本文转载自实话传媒
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商务君按：春节小长假将至，本来应该推送一些轻松点的文章，但商务君的“敬业之心”不允许呀~今天的推文是传媒互联网行业证券分析师对2019和2020年的出版业做出的分析和预判，深度好文，建议先收藏，后阅读！
这篇分析文的核心观点如下：
总体实洋稳健增长，线上折扣加剧。
根据开卷信息，2019年图书零售市场的码洋规模为1023亿元，同比增长14%；实洋规模为696亿元，据我们测算同比增速约为8.5%。
（1）网店渠道码洋为715亿元，同增24.9%，实洋为422亿元，同增18.8%。
（2）实体店渠道码洋为308亿元，同降4.2%，同比增速至2019年Q2开始回升，主要是因为七十周年国庆带动主题出版线下销量和心理自助类的低价图书通过线上渠道大量销售。
头部效应加剧，存量资源 选题能力两条主线挑选龙头公司。
根据开卷信息，前1%品种的码洋贡献率从2014年的44%提升至2019年的58%，主要是因为存量的头部图书维持高销量、抬升畅销榜单门槛。
（1）虚构类长销书占开卷畅销月榜Top10的份额保持在80%左右，图书公司的核心竞争力是长销书的资源和运营能力，推荐关注新经典（畅销书资源储备丰富，运营能力已经验证，股东公告减持、市场流动性有望改善），中国出版（拥有大量稀缺的长销书，品牌知名度领先，集团化运营显著改善效率）。
（2）少儿类系列书占开卷畅销月榜Top10的份额约为40%，图书公司的核心竞争力是长销书和系列书的运营能力。
（3）2019年长销书占开卷非虚构类畅销月榜Top10的份额下滑至44%，主要是因为社科类图书根据市场热点切换主题，导致畅销书的生命周期偏短，图书公司争夺新市场空间的核心竞争力在于内容获取能力和营销发行能力，推荐关注中信出版（通过事业部制和出版共享平台延伸策划创意边界，打造标准化运作的服务中台和销售平台，品种和销量的成长能力出众）。
2020年趋势预判：线上折扣加剧，头部图书需求已现拐点。
根据开卷信息，2018年网店渠道的销售折扣为62折，2019年H1下降至60折，2019年全年下降至59折。
演变逻辑是新媒体渠道精准分发阅读推广信息，低价图书吸引了之前不经常买书的、价格敏感的消费者，同时养成了打折买书的消费习惯，倒逼网店渠道整体的销售折扣下行。
我们判断市场下沉导致短期内折扣仍会持续下行，但是市场对头部图书的需求已逐渐由低品质的低价图书转向传统渠道的畅销书（自2019年9月网店渠道和零售渠道的非虚构类畅销榜重合度开始回升），判断新增消费者选择图书的考虑因素逐渐由价格转向口碑 价格 出版机构等综合因素，因此预计线上折扣将会在未来一两年内迎来拐点。
风险提示：网店渠道折扣持续下行；实体书店销售缩减；大众图书市场竞争加剧；移动互联网冲击。
2019年行业复盘：实洋增长约9%
2019年我国图书零售市场的码洋规模维持两位数的增速。
根据开卷信息的统计数据，2019年中国图书零售市场的码洋规模为1022.7亿元，同比增长14.4%，增速高于2018年的11.3%，原因其一在于线上折扣加剧导致码洋虚高，其二在于七十周年国庆拉动线下的主题出版销量。
“纸电”图书由替代效应转向互补效应。
根据艾瑞咨询在《中国图书市场报告》的预测，2019年我国数字阅读行业的市场规模约为300亿元，同比增速约为18%，与中国音像与数字出版协会公布的2018年增速20%基本持平。
目前数字阅读对纸质图书的替代冲击已基本消化，自2014年我国图书零售市场的码洋增速回升至两位数，电子书逐渐成为纸质图书的宣传、导流途径之一。
