本文首发于：如是金融研究院。
在2015年时有人曾预测，“十年后中国房价最高的不是北京也不是上海、深圳、厦门，而是海南”，这种说法虽然有些绝对，但似乎不无道理。2018年国家赋予海南自贸港的战略定位，海南正迎来继1988年建省办经济特区和2009年国际旅游岛上升为国家战略之后跨越式发展的第三次机遇。6月1日，再次对海南自贸港建设作出重要指示，指出要把制度集成创新摆在突出位置，自贸港建设范围覆盖全岛。到2025年初步建成自贸港政策制度体系，到2035年成为我国开放型经纪新高地，到本世纪中叶全面建成具有较强国际影响力的高水平自由贸易港。自贸港是中央对海南最高级别的战略支持，是最高水平的开放形态，不只是贸易开放，还要金融开放，想象空间非常大。今年是海南自贸港建设开局之年，建设总体方案的发布有望提上日程，海南成为我国对外开放的新高地指日可待。
目前海南的经济体量虽然与北京上海不可同日而语，但房价涨幅却已向一线城市看齐。2019年，在全域限购实行一年半之际，海南全面放宽落户限制，只要取得居住证并缴纳医疗、养老保险就可以落户。这样不仅可以为自贸港建设吸引人才流入，而且也会增加购房需求，限购政策变相放松的信号已经出现，被抑制许久的市场又开始蠢蠢欲动。后限购时代，海南的房地产市场是否还能延续过去的辉煌？哪些地区还是潜力较大的价值洼地？
1 市场整体投资价值
总体来看，海南市场的投资价值在于两方面，一方面是自然资源的稀缺性和唯一性。海南是国内唯一长夏无冬的热带岛屿，阳光碧海，椰风沙滩，北方人群在海南置业以便冬季度假的需求一直十分旺盛。另一方面是政治优势的突破性和开放性。按照海南被中央赋予新定位，海南不仅要建成一流的海岛休闲度假旅游胜地，更承接建设自贸区、自贸港的政治优势，未来海南或将成为中国服务业对外开放的重要窗口。在具备突破性建设潜力的政策空间下占有稀缺海岛资源是海南投资最大的价值诉求。具体表现为：海南房价在过去十年涨幅国内领先，未来的上涨空间仍较大。
过去十年，海南的房价涨幅已追平一线城市，房价收入比仅次于深圳。2008-2019近十年间三亚、海口的房价累计涨幅分列全国第一第二。从绝对房价上来看，2020年4月三亚、海口均价分别达到3.8万/平和1.7万/平，是2008年的4.4倍和3.6倍，同期上海房价上涨3.3倍，广州房价上涨4.2倍，均不及三亚房价涨幅。但如果从城市经济发展水平上来看，海南与一线城市的差距却在不断拉大。2019年海南GDP总量在全国31省、直辖市、自治区中排名28，三亚以27.6的房价收入比排在上海、北京前面，仅次于深圳。
图表1：过去十年海南房价累计涨幅追平一线城市
数据来源：WIND，如是金融研究院
1）房价上涨的内在逻辑：岛外需求抢占稀缺海岛资源，政治优势提升价格预期
海南的房价是否已经透支？回答这个问题前需要首先明确海南房价上涨的几个基本逻辑：
第一，自然环境特殊：热带气候和滨海资源独一无二，是国内旅游、度假、养老置业首选。海南岛是中国唯一一个占据北纬18度线（国际上称为黄金度假线）的海岛，年平均气温 22~27℃，最冷的一月份温度仍达 17～24℃，光温充足，气候舒适，雨量充沛、森林覆盖率达 61.9%。与东部其他滨海城市相比，海南的气候环境和景观资源也当属稀缺。一是全年无冬，四季均可游览滨海项目；二是在内陆城市饱受雾霾侵袭的当下，海南全年空气质量优良率为94.8%，位居全国第一；三是拥有更加细腻洁白的沙滩和更优良的水质。另外，海南境内海岸线绵长，有大小港湾19个。地热资源（温泉）、生态资源（热带雨林原生地）和海洋资源极其丰富，可充分利用海景资源进行开发建设。依托独特的热带海滨气候和优良的人居环境，海南地产的价格也水涨船高。
