事件：
2022年1月29日，玲珑轮胎发布2021年年度业绩预减公告：预计2021年年度实现归属于上市公司股东的净利润为8.8亿元到11亿元，与上年同期相比，将减少11.2亿元到13.4亿元，同比减少50%到60%。扣非后的归母净利预计为7.50亿元到9.50亿元，与上年同期相比，预计减少11.4亿元到13.4亿元，同比减少54%到64%。
投资要点：
2021Q4业绩环比仍在下滑，与行业趋势一致
根据预告信息，公司2021Q4单季度归属于上市公司股东的净利润为-0.5亿元到1.7亿元，中位数为0.6亿元，环比2021Q3的1.6亿元下降62.5%，同比2020Q4的6.2亿元下降90.3%。2021Q4扣非后归母净利为-0.70亿元到1.30，中位数为0.30亿元，环比2021Q3的1.39亿元下降78.4%，同比2020Q4的5.92亿元下降94.9%。2021年Q4公司业绩延续下滑趋势，接近亏损，我们认为主要是2021Q4原材料价格环比增加和泰国到欧美运费继续增加的原因。同时也反应了整个轮胎行业目前面临的巨大压力，从目前已经披露2021年全年业绩预告的情况看，玲珑轮胎业绩情况和行业走势基本一致，贵州轮胎、风神股份、通用股份、青岛双星等公司2021年Q4扣非后归母净利润全部都环比下滑，整个国内轮胎行业的经营情况仍在恶化。
原材料和海运成本上升是主要因素
2021年公司业绩预减主要是因为公司整体毛利率降低。
一方面，2021年原材料成本大幅上升。公司轮胎产品的主要原材料均有不同幅度上涨，主要原材料采购成本的上涨直接导致公司产品成本大幅提升，对于配套端和零售端均有不同程度的影响毛利率水平下降。
另一方面，2021年海运成本上升影响出口产品价格调整，降低了海外销售毛利。2021年海运极度紧张，运费持续走高，大大增加了海外客户成本，抑制了客户购货的积极性，公司出口产品的调价幅度也因此受限，导致了毛利率的下降。
2021Q4综合原材料成本仍大幅上涨，公司业绩承压
2021年，受双碳政策以及能耗双控等多重因素的影响，大宗化学品价格大幅上涨。公司轮胎产品的主要原材料均有不同幅度的上涨，在零售端，公司通过及时调价，一定程度的传导成本压力；在配套端，由于公司配套绝对量很大且占比相对较大，对主机厂轮胎价格传导存在滞后性，因此，原材料成本上涨给公司业绩带来相对更大压力。
2021年，天然橡胶平均价13480.41元/吨，同比 17.43%；顺丁橡胶13205.21元/吨，同比 43.99%；丁苯橡胶13337.12元/吨，同比 37.20%；帘子布29329.00元/吨，同比 53.83%；炭黑8162.60元/吨，同比 47.02%；促进剂26055.98元/吨，同比 29.64%；防老剂16015.40元/吨，同比 20.05%。其中，2021年Q4，天然橡胶平均价13680.43元/吨，同比 0.68%，环比 6.40%；顺丁橡胶14771.20元/吨，同比 40.26%，环比 8.08%；丁苯橡胶13304.35元/吨，同比 17.06%，环比 0.43%；帘子布30270.16元/吨，同比 46.25%，环比-0.41%；炭黑9079.03元/吨，同比 31.17%，环比 16.87%；促进剂30643.28元/吨，同比 33.94%，环比 31.65%；防老剂17448.39元/吨，同比 3.11%，环比 30.63%。
据我们计算，2021年轮胎原材料价格指数165.95，同比2020年 36.96；其中2021年Q4为175.98，同比2020年Q4 27.49，环比2021年Q3 14.44。截至2022年1月下旬，轮胎原材料价格指数为165.01，轮胎原材料价格指数高位回落。
2021Q4泰国到美东和欧洲的海运费仍在上涨
2021年，全球货物贸易旺盛，集运需求强劲。全球疫情仍为主要挑战，海外港口作业效率下降，拥堵严重，集装箱周转率下降，海运费持续走高。2021年以来，海运需求的增速远大于集装箱船运力的增速，运力的增长不能满足出口增长的需求，造成短期供需错配，带来海运资源的紧张，集装箱运价不断攀升，虽然公司轮胎产品出口为FOB价格，但是海运费的大幅上涨会影响出口产品价格调整，降低公司海外销售的毛利率；另一方面，高额海运费也会压制海外客户要货的积极性，对公司的出口量产生较强的压制，进而形成存货。
