（报告出品方/作者：光大证券，王锐，陈佳宁）
1、 机械行业回顾和展望1.1、 固定资产投资增速回落
2022 年 1-5 月国内固定资产投资累计同比增长 6.2%；分项来看，采矿业投资、 基建投资、房地产业投资和制造业投资增速均有所回落，其中采矿业投资与制造 业投资的表现好于基建投资和房地产业投资。具体来看，2022 年 1-5 月采矿业 投资累计同比增长 17.3%，而制造业投资累计同比增长 10.6%，基建投资完成 额累计同比增长 8.2%，房地产业投资累计同比减少 3.2%。
2022 年 5 月份 PMI 指数向好，疫情冲击趋缓。2022 年 1-4 月 PMI 指数连续下 滑，自 2022 年 1 月的 50.9%下滑至 2022 年 4 月份的 47.4%，2022 年 5 月份 环比回升 2.2 pct 至 49.6%。分项来看，2022 年 5 月 PMI 生产指数为 49.7%， 环比回升 5.3 pct；PMI 新订单指数为 48.2%，环比回升 5.6pct，表明制造业供 需同步恢复。5 月生产指数已高于 3 月，而新订单指数仍较 3 月低 0.6 pct，表 明生产端恢复情况好于需求端。5 月份 PMI 原材料库存指数为 47.9%，环比回 升 1.4 pct，表明制造业主要原材料库存降幅收窄。疫情对经济的冲击边际缓解， 5 月制造业景气水平有所反弹，在稳增长的背景下，预计制造业景气度后续将维 持回升。
1.2、 机械行业经营状况短期承压，子行业持续分化
2022Q1 机械设备上市公司合计实现营业收入 3535 亿元，同比减少 6.94%；实现归母净利润 212 亿元，同比减少 28.17%。疫情影 响供应链与下游需求，预计随着国内疫情得到控制，机械行业盈利将修复。
2022Q1，制冷空调设备、磨具磨料、激光设备、 工控设备和金属制品营收增速相对较快；纺织服装设备、磨具磨料、制冷空调设 备、机床工具和其他专用设备归母净利润增速相对较快。
1.3、 机械行业股价有望反弹，估值位列中游
2022 年前 4 个月，机械行业整体股价表现不佳。截至 2022 年 4 月 29 日，机械设备指数下跌 30.4%，在 31 个行业排名第 27 位； 截至 2022 年 6 月 15 日，机械设备指数下跌 20.2%，跌幅有所收窄，与四月底 以来大盘整体止跌反弹有关。截至 2022 年 6 月 15 日，机械设备板块市盈率（TTM，剔除负值）为 26 倍，在 31 个行业中排名第 13 位。
2.1、 复盘：稳增长政策暖风提振投资信心
工程机械：行业景气度主要受到基建投资、地产投资、更新换代、海外需求等因 素影响。 （1）稳增长政策的实施推动股价上升。稳增长政策在2021年为市场带来信心， 并且仍是当前政策的核心。2021 年 7 月 30 日中共中央政治局会议强调稳增长， 明确了财政货币政策发力重点，市场信心改善，股价有所上升。2022 年 4 月政 府开始实施大规模留抵退税，政策效应集中释放，当月全国增值税留抵退税约 8000 亿元，相当于去年 4 月份收入的 37.5%。上海疫情的好转也有利于稳增长 政策的落地。因此后续随着复工复产，基建板块有望迅速投入生产，项目逐步实 现盈利，预期在下半年实现对经济的拉动作用。
（2）2021 年 1 月以来各地重大项目集中开工，工程机械行业需求旺盛，叠加挖 掘机经销商涨价改善盈利情况，挖掘机市场景气度较高。2021 年销售旺季前移， 2 至 3 月市场销量大幅上升，提前预支了 4、5 月的市场需求，因此板块股价呈 现先上升后下降的走势。 （3）2021 年 5 月以来，基建和房地产投资累计增速回落对于工程机械板块股价 造成不利影响。随着 2022 年政策面支持利好，基建和房地产有望有效拉动经济， 并拉动股价回升。 （4）2021 年 8 月，工程机械企业的半年报纷纷出炉，大部分企业的营业收入、 净利润和经营性现金流均创造历史新高，实现高质量增长，对提振市场信心具有 帮助。
截至 2022 年 6 月 15 日，工程机械各细分环节龙头公司的 2022 年 PE 区间位于 [7,42]（wind 一致预期）。2022 年开年以来，在“稳增长”政策背景下，基建 与地产相关产业链将受益，加之行业向电动化、智能化的转型，工程机械板块迎 来估值修复行情。
2.2、 挖掘机等产品销量持续下滑
2022 年 1-5 月，国内企业累计销售挖掘机 12.2 万台，同比下降 39.1%，2022 年 1-4 月累计销售汽车起重机 1.08 万台，同比下降 59.2%。2022 年以来挖掘机 和汽车起重机月度销量同比均出现下滑，其中 1-5 月挖掘机同比分别下降 20.4%/13.5%/53.1%/47.3%/24.2%；1-4 月汽车起重机同比分别下降 58.6%/40.4%/61.4%/67.8%。叉车销量表现相对较好，1-4 月累计销售 37.1 万 台，累计同比增长 3.9%。
挖掘机和起重机等产品销量下滑，既有上年基数偏高的原因，也有投资增速下滑 的影响，还有行业更新需求下降等因素综合影响。5 月国内小松挖掘机使用小时 数为 104 小时，同比下降 17%，印证行业景气度暂时处于低位。
2.3、 专项债发行提速，期待投资回暖带动工程机械内需复苏
投资方面，2022 年 5 月基建投资累计同比增速上升至 8.2%；但 2022 年 5 月房 地产开发投资累计同比增速回落至-4.0%，对工程机械需求持续形成拖累。
3 月基建增速继续反弹，表现大超历史同期。今年以来在项目发行审批放松、专 项债加快发行、各地提前启动重大项目等一系列政策的催化下，基建投资维持了 高景气度。22 年 3 月广义基建单月同比增速达到 11.8%，比1-2月的8.6%提升了3.2个百分点，狭义基建单月同比增速达到8.8%， 比 1-2 月的 8.1%提升了 0.7 个百分点。以环比来看，广义基建和狭义基建 3 月 环比增速分别为 46%和 44%，均比历史同期高出了 17 个百分点。 光大证券宏观团队认为，为实现全年经济增长目标，政策端需要更进一步发力加 码，三条投资端的政策主线将继续推进，一是加快基建投资发力节奏，尽快稳定 内需，加快发行专项债；二是继续推进房地产政策自下而上放松，防止开发投资 增速下半年大幅转负；三是继续助企纾困，稳定制造业投资复苏势头。
专项债发行进度创历史新高，基建与地产投资同比增速有望回暖，从而拉动工程 机械需求复苏。2022 年一季度，全国共计发行新增专项债 12981 亿，约占 提前批额度（1.46 万亿）的 89%，占全年发行计划的 36%，为历史上发行进度 最快的年份，高于 2019 年、2020 年同期的 31%、29%。一季度专项债用于基 建比重达到 66%，高于 2021 年全年的 59%。
3 月 30 日，国常会明确提出 2022 年新增专项债在 9 月底之前发行结束。2022 年专项债发行节奏快，进度大幅提前，体现政府积极发挥财政对经济的支撑作用。 随着专项债发行的提速，预计下半年专项债投向基建比重将高于去年同期，这将 支持基建投资反弹。工程机械行业有望直接受益于基建投资的拉动。我们认为， 专项债发行提速边际上提升了工程机械销量的预期，是支撑工程机械销量反弹的 基础。
2.4、 新基建投资将长期持续提振工程机械需求
当前房地产相关数据仍在底部徘徊，政府加快推动房地产相关政策实施。2022 年 4 月 29 日，中共中央政治局会议强调支持各地从当地实际出发完善房地产政 策，优化商品房预售资金监管，促进房地产市场平稳健康发展。央行下调金融机构存款准备金率 0.25 个百分点，并强调要因城施策实施好差别化住房信贷政策。 各个地方政府的稳楼市新政策加快落地。随着房地产政策逐步宽松，景气度也将 逐渐回升，实现对工程机械需求的拉动。 2022 年中央定调“稳增长”，在适度超前的基建投资和项目前提下，基建行业 景气度逐步回升。长期来看，在“内循环”大背景下，“两新一重”等新基建投 资将持续提振工程机械需求。
“两新一重”等新基建投资得到重点支持，工程机械上游新老基建投资升温。逆 周期调节加码背景下，随着基建投资升温，我们看好工程机械行业的需求增长， 行业长期成长性加强。由于疫情的影响，为保障经济增速，内需中的基建仍是保 增长的重要抓手，国内“十四五”期间有望新增一批大型基建项目，并将加速获 批落地。此外，5G 铁塔、特高压、充电桩、轨交建设等“新基建”实际上同样 需要传统基建先行。资金方面，政策支持明显，专项债发行规模上升，尤其是基 建项目占比较高，加上 REITs 基金获批，有望从投资面保障基建项目的顺利开 工以及工程机械需求的增长。（报告来源：未来智库）
2.5、 工程机械海外出口增长强劲，潜力巨大
2022 年 1-5 月，挖掘机出口销量达到 42,232 台，累计同比增长 76.0%。其中， 1 月出口销量实现 7,325 台，同比增长 104.9%；同时，挖掘机 1 月出口台数占 比达到 46.9%，首次突破 40%。
中国工程机械出口金额实现高增长，2021 年全年实现出口累计金额 340 亿美元， 同比增长 62%。2022 年 1-4 月出口累计金额 125 亿美元，同比增长 35%。
工程机械海外市场空间广阔。根据工程机械行业年鉴数据，2020 年全球工程机 械市场销售额达 1013 亿美元，其中中国市场规模为 342 亿美元，占比为 33.7%， 海外市场空间广阔，出口潜力巨大。
国内工程机械龙头出口比例远低于海外龙头，长期潜力巨大。国内工程机械企业 的海外收入占比距离海外龙头卡特彼勒、小松仍旧有较大差距，但是在连续两年 下降后，2021 年、的海外收入占比均实现上升，国内龙头的 出口情况向好，但海外收入规模、占比依旧有巨大的提升空间。
展望未来，随着国内工程机械销售增速在高基数基础上逐渐降低；海外业务回归 高增长，意味着海外收入占比将出现明显提升。对比卡特彼勒、小松等国际龙头， 我国工程机械企业在海外市场的收入占比还很低，海外收入规模有巨大的提升空 间。、、徐工机械等国内龙头通过并购等方式，对海外业务布 局较早，未来有望获得更高的成长。
