（报告出品方/作者：广发证券，旷实）
一、长视频行业发展趋势：减量提质，降本增效，会员提价（一）减量提质和降本增效：审批趋严，竞争稳定，投入趋紧
爱奇艺创始人及CEO龚宇在21Q4业绩会上所说：“中国长视频行业已经进入一个新 的阶段，特点是追求效率、追求减亏、最终追求盈利，重点已从抢占市场份额，向提 升运营效率转变。” 长视频行业从此前激进的“资金为王”模式，转向深耕内容质 量。我们认为，背后的原因是多方面的：
（1）内容审批趋严：根据酷云互动的统计，2020-2022年上半年剧集备案数逐年下 滑。2022年上半年，电视剧（全国拍摄制作电视剧备案）新增备案较2021H1同比下 降15.8%，网剧（重点网络影视剧上线登记备案）新增备案同比下降30.5%。此外， 今年6月1日起，国家广电总局对网络剧和网络电影正式发放行政许可，之后各地广 电局也陆续发放，意味着网络剧片从“备案”走向“审查”，未来对网络剧片将实行 更加规范严格的审查许可。审批层面的趋严，客观上直接导致剧集内容供给的减少， 但同时也助推网络剧片迈向精品化。
（2）竞争趋缓，格局清晰：爱优腾芒“2 2”格局基本稳定。随着芒果TV的快速发 展，国内长视频平台从此前的爱优腾“三足鼎立”，进入爱优腾芒“2 2”的格局态 势，即从月活用户数的角度来看，腾讯视频和爱奇艺领先于优酷和芒果TV，且腾讯 视频和爱奇艺的MAU较为接近，优酷和芒果TV的MAU基本相近。在长视频整体流量 基本平稳，且爱优腾三个平台的增长已比较有限的前提下，平台不再像几年前以抢夺市场份额为首要目标，而是利用现有市场地位，深耕平台已有用户，聚焦平台擅 长方向领域（减量），强调优质内容供给（提质），同时优化冗余业务成本，提高成 本开支使用效率，加强精细化运营（降本增效）。
用户层面最新情况来看，爱奇艺和腾讯视频用户数同比下滑，优酷和芒果TV保持稳 健增长。根据Quest Mobile数据，2022年6月，爱奇艺MAU达到4.40亿人（YOY-23%）， 腾讯视频MAU为4.06亿人（YOY-7%），领先于优酷的2.32亿人（YOY 7%）和芒 果TV的2.52亿人（YOY 21%）。其中，芒果TV 3月以来MAU保持较快同比增长， 3-6月同比增速分别为19%，18%、24%和21%，与3月来《声生不息》《浪姐3》《向 往的生活6》等头部综艺陆续上线的拉动作用有关。DAU来看，2022年6月，爱奇艺 DAU达到6719万人（YOY-33%），腾讯视频MAU为8162万人（YOY-1%），优酷 DAU达到4474万人（YOY 16%），芒果TV DAU达到4117万人（YOY 16%）。
从时长的最新情况来看，芒果TV增长强劲，优酷相对落后。根据Quest Mobile，2022 年6月，芒果TV以74分钟（YOY 1%）名列第一，爱奇艺用户时长达到71分钟（YOY2%），腾讯视频达到72分钟（YOY 8%），爱腾芒领先于优酷的53分钟（YOY-7%）。
（3）高昂投入难以持续：国内四大长视频平台，除了芒果超媒，另外三家都处于亏 损（爱奇艺22Q1首次实现单季度盈利）。根据晚点LatePost，在爱优腾三家近十年 共计投入超过1000亿元人民币。在高昂的内容成本投入拖累下，长视频平台始终难 以实现盈利。但是，随着对内容行业、互联网行业的监管的进一步趋严，以及疫情冲 击下宏观经济表现疲软，资金和融资环境也没有之前那么充裕。资本市场的表现也 说明，市场对长视频平台的逻辑，已从之前的烧钱抢份额转变为能否盈利，长期的 亏损或已让不少投资者的信心消磨殆尽。上述原因综合之下，爱优腾都不约而同地 选择转向聚焦主业，降本增效和实现盈利。
（二）收入端：会员提价趋势形成，ARPU提升为第二增长驱动力
现阶段，由于长视频流量和用户大盘（无论是月活层面，还是付费用户层面）增量空 间有限。提升会员价，拉高平台会员ARPU值，成为长视频平台的必然选择。过去两 年，爱优腾芒已完成多轮提价，目前长视频平台的提价趋势已基本形成。接下来提 价需要验证的是：（1）提价是否冲击会员数？（2）提价对会员收入的提升效果如 何，提价的天花板在哪里？
1.提价复盘：各平台依次完成多轮提价，平台间价格互相参考
行业生态实现正循环，会员提价大势所趋，基本形成每年提价一次规律。根据我们 的梳理，目前已经有3家平台进行了价格的第二次调整，1家平台进行了价格的第一 次调整。 （1）爱奇艺在2020年11月第一次将定价低于ios的安卓端和ios价格拉平，率先调价； 2021年12月16日进行了首次的套餐提价； （2）腾讯视频在2021年4月跟随爱奇艺的调价策略，直接在安卓和ios拉平的基础上进行了套餐提价，并于2022年4月完成第二次提价；
（3）芒果TV在2021年12月22日宣布提价，于2022年1月2日生效，并在2022年7月 再次宣布提价，提价后的芒果TV会员连续包月套餐定价22元，追平爱奇艺，从2022 年8月9日生效； （4）优酷在2022年6月15日宣布提价，提价后的优酷VIP连续包月套餐定价25元， 追平腾讯视频，从2022年6月21日生效。优酷是国内四大视频平台中本轮最后一个调 价的平台，其上一轮提价是在2017年。
提价后芒果TV追平爱奇艺，优酷追平腾讯视频。目前，爱奇艺黄金VIP会员、腾讯视 频VIP、优酷VIP会员、芒果TV会员连续包年套餐分别定价218元、238元、238元、 218元，12个月套餐分别定价248元、258元、258元、248元，连续包月套餐分别定 价22元、25元、25元、22元，1个月套餐均定价30元。芒果TV在今年7月再次提价后， 套餐定价追平爱奇艺；优酷在今年6月提价后，套餐定价追平腾讯视频。
