独立 稀缺 穿透
临门一脚容易么？
作者：郝科科
编辑：刘飞
风品：张倩
来源：铑财-铑财研究院
家居企业，正加速拥抱资本市场。
2020年，家居业共有18家企业成功上市；2021年至今，据不完全统计，已有超40家企业递表。10月29日，科凡家居启动上市辅导；同日，梦天家居IPO获证监会通过。
聚光灯下，应接不暇、繁花似锦，当然争议声也不少。
01
夸大宣传？广告宣传费疑云
成长力几何
LAOCAI
先看风头正劲的梦天家具。
10月29日，梦天家居集团股份有限公司（以下简称“梦天家居”）首发申请获证监会通过，将于上交所上市，保荐机构、主承销商稳民生证券。
公开资料显示，梦天家居成立于2003年，主营从事木门、墙板、柜类等定制木质家具的设计、研发、生产和销售。此次IPO募资9.8亿，投向“年产37万套平板门、9万套个性化定制柜技改”、“智能化仓储中心建设”、“品牌渠道建设”及“信息化建设”四项目和补充流动资金。
放眼国内木门市场，江山欧派、TATA木门、梦天家居呈三足鼎立状态。其中，江山欧派已登陆资本市场，TATA木门暂未上市，梦天家居此次上市或对行业生态产生影响。
不过即使临门一脚，能否真正如愿，还需实力说话。
招股书显示，2017年度、2018年度、2019年度、2020年1-6月，梦天家居营收分别为14.82亿元、13.45亿元、13.48亿元、3.73亿元。增速并不明显，成长性值得审视。
尤其2020上半年，受疫情影响，公司营收和净利分别同比下降32.08%、73.93%。
对比同行，更显差距。公开数据显示，2018年-2020年，江山欧派营收同比增速分别为27.05%、57.98%和48.6%，索菲亚为18.66%、5.13%和8.67%。
深入业务，梦天家居主要营收来源于木门类。报告期内，木门类营收出现下滑，产能利用率也降幅不小，分别为91.32%、74.12%、63.00%、56.05%。2017年，梦天家居木门产品营收占中国木门行业产值的比例为0.84%，2018年降至0.72%。
玩味的是，梦天家居招股书称“公司产品销售收入的市场占有率在行业内较为领先”、“公司具有规模化生产、经营木门的先发优势”。
基于此，有舆论质疑其是否存在夸大宣传、误导性陈述？
另一财务质疑点是，一般来说，如主营业务无重大改变，公司利润应与业绩表现同步。然上述报告期内，梦天家居归母净利分别为6889.96万元、9425.51万元、18789.67万元、1796.33万元，相比营收增长缓滞，净利直线上升。2018年及2019年净利同比增长36.78%、99.03%。
对此增利不增收，招股书称，公司营业毛利提升，其二期间费用下降。
其中，广告宣传费用下降幅度尤明显，2017年-2019广告宣传费分别为9065.53万元、8153.15万元、4860.97万元，2018年及2019年同比下降10.06%、40.38%。
2018年及2019年，梦天家居广告宣传费缩减额直接占当期净利润增长额的35.98%、35.28%。这种操作遭到了发审委质疑。
要知道，2015 年开始，公司签约刘德华为品牌代言人。据梦天家居最初拟IPO招股书显示，2017年梦天家居支出“代言费”为1717.77万元，2018年缩至1052.90万元，2019年为1184.39万元。但公司没详细说明代言费支付给了几个代言人。
而据叩叩财讯消息，在上述梦天家居与刘德华经济公司亨泰环宇有限公司2019年签订的形象代言合同中，双方约定代言费为1800万元。且在向证监会提交的申报材料中，该份并未公开的合同文本上备注称已支付1800余万元代言费。
梦天家居称，上述减少的广告宣传费投入对公司的经营业绩提升不构成重大影响，因此，报告期内公司减少广告宣传费投入，并非以垫高经营业绩为目的。
影响几何，留给时间作答。
此外，招股书显示，2017年和2019年，梦天家居及子公司庆元梦天被认定为高新技术企业。报告期内，梦天家居及子公司庆元梦天享受15%的所得税优惠税率，享受税收优惠和政府补助的金额合计分别为688.11万元、2,025.19万元、2,832.65万元、507.31；占同期净利比例分别为9.99%、21.49%、15.10%、28.41%。
经销商模式也是一个焦点。
据了解，其经销商一般以非法人单位个体工商户形式与梦天家居发生业务；少数以法人公司形式与梦天家居发生业务；部分经销商同时以个体工商户和法人公司与梦天家居签约发生业务。
报告期内，梦天家居非法人单位量分别为922家、954家、996家、990家，总体收入13.47亿元、10.95亿元、10.44亿元、2.65亿元，平均来看收入分别为146.06万元，114.79万元、104.85万元、26.82万元。
法人单位分别为15.5家、44.5家、90.5家、131家，收入分别为0.29亿元、1.06亿元、1.79亿元、0.55亿元，法人单位平均收入为186.32万元、238.25万元、197.55万元、42.19万元。
可见，无论法人还是非法人单位，平均收入都出现了震荡甚至下降，且非法人单位量还出现了下滑。这对倚重经销商渠道的梦天家居而言，不是好消息。
因经销商多为个体工商户，第三方回款也有波动。2017-2020年上半年，梦天家居第三方回款金额分别为4.22亿元、1864.57万元、23.16万元、0元，别离占当期总营收的28.48%、1.39%、0.02%、0，从占比近3成到完全没有，变化可谓剧烈。
由此，证监会在反馈意见中要求，梦天家居阐明2017年度第三方回款产生的原因，是否具有必要性和商业合理性，梦天家居及其实控人，董监高或其他相关方与第三方回款的支付方是否存在相关联系或其他利益组织，阐明第三方回款是否具有可验证性，是否存在体外循环或虚拟事务的景象......
