来源:开源证券研究所(ID:quanshangcn)
作者:黄泽鹏
“Oh My God，买它买它！”
在这个“颜值经济”当道的时代，有趣的灵魂固然重要，好看的皮囊同样珍稀。一句魔性喊话，让无数消费者疯狂下单！从“延续青春”的永恒追求，到“表达自我”的个性化渴望，化妆品已从“可选”变为“刚需”。
当下化妆品江湖，国际大牌引领潮流依旧，国货美妆也凭借“国潮爆款、社群营销、网红带货”赋能，厚积薄发，加速崛起。
01
化妆品行业目前有什么发展特点？
1、行业概览：“颜值经济”当道，化妆品消费从“可选”变成“刚需”，四千亿大市场持续高景气。
化妆品定义为对人体表面有清洁、保养、美容修饰等作用的产品统称，包括美容及个人护理用品。消费升级背景下，化妆品消费逐渐由“可选”变为日常生活“刚需”，2018年行业规模已超过4100亿元，同比增长12%，增速高于其他可选消费品类。行业分类方面，化妆品可分为美妆和个护两大类，其中美妆作为“颜值消费”代表，近年增长迅速。
▼ 化妆品行业可细分为美妆和个护等板块，覆盖大众和高端市场
数据来源：欧睿咨询、各品牌官网、开源证券研究所
2、产业链：包括研发生产、品牌、经销、终端零售和消费者，其中品牌端是利润核心环节。
1）研发生产端：主要有品牌自主研发生产和代工两种模式；
2）品牌端：拥有重要定价权，根据其品牌溢价能力确定化妆品批发价和终端零售价；
3）经销商/代运营商：国内较知名电商代运营企业有壹网壹创、丽人丽妆等；
4）终端零售：线上包括各类电商平台，线下包括日化专营店CS、超市及大卖场KA、百货专柜和单品牌店等；
5）消费者：年轻化、高端化趋势明显，潜在消费空间广阔。
全产业链来看，品牌商由于拥有核心产品研发技术和有针对性的营销投入，品牌溢价空间较大、盈利水平较高。
▼ 化妆品产业链一般包括研发生产端、品牌端、渠道端、终端零售和消费者等环节
资料来源：开源证券研究所
3、竞争格局：高端市场国际巨头领先，大众市场国产品牌崛起。
我国化妆品行业CR10仅有39%，相比于韩国（CR10为67%）、美国（CR10为61%）等发达国家，行业集中度较低、长尾效应显著。
具体来看，国际品牌凭借历史积累和品牌优势，在高端美妆市场占据主要地位，而在大众美妆市场，国产老牌复兴、新锐品牌崛起，“不以出身论品牌”成为新常态。
2018年化妆品市场占有率TOP10公司中，国产品牌已占三席，分别为百雀羚、上海上美和伽蓝集团。参考国际化妆品巨头发展经验，哪些国产品牌最终能脱颖而出，很大程度上将取决于在研发、渠道和营销等核心竞争要素方面，是否能形成自身的核心优势，从而抓住消费者心智，最终转化为品牌沉淀。
▼ 我国化妆品行业市场集中度持续下降，国际巨头仍占据主导地位，但国产品牌市占率在提升
数据来源：欧睿咨询、开源证券研究所
02
化妆品行业的核心竞争要素是什么？
从中外化妆品行业发展经验来看，研发、品牌、渠道和营销是主要的竞争要素。
其中，研发是化妆品明星产品打造和品牌塑造的核心基础。渠道是品牌触达消费者的窗口，近年来线上渠道占比持续提升：除传统电商外，社交内容电商、直播电商等新兴渠道也在快速崛起。
渠道变革也带来营销模式创新：在传媒去中心化背景下，品牌方通过明星代言、KOL种草、直播带货等“组合式营销”发力，实现爆款打造和品牌建设的目标。
整体来看，国际品牌在研发和品牌端优势明显，但渠道和营销端的创新变革，也为国产品牌提供了弯道超车机会。
1、研发是化妆品明星产品打造和品牌塑造的核心基础。
化妆品研发需投入大量人力物力，但如果有所发现和创新，将成为打造经典产品和迭代更新的强大推动力。以雅诗兰黛小棕瓶为例，其主打“细胞修复”概念，首次将生物发酵技术和酵母提取物应用到化妆品中，从1982年诞生至2013年推出“细胞代谢净化科技”，前后三十年时间历经六代更新升级，在坚持损伤DNA修复研究基础上，同时不断补充发酵新原料、完善产品主打功能，最终锻造成为了雅诗兰黛的明星产品。目前，国际品牌在研发领域具有先发优势，而国产品牌也在加速追赶之中。
▼ 三十余年DNA研究、六代革新打造雅诗兰黛明星产品“小棕瓶”
资料来源：雅诗兰黛官方微博
2、渠道是化妆品品牌触达消费者的窗口。
化妆品线下渠道包括商超、百货、CS和单品牌店等，线上渠道主要为电商平台。其中，商超渠道主要指沃尔玛、家乐福等超市及大卖场；百货渠道主要通过设立专柜树立品牌形象并提供体验；CS渠道以屈臣氏、丝芙兰等为代表，门店通常会与多个品牌进行合作；单品牌店则是以独立品牌门店形式突出品牌形象并提供更全面的单品牌服务。线上渠道主要包括各类B2C、C2C平台、垂直电商平台和团购网站等。