2.会员价格提升对会员规模影响比较有限
根据各平台财报，会员费提价后对会员数量的冲击比较有限，未出现明显的会员数 量下滑的情况。根据爱奇艺、腾讯和芒果超媒财报，爱奇艺22Q1会员数为1.01亿 人，YoY-4%/QoQ 5%，较21Q4净增440万；腾讯视频22Q1会员数为1.24亿人， YoY-1%，环比持平。
平台维持头部内容的供给和差异化，有效维持会员付费粘性。各平台会员数基本维 持稳定主要是供给和需求因素共同决定的：从供给来看，各平台在“减量提质”下， 聚焦打磨并推出丰富的优质内容供给，利用差异化的优质内容吸引用户持续订阅。 从需求端看，一方面，长视频存量用户，特别是已经订阅付费的用户从消费时长和 粘性来看都较为稳固，长期以来视频平台的定价都处于较为便宜水平，目前来看提 价带来的敏感度较低，用户的付费粘性较高；另一方面，提价也对老的订阅用户设 置了1年的保价期，这部分会员在会员保价到期后的续费情况也需要观察和验证。
3.爱奇艺会员ARM持续提升，ARPU提升拉动会员收入逻辑成立
由于会员提价是官方价格，而非用户的实际支付价格，各平台可能通过力度不同的 促销活动，开展不同的会员拉新和留存策略。目前，会员提价对ARPU增长拉动最明 显的平台为爱奇艺，同时ARPU的提升也促进爱奇艺会员收入稳健增长。优酷现阶段 的主要策略仍是通过绑定88VIP，进一步扩展付费用户规模。芒果TV目前仍以会员 增长为主要目标，通过有效促销大力提升会员增长，虽然近期未满一年再次提价， 但我们认为仍有可能通过终折扣的方式促进会员增长，会员数的增长是现阶段会员 收入核心驱动力。
根据爱奇艺财报，会员提价驱动爱奇艺ARM持续提升，推动会员收入稳步增长，自 20Q4首次提价以来，爱奇艺ARM始终保持同比正增长，且从21Q2到22Q1保持逐季 环比正增长，ARPU提升效果积极。反映到会员收入上，在20Q4-21Q2同比有所下滑 后，从21Q3开始连续三个季度同比正增长，ARPU值对会员收入的拉动作用得到体 现。芒果TV的ARPU值21年有所下滑，但是会员数的增长拉动会员收入稳定增长。
优酷方面，根据阿里22Q2财报，在88VIP带动优酷会员数继续同比增长下，优酷通 过审慎投资于内容及制作能力，持续改善营运效率，使22Q2的亏损连续五个季度持 续收窄。
4.用户的付费消费习惯逐渐养成，会员内容播放量持续增长
从整体播放情况看，剧集和综艺大盘播放量同比下行，和整体供给收缩有关。根据 云合数据，2022H1全网剧集正片有效播放累计1488亿，同比下降4%；其中电视剧 有效播放为985亿，同比小幅增长6%；网络剧有效播放为503亿，同比下降19%。 2022H1全网综艺正片有效播放累计129亿，同比下降22%；其中电视综艺有效播放 61亿，同比下降28%；网络综艺有效播放67亿，同比下降15%。
分平台方面，2022H1爱奇艺和腾讯视频全网剧集正片有效播放均超500亿，分别同比下降11%、7%；优酷有效播放超300亿，同比增长3%；芒果TV有效播放达31亿， 同比增长28%。2022H1各平台综艺有效播放均出现同比下行，爱奇艺和腾讯视频有 效播放在40亿左右，芒果TV和优酷有效播放分别为25亿、17亿。
会员播放量来看，剧集内容有效播放全面上行。根据云合数据，2022H1全网剧集 会员内容有效播放695亿，同比增长21%；其中电视剧会员内容有效播放376亿， 同比增长48%；网络剧会员内容有效播放319亿，同比减少0.2%。分平台方面， 2022H1爱腾优芒剧集会员内容有效播放都实现同比提升，反映了长视频会员用户 较强的用户粘性。爱奇艺和腾讯视频剧集会员内容有效播放均超250亿，分别同比 增长25%、11%；优酷会员内容有效播放149亿，同比增长27%；芒果TV会员内容 有效播放达18亿，同比增长58%。
（三）成本端：平台多维度控本和提效，行业竞争回归理性
爱奇艺裁撤低效业务聚焦主业，腾讯视频提出全流程全要素成本把控，优酷多次强 调投资审慎和运营提效。（1）爱奇艺方面，根据《第一财经》，爱奇艺在2021年底 进行了比例在20%至40%之间的裁员，而根据DoNews，爱奇艺本次裁员涉及个多部 门，成本，市场、投放、渠道合作等花钱为主的部门裁员比例在30%以上；爱奇艺研 究院、爱奇艺游戏中心等部门几乎全员被裁，短视频产品随刻会和其他产品合并， 仅保留40%的人员；内容部门的裁员比例约为30%，很多产出较低的工作室也被裁 撤。
（2）腾讯方面，在今年4月“早春业务分享会”上，腾讯视频提出进一步合理开 支，优化内容成本，对平台旗下自制、定制、版权等类型的内容生产要素成本进一步 规范化、合理化，抑制生产链条上不合理的虚高价格，挤掉泡沫，形成岗位标准薪酬 式的成熟生产环节成本调控体系。（3）优酷方面，根据阿里22Q2财报，优酷已实现 连续5个季度亏损同比收窄，这也得益于优酷一直强调的审慎投资于内容和制作能力， 持续改善运营效率。
爱奇艺在严控内容支出，保证内容ROI的推进下，22Q1也实现了首次季度盈利。 22Q1内容摊销成本为44亿元，YoY/QoQ -19%/-10%，内容成本占营收比为60%， 同比和环比均继续收缩。内容成本作为公司最重大的成本支出项，优化整体内容成 本继续是当前运营中最重要的战略。公司对整个内容制作过程都设置了严格的管控 机制，涵盖剧本开发、前期制作、拍摄以及后期制作在内的全链条。公司同时强调内 容生产、上线和资金使用的效率。
