作者：平凡的色蛮
来源：雪球
格力电器2018年年报印象
这是我第一次比较认真的看格力电器的年报，之前的投资是建立在ROE及增长率持续优秀，再加上一定的情怀以及我认为一直低估的基础之上。看完之后对格力电器的印象还是非常不错，就如标题所说的：依旧非常优秀，主业快速增长，天花板遥遥无期，多元化进展缓慢，期待混改给公司带来新的增长点，财报比较复杂。
优秀依旧的格力
营收从1482亿增长到1981亿，增长了500亿或33.6%，放在谁家都是不错的增长率。
其中空调业务收入从1234亿增长到1557亿，增长323亿或26.2%，远超整个空调行业4.5%的增长，非常优秀。
净利润从224亿增长到262亿，增长38亿或16.97%，低于营收的增长，净利润率从2017年的15.11%降低到了13.23%。我觉得问题不大，本质上是因为今年公司更改了研发费用和折旧的会计处理，导致多了24亿研发费用和4亿的折旧费用，降低了28亿净利润的处理，使得公司净利润的含金量更高了，没有对公司的生产经营产生影响，或许是为了隐藏利润，平滑2019吧。
ROE从2017年的37.44%降低到了33.36%，我们根据ROE=净利润/销售收入*销售收入/平均总资产*平均总资产/净资产的公式计算对比一下：2017ROE=224/1482*1482/1987*1987/598=0.1511*0.7458*3.32=37.44%
2018ROE=262/1981*1981/2331*2331/784.5=0.132*0.85*2.97=33.36%
可以看到2017年和2018年的净利润与总资产周转率相乘的数据基本一致，两者ROE的差距主要来自于杠杆率的不同，而这个杠杆率的不同，又主要是由于2017年没有分红导致的净资产过快增长，而不是企业生产经营产生了问题，所以还是一样的优秀，但是一定要保持分红，否则ROE会继续下降。
从资产负债表来看，公司货币资金加上其他流动资产接近1300亿，其中136亿受限，640亿定期存款，420亿存放同业，140亿结构性存款，288亿现金及等价物，账上躺着大把的钱。其中存放同业带来12.5亿利息，定期存款带来23.8亿利息，1200亿资金的利息36.3亿，约3%的收益率。不过平均应该没有1200亿生息资金，利率会更高一些。
经营类资产39.6亿元（应收预付 存货-应付预收），经营压力极小，几乎用不到自己的钱。146亿的投资类和发放贷款类金融资产，还有366亿的生产资产。
这里我比较在意的一个比例是固定资产比例和固定资产收益率。公司2018年固定资产184亿，原值306亿，按照原值计算，固定资产占总资产的比例是12.18%，低于15%，所以表面上看起来为重资产行业的制造业扛把子格力电器其实是个轻资产公司。固定资产收益率262/306=85.6%，当然比不上茅台的161%，但也非常优秀了。
公司有息负债221亿，全部为短期借款，利息在1.09%-4.35%之间，其中外币借款为55亿，主要是美元。当然，格力为啥要借这么多钱我是还搞不清楚的，格力的财报是比较复杂的。其他流动负债633亿，其中618亿是销售返利。公司金融资产与金融负债的比例是1.34，安全性上佳！
所有的这些数据表明格力依旧优秀。除了数据以外，我特地看了公司的核心竞争力分析，主要包括品牌，研发，生产产业链，品质，销售渠道，采购及销售的财务控制，人才培养七个方面。这些甚至包含了一个企业生存发展的方方面面，并且格力在这些方面都是非常强大，享誉世界的品牌，年年上榜的专利数量，全球第一的空调生产线和家电产业链，拥有6200万套家用空调，700万套商用空调的产能；荣膺中国质量奖的完美质量管理模式；自主管控，线上线下融合的销售渠道；统一采购，先款后货的财务模式，这些都被持续的证明非常有效，也非常强大，再加上让我钦佩的具有道德洁癖的管理层，构成了无与伦比的全方位综合式的强大竞争力。在地雷频出的今天，最后一点更显得难能可贵。
进展缓慢的多元化
格力电器是一家多元化、科技型的全球工业集团，拥有格力、TOSOT、晶弘三大品牌，产业覆盖空调、生活电器、高端装备、通信设备等四大领域。这是格力电器年报中对自己的定位，但是这个多元化在我看来是要打非常大的一个折扣的。
公司2018年总营收2000亿，主营收入1981亿，其中制造业1706亿；其他业务（甲供）273亿，占总营收的13.78%，这块同比2017年的161亿增长了进70%，毛利率6.18%。首先甲供这块，我觉得不算是多元化的收入之一，因为这是不以盈利为目的的，而是因为财务与品质控制的需要发生的。所以我们只看主营。
主营业务空调收入1556亿，同比增长26.5%，毛利36.48%，毛利率基本稳定，占总营收的78.55%。
以上占总营收92.33%的部分不属于多元化，是传统主营业务。
