（报告出品方/分析师：东北证券 安邦 胡易琛）
1. 单晶三元正极头部厂商，21 年起业绩高速增长1.1. 深耕单晶三元正极，布局钠电正极
单晶三元正极领先者，加速布局钠电业务。
1）公司成立于2004年，初期产品主要是钴酸锂正极，应用于 3C 电池领域。
2）公司2009年推出第一代一次颗粒大单晶 NCM523 产品，其高温高电压循环稳定性及安全性能优异，2014年在新能源汽车上批量应用。
公司于2016、2017年先后推出第二代、第三代一次颗粒大单晶 NCM523 产品，比容量及倍率性能进一步提高，且循环后直流内阻增长得到有效抑制。
2018起公司陆续开发出一次颗粒大单晶中高镍低钴 6 系及高镍低钴 8 系产品，并已实现量产、销售。此外，超高镍 9 系三元正极已于2021年开始向部分客户吨级送样。
3）公司前瞻性布局钠离子电池正极，截至2022年 7 月已实现吨级产出并销售。
截至2022年11月，公司产品涵盖中镍、中高镍及高镍全系列一次颗粒大单晶三元正极材料，同时销售钴酸锂、复合三元等锂电正极材料，钠离子电池正极材料有望于2023年放量。
公司技术储备丰富，三元正极材料持续迭代。
公司核心产品为三元正极材料，主要应用于新能源汽车领域，拥有包括中镍（5 系）、中高镍（6 系）、高镍（8 系）、超高镍（9 系）在内的多种型号一次颗粒大单晶镍钴锰酸锂三元正极材料（NCM）。
此外，公司前瞻性布局层状氧化物路线的钠离子电池正极材料，有望于2023年放量。钴酸锂及复合三元材料则主要应用于消费电子锂电池市场。
1.2. 参股红星电子，布局回收加强原材料成本管控
公司控股股东为振华集团，实际控制人为中国电子。
截至 2022 年 9 月，公司最大股东为振华集团，持有 28.31%的股权。
中国电子信息产业集团有限公司通过振华集团、中电金投合计控制振华新材36.07%的股权，为公司的实际控制人。公司拥有贵阳新材、义龙新材两个全资子公司，主要负责锂离子电池正极材料的研发、生产及销售。
此外，公司参股红星电子 34%股权，布局废旧锂离子电池及材料回收业务；参股南京卡睿 10%股权，南京卡睿是公司与中车集团、宁德时代、蔚来汽车等联合设立的新能源汽车产业联合创新平台，旨在设立新能源汽车产业链项目库，对创新项目进行培育，为新能源产业链企业提供管理、技术咨询等服务，其材料技术方面与公司存在协同。
管理团队行业经验丰富。
公司董事会成员在振华集团及振华新材有深厚的任职经历，多年来与振华新材共同成长。公司董事长侯乔坤历任集团董事会秘书、总经理助理等职务，工作经验丰富；总经理向黔新毕业于天津大学，拥有工程技术应用研究员的专业背景，2004年起担任振华新材副董事长与总经理，扎根一线研究多年。
1.3. 21 年起业绩高速增长，高镍占比接近四成
受益下游新能车高景气，2022 年前三季度业绩维持高增。公司 2020 年业绩出现亏损，主要由于新冠疫情的影响，部分订单推迟执行，导致三元正极材料产销量大幅下降。
2022 年前三季度公司营业收入达 99.04 亿元，同比增长 179.5%，归母净利润 10.06 亿元，同比增长 286.18%，受益于 2021 年以来下游新能源汽车终端销量高速增长，带动三元正极材料市场需求快速增长。
收入高增带动费用率收窄，加大研发投入，盈利能力同比改善。
公司 2021 年期间费用率为 5.73%，同比下降 13pct，主要由于 2020 年在疫情影响下产销下滑所致，在 2021 年收入高增的情况下费用率显著改善。