业务毛利率同比/环比提升7pct/6pct达到18%，得 益于内容成本和持续优化和其他业务费用的降本增效。在过去三个季度，公司毛利 率持续增长，21Q3的7%增长到21Q4的12%，再到22Q1的18%。22Q1销售和管理 费用为7.45亿元，YoY-38%，占收入比收窄至10%（4Q21/1Q21分别为15%/15%）。 研发费用为4.75亿元，YoY-29%，占收入比收窄至7%（4Q21/1Q21分别为10%/8%）。 在去年完成组织结构调整后，公司总运营费用同比下降35%，环比下降34%，连续 三个季度实现运营支出总额下降。
（四）产业链上游：制作机构头部集中化，与平台强强联合
一般而言，影视剧市场产业链一般可以分为：（1）上游-IP开发及项目筹备；（2） 中游-内容制作及发行；（3）下游-影视剧播映及衍生市场。 上游：IP开发及项目筹备。影视剧制作IP开发开始，制作人或投资者购买IP之后发起 剧集制作，进行IP开发以及项目融资。IP的来源包括内部开发和外部购买。内部开发 是由签约编剧或编剧团队进行概念策划及内容开发；外部购买即直接向外部第三方 采购，包括文学小说、网络或单机游戏、动画和电影等，然后再进行内部改编。成熟 的影视剧公司一般都拥有充足的IP储备。在项目筹备阶段，制作人负责协调演员、导 演、剧本、拍摄场地、拍摄设备及发行渠道。目前，中国影视剧上游仍处在较为分散的阶段，对于制作人统筹各协作方的能力有着较高的需求。
中游：内容制作及发行。制作流程包括项目审批、前期制作组织及后期制作组织。 影视公司的两大类产品包括电视剧和电影。按照类型划分，电视剧主要包括定制剧、 版权剧和分账剧，电影则包括院线电影和网络电影。优秀的制作人团队与下游发行 渠道有着深厚的合作关系，以确保制作的剧集能够顺利呈现给市场和观众。
下游：播出渠道与受众。剧集播出渠道主要包括电视台、网络视频平台，OTT及IPTV 等第三方服务平台等。中国影视剧下游发行渠道高度集中，因此有效的营销及发行 支出是下游成本支出的重要组成部分。一般来说，由影视公司的内部营销发行部门 或者第三方营销及发行公司负责向电视剧或网络视频平台发行剧集，而播映渠道向 广告商提供营销服务以换取广告收入。此外，下游产业还包括衍生产品开发等。
爱优腾对上游影视制作公司的投资节奏明显放缓。为了更好掌握内容制作的话语权， 爱优腾此前也通过投资上游影视制作公司，将内容能力向产业链上游延伸。 我们对爱优腾三家对上游影视制作公司的投资布局节奏进行梳理。根据IT桔子、天 眼查和爱企查，爱优腾的投资基本集中于2018年之前，而在2018年因查账补税等风 波行业进行整顿后，对上游的投资节奏开始放缓。进入2022年来，仅腾讯视频在今 年3月对七印象进行了增资（七印象在2018年曾获华谊兄弟、腾讯、红星美凯龙数千 万人民币A轮融资，与企鹅影视合作了《鬼吹灯之黄皮子坟》、《龙岭迷窟》、《云 南虫谷》等剧集），此轮投资后腾讯持股超过21%。
爱优腾成为头部影视制作公司背后股东。在影视行业降本增效的背景下，头部影视 制作公司加快上市融资补发，为后续内容制作储备资金。2022年柠萌影业和耐看娱 乐相继在港股递交招股书，而柠萌影业已在8月10日挂牌上市，稻草熊则已在2021年 1月15日港股上市交易。从三家公司背后的股东来看，正是爱优腾芒。在IPO之前， 腾讯通过Tencent Mobility持股19.78%成为柠萌影视最大外部股东，芒果文创通过 Mango Ningze持股1.9%；爱奇艺对稻草熊娱乐的持股比例达到19.57%，成为第二 大股东；阿里影业则持股耐看娱乐10.35%，为第一大外部股东。
此外，2014年8月 27日，爱奇艺与华策影视联合宣布，将共同出资成立华策爱奇艺影视公司，该公司 旨在为爱奇艺提供高品质的剧集、综艺等丰富多元的互联网内容，以及围绕相关内 容IP进行游戏、电商等全方位衍生品开发工作。华策丰富的影视资源和制作经验，结 合爱奇艺平台大数据分析能力，进一步强化了爱奇艺在内容上游的整体竞争力，满 足网络视频用户日益多元的内容需求。
剧集“减量提质”背景下，长视频平台的上游制作机构头部集中化趋势凸显。根据 2022爱奇艺悦享会，2022腾讯V视界大会，2022优酷精品先鉴会，2022芒果营销 内容发布会。2022年爱奇艺剧集上游合作机构主要集中在新丽电视、CCTV、留白 影视、阅文影视等14家；腾讯视频剧集上游合作机构主要集中在CCTV、柠萌影 业、正午阳光、腾讯影业等13家；优酷剧集上游合作机构主要集中在阿里影业、金 盾影视、欢瑞世纪等6家；芒果TV剧集上游合作机构主要集中湖南卫视、华策影视 等7家。整理爱腾优芒剧集制作机构后发现，2022年华策影视、欢瑞世纪在爱腾优 芒中的三个平台均有剧集播出，CCTV、金盾影视、留白影视、腾讯影业、正午阳 光在爱腾优芒中的两个平台均有剧集播出。
上游影视机构头部化趋势加速，体现为持有电视剧制作许可证（甲种）机构数量下 降。根据国家广播电视总局办公厅通告的2019-2021年度与2021-2023年度全国 《电视剧制作许可证（甲种）》机构情况数据，2019-2021年度获得电视剧制作许 可证（甲种）的机构共73家，除去空军政治工作部宣传文化中心、陆军政治工作部 宣传文化中心、南方影视节目联合制作中心，其中，事业单位13家、国有企业31 家、民营企业26家，分别占比19%、44%、37%。2021-2023年度获得电视剧制作 许可证（甲种）的机构缩减至41家，其中，事业单位9家、国有企业18家、民营企 业14家，分别占比22%、44%、34%。相比2019-2021年度，2021-2023年度获得 电视剧制作许可证（甲种）的事业单位、国有企业、民营企业数量分别减少31%、 42%、46%。