2.6、 工程机械液压件：内循环加速进口替代，国际液压
市场需求增长 泵阀产品竞争力提高，进口替代加速。2020 年以来，我国泵、阀进口金额基本 保持稳定，出口金额呈现上升趋势，贸易顺差逐渐扩大。我国泵阀行业获政策支 持力度较大，产品在服务、性价比方面存在优势；内循环大背景下，国内龙头企 业不断提升技术水平和产品竞争力，进口替代加速；国内经济率先从疫情中复苏 和海外后疫情时代复工复产为我国产品出口提供有利机会，市场空间巨大。
在“内循环”大背景下，工程机械液压件将在政策、研发、价格优势等多因素驱 动下，不断提升技术水平和竞争力，进口替代已成未来趋势。 政策推动进口替代。近年来，为支持液压行业发展，我国陆续出台了《中国制造 2025》、《工程机械行业“十三五”发展规划》、《液压液力气动密封行业“十 三五”发展规划》等政策及措施，在税收等方面为高新技术液压企业提供优惠， 有效促进了行业发展。2021 年 7 月《工程机械行业“十四五”发展规划》正式 发布，“内循环”高层定调，产业升级、高端零部件补短板政策将极大推动工程 机械液压件等高端零部件进口替代。
研发驱动进口替代。工程机械液压件厂商加大研发投入，在技术含量和产品可靠 性上不断突破，产品竞争力显著提升。以国内龙头企业恒立液压和艾迪精密为例， 2017-2020 年二者研发费用率均保持在 4%左右，2021 年分别上升至 6.8%和 5.0%。在持续的研发投入推动下，其工程机械液压泵阀等产品成功进入了知名 品牌中大挖等高端产品配套供应体系。疫情促进进口替代。2020 年下半年以来，国外疫情严重，高端零部件产品供不 应求，促使主机厂购买国内零部件以应对国外供应偏紧带来的缺口，为国内液压 件龙头企业实现进口替代提供有利机会。
当前，国内厂商的产品已经经过一段时间的市场检验，达到接近国际主流产品的 技术性能。与国外竞品相比，国内高端零部件有两个主要优势：性价比高，国产 厂家作为市场的新竞争者，在产品质量性能接近的同时有相对更低的价格，性价 比优势十分显著；供给稳定，当前国际政治局势不稳，疫情导致生产复工受限， 而国内厂商与国内市场同频共振，能够保证稳定供给。 因此，我们认为工程机械高端液压件进口替代已经形成趋势，且正在加速推进。 未来国内主流甚至国外部分市场都将由国产厂商替代，增量市场空间巨大。 此外，从全球市场来看，国际液压市场需求总体处于持续增长趋势。
从近年市场 需求分析，行走机械液压所占市场份额不断增强，目前约占全部液压产品销售额 的近 50%，市场在对液压产品数量、品种需求增多的同时，也对液压产品提出 了高压化、智能化、精准化、集成化等更高的要求。 我们预计未来几年将是工程机械液压件，特别是泵阀类和马达类产品实现替代进 口的黄金时期。国内企业将从市场的新进入者向主要参与者的角色转变，市占率 有望大幅提升。此外，优秀的国内企业在发展工程机械液压件之余，还有望进入 其他泵阀类市场，从而打开更大的发展空间。 我们认为国产工程机械液压件的性价比优势已经显现，进口替代趋势确立，替代 市场空间广阔；推荐工程机械液压件龙头恒立液压。
2.7、 工程机械周期性逐渐弱化，电动化加快工程机械龙
头集中化 工程机械行业周期逐步弱化。随着近年来机械替代人工效应、国际竞争力提升、 工程机械行业排放标准提升等因素成为驱动行业增长的重要动力，工程机械应用 场景越来越广阔，行业周期性逐渐弱化。随着中国工业化和城镇化发展，基础设 施投资增加，以及设备更新需求增长，中国工程机械市场前景仍旧广阔。工程机 械行业总体呈现市场份额集中度不断提高且呈加快趋势，因此，依旧看好头部企 业的发展。
电动化将成为中国工程机械行业新趋势。随着第四次工业革命和第三次能源革命 叠加，世界正处于技术窗口期，工程机械行业迎来长期的技术上行周期，行业将 加快电动化等技术的布局。在我国“双碳”目标下，新能源产品的电动化优势愈 发明显，电动化产品具有优先的路权和排队权，具有较高的经济收益，行业内众 多企业都针对电动化产品全面发力，近年工程机械电动化产品销量将明显上升； 龙头公司凭借技术优势，将获得更高市场占有率。 机械工程头部企业纷纷在电动化领域布局。
2009 年以来，卡特彼勒推出首款用 于建设领域的电驱动设备—D7E 履带式电驱动推土机，以此成为电动化开端；三 一重工在 2021 年已完成开发 34 款电动产品，涵盖纯电、换电、氢燃料 3 大技 术路线，实现了工程车辆、挖掘机械、装载机械、起重机械等产品的电动化，加 快了主机产品的迭代；2021 年，日本小松与 Proterra 合作生产电动挖掘机，预 计将在 2023 年—2024 年面向市场；于 2021 年 11 月发布 16 台新能源 产品，充分展现技术优势。 工程机械方面，我们维持推荐、恒立液压等龙头公司，看好龙头公司的 长期成长。
3.1、 复盘：地缘政治影响油服行业景气
（1）油气设备与油服行业股价受到油气价格影响。由于欧佩克和俄罗斯等油气 输出国家及组织通过限产维持中高油价，而我国原油对外依存度仍旧处于高位， 油企资本开支处于较高水平，有利于提升油服行业需求。油气价格对油服业绩的 影响传导链较长，存在 3—6 个月的时滞效应。 2021 年 9 月 10 日布伦特原油期货价格超过 70 美元/桶，钻机数量随着油价回 升而提高。2022 年 3 月，油气板块持续走强，油服工程板块涨幅明显，主要受 地缘政治因素的影响：3 月 2 日，由于俄乌冲突威胁全球能源安全，布伦特原油 价格突破 110 美元/桶。3 月 8 日，美国正式签署对俄能源进口禁令。随着俄乌 冲突升级，欧美对俄实施的能源制裁或将加剧原油供需紧张格局，推动短期油价 的上升。
（2）国家战略推动油服企业发展。近年我国油服民企的对外直接投资权益快速 增长，同时伴随着“一带一路”战略推动，未来我国将更多参与中亚地区油田区 块的开发，提升油服民企盈利能力。
截至 2022 年 6 月 15 日，油服工程各细分环节龙头公司的 2022 年 PE（wind 一致预期）区间位于[15, 108]。目前，杰瑞股份、中海油服等多个具备综合竞争 服务能力的油服公司已在多个国际市场布局，未来有望进一步提升服务能力，加 之国内“三桶油”勘探与开采需求上升，油服行业产业链有望迎来新一轮景气周 期，估值有望修复。
3.2、 油气价格处于高位，原油供需处于紧平衡状态
2021 年至今，全球原油市场供给受限、需求逐步复苏，供需处于紧平衡状态， 油气价格持续处于高位。2022 年 3 月，全球原油需求量同比上升 523 万桶/日， 需求量已接近疫情前水平。在供给面，欧佩克、俄罗斯和美国占全球原油供给的半壁江山，其中 22Q1 欧佩 克原油产量为 2635 万桶/天，占全球原油供给量的 28.7%。（报告来源：未来智库）
2021 年 7 月，欧佩克 表示，从 8 月起整体产能将每月增加 40 万桶/日，直到 现有 580 万桶/日减产限额全部回补（即 22 年 9 月全部恢复），同时将减产协 议延期至 22 年年底。欧佩克 本轮偏谨慎的增产策略，使得原油价格极为坚挺。 根据 IEA 预测，由于防疫措施的放松，将 2021-2022 年的原油需求增长预测上 调 20 万桶/日，预计 2022 年全球石油需求增长 330 万桶/日，恢复到新冠疫情 前的 9970 万桶/日水平；IEA 认为，部分欧佩克 成员国的增产能力不足压降 2022 年的供给增长预期，但油价上涨将使美国运营商投入更多钻井平台，预计 2022 年美国石油产量将增加 100 万桶/日至 1770 万桶/日；此外欧佩克 增产将 导致其闲置产能下降，到今年下半年，有效闲置产能（不包括因制裁而关闭的伊 朗原油）可能会从目前的约 500 万桶/日降至 300 万桶/日以下，其中大部分由 沙特和阿联酋持有。
从 2021 年年初开始，受多重利好因素影响，国际油价开始持续攀升，2022 年 6 月 8 日达到 122 美元/桶后开始有所回落，截至 2022 年 6 月 15 日，WTI 原油价 格约 115 美元/桶，较去年同期大幅上涨 60%。 通过页岩油气开采技术的进步，美国页岩油产量实现大幅增长，并已超过传统原 油产量。2010 年以来，美国传统原油产量略有下滑，增产部分完全由页岩油贡 献。
截至 2022 年 4 月，美国炼油厂开工率为 93.16%，截至 2022 年 6 月 10 日，美 国炼油厂产能利用率 4 周均值为 93.4%，处于较高水平。从钻井数量来看，2022 年 5 月，美国页岩油新钻井数为 911 口，较上月增加 37 口；库存井数继续下行， 显示不断有更多新钻井投入工作。
从出口量来看，21 年下半年开始美国对外油气供应恢复了上升趋势，2021 年 12 月，美国原油出口量为 345 万桶/天，同比增长 2.9%，环比增长 11%；12 月天然气出口量为 175.86 亿立方米，同比增长 12.3%，环比增长 11.5%。2022 年 3 月，美国原油出口量为 332 万桶/天，同比增长 23.61%；3 月天然气出口 量为 180.52 亿立方米，同比增长 7.07%，油气对外出口均保持稳定上升趋势。
我们认为，在现有市场份额不受其他国家冲击的情况下，出于自身利益考量，欧 佩克和俄罗斯等能源输出国将以维持中高油价作为目标，不会实现大幅扩产；供 给增长的迟缓，而原油需求随着经济复苏而不断增长，油价仍将在高位持续一段 时间，对油企资本开支形成支撑。
3.3、 能源安全问题凸显，国内油气投资韧性较强
国内原油产量自 2015 年触顶以来，连续三年产量下滑。2018 年国内原油产量 为 2007 年以来的最低水平；2019-2021 年产量也仅实现小幅反弹。国内原油对 外依存度高，2021 年我国原油对外依存度为 72.1%，已达到高风险的水平。国 内绝大多数原油进口通过波斯湾和马六甲海峡等地区；一旦某些敏感区域地缘局 势出现变化，原油进口可能受到影响，严重威胁能源安全。