根据京东大数据的统计结果，纸电同步销售的品种占比从2017年的14.3%提升至2019年的35.1%，有接近20%的用户在购买了电子书后再次购买纸质图书。
书号审核趋严，提质增效卓有成果。
根据开卷信息的统计数据，2019年我国零售市场的新书共有19.4万种，品种数量同比减少6.70%，主要是因为国家新闻出版总署限制书号的发放数量。
而书号审核趋严显著提升新书的平均品质，根据京东大数据，新书占总出版品种数量的比重从2017年的13.6%下滑至2019年的8.1%；同时，2019年新书的单品种平均成交额同比增长超过30%。
（一）渠道端：线上折扣加剧维持码洋增速，Q2线下增速拐点
从码洋口径来看，网店渠道通过加大折扣维持较快增速，实体店渠道增速迎来向上拐点。
（1）根据开卷信的统计数据，2019年网店渠道的码洋规模为715.1亿元，同比增长24.9%，增速与2018年基本持平，但是网店渠道的平均折扣（不包括满减、满赠和优惠券等活动）从2018年的62折进一步下降至2019年的59折。
（2）实体店渠道的码洋规模为307.6亿元，同比下降4.2%，降幅相较2018年有所收窄。
具体拆分4个季度的同比增速，2019年Q1-Q2，实体店渠道的码洋同比减少12%，而2019年Q1-Q3，实体店渠道的码洋增速回升至-7%，主要是因为2019年10月我国迎来七十周年国庆，《中国共产党的九十年》、《新中国：砥砺奋进的七十周年》等主题出版图书对应的销售排名显著提升、且主要通过线下渠道销售。
从实洋口径来看，2019年图书零售市场的实际增速预计为8.5%。
根据开卷信息的统计数据，2019我国网店渠道的实洋规模（实洋=码洋*销售折扣）为422亿元，同比增速为18.8%；2019年我国实体书店渠道的销售折扣为89折，对应的实体店渠道实洋规模为274亿元；2019年我国图书零售市场的整体实洋规模为696亿元，其中网店渠道的实洋占比约为61%。
我们假设实体店渠道2018年的销售折扣为87/88/89/90/91折，对应的实体店渠道2019年实洋增速分别为-2.0%、-3.1%、-4.2%、-5.2%、-6.3%，图书零售市场的整体实洋增速在7.5%至9.6%区间内。
在实体店渠道2018年的销售折扣为89折的中性假设下，2019年实体店渠道的实洋增速为-4.2%，我国图书零售行业的整体实洋增速为8.5%。
实体书店通过复合业态、差异化定位尝试破局，倒逼出版社走精品化路线。
近年来，实体书店始终面临盈利难、网店渠道抢客的困境，以2019年为例，线上渠道和线下渠道的折扣差价高达30%，导致实体书店的码洋规模连续2年同比缩减。
实体书店尝试通过复合业态和差异化定位来改善困境。
（1）许多实体书店引入餐饮、文创、娱乐设施等产品打造线下综合消费场景，依托书店流量拓展多元化业务，因此实体书店的实际图书陈列面积不断减少，根据开卷上架观测系统的统计数据，2012年以来实体店的平均在架品种数量持续减少，至2019年底仅有5.5万种。
（2）实体书店对比网店渠道的核心竞争力在于阅读体验和选品能力，网店由于不存在陈列品种数量的限制反而导致消费者选择困难，因此许多书店通过差异化选品和设计来精准定位读者群体，例如言几又书店定位于20-40岁的白领和中产阶级，在书店设计方面注重先锋和美学，在选品方面不单纯选择畅销图书，而会考虑有深度的小众图书；西西弗书店定位于“平时不读书的人”，在书店设计方面希望引导消费者寻找感兴趣的图书主题，在选品方面注重大众向的精品图书。实体书店的差异化选品导致高上架率的图书品种占比越来越少，根据开卷信息的统计数据，在超大书城的上架率超过80%的品种数从2012年12月的3.9万种减少至2019年12月的1.6万种，对应的品种数量占比从5.3%下降至2.0%。
