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【房地产-江宇辉】行业进入低配，持仓集中度提升
【通信-武超则】华为投资鲲鹏产业生态，加速国产化进程
【传媒-崔碧玮】斗鱼上市&快手高调进场，游戏直播巨头之争或许才刚刚开始
【轻工&农业-花小伟】劲嘉股份(002191)买入：19H1业绩扎实符预期，烟标稳，彩盒增，新型烟草新蓝海
【医药-贺菊颖】老百姓(603883)买入：泽星投资清仓减持，战投引入提上日程
【社服-贺燕青】海底捞(06862.HK)买入：详拆海底捞单店盈利模型
【纺服&零售-史琨】永辉超市(601933)增持：业绩高弹性符合预期，新业态发展正蓬勃
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行业进入低配，持仓集中度提升
江宇辉 | 中信建投房地产行业分析师
（一）地产股基金持仓同比有所提升，但环比连续两季度下行，成为相对低配行业
2019年二季度，房地产板块的基金持仓总市值达到868.34亿元，相较于一季报环比降低14.69%，持仓比例来看，二季度基金重仓持股中房地产板块占股票投资市值比重为4.15%，虽然相较18年同期的3.6%同比提升了15%，但较今年一季度的4.97%环比下降了16.57%。同时相对标准行业配置比例来看，地产板块的超配比例为-0.06%，18年三季度以来连续三个季度的超配情况并未得到延续，重新成为相对低配板块。
（二）TOP5持仓集中度提升，个股分化加剧
从重仓股持仓情况来看，公募基金持仓市值高于5亿元的地产股共有9支，相较于一季报减少4支。持仓市值Top 5的地产股分别为保利地产、万科A、华夏幸福、中南建设、新城控股，Top 5总持仓市值为341.5亿元，相较一季度降低11.77%。其中保利地产和万科A的持股市值超过百亿。持仓市值Top 10的地产股总持仓市值为413.2亿元，相较一季度降低14.81%。Top 5总持仓市值降幅低于Top 10和整体板块，持仓集中度有所提升。
（三）整体持股基金数量滑落，绿地、中航善达逆势增加
从季度重仓个股的持股基金数量变动来看，在公募基金披露的59家房地产企业持仓情况中，平均持股基金数量为21.68只，环比一季度下行37.2%。重仓持有数量高于5只基金的共有22只地产股，较一季报期减少6只，重仓持有数量高于10只基金的共有14只地产股，较一季报期减少5只。
（四）持股集中度重归回升
从持股市值集中度的角度来看，2019年中报房地产行业持股市值Top 5的地产股在行业内占比达到37.5%，较一季度末提升3.5个百分点，延续了2016年以来集中度提升的趋势。龙头地产股更加得到机构资金认可。
（五）陆港通配置总量提升但比值略降
从陆股通持有地产股趋势来看，截至2019年二季度末，陆港通基金持有地产板块总市值达到84.5亿元，相比于一季度末规模增长12.07%，相对标准行业配置比例，二季度地产板块低于行业标准配置0.18个百分点，低配幅度较一季度末收窄0.37个百分点。
投资建议：近期市场流动性边际有所收紧，不同类型房企信用分化再度加大，融资渠道更为畅通，融资成本更为便利的龙头房企和规模房企将更为受益，我们继续看好龙头房企和优质房企的成长空间。
执业证书编号：S1440517120002
华为投资鲲鹏产业生态，加速国产化进程
武超则 | 中信建投TMT首席分析师
（一）华为携生态伙伴发展鲲鹏计划，关键IT计算领域均实现国产化
此次鲲鹏计算产业发展峰会由中国电子技术标准化研究院、华为联合主办，大会核心内容是华为携手生态伙伴为各行业提供基于鲲鹏处理器的IT基础设施及行业应用。