天然气具有清洁高效的优势，是全球能源应用的主流方向之一。由于需求高速增 长，产能提升不足，国内的天然气严重依赖进口。2021 年，国内天然气对外依 存度达到 44.9%。天然气已成为继原油之后我国又一个需要大量进口的主要能 源品种，我国从 2016 年开始进口天然气业务，经过 5 年时间达到年进口量 7893 万吨，位居全球第一。
2021 年我国天然气表观消费量达到 3726 亿立方米，超过了国家能源局印发的 《中国天然气发展报告（2021）》中“预计我国 2021 年天然气消费量将达到 3650-3700 亿立方米”的预测上限。 2021 年 4 月 22 日，国家能源局印发《2021 年能源工作指导意见》中明确提出 2021 年我国天然气产量达到 2025 亿立方米左右的目标，实际产量超过目标值 27.6 亿立方米。《2022 年能源工作指导意见》进一步提出 2022 年我国天然气 产量目标为 2140 亿立方米。
在三大油企坚决执行增产计划的背景下，国内油气勘探与开发投资韧性较强。三 大油企 2022 年资本开支计划约为 3577 亿元，较 2021 年投资同比增长 7.1%。 2021 年，中石油国内原油产量 753.4 百万桶，同比增长 1.3%，实现连续 3 年 保持正增长；中石化全年境内原油产量 3515.5 万吨，实现稳中有升；中海油国 内生产原油 4864 万吨，同比增长 323 万吨，油气净产量达 573 百万桶，再创历 史新高；三大油企增产计划初见成效，但国内油气依存度仍处于高位，继续增产 确保能源安全仍然刻不容缓。
由于开采时间较长，老油田已逐渐进入产量递减期。为保证国内有效供给，必须 由其他新油田增产、稳产来弥补。随着近年勘探开发力度的加大，新增探明的油 气田，为增产提供了保障，也为新增设备和服务打开了市场。其中最重要的新增 产区来自新疆、鄂尔多斯和西南地区。此外，大庆等老油田勘探出页岩油资源， 为老油田的稳产增产打下了坚实基础。
3.4、 页岩油气开发投资有保障，压裂设备需求仍然较高
在国内油气对外依存度不断上升的背景下，储量丰富的页岩油气资源已成为近年 中石油、中石化的重要增产点。2018年国内页岩气探明储量为31.6万亿立方米， 占全球页岩气探明储量的 14.3%，仅次于美国，居全球第二。 2021 年国内页岩气产量超 230 亿立方米，同比增长 14.8%，但仅占国内天然气 总产量 11.2%。2015-2021 年，国内页岩气产量实现年均复合增速 31.4%，按 产量增幅排名位居国内能源首位。
随着勘探力度的增强，我国页岩气探明地质储量与技术可采储量还在不断增加。 2018-2020 年，我国页岩气新增探明地质储量 1274/7644/1918 亿立方米，其中 2018-2019 年新增技术可采储量 287/1838 亿立方米。
国内页岩气开发历经三个阶段：第一阶段（2005-2010 年）证实国内存在丰富的 页岩气储量，并尝试进行工业化开发；第二阶段（2011-2018 年）利用水平井、 水力压裂等技术实现规模化商业开采；第三阶段（2019 年至今）进入降本增效 阶段，即寻求协同性和集约化页岩气开采。 国家高度重视页岩气开发的战略意义，自 2012 年以来持续推出四轮补贴减税政 策，助推西南页岩气产量快速增长。国家能源局发布的《页岩气发展规划 （2016-2020 年）》指出，力争 2020 年实现页岩气产量 300 亿立方米，2030 年实现页岩气产量 800-1000 亿立方米。从 2018 年 108 亿立方米产量到 2020 年的 300 亿立方米产量目标，页岩气的开发已经步入跨越式发展阶段。
压裂是提高油井产量的重要手段，随着国内页岩油气开发的推进，压裂设备景气 度有望提升。压裂技术主要运用在两方面：①在钻完井阶段，通过压裂提升页岩 气的初始产量；②在油气井使用过程中，容易落入一些外来污染物堵塞油气流动 通道，降低油气井的产量，通过压裂可以使油气井重新恢复产能。
进口压裂设备水土不服，国内竞争格局良好。国内西南部地形以山地和丘陵为主， 埋深超过 3500 米的页岩占比 65%。BJ、双 S 等公司提供的压裂设备主要根据 美国平原地形设计，施工压力较低，难以适应国内页岩气开发需求，已经逐步退 出中国市场。 国内压裂设备行业呈现寡头竞争的局面。宝石机械（中石油）、四机厂（中石化）、 杰瑞股份、宏华集团和三一集团等企业是国内主要的压裂设备供应商。目前压裂 设备行业处于发展期，产品不依靠低价竞争，盈利能力相对较强。
电驱压裂设备优势显著，有望逐渐替代油驱压裂车。电驱化节约的成本来自多个 方面： 设备初始投资成本下降。柴驱机组和电驱机组设备的初始投资成本分别为 3.16/2.11 亿元，使用电驱机组设备可以节省 33%。后续运行费用的下降。在消耗件、动力、运输等后续运行费用方面，柴驱 机组需要 7708.8 万元，而电驱机组仅需要 6474 万元，又可节省 16%的费 用。噪音降低后工作时长增加、设备利用率提高带来的成本下降。柴驱机组工 作时噪声达到 110 分贝，电驱机组噪声比柴驱机组降低至少 20%，更低的 噪声意味着更多的工作时长，设备利用率提高可以进一步降低使用成本。
操作人员的减少带来人力成本的下降。以航天宏华 6000 型电驱机组为例， 额定输出水马力是 2500 型柴油压裂车的 2 倍。按页岩气现场压裂需配备 5 万水马力机组的要求，以 8 台 6000 型电动泵和 20 台 2500 型柴油压裂车 相比，井场面积可减少 42%，电驱机组配备的作业人员数量比柴驱机组减 少 30%。电驱设备更加环保。按每段泵送 2000 立方米液，单方液需耗油 5.5 升计算， 柴驱机组总共排放烟气量 403 万立方米，二氧化硫 1600 千克，烟尘 286 千克，氮氧化物 1023 千克；而电驱机组可以在施工现场实现污染零排放， 更加符合环保要求。若未来需要开征碳税，电驱设备又可节省一笔费用。
电驱压裂设备相比传统油驱压裂设备，在产品价格、燃料成本、人力成本、环保 等方面均有明显优势。在碳减排的大背景下，油气开发商有很强的动力切换至使 用电驱压裂设备。我们认为，压裂设备电驱化是大势所趋；在电驱产品上形成优 势的厂商，有望在未来的压裂市场获取更高的份额。
3.5、 天然气需求持续增长，LNG 产业链成长潜力巨大
根据海关总署公布的统计数据，2021 年，我国 LNG 进口量为 7130 万吨，同比 增长6.2%，占天然气总进口量62.7%，LPG进口量为 4243万吨，占比为37.3%。LNG 进口量快速提升，近十年 CAGR 达到 19.3%。2011-2021 年，LNG 进口量 由 1222 万吨提升至 7130 万吨，CAGR 达到 19.3%，增长迅猛。
LNG 船运输需要先在产地将天然气进行液化处理，然后通过 LNG 船运送至目的 地的接收站。因此，进口大批量的 LNG 天然气需在沿海地区建有足够接收能力 的接收站。目前我国沿海 LNG 接收站布局不断完善，“十三五”时期新增 LNG 接收能力 4920 万吨/年。2020 年，我国在深圳、珠海、如东等多个地区共有 22 个接收站，年处理能力已达到 7742 万吨。 从国外发展经验来看，未来我国 LNG 接收站将继续扩建，朝着大型化的方向发 展。截至 2020 年末，我国单个接收站的平均接收能力约 350 万吨/年，单个接 收站的接收能力还较低。相比之下，日本、新加坡、欧洲等 LNG 产业起步较早 的发达国家的LNG接收站的平均接收能力处于较高的水平，在600万吨/年左右。 根据中国石化经济技术研究院预测，2020-2030 年间，我国进口 LNG 年均增速 保持在 10%左右。
因 LNG 接收站是接收进口 LNG 的必要基础设施，中国石化 经济技术研究院预计，未来十年我国 LNG 接收站建设仍将持续增长，至 2025 年我国在运行的 LNG 接收站的年接收能力将达 1.41 亿吨；2025 年以后，国内 LNG 接收站的建设热度将下降，至 2030 年，国内 LNG 接收站的年接收能力将 维持在 1.48 亿吨左右。 2021 年 5 月，国家能源局综合司印发《天然气管网和 LNG 接收站公平开放专项 监管工作方案》，对天然气管网、LNG 接收站与主干管道间、地下储气库与主 干管道间等基础设施互联互通情况纳入监管内容。当前 LNG 接收站上市公司业 务规划中，中国石化在 LNG 接收站业务方面将重点推进天津 LNG 二期、山东 LNG 二期等项目建设，中国石油将有序推进唐山、江苏 LNG 码头等重点储运设 施建设。随着在建 LNG 接收站项目的逐步投产，国内 LNG 接收能力将进一步增 加。
LNG 下游的消费结构主要有居民用气、运输用气和工业用气。2019 年，工业/ 运输/居民消费 LNG 比重分别为 50.6%/30.8%/18.6%。根据弗若斯特沙利文预 测，到 2025 年工业/运输/居民消费 LNG 比重有望分别达到 39%/45%/16%， 运输消费 LNG 或成为增长最快的领域。
LNG 重卡是运输用 LNG 消费量增长的重要推力之一，目前渗透率尚低。2020 年 LNG 重卡天然气消费量为 260 亿立方米，在当年车用 LNG 300 亿立方米消费 量中的占比达 86.7%，是运输用 LNG 消费量增长的重要推力之一。2011-2020 年，LNG 重卡销量由 0.85 万辆增长至 14.70 万辆，CAGR 为 37.3%；其中 2020 年仍保持 26.7%的增速，增长十分迅猛。但截至 2020 年 LNG 重卡渗透率仍不 足 10%，随着机动车国六升级的推进，LNG 重卡渗透率有望进一步提升。 根据中国汽车工程学会特聘专家李永昌预测，2025 年 LNG 重卡销量有望达到 20-22 万辆，保有量有望达到 130-150 万辆，LNG 重卡的天然气消费量将达到 600 亿-700 亿立方米。