长视频平台降本增效，推动平台的剧集内容制作或采购方式有所改变，定制和分账 占比提升，版权采购模式占比下滑。按照长视频平台制作或采购剧集的方式，网剧 可分为版权剧、定制剧和分账剧三大主要类型。平均而言，平台在定制剧的成本支 出相对较低，且掌握制作的主导权；分账剧to C的模式下将使制片公司自负盈亏；而 版权剧的成本相对最高，平台曾为了获取独播版权剧拉高了行业合理价格。随着平 台降本增效的推进，可以看到平台越来越多地选择定制剧和分账剧进行内容储备。 根据耐看娱乐招股书中弗若斯特沙利文的数据，分账剧数量从2016年的20部增长至 2021年的70部，占到2021年网剧总数的35.5%，2016-2021年的复合年增长率达到 28.5%，高于定制剧/自制剧的16.0%，而版权剧的复合增速则为-20.9%，下滑明显， 从2016年的71部缩减至2021年的22部。
影视制作公司的毛利率水平侧面反映降本增效的趋势。根据耐看娱乐招股书，从行 业整体层面来看，与其他类型的网剧相比，定制剧的毛利率普遍较低，但其毛利率 相对稳定，保持在约10%~20%的水平，而分账剧和版权剧的毛利率或会大幅波 动。而如果以耐看娱乐为例，其整体毛利率从2019年的37%逐年下滑至2021年的 28%，主要原因就是定制剧在收入的占比逐年提升，而定制剧的毛利率低于分账剧 和版权剧；2021年，耐看娱乐的定制剧业务毛利率仅为10%，低于其分账剧54%和 版权剧45%的毛利率。影视制作公司的毛利率可视为下游视频平台为内容付出的成 本溢价率高低的指标，毛利率更低说明平台支付的价格更加合理。
我们对华策影视、耐看娱乐、稻草熊和柠萌影业的收入、营业成本和毛利率情况进 行分析和对比，进一步理解上游制作公司经历的变化。
1.收入：华策营收回暖，耐看娱乐和稻草熊营收稳步增长，柠萌收入下滑
（1）华策影视：收入经历调整期恢复稳健，营收结构中电视剧占比达75%，较为 稳定。整体上看，2019年华策影视实现营业总收入26.31亿元，同比下降54.62%， 主要收受到文化影视行业处于行业调整周期。2020年，在影视行业因新冠疫情受到 较大冲击的背景下，华策影视通过平台化和数据化的中台赋能体系，抗风险能力凸 显，在开机量、取证量、播出量、年度回款四项指标上均表现良好，实现营业总收 入37.32亿元，同比增长41.88%，领跑行业。2021年文化影视行业整体缓慢复苏， 华策影视保持内容优势，升级组织和人事架构，实现营业总收入38.07亿元，同比 增长2.00%。
结构上看，2017-2021年华策影视电视剧收入占营收比重始终处于75%以上，2019 年电视剧收入同比下降55.96%，电视剧收入骤降或是公司营收下滑的主要原因。
（2）耐看娱乐：通过定制剧和分账剧的突破获得了高速增长。整体上看，营业收 入从2019年的1.35亿元增长至2021年的3.46亿元，复合增长率60.04%，主要是受 到外部及内部因素共同驱动。就外部而言，自2016年以来，中国的定制剧及分账剧 数量一直在增加，网络电影市场亦在持续扩大。就内部而言，公司持续提升制作能 力并稳步开发To C模式。
结构上看，网剧、网络电影收入占营收比重持续提升，分别从2019年的43.9%、 0.3%提升32.1pct、16.9pct至2021年的76.0%、17.2%；院线电影、许可IP占营收 比重从2019年的6.0%、44.1%降至2021年的5.2%、0%。网剧端来看，分账剧、 定制剧营收占比提升，从2019年的9.7%、0%升至2021年的10.3%、60.2%；版权 剧营收占比下降，由2019年的34.2%降至2021年的5.5%。
（3）稻草熊娱乐：同样是靠定制剧和平台实现双赢。整体上看，营业收入从2017 年的5.43亿元增长至2021年的17.03亿元，复合增长率33.09%，主要得益于公司平 台运营“大中台”模式的资源优势和品控能力，高速串联产业链中各项环节的优质资源。 结构上看，2017-2019年剧集播映权许可收入占营收比重95%以上，2020年之后下 降至65%左右，公司从2017年起开展定制剧集承制业务，2020年向网络视频平台 交付剧集，定制剧集承制收入从2020年的2.80亿元增长92.79%至2021年的5.40亿 元，占营收比重从29.42%提升至31.72%。
（4）柠萌影视：版权剧收入下降是整体营收下滑的原因。整体上看，营业收入从 2019年的17.94亿元减少至2021年的12.49亿元，主要由于网络视频平台及电视台 产生的版权剧播映权授权收入逐年减少，版权剧收入从2019年的16.33亿元下滑至 2020年的12.07亿元，2021年进一步降至10.51亿元。 结构上看，版权剧占营收比重由2019年的91.0%下降6.8pct至2021年的84.2%，内 容营销占营收比重由2019年的3.3%提升5.5pct至2021年的8.8%。
2.毛利率：政策预期明确，各家加强剧集预算控制
2019年华策影视毛利率明显下降，相较2018年减少7.01pct至18.91%，主要是因为 影视剧项目制作周期较长的特点，出现了公司规模化的前期投入处于相对高成本阶 段，播出则处于价格相对理性阶段的情况，导致该部分项目的利润空间受到较大影 响，毛利率下降。2020年后，行业政策预期进一步明确，产业链上下游价格逐步回 归理性，上游成本下降，公司毛利率逐步回升。 2019-2020年，耐看娱乐毛利率保持相对稳定，分别为36.89%及36.25%，2021年 毛利率下降至27.73%，主要系网剧毛利率下降，由2020年的35.8%减少17.7pct至 2021年的18.1%。
2019年，稻草熊娱乐毛利率相较2018年的30.90%减少16.83pct至14.07%，主要是 因为同期自制及买断剧集播映权许可业务线毛利率下降，2020年后，由于公司广泛 的平台整合能力使剧集制作成本下降、平台型业务模式交付的定制剧集数目增加、 剧集播映权许可的毛利率因市场机会而有所上升，公司毛利率逐步回升，2021年公 司毛利率提升至30.31%。
