王晋斌 中国人民大学经济学院党委常务副书记、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员
为应对2020年新冠疫情和金融大动荡的冲击，美联储从2月26日开始爆表。2月26日美联储资产负债表的总资产约4.16万亿美元，经过大约2个半月的“爆表”，到5月13日总资产达到约6.93万亿美元，逼近7万亿美元。这就是说，2个半月美联储“爆表”了约2.78万亿美元。
图1给出了2月26日到5月13日美联储“爆表”的每周进度。在流动性风险最高的3月中旬，随后美联储的“爆表”速度也相应达到高峰。在经历4月22日-5月6日两周百亿级的扩表后，5月6日-13日单周“爆表”数量达到了2128亿美元。
图1、美联储总资产的阶段性扩张数量（新增加部分，百万美元）数据来源：美联储，H.4.1．Factors Affecting Reserve Balances.
5月6日-13日单周出现了大幅度上升的是由于美联储持有MBS数量的急剧增加。此前两周MBS资产分别下降了177.67亿美元和增加了6.6亿美元，而这一周MBS持有增加了1783.8亿美元，主要原因是前期承诺购买的MBS需要在本周结算，直接导致了美联储资产负债表总资产增加了1783.8亿美元（图2）。
图2、美联储总资产的阶段性扩张中MBS数量（新增加部分，百万美元）数据来源：美联储，H.4.1．Factors Affecting Reserve Balances.
进一步从美联储承诺购买的MBS数量来看，从2月26日美联储快速“爆表”以来，美联储只在4月15日和5月13日承诺卖出10亿美元和17亿美元的MBS，与承诺购买的数量相比，承诺卖出的数量几乎可以忽略。从2月26日至5月13日美联储承诺购买的MBS高达2.06万亿美元（图3）。
图3、美联储不同阶段承诺购买的MBS数量（百万美元）数据来源：美联储，H.4.1． Factors Affecting Reserve Balances of Depository Institutions and Condition Statement of Federal Reserve Banks.
从2月26日美联储资产负债表中持有大约1.37万亿美元的MBS，到5月13日美联储持有大约1.78万亿美元的MBS，这期间美联储也卖出过MBS（图2），总体上持有MBS增加的部分大约0.4万亿美元。考虑到这一期间美联储承诺的购买2.06万亿美元的MBS，那么仅此一项，美联储的资产负债表将进一步扩张1.6万亿美元。考虑到居民MBS的结算是180天，商业MBS的结算是3个工作日。那就是说，如果美联储坚守购买承诺，未来6个月美联储资产负债表仅此一项将增加1.6万亿美元。
从国债方面看，国际市场抛售美债的行为暂时得以停止。从2月26日开始，国际市场抛售美国国债的力度不小。2月26日到4月8日大约一个半月，外国央行在国际市场上一共抛售了大约1533亿美元的美国国债。但从4月8日开始到5月13日的差不多一个月，外国央行又开始增持美债，美联储为国外官方和国际账户托管的美债数量增加了大约550亿美元（图4）。
图4、美联储国外官方和国际账户托管的美债数量（百万美元）资料来源：美联储，Securities held in custody for foreign official and international accounts.
随着国外官方和国际账户持有美债数量的上升，美联储自己购买国债的数量急剧减少。5月6日-13日的一周仅增加370.1亿美元，呈现出明显的边际快速递减的趋势（图5）。
图5、美联储总资产阶段性扩张中的国债数量（新增加部分，百万美元）数据来源：美联储，H.4.1．Factors Affecting Reserve Balances of Depository Institutions.
美联储在稳定美国国内金融市场的动性后，“爆表”速度进入边际递减阶段。从5月13日承诺的购买MBS较前一段时间显著减少也能显示出来。
从国际流动性来看，外围市场对美元的流动性依旧保持着强劲的需求，美元指数仍然在100之上。在5月6日-13日，美联储资产负债表的资产端央行的货币互换减少了39.5亿美元，这不利于美元指数的走软。
美联储主席鲍威尔在5月13号的例行讲话说，疫情救助将由财政政策来积极应对。截止目前美国已经出台了四轮的财政救助计划，当前正在酝酿第五轮疫情财政救助，市场传闻规模高达3万亿美元，这其中有多少是需要美联储“爆表”配合的尚不清晰。因此，美联储的“爆表”还会持续。
此轮美联储的“爆表”结果来看，美国金融市场的表现至少呈现出以下几个特征。首先，压低长期债券的收益率，十年期国债的收益率可能在相当长的时期保持在1%以下，目前维持在0.5-0.6%之间。其次，保持高品质债券MBS市场的流动性和安全性。再次，压低短期债券的收益率（联邦基金利率基本处于0），从而保持正常的利率收益曲线，不出现利率倒挂，不破坏市场对经济逐步复苏的预期。第四，美联储拒绝负利率来维持美元信用，并觉得目前的零利率能够保证市场流动性的传递。第五，股票市场和房地产市场价格保持在“合意”水平，保全美国居民和投资者的金融资产财富。最后，美联储“爆表”美元也处于强势，“选择性”的货币互换以及其他经济体“疫情美元”融资的需求也助推了美元处于高位。
从上面的特征我们可以发现，美联储这一次“爆表”市场出现了与过去反危机提供流动性两个显著不同的特征：利率期限结构保持在正常状态，没有出现“扭曲”操作；政策性利率几乎为零的美元两个月来始终处于强势。如果美联储总资产真的突破10万亿美元时，市场还保持了这两个特征，对其他经济体来说应该是利空消息。
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