LNG 加气站数量快速增长，为 LNG 重卡的推广提供保障。2010-2020 年，LNG 加气站数量由 100 个增长至 4800 个，CAGR 达到 47.3%，迅速增加的 LNG 加 气站为 LNG 重卡的应用推广提供了重要保障。（报告来源：未来智库）
此外，LNG 动力船的应用也迎来多方政策利好：①2017 年国家发改委等 13 个 部委联合发布的《加快推进天然气利用的意见》提出，船舶领域重点发展内河、 沿海以天然气为燃料的运输和作业船舶，并配备相应的后处理系统；②2019 年 6 月，长江航务管理局发布《关于 LNG 动力船试运行通过三峡船闸相关事项的 通告》，宣布自 2019 年 6 月 1 日起，LNG 动力船可优先通过三峡船闸，释放 LNG 船舶在中国内河发展的利好信号；③国际海事组织(IMO)自 2020 年 1 月 1 日起正式在全球范围内实施“最严限硫令”，加快淘汰高耗能、高污染老旧船舶， 推进绿色清洁能源船型应用发展。
3.6、 关注油气设备与油服领域具有核心竞争力的公司
三大油企 2022 年勘探开发类资本支出计划较 2021 年有所反弹，在油价持续上 涨的情况下，国内油企的实际支出可能较年初计划有所增加。展望 2022 年，在 高油气价格背景下，油企新一年勘探开发支出有望进一步提升。其中，页岩气和致密气领域是近年投资增产的重要来源。关注国内市场具备核心竞争力的设备和 油服企业。近年来，我国不断完善和推进储气设施建设政策。随着 LNG 储罐、罐箱等储存 设备需求的上升，相关运输设备的需求也将同步增长。LNG 运输船、LNG 运输 车、LNG 气化设备等产品，都将受益于 LNG 产业链投资的景气周期。
4、 专用设备：成长预期驱动，景气度高4.1、 锂电设备：新能源车高增长确定，设备公司增长步调企稳
4.1.1、复盘：政策底现，超跌修复启动
2021 年以来，锂电设备下游需求高速增长，供应链发展滞后于行业整体。由于 上游扩产周期长、化工类能评环评严苛、设备产能制约等因素，供应链多个环节 出现了供需错配，“涨价”成为锂电中上游贯穿全年的主题。VC、六氟磷酸锂、 磷酸铁锂及磷酸铁、负极石墨化、PVDF、铜箔均出现不同程度的供应紧张，产 品价格大幅上涨，股价涨幅也在锂电板块居前。在锂电产业链高景气下，中下游 与设备公司于 2021 下半年股价走高，但盈利逐步受到压缩，在 2021 年 8 月底 股价率先开启回调，而后产业链成本分化持续，进入价格博弈，整个产业链股价 在较高位置震荡，自 2021 年 12 月开启长达近 5 个月的回调。
2022 年 1-4 月，受美联储加息预期、俄乌冲突等外围局势、国内重点城市疫情 扰动等影响，资本市场风险偏好降低，情绪受压制，大宗商品持续上涨，成长股 受挫，锂电作为成长股重要部分，下调幅度较大。2022 年 4 月下旬，央行全面 降准释放长线资金，政治局会议部署加码稳增长，权益市场迎来“V”字反转， 锂电设备启动超跌修复。 新能源汽车强劲需求带动锂电产业链景气度向上，市场韧性十足。4 月疫情对我 国汽车行业的冲击在供给端和市场端同步显现，相较于汽车整体产销同比分别下 降 46.1%和 47.6%，新能源汽车产销两端同比均取得 40%以上的增长，2022 年 4 月、5 月新能源汽车市场销量渗透率分别达到 25.31%、24.01%，充分彰显新 能源汽车需求长期向好趋势不改。
2022 年 4 月底，锂电设备估值（PE-TTM）回落至 40x-50x 区间，而后估值小 幅抬升，截至 2022 年 6 月 15 日，锂电设备估值已回升至 61x。相较锂电材料、 新能源汽车板块，锂电设备整体估值还处于偏高位置。
业绩方面，21 年锂电设备维持高景气，营收与归母净利润高增长。2021 年年末 下游电池厂逐渐扩产，锂电设备订单增多带动行业整体收入增长。锂电设备板块 八家主要企业 21 年营业收入均呈现增长态势，合计 267 亿元，同比增长达到 68.13%，归母净利润 26.5 亿元，同增 34.59%。2022 年第一季度维持高速增长， 营收实现 76.36 亿元，同增 114.32%，归母净利润 6.58 亿元，同增 83.26%。
毛利率有所下滑，未来盈利能力将改善。2021 年锂电设备企业受其上游原材料 价格上涨等因素影响，八家主要企业平均毛利率 30.52%，较上年减少 5.81pct。 预计未来随着锂电扩产，设备需求进一步增长，原材料价格向下调整，行业盈利 能力将稳步提升。
4.1.2、国内外新能源汽车政策推动，锂电设备市场需求逐步释放
新能源汽车产销两旺，全球电动化浪潮汹涌。2021 年全球新能源汽车销量相比 前五年呈现出高速增长的态势，从过去的稳步缓升转变为大幅攀升。根据 EV Volumes 数据，2021 年全球新能源汽车销量为 675 万辆，同比大幅增长 108%， 其中纯电动汽车比重为 71%。中国新能源汽车市场表现最为强劲，2021 年销量 为 339.6 万辆，同比增长 155%。受疫情影响，根据中汽协数据，2022 年 5 月， 我国新能源汽车销量为 44.7 万辆，同比增长 106%，2022 年 4 月销量则为 29.9 万辆，同比增长 45%。我们认为疫情对新能源汽车销售的影响是短暂且不可持 续的，电动化趋势明朗。
新能源汽车销量渗透率快速上扬，尚有提升空间。根据 EV Volumes 数据，全球 新能源汽车渗透率从 2012 年的 0.2%上升至 2021 年的 8.3%。根据光大电新团 队整合 KBA、PFA、SMMT 等数据，2022 年 4 月份，欧洲七国新能源汽车渗透 率为 19%，其中北欧国家最高，挪威高达 84%，瑞典高达 48%。根据中汽协数 据，2022 年 5 月，我国新能源汽车销量渗透率已达到 24.01%，较 2022 年 1 月 增加 6.96pct，较上年同期增加 14.85pct。未来，全球主要国家的新能源汽车销 量还有较大提升空间。
新能源车快速放量，带来动力电池装机量大幅扩张。根据 SNE Reasearch 数据， 2021 年，全球动力电池装机量 296GWh，同比增长 102%，其中，中国动力电 池装机量 149GWh，占比高达 50.35%。2022 年第一季度全球动力电池装机量 为 95.1 GWh，同比增长 93.3%，其中，排名前 10 的有 6 家中国企业、3 家韩 国企业和 1 家日本企业。
4.1.3、锂电设备供给端：动力电池厂商扩张加速，优质锂电设备供应商稀缺性凸显
全球动力电池步入高速扩张周期，产能扩张，设备先行。根据高工锂电调研显示， 中国 2021 年锂电生产设备需求同比大幅增长 100.3%，达 575 亿元。根据 EV Volumes 数据，2021 年全球新能源汽车渗透率达 8.3%，动力电池已经进入第 二波高速扩张周期。据 IEA 乐观预期，2025 年全球新能源汽车渗透率将有望达 到 17%，届时预计将逐步开启第三次扩张周期。
龙头率先启动扩产，二线电池厂商紧随其后。据高工锂电不完全统计，2021 年 动力电池投扩项目 63 个（含募投项目），投资总额超 6218 亿元，规划新增产 能超过 2.5TWh。截至 2021 年底，从宁德时代已公布的产能部署来看，2025 年 其产能将达到 600-700GWh。同时，中创新航 “十四五”期间产能规划超过 500GWh；蜂巢能源规划 2025 年达到 600GWh；国轩高科 2025 年产能规划目 标为 300GWh。
海外电池厂商加速扩产。根据 LG 新能源招股说明书，截至 2021 年 9 月底，LG 新能源拥有 155GWh 总产能，2022 年初公司 IPO 募集资金后，正式开始大规模 扩产，公司计划 2025 年在美国总产能达到 160GWh、中国 110GWh、欧洲 100GWh。同时 SKI 也在考虑将电池业务拆分上市融资，电池产能扩张计划上调 60%，预计 2025 年达到 200GWh。
4.1.4、欧洲电动化提速，中国锂电供应链加速出海
欧洲电动化提速，中国锂电供应链加速出海。当前欧洲大规模扩产动力电池，其 本土和日韩电池设备企业均无法满足市场需求。中国凭借完整强大的供应链和大 幅提升的产品性能，成为欧洲电池企业的重要选择。2022 年 4 月 4 日，宁德时代在德国图林根州已经取得了 8GWh 电芯生产许可， 并计划在北美或将斥资 50 亿美元建厂。远景动力 2022 年已获得奔驰订单并计 划在美国肯塔基州建电池厂，规划产能 30GWh。恩捷股份、优美科分别收到欧 洲本土动力电池企业—法国 ACC 的采购订单。蜂巢能源、国轩高科等头部的电 池厂商也纷纷官宣在德国或以独资或以合资的形式建设电池工厂，就近配套车企。
4.1.5、看好全产业链生产布局龙头与激光焊接龙头
分段整线供应趋势明显，头部企业实现分段整线供应能力。锂电池上游设备厂商 逐渐呈现出锂电池生产线整条化供应的趋势，以满足需求方对锂电池生产前、中、 后段协同兼容的有效保障。目前头部设备企业，如先导智能，已经具备整线研发 和生产的能力，这将逐渐成为未来锂电上游供应商的发展方向。
碳中和愿景下各国密集出台支持政策引导汽车电动化转型，新能源汽车需求旺盛 带动动力电池厂商迅速加码产能，新一轮扩产周期持续激活锂电设备需求端。 2022 年下半年疫情影响将边际减弱，随着复工复产推进，海内外锂电池招投标 将加速，头部与二三线电池厂商扩产建设规划将有序开展。需求端高涨的订单增 量与供给端锂电设备的生产能力形成供需缺口，优质锂电设备生产商稀缺性显现。 在产品质量过硬前提下，锂电设备厂商受益行业高景气的程度取决于产品覆盖面 和产能弹性，产品覆盖面广则意味着受益全面，短期产能弹性则决定了订单承接 能力。
4.2、 光伏设备：终端需求预期乐观，紧跟供应链扩产步伐
4.2.1、复盘：内外交困，市场流动性与需求预期的博弈
回顾 2021 年，光伏新能源作为“碳中和”基本盘，市场对于光伏新增装机量和 降本预期确定性比较强，全年股价走势基本围绕原材料成本变动、下游需求和盈 利能力影响的预期而变动。2022 年上半年市场走势更复杂，美联储加息预期、 俄乌冲突、国内经济下行压力大等多因素交织，宏观大环境对光伏板块的影响占 主导地位。
