（报告出品方/分析师：山西证券 叶中正 杨晶晶）
1. 国内领先的流体控制设备制造商，ADA 智能平台有望贡献新增长点1.1 以高端流体控制设备为核心、覆盖多道工序
公司是国内较早从事流体控制设备研发和生产的企业，并于 2010 年成功研发“国内首款全自动多功能高速点胶机”，逐渐改变此前高端流体控制设备由国外厂商垄断的局面。
公司主要从事流体控制设备、等离子设备、固化及组装设备等智能制造装备的研发、生产和销售。
公司产品主要包括点胶机、涂覆机、等离子清洗机、固化炉和智能组装机等在内的多种智能制造装备，并为客户提供整线生产综合解决方案，可以广泛应用于消费电子、半导体、汽车电子、新能源、智能家居和工控及通信等多个领域。
公司成立于2008年，于2022年 4 月 15 日于上交所科创板上市。
1999年，安达的前身安达机械厂成立，主要做流水装配线、传输设备、波峰焊、回流焊的研发生产。
2009-2010年，公司向高附加值和高技术含量的产品进行转型，先后研发推出“选择性涂覆机”和“国内首款全自动多功能高速点胶机”，获得优质客户的验证机会。
2011-2014年，公司在点胶阀和涂覆阀技术方面实现了较大的突破，并于 2014 年获得苹果 公司合格供应商认证。
2015-2019年，公司一方面加强对直线电机、电源等更多核心零部件的研发，另一方面推出字符打印机、喷墨机、固化炉等新设备，形成更加丰富的产品线，同时相继设立了香港安达、美国安达、深圳安达、马来西亚安达、墨西哥安达等子公司。
2021年，公司向市场推出国内首创非标机台标准化的 ADA 智能平台系列，当年成立东莞市安动半导体科技有限公司，切入半导体行业。
公司于 2009 年推出选择性涂覆机，2010 年成功研发“国内首款全自动多功能高速点胶机”，随后相继推出包括点胶机、涂覆机、等离子清洗机、固化炉和智能组装设备、ADA 智能平台等在内的多种智能制造装备及核心零部件，形成了当前以高端流体控制设备为核心、覆盖多道工序的多元化产品布局。
流体控制设备是公司主营产品和传统优势所在，随着公司产品布局逐步走向多元化，等离子设备和固化设备、新品 ADA 智能平台等成为公司新的业务增长点。
公司流体控制设备业务收入占总收入的比重由 2018 年的 73%逐渐下降至 2022H1 的 50%，与此同时，固化及其他设备的收入占比由 8%逐渐提升至 22%。
2022 上半年，公司流体控制设备实现营收 1.39 亿元，同比下降 19.74%，占总收入比重为 49.98%；固化及智能组装设备实现营收 0.62 亿元，同比增长 199.99%，占总收入比重为 22.32%；配件及技术服务实现营收 0.60 亿元，同比增长 49.46%,占总收入比重为 21.57%；等离子设备实现营收 0.17 亿元，同比增长 734.41%，占总收入比重为 6.06%
公司已具备包括高精度点胶在内的 7 项核心技术，并形成了核心零部件研发、运动算法和整机结构设计三大核心技术领域布局。多项产品已具备较高的技术参数水平，能满足包括 IC 封装等对精度要求较高的多领域应用。
截至2022年 6 月 30 日，公司拥有授权发明专利 19 项，实用新型专利 131 项，外观设计专利 16 项，软件著作权 24 项。
1.2 公司股权结构集中，核心团队激励充分
根据公司2022年中报，公司控股股东为东莞市盛晟实业投资有限公司（以下简称“东莞盛晟”），持有公司 52.75%股份。公司实际控制人系刘飞、何玉姣夫妇，两人通过直接、间接形式可以控制公司 72.99% 的股权，共同控制东莞盛晟。
第二大股东东莞市易指通实业投资合伙企业（有限合伙）系公司的员工持股平台，持股比例为 11.14%，主要面向对公司发展做出贡献的中高层经营管理人员、业务骨干等。
1.3 近三年净利润 CAGR 56%，毛利率保持 60%以上
公司近三年营收、归母净利润 CAGR 分别为 31.5%、55.8%。