实体书店缩减上架品种和差异化选品倒逼出版社走精品化路线，出版社需要精准出版并发行适合实体书店定位的优质图书。
少儿和社科两大品类领跑码洋及其增速。
由于开卷目前尚未公布2019年分品类的码洋数据，我们暂且通过2019年Q1-Q3的情况来判断全年的大致趋势。
（1）少儿类图书保持码洋份额第一，2019年Q1-Q3在全国零售市场的码洋占比为26.1%，对应的码洋增速为17.2%，高于2018年13.7%的增速，但是考虑到少儿图书主要通过线上渠道销售、折扣较多，因此实际增速偏低。
（2）社科类图书的码洋份额为25.6%，而码洋增速高达22.8%、在所有一级品类中位列第一，主要是因为心理自助和马列等细分品类的码洋增长较快。
（3）教材教辅的码洋份额为18.2%，码洋增速为14.3%，主要受益于中高考提高阅读能力的政策红利，中小学课外读物的销售规模增长较快。
根据京东大数据，2019年中小学课外读物的成交额同比增长近50%，其中幼小衔接类同比增长约320%。
（4）文学类图书的码洋份额为10.0%，码洋增速为-2.6%。
文学图书受相关影视作品的带动效应较强，例如2019年《亲爱的，热爱的》《长安十二时辰》等热播剧在播出期间显著拉升原著销量；码洋规模缩减主要是因为缺乏畅销新书。
（5）生活休闲类图书的码洋份额为2.5%，码洋增速为-7.9%，是负增速最大的一级品类，主要是因为移动互联网快速传递生活休闲类的相关信息。
1. 少儿图书：关注低龄化和教育导向趋势
关注少儿科普百科和低幼启蒙赛道。我们在此前的行业深度报告《少儿图书：增量市场与扁平化竞争》中判断我国少儿图书市场的三个发展趋势——低龄化趋势、系列化趋势、教育导向趋势。2019年的零售市场数据印证了我们的判断。
根据开卷信息2019年Q1-Q3的统计数据，在实体店渠道，少儿科普百科的码洋占比为16%，比去年同期提升0.9pct；在网店渠道，低幼启蒙的码洋占比为9%，比去年同期提升1.0pct，虽然同期青少年心理自助的码洋增幅高达1.3pct，但是该品类的许多图书属于无版权费用的低价图书，存在码洋虚高的情况。根据京东大数据，2019年科普/百科类童书的成交额同比增速接近40%。
海外版权是少儿科普百科赛道的核心竞争力之一。根据开卷信息的统计数据，2019年Q1-Q3，海外版权在少儿科普百科市场的码洋占比高达45%。
而海外图书的运营体系具备规模效应，国外的版权公司选取跨国合作对象时会考虑图书公司的品牌认知度和海外图书运作经验，此外国外版权公司的运营模式非常成熟，在一般情况下续约时不会根据图书的实际销售情况大幅调整版税比例。
2. 心理自助：低价图书通过网店渠道大量销售
2019年心理自助类图书销量快速增长。根据开卷信息的统计数据，2019年Q1-Q3心理自助类图书的码洋同比增长73.88%，主要是因为《修心三不》、《狼道》等几乎没有版权费用的低价图书在网店渠道大量销售。
这些图书面向的目标读者主要是之前不经常购买图书的群体，依靠超低折扣吸引其中价格敏感的消费者购买。
以2019年11月网店渠道销量排名前30的非虚构类图书为例，有18种图书主要通过线上渠道销售（未进入零售渠道畅销榜Top30），其中的13种图书在京东网被划分为“励志与成功”、“育儿/家教”和“心理学”类别。
2020年出版业发展趋势：头部效应加剧
遵循“5/80”法则，头部效应逐年加剧。
根据开卷信息的统计数据，前1%品种的码洋贡献率从2014年的44%提升至2019年的58%，前5%品种的码洋贡献率从2014年的70%提升至81%，我国图书零售市场比“二八”原则更为头部集中。
拆分渠道来看，网店渠道的头部效应更为明显。