华为是目前IT计算上自主可控最完善，技术最强的厂商之一，核心技术已经可以不依赖海外厂商完全做到独立：芯片端CPU（鲲鹏）替代Intel、AMD；AI芯片（昇腾）替代英伟达、AMD；操作系统鸿蒙可应用于PC、手机以及物联网等各领域实现对Windows和安卓等操作系统的替代；数据库高斯不但适用于云数据库，同样也可用于线下生产环境，可实现对Oracle的替代。几大最为核心的IT计算领域均实现了国产化突破。
（二）五年投资30亿将协助生态伙伴技术提升，加速国产化之路
华为计划在未来五年内投资30亿元来发展鲲鹏产业生态。鲲鹏生态涉及到的合作领域众多，包括：服务器与部件、虚拟化、存储、数据库、中间件、大数据平台、云服务、管理服务、行业应用9大领域。其中服务器与部件以及行业应用两大领域市场空间最大，同时也是与华为最为互补的两大领域。
首先从服务器与部件领域来看，市场空间在4000亿以上。服务器是任何IT产业发展的基础，虽然服务器已经实现了国产化，但是服务器中最核心、成本最高的CPU基本来自海外厂商Intel等，在中美关系紧张的情况下，国内服务器厂商容易受到美国制裁，例如此前美国将服务器厂商中科曙光列入实体清单。因此我们认为华为与服务器厂商的合作不仅能降低国内服务器厂商的成本（预计鲲鹏芯片比Intel便宜）而且能提高服务器的国产化率从而实现服务器完全自主可控。
（三）此外，从行业应用来看，市场空间约2000亿。
华为自身业务基本不涉及行业应用软件开发，与行业应用厂商是完全互补的关系，未来相关生态伙伴依托华为打开更广阔的市场空间。
以ERP行业为例，目前我国高端ERP市场主要被SAP、Oracle占据，国内厂商很难进入超大规模的公司。例如，华为、中石油目前主要的ERP系统采用Oracle、国家电网主要提供商是SAP。此次鲲鹏计划，国内ERP龙头用友网络是华为的合作伙伴之一，其主要任务就是与华为服务器一起为客户提供从应用到服务器完整的自主可控的ERP系统，目前用友已经完成了NCCloud等产品和华为基础设施如华为数据库、鲲鹏云等产品的适配工作。
未来ERP系统有望率先应用与华为内部，并且依托华为提升自身技术实力从而进入市场空间更广的高端ERP市场，实现对SAP、Oracle的替换。此外其他本身技术水平具备与海外巨头竞争实力的厂商将通过华为海外渠道开拓海外市场，例如长亮科技。
执业证书编号：S1440513090003
斗鱼上市&快手高调进场，游戏直播巨头之争或许才刚刚开始
崔碧玮 | 中信建投传媒行业分析师
（一）斗鱼IPO前首次实现季度盈利，货币化力度显著加强。
1Q19斗鱼首次实现季度盈利，录得净利润1815万元，但经营利润依然为负，季度内亏损4850万元。1Q19实现整体盈利的部分原因为业绩期内确认了较大额度的汇兑收入和利息收入。1Q19斗鱼明显加强了货币化力度，单季营收同比增长123.4%达到14.89亿元，毛利率同比提升9.9pct至13.6%，各项运营费率也达到历史最低点。在“开源节流”的背后，我们看到斗鱼在运营层面重点加大了移动端用户的扩张和用户付费率的提升，虽然ARPPU在1Q19有小幅下降，但活跃用户付费率水平在1Q19大幅提升至3.8%。
（二）斗鱼vs虎牙禀赋相异，差距趋于缩小。
带有YY基因的虎牙在公会运营上更加轻车熟路，由游戏直播流量向娱乐直播导流更加顺利，财务表现优于斗鱼。而斗鱼在游戏直播赛道上更加注重对头部资源的把控，以重金网罗了更多的顶尖级游戏主播和赛事资源，平台整体用户规模更大且“游戏直播”调性更浓。从财报呈现数据来看，虎牙单季度营收持续高于斗鱼，但两者差距趋于缩小；斗鱼通过在移动端发力，季度移动MAU也在快速追赶虎牙；此外用户付费率以及付费值与虎牙的差距也在拉近。