截至2022年1月底，中国到美西港口的FBX指数（波罗的海集装箱货运指数）为15145美元/FEU（注：FEU是指以长度为40英尺为国际计量单位的集装箱），是2020年初的11.05倍；中国到美东港口的FBX指数为16986美元/FEU，是2020年初的6.41倍；中国到欧洲港口的FBX指数为14578美元/FEU，是2020年初的7.72倍。
据我们估算，按照目前的数据，一个40英尺的集装箱约能装载2.97万美金货值的半钢胎，对应航线运费，目前美西为1.51万美元（占货值的50.99%），美东为1.70万美元（占货值的57.19%），欧洲为1.46万美元（占货值的49.09%），运价是2020年初的6-11倍不等。
与此同时，根据TSCN的数据，泰国到美东的2021Q3的TSCN运价均值为11158美元/FEU，2021Q4均值为15477美元/FEU，环比 38.7%，2022年1月的均值为16700美元/FEU，疫情仍在持续对泰国集装箱运价产生不利影响，进而可能进一步加剧公司泰国工厂的出口压力。
汽车和商用车产量已经开始环比增长
2021年，国内汽车产量2652.80万辆，同比 7.73%；新能源汽车产量367.70万辆，同比 152.54%；商用车产量466.02万吨，同比-10.95%；货车产量415.18万辆，同比-13.15%。其中，2021年Q4，国内汽车产量798.25万辆，同比-1.06%，环比 38.27%；新能源汽车产量140.80万辆，同比 130.82%，环比 43.53%；商用车产量107.57万辆，同比-28.06%，环比 25.91%；货车产量94.54万辆，同比-29.41%，环比 28.81%。
我们认为业绩反转在望
虽然2021Q4压力继续增加，但我们认为玲珑轮胎业绩反转在望，基于以下判断：
1）经过两年的建设，塞尔维亚工程即将投产，在高运费的情况下，塞尔维亚基地将贡献业绩增量，由于海运费导致欧美轮胎短缺，我们认为塞尔维亚基地的利润值得期待。
2）第四季度国内轮胎上市公司都逐渐开始亏损，由于轮胎行业成本构成以原材料为主，我们预计大量的轮胎企业将亏损到现金流，后续是大规模的轮胎企业停产，轮胎已经开启了价格上涨潮。
3）稳经济政策逐渐加码，我们也观察到我国商用车和汽车的产量已经开始反转，后续国内需求将好转。在轮胎行业困难重重的情形之下，原材料价格也很难持续高位；同时，随着新冠疫情防治措施增多、美国经济刺激政策逐渐退出、全球航运拥堵治理加强等原因，海运费价格后续有望下调。
玲珑轮胎保持快速发展的韧性，在生产、零售、配套、研发等各方面加大投入。公司2021年又宣布了陕西和安徽两个新基地的建设；在零售方面提出五新一高新战略，面向C端消费者的小程序2021年8月份正式上线，配套端发力新能源汽车市场，玲珑轮胎2021年1-6月新能源汽车轮胎发货同比增幅385%。玲珑轮胎作为行业龙头企业，我们看好公司利用前装配套带来的品牌优势、规模化优势、海外国际化布局优势以及新零售渠道优势突破困境、持续成长。公司中长期成长为全球轮胎巨头的逻辑不变。
盈利预测和投资评级
根据公司业绩预减公告调整盈利预测，预计公司2021/2022/2023年归母净利润分别为10.91、24.40、40.75亿元。综合考虑公司的经营情况以及未来发展规划，对应PE为38、17、10倍，维持“买入”评级。
风险提示：主要市场关税壁垒政策变动、新冠病毒疫情导致轮胎需求长时间低迷、项目投产不达预期、原装配套突破低于预期、销量增长不达预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动、安全环保生产、产品质量事故等。
证券研究报告《【国海化工】玲珑轮胎点评：原材料和海运双重压力，公司业绩下滑》
对外发布时间：2022年1月30日
发布机构：国海证券股份有限公司
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