根据开卷信息的统计数据，2019年在实体书店渠道前1%品种的码洋贡献率为54%，在网店渠道前1%品种的码洋贡献率为63%，这是因为网店能够陈列更多的图书品种，消费者主要参考畅销榜单选购图书，而实体书店通过差异化选品与陈列设计凸显线下场景的核心竞争力。
头部效应加剧主要是因为存量的头部图书维持高销量，抬升畅销榜单门槛。
我们可以通过开卷2010年至2019年公布的零售渠道畅销月榜Top10来验证这个逻辑，如图17所示，每条曲线代表在对应年份首次入榜的图书，纵轴代表该类图书的上榜次数总和，横轴代表统计榜单与图书首次入榜年份之间的差值，例如2018年首次入榜的所有图书在2018年累计上榜124次，这些图书在2019年累计上榜69次。
畅销榜单随时间推移存在2个明显的趋势：
（1）畅销榜上新书的份额持续缩减，当年首次入榜图书占全年畅销榜单的份额从2011年的230/360下降至2019年的75/360；
（2）进榜新书的畅销周期逐渐延长，2011年首次入榜的所有图书在2012年占有的榜单份额缩减为前一年的35%，而2018年首次入榜的所有图书在2019年占有的榜单份额为前一年的77%。
这实质上说明长销书的销量维持在高位，例如2011年首次入榜的所有图书在2011-2019年的上榜次数总和分别为230、80、20、13、13、10、21、16、18次，自第三年起上榜次数的衰退速度很慢，持续积淀的长销图书提高了新书进榜的门槛。
（一）虚构类图书的头部市场：长销书占80%，关注存量资源
我们将累计上榜次数在12次及以上的图书（包括再版版本）定义为“长销书”，在虚构类图书和少儿类图书的头部市场，2016至2019年虚构类长销书占开卷零售渠道畅销榜Top10的份额保持在80%左右，少儿类长销书的份额保持在50%-55%区间内，说明长销书的资源和运营能力是图书公司的核心竞争力；在非虚构类图书的头部市场，2019年长销书占开卷零售渠道畅销榜Top10的份额下滑至44%，主要是因为社科图书根据市场热点切换主题，导致畅销书的生命周期偏短，图书公司争夺新市场的核心竞争力在于内容获取能力和营销发行能力。
2019年在榜的长销书共有31种，其中由上市公司出版或出品的长销书共有16种，新经典出品5种，中国出版出版3种。这些头部图书目前仍处于生命周期的成熟阶段，预计将为上市公司持续创造收入。
1. 推荐标的：新经典
新经典的畅销书存量丰富、运营能力已经验证。
2019年1-12月，新经典每月平均有11-12本书进入开卷畅销榜Top30，其中《平凡的世界》、《解忧杂货店》等长销书的排名稳定维持在高位，2019年新出版的《人生海海》、《你当像鸟飞往你的山》等新书销量爬坡迅速。
在其核心业务文学图书赛道上，公司丰富的长销书资源和运营能力形成竞争壁垒。与此同时，公司流动性有望改善，一方面股东挚信新经济已公告减持（IPO前进入，目前尚未完全退出），另一方面大股东将于今年4月解禁。
预计公司2019-2021年的归母净利润分别为2.65亿元/3.05亿元/3.50亿元，对应的EPS分别为1.96元/股、2.26元/股、2.59元/股。
2. 推荐标的：中国出版
中国出版集结了兼具专业性和全面性的出版社国家队。
从经济效益来看，公司连续7年位居全国图书零售市场码洋占有率的首位，拥有稀缺的长销书资源，在创新不足、经典图书表现强劲的行业背景下预计将持续提升市占率。从社会效益来看，公司出版的图书频频获奖，2018年底拥有涉及政策补贴的递延收入8.60亿元。短期催化剂在于公司通过集团化运营有效整合资源，利息收入大幅提升。
预计公司2019-2021年的归母净利润分别为6.68亿元/7.45亿元/8.28亿元，对应的EPS分别为0.37元/股、0.41元/股、0.45元/股。