2019-2021年，柠萌影视毛利率由22.34%提升22.42pct至2021年的44.76%，主要 系公司通过采取多项措施进一步加强对剧集的预算控制以提高议价能力及成本效益 （包括减少不同拍摄地点之间的行程数量、为剧集设定更紧凑的拍摄时间表、策略 性地减少使用提供多种类型服务的大型制作服务供货商的服务以及直接委聘更多直 接提供特定类型服务的小型制作服务供货商）、其他业务毛利率增加所致。
首先我们从四个平台的组织架构入手，梳理平台的内容制作产出体系，因为这是平 台内容的底层基础。其次，我们将分析四个平台的内容特点，一方面纵向比较平台 自身的内容发展是否产生变化，另一方面横向比较各平台间的内容是否存在差异， 因为平台间的内容差异将有效促进用户在不同平台的多会员开通率。
（一）组织架构：爱腾芒相对稳定，爱芒自制工作室体系相对成熟
1.爱奇艺：从“一鱼多吃”到聚焦主业，自制体系成熟爆款频出
作为国内最早构建会员体系的长视频平台，爱奇艺依托平台和内容优势，尝试会员 提价、推广付费点播院线电影、控制内容成本等措施扭转现状，提出通过“影视工业 化”在保证内容质量稳定性的同时，提高资金使用效率爱奇艺此前曾建立“一鱼多 吃”的多业务板块发展模式，但从去年下半年开始，爱奇艺已在对低效率业务和项 目进行精简和优化（如电商业务、硬件业务等），以更好聚焦核心主业、头部内容。得益于长期以来内容工作室的不断扩充，以内容赛道设置工作室的模式，有利于创 意发挥和高效执行，让爱奇艺在自制剧集、自制综艺的优势明显，爆款频出。
爱奇艺的剧集工作室以内容赛道进行分类，每个工作室都有一定的特长，早期对头 部工作室依赖度较大，近年来后建立的工作室逐步释放产能。奇正、风起、奇爱、奇 煋等工作室是之前爱奇艺剧集的主要输出团队。爱奇艺在2018年上市后逐渐扩充团 队并进行内部孵化，近1年多来，更多的新工作室开始贡献内容输出，例如主打喜剧 的芝麻荚工作室和制作都市情感类的剧集的爱上乐工作室。
同样，爱奇艺综艺工作室也主要按题材和赛道分工，在音乐、潮流文化和喜剧品类 有不错的矩阵体系。近年来热度较高的IP《萌探探探案》和《做家务的男人》系列均 是出自打火机工作室，而小怪兽工作室也在喜剧上面取得了不错的突破，去年发布 了《一年一度喜剧大赛》，并成功引爆市场成为新的IP。
2.腾讯视频：管理层稳定，加速良性汰换，成本可控下追求综合性视频平台
腾讯在线视频BU由腾讯视频、腾讯微视、应用宝组成，腾讯副总裁孙忠怀任CEO， 分管内容、运营和会员体系，腾讯副总裁林松涛任总裁，分管产品和技术。腾讯在线 视频BU由负责内容、运营、会员、商业化和增长的6位负责人直接向CEO孙忠怀报 告，业务结构明确清晰。其中视频内容团队分为两部分，综艺、剧集等核心部分下设多个工作室，侧重点不一，与运营、制片、商业化共同合力推进优质视频产出。平台 运营细分到电视剧、电影、纪录片等具体品类。
CEO孙忠怀执掌腾讯视频长达7年，带领团队负责腾讯视频流量、商业化增长、优质 内容聚合、品牌差异化及影响力等领域的建设。2021腾讯视频V视界大会上，孙忠怀 明确提出了腾讯视频在新的竞争格局中要做“综合性视频平台”的概念，从腾讯的 内容生态圈出发，实现腾讯游戏、阅文、TME的资源互补，让游戏、文学、音乐与 影视作品互相赋能，最大化利用腾讯的资源优势。 2022年4月，腾讯在线视频事业部首次将聘任制落实至基干管理者层面，进一步贯彻 降本增效战略。腾讯平台与内容事业群（PCG）旗下在线视频事业部（OVBU）将强 化管理层考核，在近百名总监层级的管理干部中推行聘任制，不断推动管理层人员 良性竞争。根据规定，所有总监聘任期限为一年，任期末将由综合考核结果决定其 是否获得续聘、调配新岗或降级。
内容方面，腾讯视频持续以“大IP 流量”的打法，沉淀过往爆款内容经验以保持用 户粘性；大力发展剧集、综艺两大核心内容的同时，也在纪录片、动漫、体育等细分 品类建立一定认知度。借助腾讯大平台优势控制成本，从艺人签约、剧集分账等途 径保证资源闭环，并通过与游戏、音乐等集团其他业务的配合进一步推广优质内容。 腾讯的内容制作架构相对较为复杂，有制作能力的包括“腾讯影业”和“在线视频 内容制作部”，而“腾讯影业”的内容不局限于服务腾讯视频，也向外部平台输出。
腾讯在线视频视频Scripted内容制作主要是腾讯视频的自制部门，工作室数量不多， 和爱奇艺按赛道分工的逻辑不同，腾讯视频的工作室主要按剧集制作成本分工，例 如头部IP的S级剧集是由一个工作室负责，而小体量的网剧又是一个工作室来负责。 腾讯的综艺工作室分工会更明确，在脱口秀、相亲等品类IP矩阵较为突出。语言类 节目有七盎司工作室出品的《吐槽大会》及其衍生IP《脱口秀大会》系列，近年来腾 讯视频加速在相亲、求职等赛道的内容布局，出现了不错的破圈节目，例如《心动的 信号》。
3.优酷：管理架构逐渐稳定，内容工作室开始输出爆款
从阿里2016年6月15日正式成立“大文娱工作领导小组（俞永福担任工作领导小组组 长，管理阿里影业、合一集团(优酷土豆)、阿里音乐、阿里体育、UC、阿里游戏、阿 里文学、阿里数字娱乐事业部等8个业务部门）”以来，阿里大文娱和旗下优酷的管 理人员架构一直有较频繁的变动。如在成立2个多月后，2016年9月阿里大文娱小组 就进行了第一次架构调整，包括原阿里音乐董事长高晓松担任阿里娱乐战略委员会 主席，合一集团（优酷土豆）总裁杨伟东兼任阿里音乐CEO等。2017年11月，俞永 福退出阿里大文娱，阿里大文娱改为班委基础上的轮值总裁制，杨伟东、朱顺炎、樊 路远、张宇、常扬、黎直前组成班委，杨伟东担任第一任轮值总裁，向张勇汇报。
