大家好，我是初善君。
万华化学我们都知道，是知名的化工企业，其在MDI行业的竞争力秒杀同侪，并且逐步发展成为我们国家最优秀的化工企业之一。
在之前的文章里，初善君曾经说过，类似于万华化学在MDI行业竞争力的公司，中国巨石算一个。他们的共同特点是行业市占率全球第一、行业盈利能力全球领先、保持非常好的盈利能力，行业周期性弱、上下游或者相关多元化做的非常不错等。
今天我们再来看一家企业，跟万华在MDI行业、中国巨石在玻纤行业的地位差不多，公司在蛋氨酸行业竞争力非常明显，这就是安迪苏。
☆ 蛋氨酸龙头 ☆
先简单看看公司目前的情况。安迪苏是动物营养领域的全球领军企业，公司主要产品包括功能性产品（蛋氨酸、维生素、硫酸铵和硫酸钠）、特种产品（酶制剂、过瘤胃保护性蛋氨酸、有机硒和益生菌添加剂）和其他产品（二硫化碳、硫酸和制剂服务等）。
其中截至2020年底，拥有蛋氨酸产能49万吨，全球市占率接近25%，排名全球第二，国内竞争对手是新和成。
其中维生素产能约5000吨，全球市占率约13%，排名全球第五，国内竞争对手是新和成和浙江医药。
其中特种产品酶制剂、反刍动物蛋氨酸等全球领先，且增长迅速，成为公司收入、利润新的增长极。
从公司收入构成变化来看，功能性产品（蛋氨酸和维生素）营业收入规模稳定，毛利率也较为稳定，2021年上半年实现营业收入41.41亿元，毛利率约36%。特种产品则快速增长，2021年实现营业收入15.43亿元，收入占比从13%增长至26%，且毛利率更高，高达53%。
安迪苏最吸引人的就是高盈利能力。
☆ 安迪苏养成史 ☆
安迪苏原来是一家法国的公司，2006年被中国蓝星集团收购，然后2015年注入上市公司蓝星新材，当年的85%的股权收购价是106亿，2020年完成后续15%股权的收购，价值31亿元。
所以看安迪苏的年报，要从收购完成的2015年之后看起。从历史成长性来看，表现一般，营业收入稳定在110亿左右，扣非归母净利润则有较大的波动，但是很明显，这两年明显转好：扣非归母净利润去年13.72亿，今年上半年8.29亿。
从盈利能力来看，即使在行业低谷时，公司盈利能力也非常不错，2020年毛利率38%，净利率12%，2021年上半年毛利率39%，净利率14%。这么高的盈利能力是初善君最喜欢的冠军企业特点，盈利能力越高，可以给越高的估值。
从盈利质量来看，经营现金流非常优秀了，多年净现比接近2，多年的经营现金流都在25亿以上。
看到这个经营现金流表，初善君第一感觉是公司账面货币资金应该特别多，而且没多少有息负债。
事实上也是，公司有息负债非常少，截至2021年半年报，公司账面有息负债不超过10亿，占总资产的比例约5%。但是公司货币资金只有20亿，占总资产的比例只有10%左右。
公司的钱去了哪里？
☆ 投资、收购和分红 ☆
公司的钱去了哪？
首先是分红。公司保持了较高的股利支付率，2016年到2020年分红总额超过30亿，这是非常难得。
其次是投资。上面提到收购15%的少数股东股权是现金收购的，一共花了31亿。在A股能拿出31亿现金收购公司，且没有用有息负债的也屈指可数。
再看投资现金流，构建固定资产支付的现金流2018年以来都在10亿以上，同时还花了17亿进行收购。
所以公司虽然成长性并不明显，但是公司一直在努力，投资收购双管齐下。就这样，公司也没有使用多少有息负债，保证了公司未来的成长性。
新增产能方面，2019年年报显示，南京工厂新增蛋氨酸产能2万吨，欧洲扩建项目新增5万吨。
2020年年报显示，南京工厂新增3万吨每年，欧洲平台再次新增3万吨每年产能等。当然，最大的看点是南京工厂18万吨液体蛋氨酸产能，投资额高达33亿，预计2022年投产，届时与赢创的差距进一步缩小。
公司的战略很简单，通过投资继续做大做强蛋氨酸板块，成为全球第一，通过投资和收购并举，发力特种产品板块。
公司的成长性慢慢显现出来。
☆ 蛋氨酸行业 ☆
蛋氨酸又被称为甲硫氨酸、甲硫基丁氨酸，是构成蛋白质的基本单位之一，是必需氨基酸中唯一含有硫的氨基酸。蛋氨酸主要用途为禽类和猪饲料的添加剂，将其加入饲料中，可以促进禽畜生长、增加瘦肉量和达到缩短饲养周期的效果，显著降低禽畜饲养成本。
据博亚和讯统计，2019年全球蛋氨酸需求大约在145 万吨左右。“十三五”期间，全球蛋氨酸的消费增速大约在 5-6%，最近两年，因为非洲猪瘟等原因，蛋氨酸的需求增速约在 7-8%。我国蛋氨酸需求则在35万吨至40万吨之间，保持较快的增速。
产能上，随着中国玩家的入局，产能增长迅速，2020年产能约200万吨。
由于供应充足，蛋氨酸价格整体呈下降趋势，目前价格不到2万每吨，2014年曾经到过10万每吨，算是多年的周期底部。
☆ 行业竞争 ☆
全球蛋氨酸的产能主要集中在赢创、安迪苏、诺伟司、住友、紫光、希杰、伏尔加、新和成八家生产商。其中新和成和宁夏紫光是新进入的参与者。根据目前的产能规划，2023年左右，安迪苏市占率将提升至27%，与赢创并驾齐驱，新和成将成为行业第三，市占率达到12%。
这一切的前提是新建产能都能顺利投产，比如安迪苏的18万吨，新和成的15万吨产能等。
虽然这几年紫光和新和成进入行业成功，看起来是不是行业壁垒比较低？其实不是的，蛋氨酸行业属于高竞争壁垒，一是高科技专有技术、愈发严格的监管许可和授权、国家和地区环境及卫生安全法规要求、获得关键中间体原料能力，二是提升蛋氨酸生产能力所需的巨额资本投入。
从资本投入来看，新和成一期的单吨投资额在高达4.4万，当然，随着掌握相关技术，二期单吨投资额下降至2.16万元。
☆ 涨价来了？ ☆
据行业网站消息，全球蛋氨酸行业巨头赢创自9月14日起上调饲料级固体蛋氨酸报价8%，这是8月下旬以来的第二次上调，近期价格的上涨主要受原材料价格和运费上涨推动。
从产业链来看，蛋氨酸上游包括天然气、硫磺、甲醇、丙烯等等，全部都在涨价。换言之，成本端也支持蛋氨酸涨价。
即使不涨价，安迪苏周期底部也有单季度4亿利润。
如果价格涨起来，每涨1000元每吨，年化利润增厚5亿，业绩弹性非常大。典型的向下空间小，向上空间不错的企业。
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