前言
2018年业务量累计完成507.1亿件，同比增长26.6%；业务收入累计完成6038.4亿元，同比增长21.8%。其中中通和韵达业务量呈领先地位；百世名次逐步上升；圆通和申通逐渐复苏。在时效与服务品质上，顺丰拥有绝对优势，中通、韵达居通达系前列，在单票收入上，顺丰>>中通>韵达>申通>圆通>百世；可比口径单件中转成本上，中通<韵达<圆通<百世；运输成本上，中通<圆通<韵达<百世；操作成本上，中通<韵达<圆通<百世；还原后单件净利润上，顺丰>中通>申通>韵达>圆通。
2019年，行业最大的变化，来自于龙头企业中通制定了更加激进的竞争策略（中通以往不主动挑起价格战），意在利用自己的成本优 势，更快的获取份额，这或将影响全行业的价格、利润水平。目前，根据一线情况，中通年初以来已经采取了派费降0.15到0.2元的策略。
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文章正文
一、行业整体情况
1.国内电商保持高增长，拼多多等新型电商平台崛起。
（1）国内电商整体保持高增长
数据来源：Wind，国家邮政局，公司公告
（2）快递行业业务量增速放缓
根据国家邮政局公布数据显示，整个快递服务业2018年快递业务量增速为27%，与上年相比，下降1个百分点；网购规模增速为28%，与上年相比下降2个百分点。2019年第一季度快递业务量增速为21%，网购规模增速为23%。结合2018年全年数据，相比来看，快递行业业务量增速有所放缓。
数据来源：Wind，国家邮政局，公司公告
（3）拼多多等新型电商平台崛起
2018年快速崛起的拼多多网上交易额为4716亿元，同比增加3304亿元。根据邮政局公布数据显示，2018年快递行业整体业务量完成507亿件，其中拼多多订单量占全行业22%的比重，占整个网上零售额增长的4.7%。
数据来源：Wind，国家邮政局，公司公告
2.行业马太效应显著，助力市场集中度持续改善
受马太效应影响，行业集中度不断提升。2018年申通占市场份额的10.1%，比上年增长0.4%，19年一季度为10.5%；圆通占市场份额的13.2%，比上年增长0.6%，19年一季度为13.1%；韵达占市场份额的13.8%，比上年增长2%，19年一季度为14.7%；中通占市场份额的16.8%，比上年增长1.3%，19年一季度为18.7%；百世占市场份额的10.8%，比上年增长1.4%，19年一季度为11.4%；顺丰占市场份额的7.6%，与上年持平，19年一季度为8.1%。
总体来看，2018年顺丰和通达系占市场份额的81.2%，2019年一季度为81.7%，市场集中度持续改善，城不断上升趋势。
数据来源：国家邮政局
数据来源：国家邮政局
二、业务量：中通居首，韵达加速追赶
1. 年度业务量及增速：中通稳居行业龙头地位，百世名次上升
从下图中，我们可以看到各公司的市场份额在18年均呈现不同程度的提升。18年中通快递全年完成业务量居于首位，增速保持在较高水平，韵达上升至行业第二并与中通的差距持续缩小，百世以价换量保持了快速的增长，首次超越申通，业务量达到行业第四。其中，中通2018年业务量为85亿件，比上年增量22.9亿件，位列行业龙头地位。百世2018年业务量为55亿件，比上年增量17.3亿件，位列名次上升。
数据来源：公司公告、国家邮政局、中通、百世2019年Q1数据来自物流一图
2.季度业务量及增速：中通、韵达领先，申通圆通回升明显，百世放慢
从此表中可以看出，根据18年的业务增速趋势，2018年，中通、韵达四个季度业务量稳定上升，呈领先趋势；圆通、申通的业务量增速在上半年不及行业整体增速，但是在下半年保持了较高的业务增长，回升态势明显；而百世18年上半年保持了高速的业务增长，但是在下半年开始，已趋于放慢。
数据来源：公司公告、国家邮政局、中通、百世2019年Q1数据来自物流一图
三、运营情况：资产变“重”，中通、韵达服务领先
1.区域增速比较：中西部明显提升
- 申通华东与华南地区的营业收入占比最高，主要系2018年收购广东中转中心带来明显改善；
- 顺丰营业收入的区域结构最为分散；韵达与圆通营业收入的区域结构差异较小；
- 各快递企业中西部占比均明显提升。
数据来源：公司公告
数据来源：公司公告
2.加盟商结构：韵达加盟商分散度较高
- 韵达加盟商分散度较高；
- 申通大加盟特点明显，且2018年华南业务量高增长带来大客户占比进一步提升。
数据来源：公司公告
3.资产规模及增幅、新增摊销折旧、潜在资本开销
- 主要快递公司积极投入自动化设备和研发。研发费 用抵扣比例提升，新会计 准则单列研发费用后，预 期研发费用将大幅提升。
- 快递企业在传统资本开支项：土地和运输工具均大力投入。
数据来源：公司公告
4.网络强度比较：干线车辆、中转中心
数据来源：公司公告
5.时效与服务品质：顺丰拥有绝对优势，中通、韵达居通达系前列
- 龙头公司已经具备一定品质优势，同一口径下，单票收入，顺丰>>中通>韵达>申通>圆通>百世