2018年12月，优酷总裁杨伟东因经济问题被警方调查，阿里影业董事长樊路远接替 杨伟东，兼任优酷总裁。2019年6月阿里的新一轮组织架构升级调整中，阿里明确大 文娱的一号位，任命樊路远担任阿里大文娱事业群总裁，负责优酷、阿里影业、大 麦、互动娱乐，在这之后，优酷的管理架构逐渐稳定。
优酷合并至阿里文娱事业群后，采用1-N的组织架构，即总裁樊路远直接对接事业群 的多项业务。原优酷资深项目负责人和原阿里负责人重新编排，内容、商业化、用户 与社区运营方面仍主要为原优酷人员负责，但优酷自制剧业务和电影业务被分拨到 阿里影业下，电影、体育等方面主要为原阿里人员负责。
阿里大文娱组织架构交叉打通，优酷系和阿里系共同分担综艺和剧集等重要业务。 （1）剧集方面，主要由三位负责人直接向樊路远汇报，一是优酷系下，优酷视频剧 集中心总经理谢颖，主要负责版权剧采购和部分定制剧项目，代表作包括《觉醒年 代》、《司藤》和《君九龄》等；二是阿里系下，敦淇工作室负责人、阿里影业副总 裁敦淇（代表作如《重生》），以及拾穗工作室负责人张文丽（代表作如《机智的上 半场》），两个工作室主要负责自制剧业务。
（2）综艺方面，主要由阿里集团副总 裁、阿里文娱COO戴玮直接向樊路远汇报，但由优酷副总裁蔺志强直接管理综艺内 容制作工作，综艺板块采取4个工作室（T 工作室、UP工作室、梧桐工作室和SEVEN 工作室）、1个综艺研发中心的“4 1”模式，其中主攻潮流竞技赛道的T 工作室最为 重要，它已经成功推出过《这！就是街舞4》和《拳力以赴的我们》等多个爆款综艺。 （3）此外，阿里文娱的电影板块负责人为阿里影业总裁李捷，同样直接向樊路远汇 报，优酷电影业务在之前的整合中也被划入阿里影业之下。
4.芒果TV：自制能力出众，综艺工作室频出爆款
随着快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视以及芒果娱乐五家公进一步融合,芒 果超媒正逐步合并管理关联业务，打造以若干位核心高管为分支的业务条线，并在 原有内容、运营等基础上新增小芒电商等拓展新业务条线，致力于打造全产业链版 图。此外，今年5月芒果TV和湖南卫视领导层开始交叉任职，即芒果超媒总经理、芒 果TV总裁蔡怀军兼任湖南卫视党委书记，同时湖南卫视总监宋点兼任芒果超媒党委 副书记，意味着芒果TV和湖南卫视双平台融合发展的进一步深化。
芒果TV的综艺团队是目前所有平台中数量最多（26个），且头部节目制作能力最全 面的平台。近年来芒果TV自制综艺不断出现爆款，《乘风破浪的姐姐》等节目一度 成为现象级作品，与其他长视频平台相比在内容成本和质量上优势明显，会员和广 告收入增长快速，且发展前景广阔，是国内唯一一家实现盈利的视频网站。 同时，芒果TV也在不断壮大创作团队，近年来综艺节目团队、自制工作室数量逐年 增加（统计到的有29个）。剧集类型由以青春、爱情为主向涉及悬疑、家庭等过渡， 期望拓展更多潜在用户，持续强化内容基本盘竞争力。
（二）内容趋势：各平台都在丰富内容供给矩阵，加大对剧情类题材的布局，爱奇艺品类构成更均衡，腾讯视频在降低头部品类占比
我们根据猫眼专业版对爱优腾芒四个平台历年猫眼热度最高的前十（头部大剧）和 前100（内容储备）部剧集进行数量和题材的统计，一方面试图发现各个平台内容发 展的变化，另一方面观察和对比各个平台的内容是否存在差异。
1.头部大剧：爱优腾芒形成初步差异化，爱奇艺自身风格最突出
（1）各平台变化情况：腾讯以爱情和古装为核心，近年来加大了剧情和都市题材的 投入。爱奇艺以悬疑、古装为根基，近年来剧情和家庭成为前两大题材类目。优酷 前三大题材为爱情、剧情和古装，悬疑的布局有所增加。芒果TV最多的是爱情题材。 腾讯方面，爱情和古装稳定占据前两大题材，且剧集数量稳中有升，剧情、都市和 悬疑依次紧随其后，2022年剧集数量较前2年略有提升，而喜剧、武侠、奇幻、犯罪 等题材近几年基本都能贡献1部。
爱奇艺方面，剧情成为2022目前剧集数最高的题材，家庭紧随其后，二者剧集数较 去年提升明显，但这两类题材的剧集数量波动相对较大，而古装、悬疑题材过去3年 的产出较为稳定，2021-22年悬疑剧保持稳定，较2020年略有下滑，之后的都市、犯 罪和青春近两年基本保持稳定产出。 优酷方面，爱情、剧情和古装稳定位列前三大题材，悬疑近几年也保持1-2部的稳定 输出，都市今年下滑较多，其余品类如奇幻、军旅、农村、武侠和喜剧则较不稳定。芒果TV方面，爱情题材稳居第一大题材，都市和剧情类紧随其后，也保持较稳定产 出，喜剧、校园、青春等题材则相对不稳定。
（2）平台对比：按照剧集数量和产出稳定性，腾讯头部大剧最主要题材为爱情和古 装，爱奇艺的头部大剧题材相对更丰富，以剧情、家庭、悬疑和古装为主，优酷则是 爱情、剧情和古装，芒果则为爱情和都市。可以看出，目前爱情题材成为腾优芒三家 的主流题材，但是腾讯的古装、优酷的剧情和古装以及芒果的都市形成了一定的差 异化。爱奇艺的头部大剧与另外三家的差异最明显，且题材多元性最强。
（3）题材占比和集中度：我们进一步统计平台头部大剧的主要题材剧集数量占头部 剧的比例，腾讯视频在提升题材供给的丰富度，爱奇艺已经形成较为稳定的结构。 腾讯2022年前5大主要题材集中度为80%，较2021年下滑9pct，说明腾讯视频已在 试图使头部大剧题材多元化，但其他题材的产出还相对偏低。5年来腾讯视频的爱情 和古装题材占比相对稳定，体现内容战略较为专注，保有较好的连贯性。 爱奇艺前7大主要题材集中度达到90%，较2021年大幅提升31pct，说明爱奇艺头部 内容更为多元，且已实现较稳定产出。同时，主要题材的占比虽然按年来看存在波 动，但拉到更长周期也能保证稳定产出，如悬疑题材在2020年随着迷雾剧场的推出 和爆火，迅速站稳脚跟，剧情题材虽然2021年占比降至6%，但2022年迅速回到20%。