2019-2021年，公司营业收入从 3.63 亿 元上升到 6.28 亿元，复合增长率达到 31.53%；归母净利润从 6283.67 万元上升到 1.53 亿元，复合增长率达到 55.84%；扣非后归母净利润从 5631.63 万元上升到 1.43 亿元，复合增长率达到 59.80%。
2022上半年，公司实现营业收入 2.79 亿元，同比增长 17.73%；归母净利润 6099.74 万元，同比增长 32.45%；扣非后归母净利润 5731.10 万元，同比增长 34.87%。
2022上半年，公司净利润增速快于营业收入增速，主要系财务费用同比减少较多，公司汇兑收益增加所致（受美元兑人民币汇率波动产生的汇兑收益等主要影响，本期财务费用对利润的贡献为 1,499.20 万元）。
公司依托优质客户资源优势、核心零部件自研自产优势、行业先发优势以及产品模块化优势，实现了较高的产品溢价，使得公司综合毛利率处于 60%以上。
2018-2020 年，公司毛利率维持在 68%以上，2021 年公司毛利率为 61.94%，同比下降的原因主要系产品销售结构变化、对非苹果产业链客户的销售占比上升、原材料价格上升所致，其中，主要产品流体控制设备毛利率为 63.19%，配件及技术服务、等离子设备、固化及其他设备的毛利率分别为 62.94%、71.61%、46.07%。
公司销售净利率保持在 20%以上，期间费用率近 3 年持续下降。
随着公司管理水平进一步加强，营业收入规模增长的同时，各项费用趋于稳定。2021 年，公司销售期间费用率为 33.94%，相对 2020 年、2019 年分别下降 2.95、11.04 个百分点。2021 年，公司净利率为 24.29%。
2022 上半年，公司净利率为 21.66%，同比增加 2.24 个百分点，销售/管理/财务/研发费用率分别为 19.77%、10.19%、-5.37%、12.04%，同比分别变化 0.97、 1.15、-7.28、 2.04 个百分点。
公司持续进行技术创新，保持大规模研发投入。
2018-2021 年，公司研发投入占营业收入的比重分别为 8.18%、10.98%、9.54%和 8.61%，研发投入复合增长率达到 13.85%。研发人员数量占比达到保持在 16%以上。2022 上半年，公司研发投入同比增长 41.81%，占营业收入的比重提升至 12.04%。
2.1 市场规模保持较快增长，高端领域进口替代空间广阔
近年来，我国电子信息制造业飞速发展，带动国产智能装备不断向高附加值产业链纵深发展。下游需求推动精密流体控制设备行业持续放量。
公司主营产品点胶机作为电子产品 SMT 生产工序段中的重要设备，其应用范围较为广泛，且随着 PCBA 主板生产制程的不断复杂化、SMT 生产线所需设备的数量不断增加，需配备的点胶机数量亦在上升。
根据国际半导体产业协会（SEMI）及相关资料整理，2022 年全球点胶机行业市场规模增长预测为 90.3 亿美元，其中亚太地区占比 53%，至 2028 年预测为 106.8 亿美元，点胶机的市场空间广阔。
根据头豹研究院公开数据显示，2020 年中国精密流体控制设备市场规模为 272.3 亿元，预测 2022 年将达到 358 亿元，预计 2025 年将达到 490.6 亿元，复合增长率达到 12.5%。
从行业竞争格局来看，我国已经实现中低端产品替代，但在半导体、医疗等高端领域仍旧被外企占据，未来存在较大的替代空间。
流体控制设备行业技术门槛较高，且国外企业布局时间较早，拥有完整的产业体系，市场认可度较高、客户黏性强，在全球以及我国市场具有较强影响力。
当前国外企业主要占据半导体、医疗等高端领域（对精度要求较高），具有代表性企业有美国诺信、固瑞克、德国费斯托、微密斯、贺尔碧格、日本武藏高科等。