（三）短视频巨头快手入局，游戏直播江湖或风云再起。
恰逢IPO前夕，短视频巨头快手推出“百万游戏创作者扶持计划”，并宣布移动端游戏直播DAU超过3500万、游戏段视频DAU已超过5600万。与斗鱼、虎牙通过布局产业核心资源（顶尖主播、重要赛事版权等）吸引用户的方式不同，快手则通过其短视频流量向游戏直播进行导流，中长尾流量是快手眼下优先抢夺的资源。考虑到斗鱼、虎牙的活跃用户增速已明显放缓，针对游戏直播行业核心用户的争夺或已进入尾声。
快手通过自身平台流量优势加速布局游戏直播中长尾流量，可能在一定程度上影响斗鱼和虎牙未来在这一领域的发展。相应地，当体量更大也更加“财大气粗”的快手在游戏直播领域完成了其阶段性目标后，未来很有可能在头部游戏主播、赛事版权等电竞核心资源上与斗鱼、虎牙正面相争。游戏直播行业的巨头之争，或许才刚刚开始。
风险提示：新兴互联网娱乐内容抢占用户时长，主播分成或签约成本进一步提高，用户付费率或付费额提升不及预期等风险。
执业证书编号：S1440518090002
劲嘉股份(002191)买入：19H1业绩扎实符预期，烟标稳，彩盒增，新型烟草新蓝海
花小伟 | 中信建投轻工&农业首席分析师
（一）烟标优化稳健，彩盒维持高增，19H1业绩稳增
2019上半年，公司围绕三年规划（2019年-2021年）深耕大包装产业。烟标主业持续夯实，酒包和其他社会产品包装稳步发展，新兴产业培育取得突破，推动公司业绩保持良好双位数增长，19H1实现归母净利润4.66亿元，同比增长22.86%。
烟标主业稳步增长。公司把握烟草行业稳中向好的发展机会，持续优化产品结构，改善市场工艺，大力拓展新市场及新产品，特别加强对细支烟烟标产品的研发与销售。积极参与各地中烟招投标，继续保持了公司在烟标主业的龙头优势。2019H1公司烟标实现收入13.39亿元，同比增长6.55%。
彩盒产品发力快增。公司通过不断优化产能效率、实施精细化管理、加大市场开发力度等综合举措，推动精品烟酒包装、电子产品包装、快消品包装等彩盒包装领域实现较快增长，特别在中高端酒品包装方面，公司与茅台技开司达成战略合作，申仁包装业务进展顺利。2019H1公司实现彩盒产品实现营业收入3.36亿元，同比增长80.64%。在维持“中华（金中支）”、“南京（九五之尊）”、 “云烟（大重九）”、“茅台醇”、“洋河”等知名烟酒品牌的精品彩盒包装市场份额的同时，持续加大市场、产品开发力度，不断引入新客户拓展新产品。
（二）联手五粮液设立合资公司，持续开拓优质酒包装大客户
2019年4月11日，公司与五粮液集团公司旗下丽彩集团签署战略合作协议；全资子公司深圳劲嘉智能包装与五粮液股份公司核心子公司四川宜宾五粮液精美印务合资设立宜宾嘉美包装，深圳劲嘉智能包装、精美印务分别持股51%、49%。
合资公司成立后，将在烟酒、食品等产品的包装领域进行拓展；同时精美印务承诺将其烟酒包装印后深加工业务，优先交与合资公司“嘉美包装”或劲嘉智能包装合作。五粮液股份公司2018年酒类产量为19.20万吨，按照一般每瓶酒容量为500ml估算，目前五粮液股份纸包装需求规模约为10亿元。合资公司预计今年9月开始达产，未来劲嘉也有望承接五粮液升级产品或全新产品订单，并由合资公司“嘉美包装”进行包装生产制造，预计将有效提升公司酒包业绩。
（三）携手云南中烟与小米，新型烟草持续积极布局