光伏设备股价自 2021 年 8 月 30 日见顶至 2022 年 4 月 26 日初次见底，已调整 了近 8 个月的时间，期间跌幅达 55.68%。2022 年 4 月 29 日中央政治局会议释 放重磅积极信号，要加大政策力度、谋划增量政策工具助力稳增长，市场反馈积 极，大盘开始企稳，对市场情绪复苏形成有利支撑，光伏设备板块增长的内在动 力开始发挥作用。2022 年 5 月份以来，欧洲加速新能源转型上调光伏装机量目 标，全球第三大光伏装机市场印度 2021 年创历史新高的装机数据出炉，行业需 求端迎来的边际催化受市场认可，光伏设备股价反弹力度高于沪深 300 指数， 在专用机械板块里表现优异。
板块估值方面。在电力设备及新能源板块中，光伏设备估值弹性较大，2022 年 5 月以来进入估值修复期。截至 2022 年 6 月 15 日，中信光伏设备指数 PE（TTM） 为 60x，处于年初至今 47.17%分位数，处于近一年的 20.58%分位数。其中， 单晶硅生长炉龙头晶盛机电 PE（TTM）为 41x，电池设备龙头捷佳伟创 PE（TTM） 为 40x。光伏设备细分环节公司 2022 年 PE（wind 一致预期）在 25~48 倍之间 （迈为股份为 75 倍，估值高于同行主要系预期其作为异质结 HJT 设备领先者， 具备“先发优势” “整线供应能力”）。
个股股价方面，硅料硅片设备股价表现相对较好。受硅料紧缺推动扩产影响，光 伏产业链上游的多晶硅还原炉销量走高，国内多晶硅还原炉龙头双良节能 2022 年年初至 6 月 15 日股价涨幅为 40.36%，为所选光伏设备产业链龙头公司次高。 硅片需求旺盛，开工率高，金刚线技改完成后效率与产量大幅提升的高测股份顺 应硅片大尺寸与薄片化切割趋势，市场预计其盈利大幅抬升，2022 年年初至 6 月 15 日股价涨幅为 45.46%，为所选光伏设备产业链龙头公司最高。
业绩方面，光伏设备行业公司营收增速快，硅料、硅片设备尤甚。2021 年光伏 设备主要公司收入总计 249.4 亿元，同比增长 50%，归母净利润总计 49 亿元， 同比增长 64%；2022 年第一季度收入总计 68.71 亿元，同比增长 55%，归母净 利润总计 15.14 亿元，同比增长 59%。 最上游的硅料、硅片的生长与切割主要使用还原炉、长晶炉，长晶炉在硅片设备 环节中价值量占比最高，约为 60%，设备环节率先受益。 国产单晶生长炉龙头晶盛机电 2021 年、22Q1 营业收入分别为 59.61 亿元、19.52 亿元，同比增长 56.44%、114.03%；国内多晶硅还原炉龙头双良节能 2021 年 多晶硅还原炉业务收入 9.79 亿元，同比大增 453.6%，2021 年以来，双良节能多晶硅还原炉订单合计已超过 30 亿元，其中，截至 2022 年 5 月 9 日，2022 年 新接订单已超过 18 亿元，预计年内全部完成交付。
在手订单充足，保障未来业绩增长。2021 年末，光伏设备主要公司合同负债总 额为 139 亿元，同比增长 53%，存货总额为 178 亿元，同比增长 45%。2022 年一季度末，合同负债总额为 144 亿元，同比增长 38%，存货总额为 219 亿元， 同比增长 52%，近一年及一期末均保持快速增长。
4.2.2、近期海内外装机需求超预期
欧洲：地缘政治冲突引发能源危机，新能源转型加速，装机需求预期乐观。 2022 年，自俄乌冲突发生以来，欧洲地区能源价格大幅上涨。作为经济制裁的 主要措施，欧洲减少对俄罗斯煤炭、石油、天然气的进口，加剧能源供应短缺。 为此，欧洲各国纷纷加速可再生能源发展的进程，建立多元化能源体系，摆脱对 化石能源的依赖。
德国经济和气候部于2022 年2月28日提出立法草案：计划在2035年实现100% 可再生能源发电的目标，较此前目标提前 15 年。2022 年 4 月 6 日德国联邦政 府内阁通过该立法草案。具体规划上，德国陆风年招标量将逐步提升到 2027 年 的 10GW，光伏年招标量将逐步提升到 2028 年的 20GW，并一直保持到 2035 年。到 2035 年，德国陆风总装机量将达到 110GW，海风装机量达到 30GW， 光伏装机量达到 200GW。德国一直为欧盟新能源发展的重要推动国，该计划发 布有助于引领欧盟共同加速新能源的发展。
2022 年 3 月下旬，法国发布《面向 2050 年的法国能源计划》，计划在 2050 年 实现 100GW 的光伏装机和 80GW 的风能装机；2022 年 4 月初左右，葡萄牙政 府提出，2026 年将可再生能源在发电量中的占比提升至 80%，较原计划提早 4 年；2022 年 5 月 18 日欧盟公布名为“RepowerEU”的能源计划将欧盟“减碳 55%”政策组合中 2030 年可再生能源的总体目标从 40%提高到 45%。其中， 针对光伏方面，2025 年欧盟累计光伏装机规模要超过 320GW，与 2021 年底累 计装机 167GW 的规模相比，增长翻倍，即 2022-2025 年年均新增光伏装机要超 过 38.25GW，2030 年累计光伏装机目标约为 600GW。
中国：光伏进入平价上网期，光伏行业持续火爆。 2019 年，国家推出光伏平价上网政策，下游装机需求回暖。据国家能源局数据， 2020 年，我国新增光伏装机量为 48.2GW，同比增长 60%。2021 年光伏市场维 持火爆，2021 年新增光伏装机量 54.88GW。2022 年 1-4 月全国光伏新增装机 16.88GW，同比增长 138%，其中 4 月光伏新增装机 3.67GW。（报告来源：未来智库）
光伏新基建是全面实现“双碳”的重要抓手，也是当前拉动投资，稳定经济增长 的重要手段，整个光伏产业链是当前稳增长与低碳经济下较好的配置方向。多地 发布能源发展“十四五”规划，如浙江规划到 2025 年全省光伏装机达到 27.62GW， 湖北规划新增光伏装机 15GW，江西规划新增光伏装机 16 GW，上海规划新增 光伏装机 2.7GW。
对标欧盟等，我国光伏装机量仍有很大提升空间。根据中电联数据，2021 年我 国光伏发电量 3270 亿千瓦时，占总发电量约 4%，近年来比重稳步提升。根据IEA 数据，2021 年我国光伏发电量渗透率为 4.8%，在全球应用了光伏发电的国 家中处于中等偏下水平，排名第一的是澳大利亚，为 15.5%，欧盟为 7.2%。据 国家能源局数据，2021 年，我国光伏新增装机量 54.88GW，占全球比重在三成 左右，连续九年位居世界首位。在“双碳”目标与稳增长任务下，我国光伏终端 需求将保持较好增长势头，对标光伏发电渗透率处于相对高水平的国家，未来我 国的光伏新增装机量还有很大的增长空间。
4.2.3、下游需求旺盛，中短期看新扩产能带来的设备增量
光伏设备的发展依赖新增光伏装机量。据 CPIA 预测，2022-2025 年，我国年均 光伏新增装机量将达 83-99GW，按 1GW 光伏新增装机容量需要 0.3 万吨硅料的 比例计算，对硅料的年新增需求为 25-30 万吨；据 BNEF 预测，2022-2025 全 球新增光伏装机量将达 228-252GW，对硅料的年新增需求量为 68-76 万吨。未 来，全球光伏新增装机量将继续保持高水平的增长，为光伏设备提供长期稳定的 增长空间。
首要关注下游扩产带来的新增设备需求。技术迭代带来的设备更新是光伏设备的 另一个增长逻辑，但由于光伏产业链下游需求攀升，技术路线更替所带来的提效 降本需求短期退居次要地位。设备作为光伏产业链率先受益的环节，中短期抓住 下游扩产带来的新增设备需求机遇更为重要。 光伏全产业链掀起涨价潮，越靠上游，涨价曲线越陡峭。2021 年硅料与硅片走 出波澜壮阔的涨价行情，在经历年底短暂的价格下调后，2022 年年初至 2022 年 6 月 15 日，光伏多晶硅致密料，多晶硅片、单晶硅片，电池片，组件整体演 绎涨价趋势，其中硅片涨价幅度最大，其次是多晶硅致密料。
硅片与硅料扩产周期存在差异，硅料供需错配，供不应求，硅料设备需求量大。 硅片价格涨势喜人，扩产周期短，毛利率相对较高，吸引大量厂商入局，推高上 游硅料需求，硅料价格亦水涨船高，硅料企业也纷纷扩产，拉动硅料设备。加之 由于成熟企业硅料产能爬坡周期（3 至 6 个月）和扩产周期（14 至 18 个月）， 相对产业链其他环节较长，行业新进入者受材料技术和工艺水平限制，产能的爬 坡与扩产周期相比成熟企业更长。因此，在硅片需求增长背景下，硅料供不应求 形势持续，推动硅料设备步入高景气阶段。
2022 年下半年多晶硅新产能爬坡加速后，供应链的结构性短缺将逐渐缓解。 2022年下半年多晶硅龙头大厂计划投产的新产能包括新特能源的内蒙古包头10 万吨新产线、亚洲硅业青海第二期 4 万吨产能、通威永祥四川的乐山新项目一期 10 万吨产能。届时，多晶硅价格可能出现下调，但在下游产能同样持续扩张的 背景下，我们认为硅料价格有望相对坚挺，硅料企业与硅料设备公司的利润水平 有保障。 2022 年 4 月中下旬以来，光伏用高纯石英砂供需偏紧，其产品形态为石英坩埚, 用于单晶拉棒过程中承载多晶硅料。石英坩埚供需偏紧致使中小硅片厂商开工率 有所下滑，硅料需求支撑有所松动。我们认为硅料需求的松动非行业间价格博弈 所造成，中长期看，大中厂商受石英坩埚影响排产稼动率较小，硅料需求坚挺。
4.2.4、看好优质硅料设备龙头
全球“双碳”已成共识，光伏新增装机量稳步提升，光伏设备终端需求火热，叠 加俄乌战争带来的能源危机，可再生能源地位更加稳固，光伏成为清洁能源转型 的重要一环，光伏全产业链加速推进成为确定趋势。我国光伏企业全球化程度高， 从硅料、硅片，到电池、组件的全产业链处于全球领先地位，全球光伏新增装机 量快速增长支撑我国光伏设备产业的稳步发展。 设备作为光伏产业链率先受益环节，上游硅料与硅片设备毛利水平较高。2022 年硅料供需紧平衡，未来硅料产能有望大幅扩张，在改良西门子法生产多晶硅料 仍占主导地位的情况下，我们推荐硅料设备龙头双良节能。