我国精密流体控制设备代表企业包括铭赛科技、腾盛精密、轴心自控、上海盛普、安达智能等，通过持续创新技术和完善产业链，有望逐步实现高端领域的国产替代。
历经多年发展，公司的点胶机在定位精度、重复精度和运行速度方面，已与美国诺信等全球领先的流体控制设备企业保持一致水平，进口替代能力强。
在加工工艺复杂化的当下，客户会根据产品工艺设计提出详细的加工精度要求，仅有能通过客户应用验证环节的设备供应商方能获得正式订单。
公司可保证点胶机满足客户点胶速度、点胶精度、点胶效率等多维度的要求，在定位精度、重复精度和运行速度方面各种工艺要求下，均能保持较高的精度水平。例如，在点胶阀移动速度达 1500mm/s 的情况下，公司点胶机的定位精度和重复精度亦能与诺信的点胶机保持一致水平。
公司点胶机的大部分技术参数优于同行业公司，其中虽然铭赛科技在 XY 轴定位精度方面略高于公司产品的最优值，但在重复精度和设备运行速度等方面不及公司产品。
此外，公司基于多阀同步立体点涂技术和点胶轨迹规划技术，自主研发了双阀点胶机，极大提升单台设备产能的同时保证了较高的副阀定位精度。
因此，公司的点胶机产品在保证较高加工效率的同时，亦能实现领先大部分同行业公司产品的较高加工精度和加工速度。
目前，公司的点胶机 X/Y 轴定位精度最小可达 0.015mm，重复精度可达 0.01mm，总胶量误差可达±5%以内。
2.2 毛利率大幅高于可比公司，受益于核心零部件自研自产及苹果链
2018~2021 年，公司流体控制设备的毛利率分别为 72.45%、70.95%、69.32%及 63.79%，大幅高于可比上市公司产品的毛利率水平。
2020 年，铭赛科技点胶业务、凯格精机点胶设备、高凯技术智能点胶机器人系统的毛利率分别为 51.18%、42.62%和 42.77%，分别低于公司流体控制设备毛利率 18.14、26.70、26.55 个百分点。
公司流体控制设备的毛利率远高于可比公司，主要受益于：
（1）核心零部件部分自研自产使得生产成本相对较低，导致点胶设备毛利率较高；
（2）苹果产业链产品的毛利率相对较高。
公司销售模式均为直销，近年来苹果公司直接采购和苹果公司指定 EMS 厂商采购的金额占比在 50%以上。
公司已实现主要核心零部件的自制、向客户交付的智能制造装备以自制为主所致，原材料供应保障优势突出，使公司产品生产成本相对较低。
同行业公司中博众精工、赛腾股份等公司作为 FATP 段设备的供应商，均存在对外采购成品设备，而后向客户销售交付整线设备的情形。
由于生产成本物料投入相对较低，公司流体控制设备产品的直接材料占比低于凯格精机、高凯技术、铭赛科技等同行业公司。
2020年，公司流体控制设备产品的直接材料占比为 79.68%，低于可比公司均值 7.26 个百分点。
目前公司产品所用的点胶阀、涂覆阀和直线电机等核心零部件均已实现自研自产，其中点胶阀在最小点胶直径和点胶速度等关键技术参数方面已达行业领先水平，是公司点胶机和涂覆机得以实现更高加工精度和工作效率的硬件保证。
目前公司的核心零部件分为阀门机构、运动控制机构、视觉机构，等离子机构四大类，主要包括点胶阀、涂覆阀、直线电机定子动子、伺服驱动器、驱控一体控制器、光源、等离子控 制器和等离子头等。
技术水平方面，公司自主设计和生产的点胶阀和涂覆阀在最小点胶直径、点胶速度、胶量精度等关键技术参数方面已实现较高技术水平。
比如公司自主研发的喷射式点胶阀最小点胶直径可达 0.2mm，是得以实现高精度点胶的关键因素之一。
3.1 非标机台标准化，可覆盖多道工序环节
公司 ADA 智能组装平台设备是国内首创的非标准机台的标准化，实现了制造业的通用化、模块化、智能化、平台化、柔性化及小型化升级。
在过去，各类自动化设备可能更多的是针对客户需求进行定制化开发，具有独立的功能，一款设备实现一种工艺，例如点胶设备进行工艺点胶、视觉检测设备进行 AOI 视觉检测等。