云南中烟目前是全国卷烟产销规模最大的省级中烟工业公司，云南中烟高度重视加热不燃烧卷烟、电子烟、口含烟等新型烟草制品研发，设立了云南中烟工业有限责任公司技术中心深圳研创平台等，具备自主组装烟具、烟油调香、烟油灌注以及电子烟研发制造、集成的完备技术，大力推进新型烟草制品品牌化和产业化发展。公司与云南中烟签署战略合作框架协议，同时劲嘉科技和其子公司成立嘉玉科技，未来会承担云南中烟所有的新型烟草烟具生产。
2018 年 8 月，公司全资子公司劲嘉科技与小米生态链企业米物科技、深圳南桥前海创新基金共同设立嘉物科技（后改名因味科技），今年新产品FOOGO(福狗)已经推出，采用扑克牌概念，首推J、Q、K三个系列产品，K系列已正式发布并在6月18日在京东预售，J系列预计在8月份推出，加热不燃烧产品Q系列预计在今年四季度发布。为公司业绩带来新驱动。
投资建议：我们预计公司2019-2020年营业收入分别为39.03、44.93亿元，同比增长15.68%、15.12%；归母净利润分别为9.10、11.15亿元，同比增长25.43%、22.55%，对应PE为18.5x、15.1x，维持“买入”评级。
风险因素：国内新型烟草政策存在不确定性；行业竞争大幅加剧。
执业证书编号：S1440515040002
老百姓(603883)买入：泽星投资清仓减持，战投引入提上日程
贺菊颖 | 中信建投医药首席分析师
（一）引入战投，多途径减持全部股份，降低市场影响
目前泽星投资持有股份数量为8533万股，持股比例为29.78%，本次减持拟通过集中竞价交易、大宗交易及协议转让方式，减持公司股份合计不超过8533万股，即不超过公司股份总数的29.78%。参考减持新规执行减持操作，其中以集中竞价交易方式减持的比例不超过1%；以大宗交易方式减持的比例不超过2%；以协议转让方式减持的，单个受让方的受让比例不低于公司股份总数的5%。减持价格视市场情况确定。
我们认为：
① 本次泽星投资减持可以理解为引入多名战略投资者，可以为公司业务带来协同效应，保障公司长期发展；
② 考虑泽星投资收益及减持数量，减持方式上估计优先考虑协议转让及大宗交易，而非二级市场集合竞价。
（二）经营健康，稳健增长
公司经营稳健，业绩健康增长。在经营策略层面：
① 针对非院边大店正在逐步开展门店替换工作，实现降费增效的目的；
② 区域聚焦，精耕细作：19年公司梳理出市占率排名靠前的省份，加密省内布局精耕细作，提高当地市占率；
③ 试点开展慢病管理业务模式，提高处方药患者依从度；
④ 发力加盟店业务，轻资产模式扩大品种销售规模，结合品种聚焦战略，逐步提高统采占比，发挥规模优势。我们认为，在多种经营策略转换下，未来公司长期业绩有望迎来加速增长。
盈利预测与投资评级：预计公司2019–2021年实现营业收入分别为118.15亿元、147.05亿元和183.04亿元，归母净利润分别为5.31亿元、6.51亿元和7.95亿元，分别同比增长22.1%、22.6%和22.2%，折合EPS分别为1.86元/股、2.28元/股和2.79元/股，对应PE为29.5X、24.1X和19.7X，维持买入评级。
风险分析：行业政策变动风险；市场竞争加剧；规模扩张进度不达预期；并购门店整合不达预期；商誉减值计提。
执业证书编号：S1440517050001
海底捞(06862.HK)买入：详拆海底捞单店盈利模型
贺燕青 | 中信建投社服首席分析师
海底捞以直营门店扩张为主，其单店的运营效率决定了公司的成长性及盈利水平。在单店运营中，海底捞凭借自身品牌优势、标准化管理运营模式，能够快速实现新店盈亏平衡，并在一年内收回投资成本，这种高效运作下，最终公司能够兑现业绩，这是海底捞能够维持高估值的关键因素。
（一）火锅行业单店运营差异大，关键优势在于品牌