4.3、 储能消防：静待强有力政策法规颁布
4.3.1、安全性较低的锂离子电池仍为
当前主流的储能技术路线 “十四五”是新型储能发展的重要机遇期，装机增量可观。根据国家发展改革委 2021 年 4 月发布的《关于加快推动新型储能发展的指导意见（征求意见稿）》， 到 2025 年我国的新型储能累计装机规模要达到 30GW 以上。据 CNESA 统计， 仅青海、山东、湖南、浙江、内蒙古五省及南方电网“十四五”储能的规划就达 到了 39GW，已高于国家制定的 30GW 目标。根据 CNESA《储能产业研究白皮 书 2022》预测，保守场景下，2026 年新型储能累计规模将达到 48.5GW， 2022-2026 年复合年均增长率（CAGR）为 53.3%。
电化学储能为新型储能主流，锂电储能地位短期内无法撼动。根据 CNESA 数据， 截至 2021 年底，我国电化学储能投运项目累计占比约为 12.09%，较上一年增 加 2.97pct, 其中锂离子电池在电化学储能项目中占比约为 93%。
相比铅酸电池、钠硫电池等储能系统而言，锂离子电池系统具有能量密度高、转 换效率高、自放电率低、使用寿命长、响应速度快、环境适应性强等诸多优势。 但锂离子电池多采用沸点低、易燃的有机电解液，且材料体系热值高，当电池本 体或电气设备等发生故障时，易触发电池材料的放热副反应，导致电池热失控。
安全性高的其他电化学储能电池处于商业化早期，未来几年锂电池仍是储能主流 技术路线。在“碳中和”、“碳达峰”背景下，储能是实现“双碳”目标的关键 支撑技术，发电侧可再生能源 储能的应用模式、电网侧调频调峰调压、用户侧 峰谷套利等需求不断增加，电化学储能在各式应用场景中地位不断强化。但目前 在电化学储能中，除锂电池技术突飞猛进外，安全性能较高的钠离子电池、全钒 液流电池还处于研发或是商业化早期阶段。在安全、性能与成本三者权衡之下， 我们认为未来 2-3 年，锂离子电池在新装机储能中仍占有一席之地，其安全标准 的规范化、安全保障投资的增量化将会得到重视。
4.3.2、储能消防政策趋严，储能设备增量可期
我国储能安全产业得到前所未有重视，法规标准紧锣密鼓推进。当前我国储能消 防安全标准较为缺乏。北京“416”储能电站事故以来，产学研各方对储能电站的消防安全提到前所未有的重视程度，在标准制定、消防监管、质量管控、技术 研究等方面得到越来越多的投入与重视。随着可再生能源与电化学储能系统的发 展，安全作为储能发展的生命线，其安全标准的完善有望加速推进。
2021 年 8 月 24 日，国家发展改革委、国家能源局出台《电化学储能电站安 全管理暂行办法》（征求意见稿），办法将形成覆盖从规划、准入、产品制造、 设计、施工及验收、并网调度、运行维护及退役储能电站全生命周期的监管体系， 明确各相关主管部门及各相关主体的责任，使储能从业者严守产业发展安全底限 有法可依。 2021 年 9 月 1 日，国家市场监督管理总局、中国国家标准化管理委员会发布 《电化学储能电站安全规程（征求意见稿）》，要求电化学储能电站应设置消防 给水系统，各类型电池建筑均应设置室内消防栓并配置喷雾水枪。
2021 年 12 月 10 日，工业和信息化部出台了《锂离子电池行业规范条件（2021 年本）》。2022 年 1 月 14 日北京市城市管理委员会发布地方标准《电力储能系统建设 运行规范》，该标准于 2021 年 12 月 28 日批准，自 2022 年 4 月 1 日起实施。 要求储能电站设置消防给水系统；火灾危险性为甲、乙类的储能系统应设置固定 式自动灭火系统，满足灭火、降温、防复燃的要求，设置具有火灾预警功能的系 统，设置具有火灾预警功能的系统，设置应急照明和疏散指示系统。其他储能系 统、区域需配置合理可靠的灭火系统。 2022 年 1 月 18 日，储能用锂电池安全强标启动会在北京召开，我国首部储 能用锂电池安全强制性国家标准《电能存储系统用锂蓄电池和电池组安全要求》 （20214450-Q-339）计划正式启动编制。
2022 年 2 月 14 日，中电联发布关于征求国家标准《电力储能用电池管理系 统》意见的函。要求锂电池和铅蓄电池的电池管理系统应具有对电池系统的保护 功能，当电池系统发生过压、欠压、压差过大、过流、过温、欠温、温差过大、 绝缘、通讯等故障时，应能对系统进行保护，并发出告警信号或跳闸指令，实施 故障就地隔离。 国家层面顶层设计的储能政策性文件出台，新能源跨省外送 新型储能市场化 安全相关重点标准加速制定为储能消防市场扩容。2022 年 3 月 21 日，国家发 展改革委、国家能源局正式发布《“十四五”新型储能发展实施方案》，明确了“十四五”新型储能标准体系重点方向，要求加快制定电化学储能模组/系统安 全设计和评测、电站安全管理和消防灭火等相关标准，并对全过程安全技术进行 重点攻关。
4.3.3、政策标准紧锣密鼓推进，内修实力，静待时机
储能场景特殊，消防产品要求高。灭火剂方面，储能电站锂电池自动灭火系统的 灭火剂选用是个难题，所能应用的消防产品种类有限。常见的干粉、气体等灭火 剂对锂电池火灾效果不明显，降温效果较差，无法从根本上抑制火灾发生，往往 会出现复燃；水雾系统技术比较成熟，降温灭火效果明显，但灭火后会导致储能 电站内的电池短路损坏而无法正常使用。储能系统一旦发生火灾，如不能及时灭 火损失会迅速扩大，因此，灭火装置必须具备快速灭火和降温双重功能。
“探测 灭火”的传统储能消防系统方案的痛点。传统储能消防方案中的探测主 要指消防报警企业设置的气体灭火控制系统，以及感烟探测器、感温探测器。灭 火主要指气体灭火组，二者搭配成为传统的储能消防方案，安装在储能集装箱中， 只针对储能柜内部消防，达不到《电化学储能电站安全规程》所要求的针对电池 模组的探测预案。且传统烟温探测方式需要 20-30 分钟才能达到报警阈值，报警 前爆炸可能已经发生，更多是属于灾后处理。
针对储能领域电池模组的特殊消防，国内已有厂商涉足开发并应用。例如，青鸟 消防正致力于做出基于电池模组的储能消防安全解决方案，已有气体灭明火 降 温的成熟储能消防组合方式，即将推出自研芯片“朱鹮”三代，将探测前置实现 小型化、集约化，植入电池模组，整合温度、烟、气体的感知。国安达的储能消 防产品则能够深入 PACK 箱探测电池内部化学成分变化，卖点在于火灾早期探测 处理，并使用自主研发的多组份混合灭火剂。目前，国安达在工业储能消防领域 已成功研制出“锂电池储能柜火灾防控和惰化抑爆系统”，可直接应用于储能电 站储能柜的火灾防控，目前产品正在进行小批量的试点应用。
4.3.4、看好一站式消防安全产品明星公司
储能消防可视为一种新的消防应用需求，是随着电化学储能在电力电网系统、新 能源汽车等对安全性要求高的行业的应用中而产生的需求，在消防市场的扩张中 基本属于新增量的逻辑。“双碳”目标下，我国可再生能源发电项目开展如火如 荼，可再生能源发电消纳迫在眉睫，安全性较低的锂离子电池仍为当前主流的储 能技术路线，安全成电化学储能行业跨越式行进的掣肘，储能消防应运而生。 储能消防在我国尚处于早期阶段，电化学储能设施的消防安全设备渗透率较低， 同时行业内现有竞争者少，产品技术水平参差不齐。
4.4、 工业气体：复工复产需求恢复，俄乌冲突催涨特气
4.4.1、复盘：需求疲软，震荡下行
工业气体供气模式主要分为管道气与零售气。管道气现场制气，现场管道供应， 通常签订 10 年以上照付不议合约，在量价方面相对有所保障，管道气业务的估 值变动主要来自工业气体应用领域开拓、新签气体项目合同、下游资本开支。零 售气则与终端售价波动密切相关，下游客户需求直接影响到气体价格，进而影响 股价。
2022 年初至 4 月底，工业气体板块整体震荡下行，在美联储加息、经济下行压 力大、市场流动性收缩的不利宏观环境下，由于疫情多点复发，下游客户用气需 求较少，零售气方面还遭遇道路封控，运力不足等因素，工业气体板块下跌幅度 整体大于沪深 300。俄乌冲突初期，特种气体价格大幅上涨，含较多特种气体标 的的其他化学制品板块在 2022 年 3 月中下旬股价修复程度优于工业气体板块。 随着 4 月底政策底出现，5 月以来复工复工有序推进，部分地区运力逐渐恢复， 下游需求缓慢复苏，工业气体迎来超跌修复。
2022 年 5 月以来，工业气体指数（8841062.WI）估值（PE-TTM）区间落于 [30.5,37.6]之间。截至 2022 年 6 月 15 日，工业气体主要公司 2022 年 PE（wind 一致预期）在 14~47 倍之间。空分设备/其他设备公司延伸或外拓工业气体业务 的公司如杭氧股份、陕鼓动力估值相对较低，2022 年 PE 分别为 23 倍、14 倍。 特种气体以零售供气模式为主，下游客户价格敏感性相对较低，国家新兴产业发 展用气需求增速快、前景可期，因此估值相对较高。（报告来源：未来智库）
4.4.2、外资主导国内市场，内资奋起直追
工业气体上游空分产能增长稳定，设备产量自 2019 年后进入迅速增长。根据隆 众数据，2021 年我国空分总产能达到 3481 万 Nm3 /h，2017-2021 年复合增长 率为 9.38%。气体分离与液化设备在 2015-2018 年去杠杆背景下，下游客户需 求弱，产量逐年下滑，2019 年以来迎来迅速增长阶段。根据中国通用机械工业 协会数据，2021 年我国气体分离与液化设备产量 14.85 万台，同比增长 17.67%。
中游供气环节外资主导竞争格局，国内企业加速成长。根据亿渡数据，2021 年 外资企业林德集团、液化空气、空气化工、日本酵素在中国工业气体销售额合计 占比为 55.7%，国内企业气体动力和杭氧股份则分别占 10.1%、6.3%。国内工 业气体起步晚，但近年增长速度快。2021 年我国工业气体主要企业收入总计 191 亿元，同比增长 23%，2022Q1 收入 40.68 亿元，同比增长 20%。其中，杭氧 股份营业收入远远领先业内其他公司，2021 年收入 119 亿元，同比增长 18.5%。