根据欧睿咨询2018年统计数据，从渠道规模占比来看，电商渠道已超越商超渠道成为化妆品第一大渠道，占比达到27.4%；传统线下商超/百货渠道下降至24.5%/18.1%；专营店渠道则保持平稳上升趋势，占比达到19.9%。
▼ 化妆品行业：多渠道协同发展，覆盖不同定位人群
数据来源：欧睿咨询、开源证券研究所（*表中CS渠道市场份额数据包括涵盖单品牌店）
3、营销模式创新多元，抓住消费者心智实现品牌和流量沉淀是核心。
2010年以前，化妆品行业的营销模式主要集中于纸媒等传统媒体，外资品牌优势明显；2010年以后，随着电商渠道崛起和丰富新媒体出现，传媒去中心化的结果是社会核心影响力从传统垄断媒体迁移到各个分散的社交媒体平台（两微一抖、小红书、B站、快手、淘宝直播等），营销打法也趋向多元化和数字化：
1）明星代言、综艺冠名和影视植入等成为泛娱乐化时代的组合营销标配，粉丝经济仍有市场；
2）微博等新媒体营销崛起，品牌商纷纷入驻小红书等社交电商进行种草、推广；
3）短视频/直播电商发展，李佳琦等头部网红主播带货成为化妆品营销利器。
相较传统媒体而言，新兴营销模式更注重与消费者之间的互动交流，以更低营销成本传递品牌定位和形象，强化消费者对产品的体验和认知，以此达到品牌建设和爆款打造的目标。
▼ 微信、微博、小红书、抖音等成为热门营销投放平台
资料来源：微博、微信、小红书、抖音等APP、开源证券研究所
4、从国际经验来看，通过并购与孵化打造品牌矩阵、建立化妆品集团是最终方向。
国际化妆品巨头欧莱雅本身为洗护领域龙头企业，在发展历程中先后利用并购与自身孵化等多种方式切入美妆领域，目前已拥有500多个子品牌，并建立了包含多档次、多品类的品牌矩阵。
目前，以珀莱雅、丸美股份、上海家化等为代表的中国化妆品企业，也积极通过外部参股控股、合资、代理和内部孵化等模式，拓展细分赛道、布局新锐品牌，向着综合性集团方向发展。
▼ 欧莱雅通过持续并购不断打破营收天花板、一步步发展为综合性化妆品集团
资料来源：欧莱雅公司公告、欧莱雅官网、开源证券研究所
03
展望未来，化妆品行业还有哪些增长驱动力？
低线红利、美妆意识觉醒和社媒营销驱动创造新的行业成长空间。长期来看，我们认为我国化妆品行业仍有广阔成长空间：
首先，低线消费升级，下沉市场仍有增量红利；
其次，随着新生代美妆意识觉醒（从“延续青春”到“表达自我”），市场呈现出群体年轻化、品类多样化和诉求功能化等趋势，内生增长动力强；
第三，在传媒去中心化背景下，品牌方在社交电商、短视频直播等新型社媒平台“组合式营销”发力，实现了对消费者的更深、更广触达，美妆开始融入消费者日常生活，营销挖掘出新的消费需求；
未来，随着行业竞争主题进入会员精细化运营阶段，私域流量的沉淀和转化，还将创造更大的增长空间。
1、小镇青年的化妆品消费潜力可期，品牌纷纷下沉市场，触摸低线城市的广袤天地。
近年来，我国城镇化持续发展、低线城市人均收入水平显著提高。考虑到低线城市房价低、生活节奏慢、压力小，同时下沉用户闲暇时间相对充裕，也更热衷社交活动和炫耀性消费，因此未来“小镇青年”在化妆品领域的消费意愿和能力，存在很大的开发潜力。
根据Quest Mobile数据，2019年双十一各电商平台的新增用户中，有60%以上来自下沉市场。根据阿里妈妈《下沉市场洞察报告》，包括美妆在内有77%的品类在三至六线城市的成交额增速超过了一二线城市。
▼ 双十一电商APP新增用户主要来自下沉市场
数据来源：Quest Mobile、开源证券研究所
2、新生代消费群体美妆意识觉醒，护肤彩妆是“延续青春”，更是“表达自我”。
“颜值经济”背后反映的是当代国人生活水平不断提高之下对美的不懈追求。80、90、00后等新生代已成为美妆市场主流消费群体，他们更加重视形象管理，自我意识更强，会将妆容看作一种个人情感和性格的表达方式。可以说，美妆意识觉醒的背后，是“延续青春”的客观生理需求，也是“表达自我”的主观心理渴望。
随着新生代美妆意识觉醒，当下我国化妆品市场，也呈现出了消费群体年轻化、品类多样化和诉求功能化等三个重要趋势特征：
1）消费群体年轻化具体表现为首次接触提前、青年成为消费主力以及年轻男性美妆需求增加；
2）消费品类多样化体现在单个消费者在美妆消费品类的不断拓展、延伸；
