7月份货币当局的资产负债表显示，中国目前的货币乘数已经超过7.95倍，这会有什么问题吗？当然。2008年美国发生金融危机时，货币乘数9倍。如何计算货币乘数？一般而言，中国多年使用的公式是：货币乘数=M2/基础货币。在当局资产负债表中，基础货币被计为储备货币，而这个储备货币数据，常年维系在32万亿元到33万亿元之间，基本保持不变。这就是说：中国M2供给的增长，全凭货币乘数的不断提高。大致如图1显示，但图1仅仅统计到今年1月份，图中显示去年8月达到7.52倍，而7月已经攀升到7.95倍。
图1：中国M2、基础货币、货币乘数的关系
数据说明：所谓货币宽松，不过是央行刺激信贷的结果。事实是：今年以来，国务院常务会议，以及央行、银保监会的历次会议，都在敦促商业银行加大信贷投放力度。这样做的结果是：央行基础货币基本不变的前提下，单纯依靠银行的贷款变存款，存款再变贷款——如此循环，放大货币乘数。
为什么会出现这样的情况？其实这与保罗·沃尔克当年发明的“单一利率调节”的货币政策方式密切相关。所谓“单一利率调节”的核心要义就是：“不投放基础货币，而单纯依靠货币乘数推高M2”，这是典型的新自由主义理论——金融资本主义时代的产物。但我们需要意识到：中国金融改革恰恰与这样一个时代重合，改革结果难免不打上这个时代的烙印。
但这样一套货币政策方式是否存在问题？2008年金融危机之后，发达国家的央行开始反思，并得出了许多重要结论。第一，什么是金融资本至高无上的金融资本主义？其中一个重要特征就是：以货币乘数推高M2的货币政策方式，实际是把货币发行权和铸币税一并赋予了商业金融机构——金融资本，同时也赋予金融资本以国家控制的权力；第二，金融资本获得货币发行权，实际就获得了一个“神秘的粥锅”，它们可以向粥锅里不断兑水而获得自己所需要杠杆，最终造就了一个接一个的金融危机；第三，金融资本变成独立的“财富再分配”的工具，脱离了为实体经济服务的本源；等等。
我们的研究发现，如此货币发行至少会形成三条“递进”的逻辑线：其一，货币乘数越高，货币流转速度越快，货币流转周期越短，金融短期化越严重，从而导致“不缺资金但缺资本”的金融格局；其二，金融越是短期化，金融市场短期资金需求越大，结果会导致金融规模大大超越实体经济需求，导致金融市场上短期资金规模过大，而适应实体经济需要的资本过少；其三，整个经济社会短期金融投机盛行，而实体经济所需要的金融环境却变得越来越差，其结果必然是所谓的金融、经济一起“脱实向虚”。
这样的逻辑线对不对？需要有关政策当局认真研究。但无论如何，我们严重怀疑“不投放基础货币，而单纯依靠货币乘数推高M2——单一利率调节——货币政策方式”的可持续性，因为它不符合事物发展规律。我们认为：中国经济不断发展、不断壮大，它必须要有足够而符合国家经济体量的国家信用去支撑，这个支撑的核心应当是：以国家信用基础上的主权货币发行，而不是建立在商业信用基础上的货币乘数。
目前，中国货币乘数已接近8倍。如此之高的货币杠杆，会否导致更高的金融杠杆？会否导致更更高的经济杠杆？目前，中国各个方面的杠杆率都非常高，是否与此密切相关？应当看到：“不投放基础货币，而单纯依靠货币乘数推高M2”的货币政策方式，实际是商业信用挤出国家信用，其结果导致商业信用爆炸式膨胀，而国家信用又失去了主权货币发行的支撑，两头儿都将变成杠杆风险。
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