2022 年前三季度费用率为 3.32%，同比下降 2.18pct，其中研发费用率达 1.96%，显著高于其他费用，研发费用达 1.94 亿元，同比增长 160.78%。2021 年公司毛利率为 14.59%，同比增长 8.72%，净利率为 7.48%，扭亏为盈，主要由于 2021 年疫情影响淡出，经营恢复正常，正极材料产销高增，规模效应带动降本增效所致。
2022 年前三季度公司毛利率为 15.21%，同比增长 0.54pct，净利率为 10.16%，同比增长 2.81%，除了收入放量带动费用率优化以外，主要是由于公司加强供应链管控及上游布局，优化材料采购，有效管控原材料成本所致。
三元正极营收占比超 95%，8 系高镍占比快速提升。
从业务结构来看，2021 年三元正极实现营收 52.54 亿元，占比 95.1%，2022 年前三季度三元正极实现营收 95.79 亿元，占比 96.72%。
具体看三元正极材料的收入结构，2022 年前三季度 5 系三元占比 48.47%，6 系三元占比 15.96%，高镍 8 系、9 系占比 35.57%，相比 2020 年增长 29.3pct，高镍 8 系三元正极材料经过与客户产品平台的不断磨合，于 2021 年开始放量增长，截至 2022 年 9 月，9 系三元材料已实现吨级产出并销售，预计未来高镍三元市场需求及占比将持续提升。
三元正极材料毛利率维持稳定。
分业务来看，2022 年前三季度三元正极材料毛利率为 14.82%，钴酸锂毛利率为 19.64%，复合三元及其他毛利率为 12.99%。
2.1. 锂电池核心材料，能量密度仍有提升空间
正极材料影响锂离子电池核心性能，且成本占比最高。锂离子电池主要由四大关键材料构成：正极材料、负极材料、隔膜和电解液。
正极材料作为锂离子源，同时具有较高的电极电势，使电池具有较高的开路电压；正极材料占锂离子电池总成本比例最高，性能直接影响锂离子电池的能量密度、安全性、循环寿命等各项核心性能指标。
NCM 三元正极能量密度优势显著，主要应用于高端新能源乘用车。
目前商业化应用的正极材料主要包括钴酸锂（LCO）、锰酸锂（LMO）、磷酸铁锂（LFP）以及三元正极材料（NCM 及 NCA）。其中 NCM 三元正极的优势在于能量密度，且镍含量 越高比容量越高，广泛应用于新能源乘用车，由于成本较高，故主要应用于中高端车型。
1）NCM 三元材料为我国企业主要应用的三元材料，具备较高的能量密度、安全性和性价比，为目前主流的正极材料之一，应用领域广泛，且镍含量越高比容量越高。
2）磷酸铁锂具有良好的结构稳定性、价格低廉，成为国内最早大规模商业化的动力型正极材料，近年来通过对电池的改善，能量密度获得较大提升。
3）钴酸锂具有最高的体积能量密度，因此广泛应用于 3C 领域，但成本高、安全性差，因此在动力及储能电池领域应用有限。
4）锰酸锂价格低廉、安全性较好，但能量密度低、循环寿命短，应用领域有一定局限。
三元正极材料的能量密度提升空间远大于磷酸铁锂正极材料。
三元正极材料的理论克容量约 280mAh/g，而当前高镍三元正极材料克容量约 200mAh/g，仅达到了理论值的 71%；磷酸铁锂正极材料的理论克容量约 170mAh/g，低于 5 系三元正极材料的克容量，当前克容量约 155mAh/g，约为理论值的 91%。
目前若要提高能量密度，三元在材料层面仍有提升镍含量或电压等技术迭代空间，磷酸铁锂则主要从结构创新层面进行改进，如刀片电池。长期来看，三元材料能量密度的提升空间更加可观。
2.2. 新能车高景气支撑出货高增，长期受益金属价格回落