优酷前8大主要题材集中度逐年提升，2022年前8题材即为全部题材，爱情和古装题 材占比最为稳定，2020年剧情题材开始流行，其它题材相对波动较大，说明除了爱 情、古装和剧情这三大主要题材外，其余题材尚未形成优酷的稳定爆款产出品类， 或者尚未进入优酷的核心目标产出品类。 芒果TV前5大题材集中度为76%，较去年提升6pct，和2020年持平，说明目前的前 5题材产出基本稳定，其中爱情和都市题材2021年占比略有下滑，但22年较快恢复 到2020年水平，剧情题材占比从2020年开始也开始逐渐增多。
头部大剧主要题材对平台用户结构带来影响，爱奇艺女性用户占比最低。由于爱奇 艺的头部大剧题材更为多元，且是唯一一个不以爱情为头部剧主要题材的平台，悬 疑和剧情题材也更能吸引男性用户。相反，优腾芒都将爱情作为头部剧主要题材之 一，相对来说女性用户更喜欢“嗑糖”式甜宠剧，因此女性用户占比更高。
2.剧集片库：爱优腾片库更全面丰富，芒果爱情题材占比高
长视频平台主要通过头部大剧进行拉新，当用户被吸引到平台后，后续的留存则需 要依靠更多的中腰部乃至一些小众垂类内容。因此，我们对四大平台历年的猫眼热 度前100的题材进行统计，对平台头部及中腰部剧集片库进行分析。 （1）腾讯视频：2022年前10大题材品类依次为爱情、剧情、都市、青春、奇幻、喜 剧、古装、悬疑、校园和家庭，从趋势上看，除了剧情、青春和奇幻题材较2021年有所增加外，其余题材均同比下滑。
（2）爱奇艺：2022年前10大题材品类依次为爱情、剧情、都市、青春、古装、悬疑、 喜剧、奇幻、家庭和历史，从趋势上看，剧情、青春、喜剧、奇幻和家庭同比提升， 历史同比持平，其余题材出现下滑。（3）优酷：2022年优酷前10大题材品类依次为爱情、剧情、都市、古装、喜剧、悬 疑、奇幻、犯罪、青春和动作，趋势上看，剧情、悬疑、奇幻、犯罪和动作较去年有 所提升，其余品类则有所下滑。（4）芒果TV：2022年前10大题材类型为爱情、剧情、古装、都市、青春、喜剧、 奇幻、家庭、校园和农村，趋势上看，除了农村和校园以外，其余品类基本都有所下 滑。
（5）题材占比：2022年，腾讯视频、爱奇艺、优酷和芒果TV前5大题材占比分别为 69%、58%、70%和76%，爱奇艺的主要剧集题材集中度相对较低，中腰部题材的 供给更均衡。各平台题材分布靠前的共同品类主要包括爱情、剧情、都市、青春、古 装等。芒果TV的爱情题材占比更高，2022年爱情题材占比达到35%，而腾讯视频、 优酷和爱奇艺则为25%、24%和18%。（6）题材总数：爱优腾前100的剧集题材种类更全，内容储备相对更丰富，爱奇艺、 腾讯和优酷的题材总数分别为25、25和26类，相比之下，芒果TV的剧集题材覆盖面 相对更小，题材总数为22类。这主要是由于芒果TV在剧集上的自制占比更高，因此 剧集的产能会有一定制约，同时积累的时间相对更短，因此剧集的丰富度上落后于 爱优腾三家。
3.待播剧集内容：剧情题材为共同方向，爱奇艺数量和类型均领先
根据今年年中四大平台的片单信息，爱奇艺依然保持内容数量最多的平台，发布剧集共计119部，根据豆瓣的信息统计，涉及的题材类型共计18类。腾讯共计发布72部 剧集，涉及的题材类型共计13类。优酷共计发布24部剧集，涉及的题材类型共计9类。 芒果TV共计发布39部剧集，涉及的题材类型共计11类。对比来看，四大平台的待播 剧集题材仍具有较高的重合度，剧情、爱情、古装、悬疑、喜剧和犯罪等均成为各平 台重点储备的方向，从片单来看平台间的差异化相对较小，但是在储备方向较接近 的情况下，意味着平台间的竞争或变得激烈，因此更需要平台在内容质量上加大重 视。
从行业竞争来看，在审核趋严和流量企稳的背景下，长视频进入了一个良性的阶段， 以ROI为导向制作精品内容，通过优质内容获取会员青睐，联合提高会员价格获取 收入的可持续稳健增长。截至2022年上半年，电视剧新增备案较2021H1同比下降 15.8%，网剧新增备案同比下降30.5%，审批层面趋严，导致剧集内容供给下降，也 促使内容向精品化迈进。平台的竞争也从过去靠资金竞争内容，低价促销抢夺会员 的模式，走向理性和温和。
2 2的竞争格局已经稳固，整体流量不再增长的情况下， 各平台不再通过高价获取内容抢占市场份额，而是走差异化精品化路线以ROI导向 衡量内容投入，并在保证内容品质的前提下，多平台联合提价，提升会员价值。根据 我们的梳理，目前已经有3家平台进行了价格的第二次调整，1家平台进行了价格的 第一次调整，基本上为每年上调一次价格。爱奇艺黄金VIP会员、腾讯视频VIP、优 酷VIP会员、芒果TV会员连续包月套餐定价目前分别为22元、25元、25元、22元。
从成本的角度来看，各平台都为了改变财务现状降本增效，控制不必要的开支，并 一定程度上砍掉ROI小于1的项目投入，爱奇艺在22Q1也实现了单季度盈利。2021 年末到2022年初，爱奇艺、腾讯视频、优酷等平台都增加了选片的标准，以ROI为导 向进行内容筛选，以爱奇艺为例，内容成本下降20%，一方面是受益于行业成本的 下探，另一方面是主动收缩了长尾内容的投入，因这部分内容很难真正拉动用户转 化为会员，在保留头部内容服务会员的前提下，公司一定程度降低长尾内容的投入 后，不再通过大量内容进行流量份额的抢夺。内容成本对于长视频来说是最大的成 本项，对内容成本进行优化后，爱奇艺的业务毛利得到了有效提升，同时公司精简 了人员，降低了运营费用后，实现了报表盈利。