3）消费诉求功效化体现在消费者会依据自身年龄、肌肤状态和诉求挑选更有针对性的功能性产品。
▼ 单个消费者美妆品类需求在拓展、延伸
资料来源：凯度数据、开源证券研究所
3、“粉丝经济 社媒营销 技术赋能”有望持续刺激消费者美妆需求进一步增加。
1）粉丝文化下，流量明星合作“同款”引导“己悦者”为爱买单，深度开发流量经济；
2）新型社媒电商普及和“货找人”营销模式创新，进一步将美妆融入消费者日常生活；
3）技术创新：大数据分析赋能下，从“消费心理学”到“消费行为学”的营销模式升级，私域流量的沉淀、运营与开发。
其中，社交电商、直播等新兴社媒平台打通了信息和购买渠道限制，通过“货找人”挖掘更多需求。随着移动互联网和新型社交媒体平台发展，商品信息在消费者之间的传递速度加快，实现了更深、更广的触达，客观上加速了美妆知识的普及和产品的营销转化。
明星、网红等在社交媒体传播分享护肤体验和知识（同时“种草”），也更容易让消费者产生购买冲动。直播电商代表如2019年大火的“口红一哥”李佳琦，创下1分钟售罄14000支口红记录，其个人代表用语“Oh My God，买它买它”也成为了社会年度流行语。
对于消费者而言，关注社交平台上美妆达人的开箱、种草、测评，或者观看直播平台上头部主播的带货直播，既是获取有用商品信息，又是日常休闲娱乐。
本质上来看，内容、社交和电商的创新结合，打破了传统零售行业“人找货”的模式，而通过“货找人”来引导消费者（非计划）购物。成功的内容营销挖掘出了更多的消费需求。
▼ 直播电商相比传统电商更直观、生动
资料来源：搜狐
04
行业激烈竞争之下，国产品牌能够弯道超车？
“坚持高性价比、主打成分功效 专业机构背书”是国产品牌立足的重要差异化战略。国际、国内比较来看，过去几年，国产品牌在研发和品牌端劣势较大情况下，之所以能对国际品牌优势地位发起挑战，主要在于贯彻执行了差异化的竞争策略，简单总结有三条：
1）主打大众市场、坚持高性价比战略，吸引低线城市年轻消费者：国货彩妆完美日记，选用欧美、日韩大牌产品生产工厂作为代工厂，在保证了相近的产品品质前提下，价格仅为国际品牌的1/7-1/2，叠加覆盖全渠道的组合式营销，构筑了较强的市场竞争力。
2）成分党兴起、消费者对护肤品成分重视程度提升（美白成分“烟酰胺”，百度搜索指数2018年以来迅速上升），国产新锐品牌主打特色成分，以功效化优势弥补品牌效应不足：HFP每一款产品都以核心成分和功效来命名，连续三年荣登天猫双十一“亿元俱乐部”。
3）主打医药背景，有医学院、临床等专业机构背书的功能性产品更容易获得消费者信赖：2019年双十一当天，医学护肤品牌“薇诺娜”实现全渠道销售额7.2亿元，同比增长80%。
▼ 美白成分“烟酰胺”的百度搜索指数2018年以来迅速上升
数据来源：百度指数（注：图中字母表示该词条登上新闻头条的时间点）
展望未来，“国潮风 快迭代 下沉市场”将为国产品牌创造弯道超车的重要机会。
我们认为，行业的蛋糕足够大，而在未来市场竞争中，国产品牌有望凭借几大本土化竞争优势，实现对国际品牌的替代和超越：
1）民族自信力提升，“中国风”有望成为下一个风口：故宫文创联合润百颜（华熙生物）推出的国宝色口红，上市当天就卖断货下架。
2）国产品牌决策机制灵活，在行业产品迭代加快趋势下，有望扬长避短，借助创新营销优势以“国潮 美妆”打造爆款，既抢占年轻市场，也将逐步转化成品牌沉淀；
3）面对增速更快的下沉市场，国产品牌在CS渠道布局和新型社媒营销方面更是轻车熟路，在小镇青年的心智占领方面已悄然占据先机。
05
国货美妆主题有什么好的投资标的？
我们看好化妆品行业的发展前景，以及国产品牌中孕育发展出世界级化妆品集团的空间和机会。国货美妆主题受益标的包括珀莱雅（大众护肤龙头，线上优势结合爆款策略持续高增长）、丸美股份（卡位眼部护理高端赛道，电商重点发力）、上海家化（玉泽表现亮眼，换帅带来渠道营销转型升级）和御家汇、青松股份、华熙生物等。
▼化妆品主题受益标的：珀莱雅、丸美股份、上海家化等
数据来源：Wind、开源证券研究所（收盘价日期为2020/6/2，EPS和PE均为Wind一致预期预测数据）
风险提示：宏观经济下滑，影响可选消费需求；受疫情影响，化妆品线下渠道恢复缓慢；行业竞争加剧，公司新品类、渠道拓展不及预期。
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