三元正极材料制造位于产业链中游。NCM 三元正极材料产业链主要分为上游三元前驱体、碳酸锂等供应商、中游三元正极材料制造商、下游锂电池生产厂商以及应用层面的新能源汽车、3C 及小动力（电动工具、二轮车等）、储能等领域。
新能源汽车销量快速增长，下游需求高景气带动电池装机高增。
在国家产业政策支持与行业技术快速发展的双重机遇下，新能源汽车产业高速发展，2015 至 2021 年国内新能源汽车销量由 33.1 万辆增至 352.1 万辆，2021 年同比增速达 157.5%。2021 年全球新能源汽车销量达 631.2 万辆，同比增长 102%，国内占比达 55.77%。2022 年 1-11 月国内销量达 606.7 万辆，同比增长 103%。
受益于新能源汽车销量高增，全球动力电池装机增长迅速。
2021 年国内动力电池装 机 122.7GWh，同比增长 95.07%，全球动力电池装机 296.8GWh，同比增长 116.64%。
2022 年 1-11 月国内动力电池装机 258.5GWh，同比增长 101.5%，1-10 月全球动力电池装机 190.4GWh，同比增长 75.4%。
三元正极材料出货量稳定快速增长。
受益于下游新能源汽车终端市场需求的快速增长以及三元动力电池的稳定需求，2017 年以来三元正极材料出货量快速增长，2021 年三元正极出货量达 48 万吨，同比增长 103.4%，2022 年上半年三元正极材料出货 28.7 万吨，同比增长 51%。占国内正极材料出货量约 39%。
三元正极是当前动力锂离子电池正极材料的主流选择，磷酸铁锂近年占比有所上升。
三元正极材料凭借高能量密度等优势成为新能源乘用车市场的主流选择，在 2019、2020 年占动力电池装机量比重均超过 60%，2021 年占比下降至 48.1%。磷酸铁锂材料近年来有回暖趋势，2022 年 1-11 月达到 61.5%的装机量占比，主要原因系：
1）补贴持续退坡，磷酸铁锂材料具有更低的成本，性价比优势明显；
2）以 CATL、比亚迪、国轩高科为代表的主流电池企业分别开发出 CTP、刀片、JTM 技术，用以提升电池包能量密度，降低成本，改善搭载磷酸铁锂电池的新能源汽车续航里程， 改善铁锂电池续航不足的问题；
3）磷酸铁锂电池具有相比三元电池更高的安全性。
成本优势推动磷酸铁锂电池装机占比提升。
2021 年以来，碳酸锂单吨价格从年初的 5.3 万元快速增长到了 50 万元以上，金属镍和钴的价格也呈上升趋势，同时 CTP、刀片电池等结构创新使得磷酸铁锂电池能量密度得以提升，期间磷酸铁锂相较三元的成本优势明显，磷酸铁锂电池装车占比快速提升。
根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2021年国内动力电池装机154.5GWh，其中三元电池装机占比达48.3%；2022 年 1-11 月国内动力电池装机 258.5GWh，同比增长 101.5%，其中三元电池装机占比达 38.5%，占比有所下滑。
长期金属价格下跌趋势叠加能量密度优势，看好三元电池装机维持高增。
长期来看，随着新增锂、镍供给的投产，碳酸锂及镍价有望下滑，在消费电子需求疲软的情况下，钴价也逐步回落低位；此外，在高镍、高电压等技术升级的趋势下，三元电池能量密度有望进一步提升，带动单 wh 成本降低，三元电池仍将是中高端车型的首选，其市场份额有望回升。
2.3. 三元整体格局分散，高镍、单晶市场份额较为集中
国内三元材料市场格局相对较为分散。2020-2021 年国内三元正极材料市场 CR5 集中度分别为 52%、55%，头部企业占比均在 10%左右，集中度明显低于负极、隔膜、电解液环节，仍处于相对分散的阶段。