第二，区域定位特殊：从国际旅游岛到建设自贸区、自贸港，战略性区域政策出台提升房价预期。一线城市人口体量千万以上，经济规模万亿以上，是国家经济、政治、文化、金融、科技发展中心。而海南的定位是国际消费中心、建设自贸区、自贸港，发展旅游业和服务贸易是重中之重，无论是人口体量还是经济规模都与一线城市有较大距离。海南前期的房价上涨的催化剂是战略性区域政策支持指明未来经济增长点，提振市场预期。从历史房价表现来看，海南房价经历过两次大幅拉升。第一次是2009年公布国际旅游岛定位，房价3个月涨幅达53%，第二次是2018年全岛建设自贸区、自贸港，房价3个月涨幅达11%（虽然限购导致涨幅不及2010年，但也超过过去8年总涨幅）。区域重大战略定位的出台给海南的产业发展提供了新的机遇，也在一定程度上支撑房价在高位横盘企稳。
第三，需求结构特殊：以岛外投资性需求为主，岛内需求基本饱和。一线城市房价上涨的内在驱动力是高收入吸引人口向大都市快速集聚，需求结构中首次置业刚需和首次改善性需求占比超过50%。而海南房价上涨的根源在于稀缺自然环境带来大量对旅游地产的投资性需求，需求结构中岛外购房占比超88%，其中54%为东三省、京津冀地区人群“候鸟型”置业，即冬天来暂住，春天就飞走了。而目前海南户籍人口只有925万，除了海口靠本地人口购房外，其他地区岛内需求基本饱和。这种需求结构导致房价受政策影响的弹性非常大，通常会伴随着政策利好经历短期快速上涨，也会因为限购政策的出台迅速冷冻市场。
第四，供需矛盾特殊：供不应求的基本面短期不会改变，存量地产价值或将重估。这两年海南的新增商品住房供地非常少，2019年海口、三亚商品住宅用地一共只供应了790亩，平均去化周期下降到11个月，如果没有新增供给，按目前的库存只能支撑不到一年半的销售，存量已经见底。而随着“两个暂停”政策的实施，限制土地开发供应，2017年还永久停止了中部生态绿心的对外房产供应，限制海岸线开发。未来新增供给不会太多，一房难求的局面或将出现，而现有存量土地的价值或将重估。
图表2：2017-2018海南土地供给和成交数量显著下滑
数据来源：WIND，如是金融研究院
2）未来房价走势：短期看政策增量，中期看可替代性，长期看产业转换
从市场基质来看，供不应求的局面决定海南房价仍有一定上涨空间，但这种上涨空间短期内会被全域限购政策抑制。因此，未来十年海南房价是将延续过去的神话赶超一线城市，还是会像2010-2018年时期横盘震荡，短期来看取决于区域政策增量变化，中期来看受可替代选择的数量影响，长期来看取决于产业新旧动能转化是否顺利。目前可以看到的是，落户政策放宽变相放开了限购政策，释放的需求对房价上涨提供一定支撑。但是今年3月海南楼市逆势收紧，政策很明显在引进人才的同时不想给房价上涨的预期，未来限购政策不太可能全面放开，边际放松和定向放松是可以期待的。
短期来看，区域政策增量变化是影响海南房价走势的最重要因素。一是自贸港建设政策红利有望升级。海南自贸港的定位是远高于国际旅游岛的，想象空间非常大。自由贸易港是当今世界最高水平的开放形态，放眼全球，知名的自贸港包括中国香港、迪拜港、新加坡港、鹿特丹港、釜山港等，都是全球经济中开放最高的地区，以低廉的通商成本、灵活的金融制度和发达的服务贸易吸引世界各地的货船、人流和资金在此汇集。如果能做到自贸港建设要求的高度，海南有望能实现高度的贸易自由化、建设国际离岸金融中心、国际资产交易中心、发展具有国际竞争力的离岸贸易和税制安排。可以说自贸港战略为海南迎来第三次历史机遇。可以想象的发展方向有：财税改革，包括离岛免税提质扩容；所得税减免以提升竞争力；央地财税调整等等。以及金融改革，包括发展离岸金融；以橡胶和油品期货、金融科技等新兴领域为突破口，实现金融另类创新赶超等等。二是限购政策边际放松，释放房价上涨的空间。短期海南房价走势受限购政策影响非常大。2018年全域限购政策出台，同时从2018年8月开始对商品住宅网签实行严格管理，导致商品住宅成交面积骤减，销售额也迅速下滑，新房市场承压，房价重回横盘。2020年开年受到疫情影响成交出现大幅下滑。2014年房价出现小幅下跌也是因为前期限购极大的抑制了岛外需求。需要关注的是，2019年先是出台新政更大范围放松人才购房政策，后又全面放宽落户限制，只要取得居住证并缴纳医疗、养老保险就可以落户。不仅可以为自贸港建设吸引人才流入，而且也会增加购房需求。