- 电商非常在意客户满意度，愿意为服务付出一定的溢价，通达系快递收单价格的差异不超过1元
- 邮政局满意度和全程时效排名，菜鸟物流大数据分析及电商企业自身的ERP系统帮助其识别快递企业服
- 务品质的细小差异。
数据来源：公司公告
四、中转成本分析
1.各快递企业单件收入与成本分析
数据来源：公司公告
2.单件运输、中转等成本比较
- 可比口径单件中转成本，中通<韵达<圆通<百世；
- 运输成本，中通<圆通<韵达<百世，操作成本，中通<韵达<圆通<百世；
- 圆通的网点中转费是其特有的，主要是协调全网的补贴；
- 2018年全年中通的单件中转成本降幅最大，达到13.1%；
- 上下半年来看，圆通下半年下降，韵达、中通下半年上升，这与圆通2017年 四季度旺季过多投入临时产能，而今年提前计划，临时成本控制较好有关。
五、盈利能力
1.杜邦分析：通达系ROE水平较高
- 加盟是快递企业ROE水平较高，顺丰ROE相对较低；
- 中通杠杆率最低（货币资金较多），百世杠杆率最高；
- 中通、韵达净利率较高是由于派费不计入收入和成本；
- 通达系中，中通自有土地、车辆较多，资产周转率低于同行。
数据来源：公司公告
2.单件收入、单件净利比较
- 还原后单件净利润：顺丰>中通>申通>韵达>圆通
- 2018年顺丰、韵达、申通的非经常损益较大，主要原因是顺丰处置资产，韵达、申通出售丰巢股权。
- 2019年一季度，韵达单票收入高增长主要是今年收入增加派费口径；申通单票收入增长与去年下半年转运 中心大规模并表有关；圆通单票收入3.26元，圆通单 票收入下降与收入口径调整有关。一季度整体来看， 通达系普遍保持较高增长，但价格表现说明行业竞争 仍激烈。
- 2018Q4到2019年Q1，韵达表现突出，单件净利润保 持稳定，其他企业下降。
数据来源：公司公告
数据来源：公司公告
六、大件快递：前景较好的新细分
1.大件快递领域：需求潜力空间大，规模效应相对较弱
- 通达系均重在1.3公斤以下，3公斤以上的货物基本不接。
- 电商需求中，大家电、大家具占比提升的趋势明显，未来将成为驱动大件快递高增长的动力。
- 业内预测大件快递市场规模2500至3000亿，未来几年保持25到30%复合增速。
数据来源：物流一图
- 大件快递网络组织模式与快递类似，但由于货物的不规则、标准化程度低，在揽收、中转、派件三 个核心环节的自动化、智能化以及规模效应均明显低于小件快递。
- 由于规模效应较弱，所以行业集中度的提升相对较慢。优秀企业中短期更多的是分享行业增长红利。
数据来源：物流一图
2.大件快递领域：优秀企业精修内功
- 德邦2018 年切入了大件快递这一新的细分市场，聚焦于 3kg-60kg 的市场，上至 60 公斤，包接 包送，免费上楼。凭借在大件物流领域多年积累的行业优势，获得良好反响。
- 我们认为德邦在成本控制、内部管理上有一定优势，能够最大程度的享受大件快递增长红利。
七、直营快递的产能利用率提升探讨
1.直营快递产能利用率提升空间大
- 直营快递企业把时效和客户体验放在第一位，因此产能利用率相比电商快递有提升空间；
- 若直营快递开发低价产品将富裕产能利用起来，在不影响原有服务品质的情况下（不额外增加 成本、产能），能获得较大利润弹性。
- 直营快递企业与加盟制快递企业末端效能差距巨大。
2.龙头企业的竞争力不仅仅在产能，也在“软实力”
- 2019年，行业最大的变化，来自于龙头企业中通制定了更加激进的竞争策略（中通以往不主动挑起价格战），意在利用自己的成本优 势，更快的获取份额，这或将影响全行业的价格、利润水平。目前，根据一线情况，中通年初以来已经采取了派费降0.15到0.2元的策略。
- 虽然行业龙头策略改为激进，但后面的企业均不认输，都制定了非常高的业务量目标，因此我们判断今年的竞争压力仍然较大。
- 快递行业是同质化、技术和模式进步非常缓慢的行业，因此，本质上各家企业较难做出差异化，如果所有企业能力建设、管理水平一致的话，理论上各家的份额将会处在同一水平。
- 过去几年，优秀的企业通过干线运输线路优化（增加自有车辆、减少跑冒滴漏）、转运中心优化（自有土地、转运中心直营、自动化分 拣线）获得的领先优势，是很容易被学习的，因此我们看到，过去一两年，申通通过大量回购加盟商的中转中心，圆通通过大量购买自 有干线车辆，业务量增速反弹，缩小了差距。
- 但是，我们认为，龙头企业核心竞争优势来自于管理能力、企业文化、创始人理念，这一点恰恰是最难量化，因此也是最难被学习的。 我们认为，过去几年获得成功的企业，已经证明了其在管理能力方面的优势，未来大概率保持领先。
- 快递企业继续做大的瓶颈将出现在管理上。
作者 | 龚里 王品辉
来源 | 兴业证券交通运输研究团队
整理 | 物流沙龙
此文系作者个人观点，不代表物流沙龙立场
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