随着正极厂商新增产能的持续投放及行业竞争的加剧，市场集中度有望进一步提升。
高镍化趋势明确，高镍三元市场集中度高。
目前国内中镍及中高镍三元正极材料仍占据市场主导地位，而随着技术的不断进步及下游电动车续航里程需求的提升，能量密度更大的高镍三元正极占比快速提升。
根据鑫椤资讯，2021 年以 NCM8 系及 NCA 为代表的高镍三元正极出货约 16.5 万吨，占三元正极整体出货量约 38.3%，同比提升 12.6pct。高镍三元正极具备更高的能量密度和更低的单 wh 成本，契合行业降本需求，通常应用于具备长续航能力的高端新能源汽车市场。
以振华新材为例，其 8 系以上高镍三元正极材料克容量能达到 200mAh/g 以上。未来高镍化具备较大市场空间，也是各三元正极材料厂商技术研发及产业化的重点方向，截至 2022 年，多家正极厂商已实现 9 系以上超高镍产品出货。
高镍三元多晶正极材料的颗粒产生微裂纹破裂是常见的失效机制。
大多数高镍三元层状材料以多晶二次粒子的形式存在，这些多晶二次粒子由许多一次粒子团聚组成。
在充放电过程中，相邻一次颗粒之间的各向异性收缩和差异膨胀会导致产生晶间裂纹，电解液可能会沿着这些晶间裂缝渗入，尤其有晶界的二次颗粒分级结构会产生更严重的微裂纹，加速电极与电解质界面的副反应，造成不可逆的容量损失。
高镍三元单晶正极材料则表现出更强的机械强度，具有更优的电化学性能。
单晶型正极材料由一个或几个微米级一次颗粒（粒径 2-10μｍ）组成，可以有效避免由各向异性晶格畸变和应力集中引发的晶间开裂，从而减轻电极与电解质副反应、增强的界面稳定性能有效防止材料从层状到岩盐相的不可逆相变，进而提高材料的结构稳定性和循环性能。 单晶材料抗应力能力强于多晶材料，故其充电截止电压较高，安全性提升的同时适配高电压平台，带动能力密度提升。
而充电截止电压的提高能够提高正极材料容量、提升材料电压平台，从而提升电池能力密度。此外，单晶体积大、比表面积小，材料有效暴露面积较小，可减缓材料与电解液的副反应。
单晶三元渗透率持续提升，市场格局较为集中。
2017 年下半年起，CATL 等头部电池企业开始使用单晶材料，单晶三元迎来放量，渗透率一度提升至 40%以上，之后多晶高镍三元的放量导致单晶份额有所下滑，而 2020 年新能源汽车自燃事件的发生则使得安全性更高的单晶材料再次得到市场认可。
根据鑫椤资讯，2022 年 1-4 月国内单晶三元正极市占率达 42.7%。单晶材料存在一定技术门槛，单晶三元正极竞争格局相对较好，市场集中度较高，CR4 市场份额达 77%。
3.1. 研发专利核心技术，专注单晶正极研发
一次颗粒大单晶技术领先同业。公司 2009 年较早推出第一代一次颗粒大单晶 NCM523 产品，高温高电压循环稳定性及安全性能优异，于 2014 年在新能源汽车上批量应用，2016、2017 年先后第二代一次颗粒大单晶 NCM523 产品，实现动力学稳定性的突破，提升了材料比容量及倍率性能，循环后直流内阻增长得到有效抑制。
2018 年起陆续开发出一次颗粒大单晶 6 系及 8 系产品，实现批量销售。作为全球动力电池市场的三大主要竞争者，中国在一次颗粒大单晶三元正极材料体系上领先日韩，而振华新材则是国内单晶三元材料的领先企业。
单晶结构稳定，综合性能好。
多晶即指二次颗粒团聚体技术，二次颗粒团聚体三元正极材料由许多小单晶一次颗粒构成。单晶、多晶是微观颗粒晶相，颗粒中锂离子脱嵌通过晶界时，将产生各向应力。