图表3：限购后海南住宅住宅销售面积和销售额均显著下降
数据来源：WIND，如是金融研究院
中期来看，城市的可替代性一定程度上影响海南房价上涨空间。从国内来看，部分滨海城市拥有海湾、沙滩等类似的景观资源，在全域限购政策下对海南市场有一定的替代性，但优缺点也十分明显。例如，北部的滨海城市大连均价1.3万/平米，青岛均价2.3万/平米，房价优势明显，但冬季寒冷，宜居海岸线较短，沙质较差，夏季人满为患。南部的滨海城市厦门气候宜人，海滨资源也比较丰富，但均价达4.3万/平米，比三亚价格更高。与海南距离近的北海均价较低，海景房也不到1万/平米，但城市量级太小，配套落后且交通不便利，居住舒适度较差。
从国际上来看，泰国的普吉岛、印尼的巴厘岛，马来西亚的兰卡威等国际旅游城市与海南也有相似之处，但便利性不高，而且在全球疫情的影响下出国旅游会受到较为明显的影响。再长远一点看，海南旅游发展研究会孙德清曾表示，“国际旅游岛建成了是什么样子？我设想了一下，如果达到现在美国旅游收入第一大州佛罗里达的样子也不错。”如果将海南对标佛罗里达，会发现二者在自然禀赋上非常相似。比如，两个地区均位于国土最南部，年均温度22度左右，气候温暖适宜。同时二者都拥有漫长的海岸线和优质沙滩，蓝天碧水成为吸引游客独特的自然环境。
图表4：海南和佛州在自然禀赋上极为相似
资料来源：WIND，如是金融研究院
但是从房价水平来看，佛州核心城市的房价只有海南的70-80%。在对标城市中，三亚均价37527元/平，迈阿密4069美元/平（合27302元/平）；海口均价16662元/平，奥兰多2004美元/平（合13446元/平）。也就是说佛州的城市房价只有海南对标城市的70-80%，反映出目前海南的发展模式更加依赖房地产，房价比较优势并不明显。如果对比在城市中地理位置、配套设施、建筑面积都相近的房产，三亚要比迈阿密价格多出超100万人民币。
图表5：三亚和迈阿密市中心房产对比
资料来源：如是金融研究院整理
长期来看，产业的新旧动能转换是海南高房价的最主要支撑。目前海南的产业结构对房地产、旅游、石化和海洋产业依赖较重，一方面，这种产业结构与建设自贸区、自贸港的目标不符。另一方面，对标国际知名旅游岛发现，海南的旅游业发展水平仍待提高，且过度依赖房地产的发展模式属于竭泽而渔，对环境造成的破坏与国际旅游岛建设目标背道而驰。未来应在弱化大规模的地产开发的同时，重新集中到旅游主业上来。在产业层面，战略思路一点都没有模糊的玩平衡，定位非常精准务实。明确提出“不能以转口贸易和加工制造为重点，而要以发展旅游业、现代服务业、高新技术产业为主导”，这就是未来海南产业发展的方向，再具体点说，大健康、教育、旅游、科技是核心方向，可以重点关注十大产业：种业、医疗、教育、体育、电信、互联网、文化、维修、金融、航运。当然，书记还是特别强调了“绿水青山就是金山银山”的发展理念，要开发，更要保护，不仅要保护，还要打造成“国家生态文明试验区”。
图表6：对标佛州海南经济发展差距仍较大，未来应着力推进产业新旧转换
数据来源：WIND，如是金融研究院
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