来源:如此REITs ，作者秋阳
数据中心（DataCenter，简称DC），即一个组织或单位用以集中放置计算机系统和诸如通信和存储这样的相关设备的基础设施；也可能是以外包方式让许多其他公司存放它们的设备或数据的地方。互联网数据中心（InternetDataCenter，简称IDC）是指一种拥有完善的设备（包括高速互联网接入带宽、高性能局域网络、安全可靠的机房环境等）、专业化的管理、完善的应用的服务平台，与数据中心的区别在于有网络的接入，且对外提供服务。
从IDC建设运营的产业链来说，分为规划、设计、建设、运营，但规划、设计一般都有专业人士完成，我们接触比较多的是建设和运营两方面，这两者中建设期项目更适合于Pre-REITs，运营期项目则可以考虑公募REITs。
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公募REITs和IDC
首先对IDC行业做一个简单的介绍。说到IDC-REITs就不能不说美国，目前美国上市IDC-REITs共有5支，总市值1430亿美元（市值数据截至2021年7月28日），5支总市值占比超10%。
1、从业务类型角度分析：
美国上市IDC REITs中2家为零售型、1家为批发型、2家为混合型，5家公司业务量合计约占全球市场份额的1/4。下图为美国IDC REITs基本情况。
零售型是基于机柜为单位的出租或出售，主要客户为互联网企业、寻求数据中心服务的制造型企业，对应国内的企业是光环新网、世纪互联等；批发型是基于机房模块单元出租，比如单个机房模块，多个机房模块，乃至整个数据中心的出租或出售，主要客户为大型互联网企业、金融机构等，对应国内的企业是宝信软件。
我国主要的IDC国内外上市公司、新三板公司共有12家，其中万国数据、世纪互联、鹏博士、光环新网按照资产规模位居前四，行业龙头资产负债率相对较高。
2、从业务布局角度分析：
五家企业在全球核心城市大量布局。从美国本土市场看，五家企业资产分布普遍集中于前十大核心城市。Equinix与DigitalRealty全球化进展较快，在美洲、亚太、欧洲、中东及非洲40多个核心城市都有部署。形成了零售型企业主要集中一线城市，批发型布局范围更广的大格局。
这和国内的业务布局较为一致，目前国内已经形成为了北上深为第一梯队、北上深周边为第二梯队、其他区域为第三梯队的布局。国内IDC产业从去年开始进入到“投资过热”阶段，二三线城市供过于求压力加剧，但一线城市及周边在“电力资源稀缺 能耗管控政策趋严”的双重压力下，IDC机柜资源尤其是单点大规模机房愈发稀缺，IDC机柜价格保持稳定。
3、从REITs收益角度分析：
1）近十年美国上市IDC-REITs收益表现优秀，显著优于标普500
从总收益率角度，五只IDC-REITs表现优于标普500。从资本利得来看，除DLR外，其余四家IDC-REITs均优于标普500指数，整体反映了市场对IDC持续增长的盈利表现和商业模式的认可。龙头企业中，零售型龙头Equinix受益于更灵活的租期和对下游更大的议价权，表现优于批发型龙头DigitalRealty。下图为近十年总收益率对比（2011年-2021年）和近十年资本利得（价格回报）对比（2011年-2021年）。
来源：Seeking Alpha
因为目前国内公募REITs还没有IDC资产上市，所以从价格走势上没法进行比较，所以我们更关注IDC资产如何进行上市估值。从美国经验看，估值主要看EV/EBITDA。截至目前，IDC REITs板块平均EV/EBITDA水平为30倍左右，零售型IDC估值更高，其中龙头Equinix估值最高达到33.91，QTS以33.89居其次，批发型IDC估值相对较低，反映了市场给予零售型IDC更高的估值。从单机柜估值来看，现阶段折合单机柜估值约14-18万美元。下图为EV/EBITDA目前估值情况。
综合看，IDC行业具有重资产、高杠杆、现金流稳定的特点，是优质的资产证券化标的、也是公募REITs的潜在受益领域。
4、IDC行业发行公募REITs的优势
1）IDC是典型重资产行业，从目前上市的IDC企业发展历史看，大家都是从轻资产转向重资产的路径，核心原因在于企业发展初期没有很强的资本实力，在上市拓宽融资能力后，企业开始自建或杠杆收购数据中心，形成了大量符合公募REITs标准的资产。
2）正因为IDC是一个重资产行业，因此其资产也天然带有高杠杆性。从国内IDC企业的杠杆水平来看，IDC业务占比较高的企业资产负债率普遍在60%以上，行业普遍面临降杠杆和盘活资产的压力。