对于高镍多晶正极材料，在极片压实的过程中，二次球形颗粒会出现破碎，结构坍塌的现象，且颗粒间的间隙仍较多。而单晶形貌的正极在极片压实之后不容易出现结构破碎的现象，压实后颗粒间间隙较小。因此单晶结构更为稳定，机械强度高、压实性能好、循环性能好。
同时，因单个颗粒大，所以电压平台乃至能量密度较高。此外，压实过程中颗粒破碎会增加电极与电解液的接触面积，在颗粒表面生产更多惰性层，导致电阻提升，影响电池性能。但由于固有的低锂化学扩散系数的限制，单晶材料的倍率性能逊色于多晶。
单晶制备主要有两种路线：高温烧结法与水热法。
高温烧结法使用传统前驱体与碳酸锂，进行三次烧结，振华新材便使用该制备方法。水热法则先制备单晶前驱体，再正常烧结，使用水热法的公司包括长远锂科、格林美等。
公司单晶正极材料采用三次烧结工艺，提升材料结构稳定性。正极材料制备技术普遍采用高温固相烧结法，烧结次数、烧结温度选择、窑炉设计、气氛控制等对最终产品性质有重要影响。
公司大单晶生产工艺分为三次烧结及二次烧结，相比二次烧结工艺，三次烧结工艺在三元前驱体选择的宽泛性、工艺兼容性以及产品的晶体结构完整性等方面具备优势，可以改善镍含量不断提升对高镍三元正极材料结构稳定性、安全性和循环性能带来的负面影响。同业公司主要采用二次烧结工艺，公司三次烧结产品性能优势显著。
单晶三元材料市占率稳步提升，产业化进程清晰。
根据鑫椤资讯数据，2017 年国内单晶三元正极产量不足万吨，随着高电压技术的成熟及宁德时代的认证通过，单晶三元正极材料在 2017 年之后快速放量。
2020 年国内单晶三元正极出货 7.64 万吨，市占率达 36.4%，2022 年前四个月单晶三元市占率达 42.7%，全年有望维持在 40% 以上。
3.2. 定增助力高镍产能扩张，新产线兼容钠电正极
三元正极材料销量持续增长，产品结构显著改善。
公司 2021 年三元正极销量达 3.3 万吨，同比增长 305.78%，2022 年前三季度实现销量 3.21 万吨，同比增长 37.20%。
自 2021 年以来，公司高镍 8 系三元材料与客户产品平台不断磨合，产品性能得到认可并已开始大批量供货，高镍 9 系三元材料已实现吨级产出及销售，2021 年三元正极出货中 8 系占比达 36.49%，同比提升 31.5pct。
定增投向 10 万吨三元正极产能建设，加强高镍三元及钠电布局。
2021 年末，IPO 募投项目义龙二期三元材料产线投产，公司总年产能增至 5 万吨，全年有效产能 3.7 万吨。截至 2022 年 9 月，公司年产能为 5 万吨，随着沙文二期、义龙二期新增产能陆续建成，年底名义产能有望达到 8.3 万吨。
公司 2022 年 6 月发布定增预案，拟募集不超过 60 亿元，募投项目拟投向义龙三期正极材料生产线建设，新建 10 万吨/年三元正极材料，产能均为高镍三元材料（兼容中镍、中高镍三元、钠离子电池正极材料生产）。
该项目建成后将优化公司产品结构，带动公司高镍三元出货占比提升，此外，层状氧化物钠电正极材料的生产工艺设备与三元正极材料产线高度重合，可根据市场需求灵活切换高镍三元材料与钠离子电池正极材料的产能。
镍 8 系三元正极材料出货高增，后续占比将进一步提升。
公司 2022 年前三季度高镍（主要是镍 8 系，9 系目前仅吨级出货）三元正极实现营收 34.07 亿元，占三元正极材料营收比重为 35.57%，随着义龙三期项目的投产，高镍三元占比将持续提升。
3.3. 布局上游原材料回收，优化成本管控
参股红星电子布局锂电材料回收，加强材料成本管控能力。
2016 年 3 月，公司与青岛红星新能源技术有限公司等企业共同出资成立红星电子，从事废旧锂离子电池及材料的回收处理。