（二）少儿类图书的头部市场：系列书占40%，关注系列书运营能力将系列册数超过3本的图书定义为“系列书”，2019年少儿类系列书占开卷零售渠道畅销榜Top10的份额约为40%，非虚构类系列书的榜单份额为31%，虚构类系列书的榜单份额仅为3%。
因此在少儿类图书的头部市场，系列书运营能力是图书公司的核心竞争力之一。一方面，系列图书之间存在销量的正反馈，同时以图书品牌的整体形象沉淀读者群体并建立品牌忠诚度。另一方面，系列图书较高的出版频率和较长的生命周期使得图书公司和作者的利益更为紧密地绑定在一起。
2019年上榜的系列书包括：
（1）新华文轩的“米小圈”系列；
（2）读客文化的“半小时漫画”系列；
（3）中国出版的“哈利波特”系列；
（4）山东出版的“笑猫”系列；
（5）凤凰传媒的“银河帝国”系列。
其中，“米小圈”系列是国内作家北猫与新华文轩在2012年-2018年间出品的系列少儿图书，2019年该系列共有11种图书登陆开卷畅销月榜Top10，彰显新华文轩策划与运营系列图书的出色竞争力。
（三）非虚构类图书的头部市场：中信出版选题能力出众
2019年全年共有36种图书首次进入开卷零售渠道畅销榜Top30，其中14种图书属于畅销系列图书的后续作品，2种图书属于主题出版作品，5种图书由于相关影视作品上映拉动销量；余下的15种图书，中信出版出品了其中4种，中南传媒出版了其中3种、新经典出品了其中2种、凤凰传媒出版了其中1种，说明中信出版和中南传媒具备出众的市场敏锐度和策划选题能力。
推荐标的：中信出版
中信出版在大众图书市场的成长能力突出，根据公司财报数据：
（1）内容获取方面：2019H1出版新书同比增长60%；
（2）市占率方面：经管图书维持全国第一、少儿图书2019H1营收增速高达61%；
（3）渠道方面，2019年1-9月书店业务营收增长40%以上，仅19H1就减亏628万元，预计下半年减亏幅度将继续增大。
未来，公司计划通过事业部制与共享出版平台“内生” “外延”延伸策划创意的边界，同时优化版权采购、运营管理、营销渠道、衍生品开发等标准化的服务中台和销售平台环节来提升单书销量。
预计2019-2021年公司归母净利润为2.75/3.03/3.62亿元，对应的EPS为1.45/1.59/1.91元/股。
2020年发行业发展趋势：线上折扣加剧
线上折扣加剧，市场逐渐下沉。根据开卷信息的统计口径，2018年我国图书零售市场在网店渠道的平均销售折扣为62折（不包括满减、满赠、优惠券等活动），2019年H1网店渠道的销售折扣下降至60折，下半年双十一、双十二等优惠活动进一步拉低线上渠道折扣，2019年全年网店渠道的平均销售折扣下降至59折。
心理自助和童书拉低渠道折扣水平。
根据开卷信息，绝大多数图书品类的网店渠道折扣分布在6-7折的区间内；此外，工程技术、计算机、法律等专业图书的打折力度较小，网店渠道的平均折扣在7折以上；少儿和学术文化类图书的线上折扣为5-6折，童书的渠道折扣偏低主要是因为门槛较低导致行业竞争激烈；心理自助类图书的线上折扣在4折以下，主要是因为不少心理自助类图书是没有版权费用的低价图书。
本次线上渠道折扣加剧的演变逻辑主要在于渠道变化。抖音、趣头条、微信公众号等新媒体渠道精准分发阅读推广信息，低价图书（基本没有版权费用、内容品质较低）得以吸引之前不经常买书的、价格敏感的消费者；低价图书的销售规模迅速增长，但与此同时消费者养成了打折买书的消费习惯，倒逼网店渠道整体的销售折扣下行。根据艾瑞咨询的调研数据，72.1%的线上图书用户买书时会在不同网站之间比价、74.0%的用户会在同一网站对比不同版本和店铺的价格。