杭氧股份的崛起在于利用空分设备设计制造的优势，大举进军工业气体领域，在 全国范围内投资设立多家专业气体公司，实现产业链的延伸。分业务来看，气体 销售和制造业贡献杭氧股份大部分收入。2021 年，气体销售营业收入 66.16 亿 元，同比增长 22.05%；设备相关的制造业营业收入 48.27 亿元，同比增长 12.37%。 公司气体销售占总营收的比重自 2011 年的 16.68%提升至 2021 年的 55.7%， 跑出“加速度”。制造业营收占比则从逐步下降至略有回升， 2021 年占比 40.64%，两大工业气体相关主营业务呈现“五五分”格局。未来，杭氧股份在 国内气体领域的领军地位将带动一批内资工业气体企业发展，进而逐步打破外资 主导的局面。
4.4.3、短期内空分气价看复工复产，特气价看俄乌局势
受各地疫情影响，气体运输受阻，部分制造业开工率低，需求走弱，2022 年 3 月以来，空分气体价格走低。截至 2022 年 6 月 14 日，液氩价格（杭氧山东公 司出厂价）较 2022 年 3 月初下跌 37.5%。液氧与液氮价格虽有波动，但较为平 稳。随着疫情逐步控制，上海等地复工复产有序推进，2022 年下半年，空分气 体下游需求有望恢复，价格有望步入正轨。
特种气体整体呈现货源紧张局面，氙气、氪气下游半导体等行业需求旺盛，且在 出口贸易活跃下，市场价格呈现快速上涨局面。截至 2022 年 6 月 15 日，高纯 氪气、高纯氙气市场价格分别较年初上涨 126%、105%，价格上涨趋势尚未达 到拐点。2022 年俄乌战争导致特种气体供应受阻，催涨国内特种气体价格。俄 乌局势胶着已三个多月，未来形势仍不明朗，短期内我国特种气体有望高位维持 甚至继续走高，利好特种气体企业。
4.4.4、中长期看专业外包比重上升，气体市场增长稳定
根据前瞻产业研究院数据，发达国家企业空分气体的需求基本由专业供应商满足， 2019 年其外包比例接近 80%，而这一比例在我国仅为 55%，国内专业气体公司 渗透率仍然较低。随着制造业升级和产业链精细化分工趋势确定，我们预计工业 气体行业外包占比将呈现稳步上升趋势，第三方气体运营市场潜力巨大。
4.4.5、新兴行业发展迅速，需求攀升，气体市场再度扩容
据前瞻产业研究院统计，2014-2019 年我国工业气体行业市场规模持续提升，从 2014 年的 898 亿元增加到了 2019 年的 1477 亿元，年复合增长率达到 10.5%， 同时，其测算 2020 年我国工业气体行业市场规模约为 1632 亿元。
随着我国高新技术发展，特种气体需求增长迅速。特种气体广泛应用于集成电路、 显示面板等新兴产业领域，在国家产业政策的推动下，特种气体的下游产业迅速 发展，扩大了特种气体的需求，且新技术、新工艺等的创新和迭代又不断产生新 的特种气体产品需求。据亿渡数据统计，2021 年中国的特种气体市场规模预计达 342 亿元，其中电子 特气达 216 亿元，电子特气占特种气体超 6 成。
特种气体国产化具备客观条件，未来国产替代进口的市场需求广阔。自 20 世纪 80 年代中期特种气体进入中国市场，中国的特种气体行业经过 30 年的发展和沉 淀，业内领先企业已在部分产品上实现突破，达到国际标准，逐步实现了进口替 代。特种气体在技术进步、需求拉动、国家政策刺激等多重因素的影响下，国产 化进程持续向深层次推进。2020 年，国内特种气体第一梯队企业华特气体、金 宏气体、南大光电在国内特种气体市场中份额分别为 1.91%、1.56%、1.50%， 仍具备广阔的国产化空间。
4.4.6、市场空间稳定，关注资金雄厚的龙头企业
下游钢铁冶炼、煤化工等行业景气度，节能环保等产业升级需求对工业气体市场 影响较大。长期看，伴随合成气、特种气体的应用领域不断拓宽，工业气体市场 需求旺盛，气体行业景气度将提升。但短期受疫情反复、多地管控、压减粗钢等 相关政策的影响，加工制造行业表现仍清淡，工业气体中大宗气体的行情乏善可 陈。特种气体在俄乌冲突影响下供应受阻，短期催化国内特种气体价格上涨。 工业气体整体市场空间稳定，变化主要在于第三方专业外包比重的增加，以及国 产化替代。与设备制造业务相比，工业气体初始投资规模大，资金需求高，投资 运营方的资本金实力雄厚则在业内占据优势。
5.1、 刀具行业：机床更新周期已至，国产替代正当时
5.1.1、2022Q1 业绩受疫情影响，毛利率维持较高水平
机床行业估值水平开始回升。截至 2022 年 6 月 15 日，机床设备（中信）指数 较 2021 年初上涨 39%，较 2022 年初下跌 14%。2022 年 6 月 15 日，机床设 备（中信）指数的 PE（TTM，剔除负值）为 40.13 倍，呈回升趋势。
刀具行业 2021 年业绩高速增长，2022Q1 受疫情影响增速回落。刀具被誉为工 业机床的“牙齿”，是机床的重要组成部分。我们选取 3 家刀具行业上市公司代 表行业，分别为华锐精密、欧科亿和中钨高新。2021 年上述 3 家刀具公司实现 营业收入 135.69 亿元，同比增长 24.10%；实现归母净利润 9.12 亿元，同比增 长118.45%。2022Q1三家刀具公司实现营业收入34.23亿元，同比增长13.39%， 实现归母净利润 2.04 亿元，同比增长 28.63%。
刀具业务毛利率较高且维持稳定。2021 年 3 家刀具公司的毛利率为 21.58%， 净利率为 6.72%；2022Q1 毛利率为 21.33%，净利率为 5.96%，略微下降。具 体来看，华锐精密的毛利率较高是由于其主营业务基本为高毛利的刀片业务，欧 科亿和中钨高新的刀片刀具业务毛利率也高于公司的其他业务。
5.1.2、刀具行业受益于机床更新换代与制造业升级
中国刀具消费占机床消费比例呈持续增长趋势。从短期看，刀具行业与制造业景 气度息息相关；从长期看，机床行业受益于制造业产业升级。随着国内制造业生 产观念逐渐从“依靠廉价劳动力”向“改进加工手段提高效率”转变，以及机床 市场的数控化转型升级，我国刀具消费规模将保持快速增长的趋势，2020 年中 国刀具消费额占机床消费额的比重已提升至 29%。 机床更新替代将带动刀具需求。刀具是金属切削机床的易耗部件，存量机床的配 件更新需求和新增机床的增量需求都将带动刀具的消费需求。机床属于机械制造 业中的耐用消费品，一般其使用寿命约为 10 年。假设机床寿命为 10 年，由于 近两年中国金属切割机床产量低于 10 年前的产量，预计未来将有较多的机床更 新换代需求。
数控机床是一种装有程序控制系统的自动化机床，通过应用自动化控制技术，综 合现代精密传动控制技术和精密制造技术，实现高速、高精度、高效率、高质量 产品制造生产，数控刀具主要用于数控机床。 中国机床数控化率有所提升，但仍有很大提升空间。中国正处在产业结构调整升 级的阶段，机床数控化率有所提升，2021 年中国新增金属切削机床数控率已提 升至 45%。对比国际上的制造业强国，中国机床数控化率有很大的提升空间。 以日本为例，近年来日本的机床数控化率维持在 90%左右。
5.1.3、刀具市场格局分散、竞争激烈，国产替代正当时
刀具市场格局分散、竞争激烈。2020 年，全球切削刀具市场销量份额前四的公 司分别为山特维克、IMC、三菱和肯纳金属，其中仅山特维克的份额超 10%，市 场格局较为分散。
客户关注刀具性能。根据《金属加工》的第四届切削刀具用户调查，客户在购买 刀具时最先考虑的是切削性能，刀具寿命次之，接着是产品价格、供货期和品牌， 再有就是供应链管理、提供交钥匙方案能力及售前和售后服务。对比前后三届调 查结果，切削性能和刀具寿命稳居刀具购买因素的前两位。纵观三届切削刀具用 户调查，总体而言刀具费用占生产成本的比重呈现出上升趋势，刀具费用占比 1%以下的企业呈现出日益减少的趋势，刀具费用占比 1%-4%的企业由第二届的 59.6%上升到第三届的 63%，又上升至第四届的 68.3%。刀具费用占比略有提 升的现象在一定程度上说明了客户对刀具性能的重视及对刀具价格提升的容忍 度增加。（报告来源：未来智库）
中国刀具公司产品性能提升，价格较低，奠定国产替代的基础。中国刀具市场同 样竞争激烈，高端市场中国际巨头占据较大份额，一些优秀的中国刀具公司的重 点产品在核心参数上已经达到国际领先水平，将成为高端刀具实现进口替代的重 要力量。以欧科亿为例，根据切削性能实验，不锈钢加工产品欧科亿 OP1215 与同类产品三菱 VP15TF 各项性能指标相当，钢加工产品欧科亿 OC2115 与同类 产品泰珂洛 T9125 切削性能相当。
国产刀具在性能接近进口刀具的同时，保留了价格优势。以华锐精密为例，2021 年末，根据山特维克官网价格信息，山特维克数控刀片价格基本在 100 元以上， 数控刀体价格基本在 3,000 元以上，而华锐精密数控刀片平均单价约为 6 元，数 控刀体未来规划平均单价为 480 元。国产刀具价格较低，一方面说明相比于进 口刀具，国产刀具拥有价格优势，能够促进国产替代；另一方面说明国产刀具存 在涨价空间，在国产刀具市占率较高后有望提升价格。 中国进口刀具依赖程度逐渐降低。根据中国机床工具工业协会的数据，进口刀具 消费量占中国刀具市场消费总量的比重从 2016 年的 37%下降至 2020 年的 31%， 一定程度上说明我国数控刀具的自给能力在逐步增强，进口替代速度加快。
国内产品需升级，刀具国产化潜力大。根据海关总署的数据，2021 年中国刀具 出口额为 225.16 亿人民币，同比增长 25.45%；进口金额为 106.32 亿元，同比 增长 5.69%，刀具出口的金额与同比增速均高于刀具进口的相应数据，但若具 体区分产品与价格，同样的商品编码，进口工具价格远高于出口价格，如涂层刀 片的进口平均价格约为出口平均价格的 3.81 倍，未涂层刀片为 6.41 倍，攻丝工 具为 10.03 倍，铣刀为 2.71 倍，量具为 17.06 倍，说明国内刀具产品仍需升级， 刀具国产化存在很大潜力。