上游制作机构加速整合，由版权剧制作转型为平台制作定制剧、分账剧，也一定程 度体现了流媒体平台对上游溢价力的提升，进而有效控制内容成本。2019-2021年度 获得电视剧制作许可证（甲种）的机构共73家，2021-2023年度获得电视剧制作许可 证（甲种）的机构缩减至41家。机构加速淘汰的背景下，具有优质内容制作能力的 机构也纷纷被平台投资，例如近年来上市的柠檬影视（腾讯投资）、稻草熊娱乐（爱 奇艺投资）和耐看娱乐（阿里影业投资）均是被平台加持，通过为平台制作定制内容 获取了业绩的稳健提升。内容制作机构均增加了平台定制剧的比例，以获取稳固收 益，而机构在提升定制化内容制作的同时，毛利率呈现逐年下降的趋势，这部分的 利润空间一定程度被平台挤压。
在行业竞争归回到内容本源的视角下，我们梳理了四家平台的内容制作架构和内容 趋势。我们认为从内容制作架构来看，爱奇艺和芒果TV均构建了更为独立的内容制 作体系。其中，爱奇艺在剧集和综艺的工作室产出都较为全面，芒果在综艺团队数 量和质量上领先行业，目前仍在扩建剧集团队和能力。以爱奇艺为例，上市以来不 断扩充工作室矩阵，以垂直内容为赛道进行工作室分类，例如剧集工作室分别以古 装、悬疑、喜剧等品类进行细分，有助于持续提升在垂直领域的爆款出品能力，同理，综艺也是按潮流文化、青年文化等垂直类型进行分工，也在历年为爱奇艺源源 不断推陈出新。
芒果TV拥有26个综艺制作工作室，多个S级的工作室保证了头部IP的持续迭代，是市场上领先的综艺制作矩阵。近年来，芒果为了扩大内容半径，也加 大了在剧集领域的自制一体化布局，成效仍待剧集效果验证。
腾讯视频、优酷的内容制作架构更偏BU制，在内容制作分工上没有前两者那么细致 的划分，但也在多年的内容选品上形成了独特的打法，通过投资和生态体系赋能内 容制作，腾讯拥有整个从阅文IP到游戏、动漫、音乐和长视频的内容生态，IP和不同 形态内容之间的反哺效应较强，同时主业利润丰厚可以支持平台通过头部内容的采 购保证稳定的输出。而优酷前几年因管理层的频繁变动，导致内容团队不够稳固， 是过去自制能力和爆品化率较低的主要因素之一，近两年随着管理层的逐渐稳定， 也开始有序的提高输出质量。
从各平台的内容制作趋势和未来的布局来看，各平台都在优势品类的基础上增加新 赛道的布局，呈现逐步差异化的内容制作趋势：腾讯以爱情和古装为核心，近年来 加大了剧情和都市题材的投入。爱奇艺以悬疑、古装为根基，近年来剧情和家庭成 为前两大题材类目。优酷前三大题材为爱情、剧情和古装，悬疑的布局有所增加。芒 果TV最多的是爱情题材，都市和剧情类紧随其后。我们进一步统计平台头部大剧的 主要题材剧集数量占头部剧的比例，腾讯视频在提升题材供给的丰富度，爱奇艺已 经形成较为稳定的结构。 当前该如何评估长视频赛道的投资价值？我们认为行业竞争格局带来的利润释放能 力一定程度被低估，但长视频的可持续提价和UE模型仍有待平台持续向市场验证。
（1）我们认为好的方面是，外部环境的冲击已经钝化，留在长视频的用户，特别是 付费订阅用户的需求和粘性是较稳定的，该部分用户是长视频的流量基本盘。根据 云合数据，2022H1全网剧集会员内容有效播放695亿，同比增长21%；其中电视剧 会员内容有效播放376亿，同比增长48%；网络剧会员内容有效播放319亿，同比减 少0.2%。分平台方面，2022H1爱腾优芒剧集会员内容有效播放都实现同比提升，反 映了长视频会员用户较强的用户粘性。爱奇艺和腾讯视频剧集会员内容有效播放均 超250亿，分别同比增长25%、11%；优酷会员内容有效播放149亿，同比增长27%； 芒果TV会员内容有效播放达18亿，同比增长58%。
（2）平台也将核心资源用于服务订阅用户，通过优质的内容体验留住用户的同时进 行有效提价。平台的竞争策略从过去砸内容抢用户份额的逻辑变成服务核心会员， 通过降低内容投入加速盈利，牺牲的无效内容一定程度上对平台收入并没有影响， 影响的是带来较低广告点击收入的免费用户，即相对会员流量价值偏低的免费流量， 这部分人经过多年的付费教育仍难以转化成会员。 我们认为目前市场比较关注的是长视频行业是否可以持续提价的同时，会不会影响 会员数的稳定性？提价的天花板在哪里？ 现状：爱奇艺会员ARPU达到15元（名义定价22元）的情况下，整体毛利率为18%， 运营利润率为1%，已经初步实现盈亏平衡。 中长期会员ARPU的天花板应该如何对标。
我们选取了（1）Netflix在香港地区的包 月定价折合人民币为54元-80元/月。（2）2021年全国平均电影票价，为40.8元人民币，整体来看电影票价相较于过去2-3年也有3元-4元的提升幅度。我们认为在中性 的预判下，会员套餐的名义价格应该可以和电影票价看齐（40.8元/月），该假设主 要考虑到长视频平台平均来看每个周末都有一定的观影需求，而一直以来线上的收 费定价是远低于线下渠道的，我们认为用户如果至少一个月有一次看电影的需求， 那么他能为流媒体支付的月费应该能达到全国电影票的平均水平。 如果从乐观的角度来看，Netflix在香港等地区的包月套餐定价可能是长期国内流媒 体平台定价的天花板，目前来看这个数值在54-80元/月。 综上，因内容平台的成本不随提价而进行上调，整体的盈利水平会随着ARPU的持 续提升而增加。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】未来智库 - 官方网站
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