图书零售市场出现下沉趋势。根据京东大数据，2019年一线和二线城市贡献了大部分的图书市场成交额；三线至六线城市的下沉市场的成交额占比明显提升，从2017年至2019年下沉市场的成交额占比提升0.4-0.8pct，与此同时一线城市的成交额占比减少2.9pct。
根据当当的统计数据，2019年广东、北京、江苏是图书消费规模的前三名，而四川、湖南、云南和江西是增速最快的省份；整体来看，四线和五线城市的同比增速高达58%，远超三线及三线以上城市。
从各级城市的消费者画像来看，一线市场的读者更偏好经管书、励志书、科技书、社科书、生活书、艺术书和原版书，其中一线城市贡献原版书整体市场的份额接近50%。四线和五线城市的读者更偏好童书、文教书和文学书，这三类图书在四五线市场的占比高于其在图书行业的整体占比。
1. 微信营销渠道：对心理自助的阅读需求较大
中国新闻出版研究院监测716个阅读行业微信账号在2019年1月-11月的活跃数据，从类别来看“阅读推广”和“期刊品牌”两类微信公众号分别占比31%。在看数排名前100的文章中，情感软文的占比高达40%，说明微信营销渠道的目标群体对心理自助的阅读需求较大，符合2019年Q1-Q3心理自助类图书迅速增长的市场趋势。
单个账号的日均推文数量为2.15篇/日，其中原创文章的平均阅读数为1.87万，非原创文章的平均阅读数为0.90万。
2. 抖音营销渠道：有效分发阅读推介信息
中国新闻出版研究院监测98个阅读行业抖音账号在2019年1月-11月的活跃数据，其中仅有18个账号发布的视频数量超过100个，说明抖音渠道的阅读行业KOL矩阵尚处于建设期间，中头部的账号数量较少；单条视频的平均点赞数为1.52万个，平均评论数为415个，平均分享数为955个。
阅读推介类短视频是阅读行业抖音账号的主要分发信息，整体来看阅读行业24%的短视频内容为“阅读推介”，而点赞数排名前150的短视频有30个属于阅读推介，分享数排名前150的短视频有28个属于阅读推介。
从网店渠道的头部图书市场情况，可以验证我们的判断——低价图书通过线上渠道吸引了之前不经常买书的、价格敏感的消费者。
以2019年11月在网店渠道销量排名前20的非虚构类图书为例，有9种图书未进入开卷零售渠道畅销榜，消费者画像相对传统实体书店更侧重线上渠道，对应的单册售价主要分布在10元/册左右（不考虑店铺优惠券）；此外的11种图书在线上和线下的销量均排名前列，对应的单册售价基本分布在20-30元/册的区间内。
低价图书压低成本的关键在于几乎不需要版权费用和大体量的印刷营销规模，以《墨菲定律》为例，市场上存在李原、阳知行、宋犀堃、鸿雁、张文成等数十个版本，不同版本的内容主题和封面设计存在相同要素。低价图书通过营销驱动销售、通过规模压低边际成本，根据公开报道，这类图书的渠道推广费用约占实际销售额的60%-80%（例如抖音头部推书大号的视频制作费用在2000-3000元不等），扣除纸张印制和物流成本后，净利润率只有5%左右。
从头部市场我们已经可以看到需求拐点趋势。在2018年4月至2019年11月，头部虚构类图书在线上和线下的销量表现比较一致；头部少儿类图书在线上和线下的销售情况差异主要是因为《不一样的卡梅拉》等海外绘本的单价高、针对3-6岁低龄儿童，更适合通过网店渠道折价销售；2019年7-8月，《狼道》、《墨菲定律》等低价图书占据网店渠道非虚构类畅销榜的大部分份额，导致网店渠道和零售渠道的头部图书重合率很低，而2019年9月开始低价图书在网店渠道畅销榜的份额明显减少。
我们判断开拓下沉市场导致短期内渠道折扣仍会持续下行，但是市场对头部非虚构类图书的需求已逐渐由低品质的低价图书转向传统渠道的畅销书，预计新增消费者选择图书的考虑因素也在逐渐由价格转向口碑 价格 出版机构等综合因素，因此渠道折扣将会在未来一两年内迎来拐点。
可比上市公司估值对比
