作者：苏杭
出品：洞察IPO
过去几年，资本在口腔护理及医疗领域的投资可谓疯狂。
2021年，通策医疗被冠上“牙茅”之名；时代天使成功登陆港交所成为“医美牙科第一股”。一时间，与牙相关的一切都成了“香饽饽”。
近日，口腔护理产品提供商薇美姿实业（广东）股份有限公司（以下简称“薇美姿”）向港交所递交招股书，拟中国香港主板IPO上市，农银国际、法国巴黎银行为其联席保荐人。
历经了线下地推、电视广告、微商推广等多种营销方式，薇美姿成功坐上了国内口腔护理的第4把交椅，但营收增长乏力，费钱的线下渠道逐渐萎缩，近6年未融资的薇美姿或许面临着后继无力的局面。
销售费用约占收入4成，线下经销商变动频繁薇美姿旗下品牌包括一站式口腔护理品牌“舒客”及儿童口腔护理品牌“舒克宝贝”。
根据弗若斯特沙利文的资料，以2020年全部口腔护理产品的零售额计，薇美姿以5.3%的市场份额在中国口腔护理市场中排名第4。
根据同一来源，薇美姿也是中国最大的儿童口腔护理产品提供商，市场份额为20.4%（以2020年的零售额计）。
2019年、2020年，薇美姿分别实现营业收入16.62亿元、16.16亿元，2020年营收增幅为-2.77%；2021年1-9月营业收入为12.3亿元，同比增加14.78%。
同报告期内，薇美姿的净利润分别为5049.4万元、2.11亿元、-4.94亿元。
去除由于估值增加而产生的具有其他优先权的可赎回注资的账面值变动等影响后，其经调整净利润分别为4819.3万元、1.52亿元、1.29亿元。
据此计算，薇美姿的经调整净利率分别为2.9%、9.4%、10.5%。
Wind信息显示，高露洁2019年-2021年的销售毛利率分别为59.42%、60.82%、59.55%，净利率分别为16.1%、17.36%、13.42%；云南白药旗下口腔清洁用品生产销售子公司2019年、2020年净利率分别为34.7%、35.16%。
与之相比，薇美姿的净利率明显偏低。
报告期内，薇美姿的毛利分别为8.94亿元、9.39亿元、7.72亿元，对应毛利率分别为53.8%、58.1%、62.8%。
不过，这些赚来的钱多半被用在了推广上。
2019年、2020年及2021年1-9月，薇美姿销售及经销开支分别为7.34亿元、6.31亿元及5.08亿元，占相应同期收益的44.2%、39.1%及41.3%。
销售及经销开支中主要包括线下渠道推广开支（包括线下销售产生的推广费用）、线上渠道推广开支（主要包括已付线上平台经营费用）、雇员福利开支、广告开支等。
与“上网”的趋势不同，从费用来看，薇美姿的推广重心依旧放在线下。
2019年、2020年，薇美姿线下渠道的推广开支占总销售费用的比例近半，到了2021年才有所下降。
线下渠道推广开支
图片来源：薇美姿招股书
2020年，由于疫情的影响，薇美姿向线下经销商销售的收入占比由2019年的36.2%降低至29%，2021年1-9月虽没有完全恢复，为33.2%，但仍是占比最高的渠道。
向线下经销商销售收入占比
图片来源：薇美姿招股书
不过，薇美姿的线下经销商却处于频繁变动之中，且数量逐渐减少。
2021年1-9月期内新增115家，终止合作208家，净减少93家，占期末经销商总数量的约15%。
线下经销商数量及变动
图片来源：薇美姿招股书
品牌力不及同行，产品求多研发不足推广费用高企主要是薇美姿的销售策略所决定的。
据相关媒体报道，在创立之初，舒客在沃尔玛、家乐福超市、大卖场等地进行促销活动，请导购员一个一个地为顾客进行体验营销，抢占份额，后来又在大卖场内成立舒客口腔智护中心，猛砸线下渠道。
2011年，舒客签约贝克汉姆为品牌代言人，“贝克汉姆首次代言中国品牌”的噱头也为舒客带来了不小的曝光度。