公司将生产过程中产生的次生料交付至红星电子，委托红星电子提炼回收可用材料，将其加工还原成三元前驱体、电池级碳酸锂，作为公司正极产品所需原料可增厚单吨利润，加强了对产业上游的布局。
截至 2022 年 6 月 30 日，公司持有红星电子 34%股权。
4.1. 成本优势显著，锂价高企提供发展窗口期
钠离子电池成本优势显著，碳酸锂价格高企提供发展窗口期。
据中科海钠官网，碳酸锂价格在 15 万元/吨水平时，NaCuFeMnO/软碳体系电池材料成本比磷酸铁锂/石墨体系电池材料低 30~40%。海外在建锂矿项目进度不及预期，原规划于 2022H2- 2024 年释放的产能中近四成推迟投产。在碳酸锂供需紧平衡预期下，2023 年碳酸锂全年均价有望维持在 40 万元/吨以上，未来三年碳酸锂价格大概率维持在 20 万元/吨以上。
在此背景下，钠离子电池成本优势显著，逐步从实验室走向商业化量产，未来有望凭借资源丰富、成本低廉、能量转换效率高、循环寿命长、维护费用低等优势，在低速两轮车电力储能中加速渗透。跟锂离子电池相比，钠离子电池的优势在于：
1）成本下降：
➢ 钠资源储量丰富，在地壳中钠含量 2.75%，远高于锂含量 0.065 ‰；锂资源约 70% 集中在南美洲地区，钠资源则分布均匀。据百川盈孚数据，2022 年 8 月纯碱价格约 3000 元/吨（含税），液碱价格约 1200 元/吨（含税）；
➢ 正极材料组分元素选择多样化，对某种特定、昂贵的金属依赖性低，很多在含锂层状氧化物正极中没有电化学活性的过渡金属元素在含钠层状氧化物中具有活性。
含锂层状氧化物中仅发现 Mn、Co、Ni 三个元素可以可逆充放电，而在含钠层状氧化物中 Ti、V、Cr、Fe、Cu 等元素均具有活性；
➢ 负极采用软碳、硬碳等材料，可选无烟煤前驱体，材料来源和成本占优，另外碳化温度远低于石墨化温度，制造成本更低；
➢ 钠不与铝发生电化学合金化反应，可采用铝箔作为负极集流体，能避免过放电 引起的集流体氧化问题，安全的同时降低成本；
➢ 钠离子斯托克斯直径比锂离子小，相同浓度的电解液具有比锂盐电解液更高的离子电导率，可以减少钠盐用量。
2）倍率性能提升：
➢ 钠离子的溶剂化能比锂离子更低，具有更高的界面离子扩散能力；叠加更高的离子电导率，钠离子电池倍率性能更好。
3）宽温度范围适应性：
➢ 钠离子电池高低温性能更优异，在-40°C 低温下容量保持率 70%，高温 80°C 可以循环充放使用。在储能系统层面可以降低空调功率配额，存在降本空间。
4）安全性能提升：
➢ 钠离子电池内阻稍高，短路情况下瞬间发热量少、温升较低；
➢ 在铜基层状氧化物体系中，由于钠盐化合物特性，钠离子电池起始分解温度超过 110℃，高于锂离子电池（<100℃）；由于较低的能量密度，最高热失控温度更低；满电态正极材料在高温下（<410℃）不会发生氧气释放现象，热稳定性高于锂离子电池 NCM 和 NCA 等层状正极材料，与磷酸铁锂体系相当。
下游应用场景清晰，钠电池 2025 年市场规模有望超 100GWh。
依靠成本优势，钠电产业化初期有望率先在两轮电动车、A00 级新能源乘用车等价格敏感领域开始渗透，伴随后续钠电技术进步、规模化效应显现、供应链逐步完善，其成本有望进一 步下降，向储能领域渗透。
根据我们的测算，2023 年起钠电下游需求逐步起量，2025 年两轮车、A00 级电动车、储能三大应用场景需求有望超过 100GWh。
4.2. 公司采用层状氧化物路线，技术储备丰富