生活电器营收37.9亿，占比1.91%，毛利18.23%，多元化成果之一，属于生活电器板块。
智能装备营收31.09亿，占比1.57%，毛利6.47%，多元化的成果之一，属于智能装备板块。
其他营收80亿，占比4.04%，毛利6.28%，我不确定里面是什么，就算是多元化的成果之一好了。
也就是多元化一共带来149亿元的收入，占比7.52%，毛利9.3%。两个结论，第一，占比很小，第二，毛利很低。
最让我失望的其实是让我寄予厚望的智能装备板块。31.09亿收入中，其中有26.1亿是银隆新能源采购的，其他公司采购4.98亿元。2017年这个数据是21亿中有19亿是银隆新能源采购的，其他公司2.25亿元。银隆新能源还有6.35亿元的应收账款和23.9亿元的应收票据被格力握在手里。这是一个挺大的打击，追平新松机器人的销售业绩有水分。
目前看来真正属于多元化成果的就是生活电器那1.91%的营收，并且这37.9亿中有7.8亿是收购晶弘带来的销售收入，实际增长才30%。这是一个步履艰难，进展缓慢的多元化。不过根据晶弘2018年4季度的表现来看，2019年格力生活电器这块的收入，至少应该在60亿以上，甚至80亿以上也不是不可能。
当然，也不全是悲观，至少有两点我觉得非常不错。
第一，多元化的进展虽然缓慢，但是没有拖累主业。多元化成功的公司很多，包括三星，西门子，GE等等，也被证明这是一条可行的路线，最可怕的是多元恶化，这会将一个优秀的公司拖入泥塘，格力暂时没有这方面的隐忧。即使是引发巨大反响的芯片，也才亏损几万块钱，毛毛雨。
第二，格力至少在多元化了，特别是精密磨具板块，已经取得了不错的成果。研发能力溢出导致的自然而然引发的相关多元化，这是一条非常好的道路，我对它还是有期待的，这部分的期待跟混改有关系。
令人期待的混改
格力作为国企混改的急先锋，方案一出，市场就马上给与涨停，说明国企的身份对格力的限制而不是帮助已经成为了市场的共识。关于这块我不熟悉，只是有一些期待。
首先就是国企对于股权激励的限制。在摆脱了这层身份以后，通过适当的股权激励，可以更好的激发员工的活力，更有主人翁的精神来创造更多的价值，我觉得这是非常正面的。
第二就是公司的治理结构会更加的优化。不过这块上，格力本来就已经有了一些非常不错的开端，但是市场对于董总总是有些爱恨交加，所以如果在治理结构上有改进，对公司的发展应该会有正面的影响。
最后就是对新的大股东的期待。格力现有的研发能力溢出，已经有了非常多空调电器之外的产品，并且性能很不错，但是销售不理想，这也是多元化收效甚微的关键。如果新引入的大股东能够在多元化的道路上对公司带来比较好的协同效应，使公司的多元化开花结果，那将会是一个最佳的选择，也是我对混改最大的期待。
格力操作自我指导
格力的优秀不是第一天，也不是最后一天。它是从完全竞争的市场里面冲杀出来的，具有全方位的综合性竞争优势，目前没有看到可以颠覆的趋势。
所以我使用老唐的估值方法来对格力进行估值：三年后以15-25PE卖出能够赚100%的位置就可以买入，高杠杆企业打七折。
这个估值方法有三个前提条件：净利润是否为真？是否可持续？维持当前盈利是否需要大量的资本投入？
第一个问题，我觉得那是没有问题的。不说账面上的巨额货币资金，单单过去十年的经营现金流量之和就是净利润之和的1.6倍以上，赚的是真金白银。
第二个问题，是否可持续？可。
第三个问题，我觉得是否。因为公司的固定资产原值占总资产的比值才12%，算下来算是轻资产行业。2018年公司新增固定资产40.8亿，其中有很大一部分属于扩张性投资而不是为了维持现有盈利能力；折旧费用31.3亿，这部分费用已经基本能够覆盖资本投入。无形资产部分也类似，比例很小，问题不大。
按照公司的承诺，接下来的2019,2020,2021年分别按照10%的增长，那么2021年的净利润为349亿元，按照15PE计算市值为5235亿，每股87.25元，所以在2019.5.2的今天，43.6块钱以下的格力可以买入，43-87之间，安心持有。高于87元的时候，呵呵……以上估值，有效期不超过一年，且按此指导买卖操作的朋友，后果自负。
做股票投资，特别是期限比较长的投资，每年的定期评估是必不可少的。今年的43元以下是低估，可以满足三年后足够的收益率。但是到了明年，可能50元以下都是低估，也可能35元都变成高估了，这是一个动态的，需要不断评估的过程。格力其实也很简单，盯紧空调主业的营收和毛利数据就行，其他业务贡献有限。
最后说一下分红。格力2014年分红90亿，2015年分红90亿，2016年分红108亿，2017年分红0亿，2018年分红126亿，中间虽然断了一年，但整体还是优秀的。2018年的126亿占到净利的48%，我觉得可以更高一些，每年分红占净利的60%以上会是一个比较好的方案，希望随着混改的进行，未来能够实现。