不同档次的火锅单店营收及净利润金额差距较明显，包括火锅单店面积、接待人次及客单价、成本费率水平等。由于原材料、能耗等支出比例在同行业内相对固定，其他指标中，包括租金、员工薪酬占比等弹性指标极大影响了单店的盈利差异。海底捞作为龙头的品牌优势促使其对物业的议价能力较强，整体租金在收入的占比处于行业较低水平。由于餐饮行业的净利率水平较低，海底捞的议价能力在行业里会产生极大的优势。
（二）海底捞成本回收期短，单店运营效率高
根据2018年数据，海底捞平均门店销售额为3641.42万元/年，实现净利润353.86万元/年，单店的净利率水平为9.72%。由于开店速度较快，动态下的门店数据较静态的成熟门店指标有一定差异。对海底捞普通单店盈利及成本结构进行测算，海底捞较成熟单店的净利率约为11.4%，预计投入成本回收期平均约为10个月，资本利用效率极高。在此优势下，海底捞的高速扩张也是充分利用其高投资回报特点，能够在规模、业绩、估值等方面形成正向反馈。
风险提示：餐饮行业政策变化；食品安全及卫生问题；渠道下沉不及预期；扩张速度带来成本及费用压力较大。
执业证书编号：S1440518030002
永辉超市(601933)增持：业绩高弹性符合预期，新业态发展正蓬勃
史琨 | 中信建投纺服&零售首席分析师
（一）业绩符合预期，Q2业绩同增24%
19H1公司收入同增19.7%至411.73亿，归母净利润同增45.02%至13.54亿，业绩高弹性增长符合预期。Q2单季度收入同增21%至189.4亿，归母净利润同增24%至2.3亿。公司收入端增长主因系新开门店数量、老店客流量持续增加，同时预计Q2食品CPI上行亦形成一定驱动。
（二）云创、云商出表提振业绩，预计19H2在前期低基数影响下高弹性维持
H1公司联营的云创、彩食鲜、上蔬永辉投资亏损2.17亿（18H1云创亏损影响业绩1.91亿），确认股权激励费用1.36亿（18H1激励费用3.44亿），剥离彩食鲜确认投资收益1.26亿元。我们测算，公司主业业绩保持中高双位数稳健增长。展望H2，云创云商出表（18H2云创亏损影响业绩约2.4亿）与激励费用减少有望驱动公司业绩维持高弹性增长。
（三）门店持续扩张，Mini小业态加速发展
2019年7月23日永辉超市门店总数797家（官网实时数据），较年初净增86家，全年展店150家门店目标的进程符合预期。同时公司积极探索Mini小业态，预计H1 Mini店展店约400家。目前Mini店业态模型已经打通，小店业态助力公司下沉社区级零售巨大市场，未来永辉大店、小店协同效应有望持续释放。
（四）食品CPI维持高位，利好公司同店增速
2019年4月-6月，食品类CPI同比增速分别为6.1%、7.7%、8.3%，食品类CPI持续维持高位利好商超同店增速。据农业部专家预测，下半年猪肉价格将上涨70%，猪肉价格上涨持续催化食品类CPI上行预期。从历史情况看，永辉超市同店增速与食品类CPI保持较高正相关性，未来CPI上行有望进一步催化公司业绩。
投资建议：永辉作为国内商超龙头，生鲜供应链优势明显，跨区域展业能力领先，伴随云创出表与费用改善，下半年业绩有望维持高弹性。公司积极探索Mini店新业态，布局社区级零售空间广阔。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为24.3、33.3亿，对应PE 39X、29X，维持“增持”评级。
风险因素：消费景气度下行；行业竞争加剧；新业态开展不及预期。
执业证书编号：S1440518030002
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