ADA 智能平台是采用“平台 应用”的设计模式，在通用机架的基础上搭载主机模组形成一个通用平台，再在通用平台基础上搭载不同的功能头模块、供料模块、输送和校准模块以快速形成一台智能平台设备，实现给什么工具和物料就能完成相应的工序工作（ADA 智能平台模块化设计：通用机架 主机模组=通用平台 各种功能/供料/校准/输送模块=智能平台设备）。
ADA 智能平台基于对机架结构的标准化设计，以及设备关键零部件可拆卸的模块化独立驱动设计，使得同一智能制造装备可通过加载不同功能的关键零部件，即可完成点胶、涂覆、组装、锁付、等离子清洗等多种功能，从而可覆盖多道工序环节。
目前公司已开发出八大系列近 30 种功能头模块，如点胶系列模块、贴装系列模块、锁付系列模块、等离子系列模块、贴/撕膜系列模块、涂覆系列模块、视觉检测系列模块及功能测试系列模块，未来将根据客户现场工序应用需求开发更多种类型号的功能头模块。
ADA 智能平台可根据产品工艺不同选择不同功能头（工作模块），例如点胶头、贴膜头、锁付头、3D 激光检测头、夹取头等，实现诸如点胶、贴装、锁螺丝、离子除尘、激光切割、字符图案或 Logo 喷码、焊接、检测等功能。
3.2 有效解决四大行业痛点，成本及效率优势突出
ADA 智能平台可极大地降低客户每年对单一非标设备类固定资产的重复投资，可响应不同行业产品的快速切换需求，具备明显的成本优势。
以主要下游领域电子制造业为例，其具有多品种、小批量、且产品生命周期越来越短的特点，厂商只是需要设备的使用功能，而某个生产项目或产品的项目周期是短于设备的生命周期的，导致生产所需设备的使命寿命较短、定制改造周期长、重复投资。
所以制造厂商可能因此放弃使用专用设备，或者减少设备类的投资，以减少专用设备存在的设备重复投资问题。
公司 ADA 智能平台打破了传统的、单一的、非标的设备设计理念，在一个通用平台的基础上，各个功能模块均可独立控制、独立装配和灵活拆卸，适用但不局限于组装类、点胶类、涂覆类、检测类、等离子类设备的多种工艺应用场景，当厂商更换生产项目或工艺时，客户仅需采购及更换运动轴的不同工作模块即可完成制造业上的多种加工工序。
采用 ADA 智能平台，客户只需要更换功能头模块，其成本投入相比采购一台专用设备大幅降低，相比专机具有更好的经济性。
ADA 智能平台相比专用设备，具备明显的效率优势（特别是在换线转产的情境下）。
此外，使用传统专用设备的情况下，项目结束后需要对设备和产线进行重新设计与布局，既要符合工艺过程的要求，还要有效利用空间，因此必然会涉及到物理空间的挪移、物料搬运费用等问题，采用 ADA 则只需要调换功能模块或者舍弃不用，有效地提升了生产效率、节约了生产成本。
ADA 智能平台可以单机生产模式，亦可以多机连线的生产模式，与传统专用设备相比更具有扩展性、灵活性。
（1）单机生产模式：只需一个模组及多个功能模块，即可实现客户多样少量的产品定制化需求；
（2）多功能整线生产模式：根据产品的工艺流程，对多模组生产线进行扩展，自定义布局模组，选配功能模块，换线生产仅需换模块，可实现大批量生产。
根据产品的工艺流程、产能需求与排线平衡，公司 ADA 智能平台可以为客户自定义布局模组，不同工作站选配不同功能模块，或与人工位或与其他专用设备混搭结合使用，能实现产线的无限扩展，为快速搭建大型生产线提供一站式智能制造服务，搭载 LMES 系统实现离线排产、离线编程、离线生产等，有效解决制造业设备通用性低、故障排除时间长、操作技术门槛高、换线转产不灵活的四大行业痛点。
ADA 智能平台的“智能”体现在设备具有自感知、自学习、自决策、自执行、自适应的功能，具体来看，ADA 智能平台把一道工序做完之后，会自动上传数据，自行分析是否需要调整位移等，可以有效提升产品品质。
3.3 下游应用领域广泛，21 年已获得正式销售订单