同时，合规层面也有精进之处。2017年、2018年，梦天家居存在多次环保违规行为，被当地环保局作出行政处罚和罚款。但最新招股书中未作披露。
如（善）安监管罚[2017]6号和（善）安监管罚[2017]7号显示，2017年1月8日，梦天家居锅炉房集尘塔内发生一起坍塌事故，造成一名员工死亡。之后公司被罚28万元的行政处罚，实控人余静渊被罚3.54万元。
如（善）应急罚[2020]49号显示，梦天家居因使用危险物品未采取可靠的安全措施，之后被处1.8万元的行政处罚。
截至报告期末，梦天家居一共有员工2,608人，其中技术人员295人，技术人员占比11.31%。报告期内，相比净利大增，研发费分别为6,438.66万元、6,796.08万元、6,227.58万元、2,538.95万元，增幅并不明显甚至还有个别下降。研发人员职工薪酬为1,446.48万元、3,176.69万元、2,950.69万元、1,484.85万元，亦是同频节奏。
说千道万，不如白银一片。作为高新技术企业，梦天家居对研发技术的重视程度几何？核心实力又几何？
从员工队伍看，学历层次偏低，且整体年龄不算年轻。2608名员工中，本科及以上学历143人，占比5.45%，高中以下学历的员工多达1811人，占比近70%。也就是说其员工大部分以初中生为主，且41岁以上员工1370人，占公司比例52.5%。30岁以下员工占比仅20%。
众所周知，人才是企业长远发展的保障，也是企业价值的最大变量。从上述表现看，梦天家居价值基本盘稳吗，未来成长力又如何？
02
弄虚作假？扩张产能是与非
LAOCAI
同样不乏质疑声量的，还有朗夫科技。
公开资料显示，郎夫科技2007年成立，2020年8月正式启动上市进程。2021年3月上旬完成首发辅导，中旬披露招股书，上市准备可谓迅速。
然6月，朗夫科技因更新财务资料，主动申请中止了发行上市审核程序。9月16日恢复审核，并对2021年上半年业绩及经营情况进行更新。
但朗夫科技的上市路，依然不平静。
据最新招股书，2018至2021上半年，朗夫科技营收分别实现3.36亿元、4.25亿元、5.29亿元和3.20亿元；净利2209.49万元、3531.74万元、6355.36万元和2957.01万元。营利持续双增，显然纸面上比梦天家居要出色不少。且募资金金额及运用方向不变，4.79亿元全部用于公司主营业务相关项目及补充流动资金。
然就在近日，据21世纪经济报道，朗夫科技上市申报材料被举报涉嫌弄虚作假，公司涉嫌滥用数据夸大集装箱液袋行业，误导投资者对行业发展预判，涉嫌虚假陈述公司专利，夸大公司技术含量及成果。
举报人士声称，“朗夫科技无科技含量，招股书多处造假，自相矛盾。”
招股书称，公司高度重视新产品、新技术研发及生产工艺创新，核心技术优势为公司持续保持在散装流体包装领域的优势地位提供了有力支撑。公司曾任集装箱行业国际组织集装箱箱主协会（COA）液袋管理委员会（FMC）常任理事，并参与编写国际液袋行业通用标准，被评为工信部专精特新“小巨人”企业、“国家知识产权优势企业”等称号。目前公司拥有64项专利授权，其中2项发明专利。
而举报人士认为，集装箱液袋、内衬袋是根据20尺集装箱的尺寸制作而成的一种塑料包装袋，利用集装箱的承载盛装液体或者固体货物。集装箱液袋主要有PE复合膜、PP编织布、阀门三个部件组装而成，其生产工艺很简单，投资门槛比较低，整个工艺工序全靠人工来完成，属于劳动密集型加工企业。
至于2个受让发明专利，举报材料指出，实际是关于塑料颗粒料的，与集装箱液袋生产制造无关。朗夫科技原材料PE、PP、阀门均为外采成品，其受让的发明专利跟生产没有任何关系，其他专利都是“实用新型”和“外观设计”，此类专利同行业自1995年至今已注册几百个，没有太高技术含量。
质疑弄虚作假、缺乏技术含量，显然这些突发变故不是朗夫科技的IPO加分项。
孰是孰非，留给时间作答。
此外，对募资用途也有考量声，比如扩张产能。
招股书显示，朗夫科技拟将3.5亿元，用于新建集装箱流体包装袋项目。建成后预计新增液袋60万套、海包袋30万套、IBC内衬袋22万套、PP编织袋20万套，生产能力大幅提升。