2014年舒客签约李冰冰等，依靠明星效应通过各个渠道“刷屏”式广告。
2015年，薇美姿进军微商，在当年年初举办了“舒客云端V100微商大咖盛典”，虽然宣布了要“大举进军微商”，但随着微商行业的逐渐式微也没了下文。
近几年，薇美姿除了签约代言人，继续线下促销外，还在小红书、抖音等平台，与网红及KOL（关键意见领袖）合作，结合平台特点推出了很多测评、“种草”类推广。
然而，舒客的品牌力与竞争对手相比仍不算强。
招股书中，薇美姿表示通过创造差异化的产品，来发现及满足未被满足的消费者需求是其核心能力之一。
具体来看，舒客的产品包括成人及儿童牙膏、牙刷、电动牙刷、冲牙器、漱口水、牙线棒、牙贴、口清新喷雾等产品，舒克宝贝的产品包括儿童牙膏、手动及电动牙刷，并无创新品类。
而牙膏赛道上，中药养护有云南白药，抗敏感有冷酸灵、舒适达，而舒客主推的美白功能，也有黑人牙膏、佳洁士等“珠玉在前”。
电动牙刷方面，飞利浦、usmile、欧乐B等品牌占据头部，新品牌层出不穷。
专业口腔护理产品方面，参半、冰泉、BOP等新锐品牌打得火热，在资本市场也取得了多笔融资，而薇美姿仅在2014年及2016年进行过3次融资。
薇美姿在招股书中援引弗若斯特沙利文的资料，表示与中国其他5大口腔护理公司相比，其拥有的子产品类别数目最多。
不过，求多真的是一件好事吗？
报告期内，薇美姿的研发费用分别为2540.4万元、2740.3万元、1188.3万元，研发费用率分别仅为1.53%、1.7%、0.97%。
本就不高的投入分摊到多条产品线上更显微薄，导致的结果或许就是产品存在问题。
黑猫投诉平台上，关于舒客的投诉共有58条，其中有超过10条投诉均表示舒客的电动牙刷存在缺陷，充电口容易进水，造成充电时短路起火，存在安全隐患。
舒客电动牙刷的部分投诉
图片来源：黑猫投诉平台
玩家众多赛道拥挤，已近6年“无资问津”据薇美姿招股书，中国口腔护理市场于2016年至2020年稳定发展，零售总额由496亿元增至884亿元，复合年增长率为15.5%。
未来，随着多元化口腔护理产品渗透率的提高及消费升级，中国口腔护理市场的零售额预计于2025年达至1522亿元，自2020年起复合年增长率为11.5%。
市场很大，但属于薇美姿的却未必广阔。
2020年，云南白药集团主营口腔清洁用品生产和销售业务的子公司为53.87亿元，约为薇美姿的3倍。
更关键的是，在同样受到疫情影响的前提下，2020年云南白药口腔业务营业收入同比增长15.38%，而薇美姿却同比下降2.77%，侧面印证了薇美姿的产品力不敌云南白药。
上有行业老大压顶，下有新兴品牌追赶，留给薇美姿的市场空间并不多。
招股书显示，2014年，君联茂林、惠州百利宏及北京翰盈向薇美姿进行A轮投资合计7500万元。
2016年4月，君联茂林、惠州百利宏及北京翰盈向薇美姿追加A 轮投资合计7500万元。
2016年7月，Oceanview Express、苏州钟鼎及宁波钟鼎向薇美姿进行B轮投资合计约1.33亿元。
企查查研究院发布的《近十年口腔牙科赛道投融资数据报告》显示，2021年仅上半年，中国口腔护理领域就发生融资30次，金额共约17.66亿元。
2021年5月，主打“口香”概念的冰泉获数千万美元A及A 轮融资，百度、贝塔斯曼等投资；
6月，主营口清新喷雾的BOP波普完成1.63亿元B轮融资；
7月，主打益生菌漱口水的参半完成4亿元B轮融资，创新工场、字节跳动参投；
11月，主打高端口腔香氛的清之科研融资完成数千万元Pre-A轮融资...
玩家越来越多，赛道越来越拥挤，已经近6年“无资问津”的薇美姿能否突出重围，此次IPO或为关键一役。