头部刀具企业扩大产能，加速国产替代进程。2021 年华锐精密数控刀片的产量 为 7,958.6 万片，IPO 募投项目和可转债募投项目将增加产能。2021 年欧科亿 数控刀片的产量为 8,096.9 万片，IPO 募投项目和自建项目将增加产能。
5.1.4、看好数控刀具领军企业
随着国内机械加工行业自动化和智能化程度的提高，中国新增机床的数控化率逐 步提升，对数控刀具加工效率的要求也越来越高。近几年来，中国刀具企业产品 结构调整取得一定进展，实现了部分领域的进口替代。未来，进口替代仍然是中 国刀具行业的重要发展趋势。虽然 2022Q1 刀具行业业绩受疫情影响，但目前已 到机床更新周期，行业景气度有望延续。
5.2、 激光行业：静待复苏，下游需求与国产替代双驱动
5.2.1、激光行业估值处于低位，22Q1 盈利受能力受疫情拖累
激光行业估值水平处于低位。截至 2022 年 6 月 15 日，激光设备（申万）指数 较 2021 年初下跌 30%，较 2022 年初下跌 36%。2022 年 6 月 15 日激光设备 （申万）指数的 PE（TTM，剔除负值）为 22.24 倍，处于 2021 年以来的低点。
激光行业 2021 年高度景气，2022Q1 业绩增长放缓，增收不增利。选取 5 家激 光行业上市公司代表行业，分别为激光器领域的锐科激光和杰普特、激光设备领 域的大族激光和华工科技、控制系统领域的柏楚电子。2021 年上述 5 家激光公 司实现营业收入 320.21 亿元，同比增长 46.75%；实现归母净利润 38.71 亿元， 同比增长 72.79%。2022Q1 五家激光公司实现营业收入 74.22 亿元，同比增长 24.72%，实现归母净利润 7.06 亿元，同比增长 1.76%。
受疫情与价格战影响，毛利率有所下降。2021 年 5 家激光公司的毛利率为 31.28%，净利率为 12.09%；2022Q1 毛利率为 29.14%，净利率为 9.51%，均 有所下降。一方面，疫情影响供应链与下游需求，叠加原材料价格上涨，盈利承 压；另一方面，市场竞争激烈，技术含量相对较低的产品陷入价格战，进一步压 缩盈利空间。
5.2.2、短期受政策支持与制造业波动影响，长期受益于渗透率提升与应用拓展
政策支持给予激光行业良好发展环境。制造业正处于转型升级期，即由初级、低 端迈向中高端的重要时期，而在转型中，激光技术和相关产业发展就成为重中之 重。自 2006 年我国将激光技术列为未来 15 年重点发展的前沿技术之后，我国 政府出台了一系列激光产业相关政策，重点聚焦在技术创新和产业发展，随后， 我国大部分省市也出台激光产业相关政策以发展省内激光技术和产业。 激光行业受制造业周期波动影响。激光行业是制造业的黄金成长赛道，与制造业 情况息息相关。以上市时间较长的大族激光和华工科技为例，两者的单季度营业 收入同比增长率、单季度毛利率波动均与 PMI 波动存在一定的相似趋势。
中国激光技术应用存在巨大空间。根据前瞻产业研究院 2019 年的数据，与世界 制造业大国相比，中国激光在制造业尤其是装备制造业中的应用比例偏低，仅为 30%，而美、日、德激光在装备制造业中的应用比重均超过了 40%，其中德国 高达 46%，高出中国 16pct，从激光在制造业的应用比例差距可以看到我国激 光产业具备巨大市场潜力。
激光行业长期受益于下游锂电、光伏等行业的发展。激光设备下游广泛分布于汽 车、钢铁、石油、造船等多个行业。例如在锂电领域，受益于新能源汽车渗透率 提升，锂电池需求量提升。锂离子电池制造设备一般为前端设备、中端设备、后 端设备三种，其设备精度和自动化水平将会直接影响产品的生产效率和一致性。 而激光加工技术作为一种替代传统焊接技术已广泛应用于锂电制造设备领域。另 外在光伏领域，激光加工在太阳能电池生产中应用广泛，激光加工技术因为其精 度高、效率高等原因，可用于太阳能电池生产的边缘钝化处理、排列划线、切割 划片、硅片标记等工艺环节。（报告来源：未来智库）
5.2.3、从低端到高端，国产替代促进激光行业发展
激光器是激光设备最核心的部件，其中的光纤激光器是目前重点发展对象。光纤 激光器具有光束质量高、效率高、散热特性好、结构紧凑的特点受到下游厂商的 青睐。光纤激光器在工业应用领域逐步挤占固体激光器和气体激光器的市场，成 为激光器市场主流。根据 Optech Consulting 的数据，用于材料加工的激光器 在 2021 年占全球激光系统市场规模的 25%左右，其中光纤激光器约占 52%， 气体激光器约占 24%，固体激光器和二极管激光器共同占剩余的 24%。2021 年中国光纤激光器市场销售收入达到 124.8 亿元，同比增长 32.48%，增速较快， 根据中国科学院武汉文献情报中心的预测，2022 年中国光纤激光器市场将继续 增长至 138 亿元，同比增长 10.58%。
光纤激光器国产品牌市占率逐渐赶超国外品牌。2005 年前，光纤激光器技术长 期被国外巨头垄断导致国内光纤激光器完全依赖进口，由于激光器占激光设备成 本的 30%~50%，国内技术的匮乏使得下游激光设备生产商丧失定价能力，限制 了国内激光技术的发展应用。国外以 IPG、COHERENT、SPI 为代表的厂商占据 着大部分中国市场份额。2013 年后，在国家政策扶持和企业研发投入的共同推 动下，中国光纤激光器峰值功率已达到国际先进水平，主要技术参数与国际水平 差距不断缩小，迫使国外厂商降低销售价格并让出市场份额。2018-2021 年 IPG 在中国销售市场份额持续下降，中国厂商锐科激光、创鑫激光的市场份额占比不 断提高。
激光器核心器件具备国产化的能力。核心器件的设计、制备、封测等技术不断被 国内厂商突破，大模场双包层掺镜光纤国内已经出现多家供应商，无源器件的自 制率大幅提升，隔离器、准直器、合束器、耦合器、光纤光栅等都能找到国产替 代方案。以锐科激光和创鑫激光为例，激光器核心器件已国产或自制，国产高功 率光纤激光器产业链已基本实现进口替代。从价格角度看，一方面国产光纤激光器价格低于进口光纤激光器价格；另一方面 在中国市场上，各功率的光纤激光器价格均随着时间推移而下降。主要原因是一 旦中国企业克服了制造高功率光纤激光器的技术障碍，就有更多的公司进入市场， 加入竞争，其结果是光纤激光器的价格大幅下降。
中低功率光纤激光器基本实现国产替代，高功率光纤激光器竞争激烈。目前， 1kw 到 3kw 的低功率光纤激光器市场已基本被国产品牌占领，国内市场份额竞 争主要集中在 3kw 到 10kw，竞争趋于白热化，且价格战也逐渐从中低功率级 别向 6kw 到 10kw 的市场转移，各家厂商开始着力于万瓦级别产品的竞争。随 着自身研发实力的提高和资本实力的增强，国产厂商开始更多关注核心元器件的 生产，预计国产光纤激光器在未来高功率激光器的市占率也将逐渐提升。
5.3、 汽车自动化装配：受益于新能源汽车渗透率提升
5.3.1、汽车自动化装配行业 2022Q1 业绩改善
汽车自动化装配行业 2022Q1 业绩大增。选取 3 家汽车自动化装配行业上市公 司代表行业，分别为豪森股份、巨一科技和天永智能。2021 年上述 3 家汽车自 动化装配公司实现营业收入 38.20 亿元，同比增长 25.75%；实现归母净利润 2.08 亿元，同比减少 6.57%。2022Q1 三家汽车自动化装配公司实现营业收入 10.90 亿元，同比增长 76.87%，实现归母净利润 0.73 亿元，同比增长 79.22%。
毛利率基本持平，净利率有所提升。2021 年 3 家汽车自动化装配公司的毛利率 为 23.95%，净利率为 5.45%；2022Q1 毛利率为 23.30%，净利率为 6.70%， 毛利率略有下降，净利率稍有提升。汽车自动化装配公司的毛利率与单个项目确 认情况有关，可能存在波动性，另外，一般来说，新能源汽车相关业务的毛利率 较高。
5.3.2、受益于新能源汽车渗透率提升，扁线电机优势众多
新能源汽车行业高速发展，汽车智能装配行业受益。根据中国汽车工业协会的数 据，2021 年中国新能源汽车是汽车行业的最大亮点，连续 7 年销量全球第一， 2021 年中国新能源汽车销量为 352.1 万辆，同比增长 157.57%。根据公安部的 数据，近年来中国新能源汽车保有量逐年大幅攀升，截至 2021 年底，中国新能 源汽车保有量为 784 万辆，较 2020 年底增长 59.35%。在新能源汽车补贴逐渐 退坡的背景下，上述数据一定程度上说明了新能源汽车市场已经从政策驱动转向 市场拉动。 工信部《新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）》征求意见稿中指出，到 2025 年，新能源汽车竞争力明显提高，销量占当年汽车总销量的 20％。到 2030 年，新能源汽车形成市场竞争优势，销量占当年汽车总销量的 40％。预计中国 新能源汽车渗透率将持续提升，带动处于上游的新能源汽车智能装配行业需求提 升。
汽车自动化装配公司重视新能源汽车相关业务。以豪森股份和巨一科技为例， 2022Q1 豪森股份确定中标及签订合同的订单达到 7.5 亿元，新能源领域新增订 单占比超过 90%；2022Q1 巨一科技智能装备业务新增订单 14.62 亿元，新能 源汽车电机电控零部件业务获得理想汽车、东风日产、吉利汽车、江铃股份、上 汽通用五菱等客户的新项目定点。 新能源车企逐渐使用扁线电机替代圆线电机。相比于传统圆线电机，扁线电机在 效率、功率密度、散热能力、NVH 表现和质量体积方面存在优势。回顾扁线电 机的应用情况，在国外，雪佛兰 Volt 与丰田第四代 Pruis 早已开始应用扁线电 机，而国内虽然起步较晚，但随着新能源汽车渗透率的提高和扁线电机技术提升， 比亚迪和极氪等新能源车企都逐渐将圆线电机替换成为扁线电机。
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