做大做强之心，值得肯定。但数据也显示，2020年全年，朗夫科技的集装箱液袋和集装箱海包袋产能和产量分别为32.25万套和31.54万套，产能利用率97.81%，尚未饱和。而上述募资项目一旦建成，年产能预计将较2020年增加约3.8倍，共计超122万套。
不得不发问，如此提升是否过于激进？未来能有效消化吗？一旦产能过剩，对其业绩影响几何？一旦利用率不足，是否造成资源浪费，而昂贵的原材料成本是否也会带来持续发展压力？
2018年至2020年，朗夫科技披露的产能利用率分别为72.73%、82.01%和97.81%。虽持续增长，但翻倍式扩产，还是不免让人心生疑虑。
不过一个好消息是，2021上半年，上述产品产能、产量分别达到16.13万套和17.90万套，产能利用率为111.02%。
但行业大环境的变化，也不可不察。
COA协会统计数据显示，2019年全球液袋产量到达顶峰，为130万条，按照市场价格测算，市场规模约17亿元（ 2.6 亿美元）。2020 年市场规模与2019年持平，可见市场需求趋于饱和，市场拐点已显。
而招股书引用咨询公司Grand View Research报告数据则称，集装箱液袋行业近年年均复合增长率18.9%，2019年全球市场规模6.13亿美元，2020年市场规模估计在7.17亿美元，到2027 年预计达24.41亿美元。
对比数据，仅2020年市场规模就差出4亿多美元。到底哪个有误呢？如招股书不准，是否有夸大市场、误导投资者嫌疑呢？
同时，集装箱液袋作为一次性使用产品、本身不可降解，回收利用、废弃处理也面临挑战。从我国政府近年产业政策看，重视环保已是自上而下的共识。推动塑料包装业向高性能、高质量、环保化方向发展已是趋势。
换言之，整个集装箱液袋业的营商环境并不友好。随时可能成本提升，甚至面临退市风险。
这也是利德、恒信等从业者加大产品材料研发投入、发展上游产品，寻找转型升级路的重要原因。
招股书显示，目前朗夫科技产业链并不完整，原材料PE、PP、阀门均为外采成品。而身处行业中下游市场，竞争或更激烈。
03
可贵A面 大招守好IPO关口
LAOCAI
当然，种种疑云、槽点外，也有可贵A面。
目前，朗夫科技生产的集装箱液袋全球市占率第一,市场份额超20%,是中国铁路、俄罗斯铁路等许可运输的液袋品牌,属于典型的细分龙头企业。
同时，朗夫科技已建构较完整的国际和国内服务网络，覆盖东南亚、欧洲、南美等地区的100多个国家、300多个主要港口或城市，且作为全球货运联盟WCA、CWORCD、CARGO、ALLIANCE成员之一，拥有5000多家代理。
招股书显示，公司第三大股东是具有国家队背景的中小企业发展基金（江苏有限合伙）。
资料显示，该基金主要投向医疗健康、清洁技术、现代服务、先进制造和新材料、文化、信息技术等领域内的中小企业，尤其是代表未来产业发展方向、有增长潜力的科技型、创新型、成长型中小企业。
再看梦天家居。
10月22日，董事长余静渊荣获2021年中国木门窗行业影响力企业。据活动方介绍，作为创始人其拥有 “前瞻者”的眼光、“规划师”的格局、“领路人”的人格魅力，在其领导下，梦天始终秉持“健康环保”的长青企业精神......
集团营销总裁屈凡军也表示，梦天家居正从以“门”为主向“门墙柜一体化”方向转型，对于建设有效营销体系主要有两点需要把握，专业性和有效性。
仔细审视，两个冲关者，也在努力夯实价值底色。
没错，IPO是一场价值马拉松，跻身上市公司更是另一场马拉松的开端。看看近期频频上演的新股“肉签”破发潮就会明白，A股已进入价值打铁的新周期。是骡子是马，实力内核说话。
上市饭不好吃，IPO也在收紧门槛。
10月13日，证监会公告对佳奇科技下发注册程序终止通知书。这是今年以来第5家创业板拟IPO企业“倒在临门一脚”，即过会后被终止注册。
正如《阿甘正传》中的经典台词：生活就像一盒巧克力，你永远不知道下一颗会是什么味道。
把好IPO关口、提升上市公司质量，不是说说而已。面对大招频频的烈火审视，梦天家居、朗夫科技能经受住考验吗？
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