目前钠离子电池正极材料的路线主要包括普鲁士系列、磷酸盐（聚阴离子）系列、层状氧化物系列。其中普鲁士系列、磷酸盐（聚阴离子）系列的压实密度、安全性、对应电池的重量和体积能量密度相对层状氧化物较低，而层状氧化物系列的循环寿命、热稳定性则可通过掺杂、单晶技术进一步改善。
公司选择层状氧化物路线，产线与三元正极兼容。
层状氧化物钠电正极材料的生产工艺、设备与三元正极材料产线高度重合，设计时对个别工序考虑一定冗余的厂房空间和设备，即可根据市场需求将高镍三元材料产能灵活切换为钠离子电池正极材料的产能。
公司于 2022 年 4 月推出第一代层状氧化物钠电正极材料，并于 2022 年 6 月推出第二代层状氧化物钠电正极材料，降低了游离钠的同时提高了材料比容量。截至 2022 年 9 月末，公司钠离子电池正极材料累计已送样 0.68 吨、销售 5.35 吨。
发挥单晶技术优势，加速钠电正极研发。
单晶钠离子电池正极材料的结构完整，加工性能良好，在循环过程中不会出现颗粒碎裂的情况，有效减少因颗粒碎裂而产生新的界面的情况。将单晶技术运用到钠离子电池中，有利于稳定材料晶体结构，改善钠离子电池的高温高电压循环性能，尤其是高温稳定性。
因此公司在单晶技术上的积累大大助推了钠电正极的研发进程及产品性能。
公司钠电正极技术储备丰富，产品性能优秀，具备高压实密度、高容量、低 pH 值和低游离钠等特性。
公司掌握了多元素协同掺杂、晶体结构调控、低 pH 值及低游离钠控制、形貌尺寸及颗粒粒径调控等多项核心技术，可有效提高钠电正极材料的结构稳定性、空气稳定性，改善钠离子电池的高低温性能、循环稳定性及倍率性能。
公司钠电正极：
1）在压实密度及比容量上表现良好，进而带动能量密度提升。
2）低 pH 值、低游离钠能够有效提高材料的空气稳定性和电池浆料的稳定性，进而提升电池整体的稳定性及一致性，改善电池产气鼓胀的缺陷。
1）三元正极：
随着沙文二期、义龙三期（高镍产能、与钠电正极共线）陆续建成投产，公司产能快速爬升，预计2022-2024年出货4.9、8.4、11.9万吨，同比增长48.03%、71.47%、41.74%，同时高镍三元出货占比持续提升。
2）钠电正极：
截至 2022 年 7 月，公司钠电正极材料已实现吨级产出并销售，随着钠电技术的进步及下游应用的推广，2023 年起有望进一步规模化量产，假设 2023-2024 年出货 0.8、3 万吨。
3）钴酸锂：
假设出货保持稳定，2022-2024 年出货 150、200、200 吨。
4）复合三元：
假设出货保持稳定，2022-2024 年维持 950 吨。预计 2022-2024 年公司营业收入为 152.31、226.49、293.50 亿元，同比增长 176.18%、48.70%、29.59%，毛利率为 13.38%、12.24%、11.97%。
预计公司2022-2024年归母净利润分别为12.32、13.55、18.41亿元，同比增长198.61%、9.98%、35.86%，假设2023年定增发行完成，则摊薄后 EPS 为 2.78、2.37、3.21 元，对应 PE 为 17、20、14 倍。
我们选取容百科技、当升科技、长远锂科、厦钨新能作为可比公司，参考可比公司平均估值水平，考虑到公司在单晶三元领域的份额领先，结合公司 2023-2024 年产能释放情况及钠电正极投产预期，给予公司2023年 25 倍 PE 估值，假设 2023 年定增发行完成，则摊薄后目标价为 59.12 元。
新能车销量不及预期、原材料价格波动风险、产能扩张不及预期、钠电进展不及预期。
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