公司自 2015 年就开始进行 ADA 智能平台产品的研发，通过多年的经验积累和技术攻关，于 2021 年成功推出 ADA 系列工作平台及多功能模块的智能平台设备，并已获得了正式销售订单。按照公司目标与规划， ADA 智能平台产品未来会成为公司主要的收入来源。
根据公司投资者关系活动记录表（2022.7.14），ADA 智能平台可广泛应用于消费电子、汽车电子、半导体、新能源、智能家居等行业。
目前，ADA 智能平台已经在汽车电子及工控行业得到验证及应用。
预计 ADA 智能平台产品未来两年内有望放量，可进一步拓展 FATP 工序段。
FATP 后段组装工序指完成电子产品主要部件生产后，进行的最后阶段组装及测试过程，因每一代电子产品的结构设计都会发生变化，该段工序的设备均需进行更新迭代和定制化的设计。例如，当手机的摄像头模组增加，相对应的贴装设备、送料设备和视觉检测设备等均需根据摄像头数量及贴装位置变化等因素，进行设计和生产。
因此，FATP 后段组装相较于 SMT 工序而言标准化程度更低，ADA 智能平台在 FATP 工序段具有显著优势。
2018~2020 年，公司 FATP 工序段销售金额占智能制造装备收入的比重分别为 13.22%、9.33%和 11.85%。依 托 ADA 智能组装设备等新产品，2021 上半年，公司 FATP 工序段销售金额占智能制造装备收入的比重大幅提升至 34.36%。
4.1 六成收入来自苹果公司，iPhone 新机创新带来增量需求
公司自2014年进入苹果产业链，深度参与苹果公司新产品的工艺验证项目并获得正式订单，与苹果公司及其 EMS 厂商的合作保持稳定态势。
公司为苹果公司提供的智能制造装备已广泛应用于手机、TWS 耳机、电脑、手表等产品的多个工序段的生产制造中，实现了对诺信等其他国外高端点胶机厂商的替代。
2018~2021年，苹果及其 EMS 厂商的销售占到公司营收 60%左右，是公司重要且优质的客户。与此同时，公司也与包括歌尔股份和立讯精密等苹果产业链客户建立了稳定的深度合作关系。
苹果 iPhone 在全球智能手机市占率位居第一。
2022 上半年，苹果是智能手机 TOP5 企业中唯一实现连续两个季度正向增长的厂商，体现了 iPhone 产品较强的韧性。
根据苹果 2022 年第三财季财报（即 2022 自 然年二季度），iPhone 实现销售收入 406.7 亿美元，同比增长 2.8%，实现连续两季度逆市增长；在消费电子传统淡季以及供应限制的背景下，iPhone 出货量 4460 万部，安卓品牌更换为 iPhone的用户创下新高。
iPhone 新机发布，Q4 或迎来全年销售高点，从而带动 iPhone 出货量上升及苹果公司产能需求扩张， 预计将增加对公司设备采购量。
苹果在高端手机市场的主导地位正变得越来越稳固，苹果公司及其 EMS 厂商对智能制造装备的采购需求还将继续对公司经营业绩产生重大影响。
Q4 进入消费电子销售和备货旺季， iPhone 新机的发布对销售的拉动值得期待，苹果对公司流体控制设备的采购量有望继续增长。同时，每一代产品的工艺变更幅度，直接影响了客户采购全新工艺水平设备的需求。
iPhone 产品更新换代带来的工艺变更也将为果链厂商带来增量需求，公司有望凭借等离子设备、ADA 智能平台等获得苹果更多工艺段的订单、替代有关工艺段其他供应商，使得公司的供应份额上升。
4.2 新兴领域拓展顺利，优质非苹果链客户持续丰富
中国精密流体控制设备细分市场中，起步较早且竞争激烈的消费电子逐渐趋于稳定发展态势，半导体产业处于快速增长阶段，新能源和光伏领域属于新兴领域，未来具有较强的增长潜力。随着新能源汽车和电动车市场快速发展，精密流体控制设备在动力电池领域的体量和增速则呈现持续增长趋势。
根据头豹研究院，2020 年中国精密流体控制设备在新能源光伏和电池领域的市场规模为 33.60 亿元，预计 2025 年将上涨为 83.90 亿元，5 年间年均复合增长率可达到 20.08%。