3）IDC下游普遍为企业客户，其中零售型IDC客户较分散，收入和现金流的稳定性较高，具备发行REITs的有利条件。以目前储备的项目为例，光环新网和世纪互联都属于零售型IDC企业。
因此，通过公募REITs可以盘活IDC企业存量资产，改善IDC企业的资产负债结构，同时加快并购的速度，提升企业市场占有率，进而形成头部效应，拉开与其他竞争者的差距。
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Pre-REITs和IDC
运营3年以上的IDC项目才可以进行公募REITs，那么作为REITs市场中明珠的IDC资产就有了很大的Pre-REITs空间。一方面已发行公募REITs的主体可以通过类似3 N的私募基金模式并购IDC项目，通过2-3年培育至成熟，为已上市公募REITs储备基础资产；另一方面可以通过建设新的IDC项目，为公募REITs提供基础资产。
这里我重点聊一聊建设期的IDC项目，那么如何判断一个IDC项目具备了开工建设的条件呢？主要从五个方面去进行判断：
1、项目的立项及土地。有一个合适的位置建设IDC项目是非常关键的！根据业务敏感度，IDC业务可以分为高时延敏感业务、中时延敏感业务和低时延敏感业务。对于中低时延敏感业务，可以从成本出发，选择建立在边远地区的大规模、超大规模数据中心。而对于高时延业务，则选择位于核心城市核心地段的数据中心。当然目前一线城市数据中心抢手，更多是从上架、运维、资源协调性、高可靠性等多方面考虑，并非单独从时延考虑，但对IDC项目的转让价格影响的最大因素就是区位。
2、能耗批文。上文介绍过，目前一线城市能耗管控政策趋严，从一线城市拿到批文的难度在逐步加大。
具体分析，上海市发布2021年首批拟新增约3万个6KW机柜能耗指标，本次能耗申请要求与往期对比，在PUE、投资额、税收、营收等各方面要求都更加严格。广东和北京也相继出台新政策，从能耗、电费等各方面进一步加大对IDC的管控力度，在“碳中和”影响下，一线及核心城市，政府对能耗和电力的限制将进一步趋严，一线机房稀缺性价值将提升。下表为部分城市最新IDC相关政策。
3、电力接入。数据中心2020年用电量约占全社会总用电量的2.7%，随着数据中心投产规模的增加，这一占比将持续上升。数据中心能耗主要包括四部分：IT设备能耗、制冷系统能耗、供配电系统能耗、照明及其他能耗。总能耗比IT设备能耗，即为PUE值。各地的PUE要求也不同，一线城市和东部地区更为严格。除PUE外，不同地区电价也不相同。
因为一线城市本身电力需求就很高，而国网（或南网）在一线城市新增扩容的速度又是有计划的，所以对数据中心约束性最强的是用电指标，一线城市的新规划数据中心往往难以拿到该指标。相对容易拿到电力接入指标的第三梯队区域，又受限于客户上架、运维都更复杂等原因，除了定制型IDC项目都很难落地。
4、网络接入。这是在这些条件中最容易实现的一个，因为运营商本身有动力为IDC企业提供相应的服务，所以这个点我们就不过多的去讨论。
5、MOU。这里是指数据中心使用者和建设者之间签订的未来预计租用的协议或者备忘录，也可以简单理解为预计上架率。这个指标在一线城市其实不关键，因为我们说过一线城市IDC项目具有稀缺性，所以并不缺少用户租用，而对于第二梯队区域和第三梯队区域的项目来说，MOU就非常关键了，这也是为什么第三梯队区域多为定制型项目的原因。
相对于这些条件，数据中心的建设就要容易的多，主要分为土建工程和设备安装两部分，建成后就可以进入运营阶段。
当然不论是去建设数据中心，还是去并购数据中心，Pre-REITs的最终目标也是通过公募REITs进行退出，在审核资产时也要深入去研究判断，关注产权完整性、客户分散性等问题，才能更好的将资产储备起来。
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结语
IDC作为美国REITs最被认可的一类资产，同时在国内也呈现出行业景气度高（各行业的旺盛数据需求共同拉动IDC行业高速发展）、高门槛严管控（实行牌照管理）、区位要求高（距离决定能耗指标，环一线城市周边成为热点区域）、回报率高（稳定运营的数据中心项目Cap Rate高达8%-13%）的资产特性，我们应该将IDC资产在未来公募REITs的发行中作为重点关注对象，也期待国内首单IDC REITs的亮相。
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