公司以消费电子为切入口，将下游应用领域逐步拓展至增长动能更强的半导体、光伏、动力电池、汽车电子等领域。
随着国内通用市场的开发力度加大，公司非苹果产业链客户类型不断丰富。根据公司投资者关系活动记录表（2022.6.15），公司已积累了一批优质的非苹果产业链客户，且覆盖了除消费电子外多个终端应用领域。
其中在新能源领域，公司客户有亿纬锂能和宁德时代；智能家电领域有海尔智家和美的集团，均为合作多年客户；在汽车电子领域，主要客户有加贺电子以及和而泰；在工业控制领域，代表客户有汇川技术和四方光电；在通信领域有中兴通讯；在消费电子领域，有闻泰科技和维沃控股；半导体行业，代表客户有乐依文（联测优特半导体）等。
我们根据公司产品结构、历史业绩及市场空间情况，对公司 2022-2024 年盈利预测核心假设如下：
流体控制设备：公司点胶机是公司营收占比最大的产品，历经多年发展，公司的点胶机在定位精度、重复精度和运行速度方面，已与美国诺信等全球领先的流体控制设备企业保持一致水平，进口替代能力强，未来有望保持稳健增长。
2022 上半年因订单确认节奏出现下降，营收有一定波动，预计下半年将有所回升。同时，随着苹果 iPhone 14 新机发布，Q4 或迎来全年销售高点，从而增加对公司流体控制设备采购量。
我们预计该部分业务 2022-2024 年实现营业收入 4.90、5.92、7.30 亿元，同比增长 13.36%、20.82%、23.31%，综合毛利率分别为 63.27%、63.34%、63.70%
配件及技术服务：随着公司已售设备增多，客户配件更换、操作培训、定期检查、维护保养、故障分析、设备改造升级等需求也将持续增加。
我们预计该部分业务 2022-2024 年实现营业收入 2.05、2.85、3.90 亿元，同比增长 47.39%、39.02%、36.84%，毛利率分别为 62.93%、62.81%、62.82%。
等离子设备：随着公司对半导体领域的持续拓展，等离子设备销售收入有望稳步提升。与此同时，2022 上半年，苹果加大了对公司等离子设备的采购，随着苹果 iPhone 14 新机发布，Q4 或迎来全年销售高点， 预计进一步增加对公司等离子设备的采购量。
我们预计该部分业务 2022-2024 年实现营业收入 0.24、0.32、0.41 亿元，同比增长 194.83%、30.61%、28.13%，毛利率分别为 72.24%、72.81%、72.68%。
固化及其他设备：预计固化设备保持稳定增长，新品 ADA 智能平台在通过大客户工艺验证并完成方案对接后，2023 年有望迎来放量，逐步在 FATP 工序段实现市场份额扩张。
FATP 后段组装相较于 SMT 工序而言标准化程度更低，ADA 智能平台在 FATP 工序段具有显著优势。
我们预计该部分业务 2022-2024 年实现营业收入 1.15、2.40、4.50 亿元，同比增长 138.84%、108.70%、87.50%，毛利率分别为 47.83%、49.17%、50.44%。
根据上述假设，我们预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 8.35、11.49、16.11 亿元，同比增长 32.9%、 37.7%、40.2%；分别实现净利润 1.95、2.60、3.51 亿元，同比增长 27.6%、33.6%、34.7%；对应 EPS 分别 为 2.41、3.22、4.34 元。
以 10 月 13 日收盘价 55.60 元计算，对应公司 2022-2024 年 PE 分别为 23.1、17.3、12.8 倍。
对苹果产业链依赖较高的风险；下游应用领域较为集中的风险；下游需求周期性波动导致业绩下滑的风险；宏观经济波动及国际贸易冲突加剧的风险；新冠疫情影响的风险等。
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