（报告出品方：国信证券）
连锁赛道 PK 与思考，看有意思的咖啡赛道连锁赛道 PK 与思考：产品 供应链 需求迭代 单店模型系核心
在我们《可选消费连锁业态研究系列：品牌定位篇，始于赛道，路径迥异》、《连锁餐饮专题-餐饮龙头：赛道定位模式全视角看连锁扩张空间》等报告探索连锁赛道基础上，进一步来看，我们核心关注连锁赛道以下几个方面：产品特色、供应链规模经济、需求迭代以及单店模型四个维度，梳理如下。产品特点：核心看产品可标准化的程度、交付过程中服务的权重以及产品本身的成瘾性等特点，进而影响不同细分赛道龙头连锁扩张空间。同时，产品是否可以外卖或线上交付，直接影响不同细分赛道公司疫情下的经营表现。
供给层面：核心看供应链标准化程度，规模经济高低及物流配送等带来的准入壁垒及下游支持差异，供应链标准化程度越高，越易连锁扩张。推动产业供应链标准化的公司可拥有一定的先发优势，但上游标准化高度成熟后也会给后进者一定的机会，需结合供应链规模经济、产品定位特色等综合判断；物流配送要求高则需要多地产能配套支持。 需求层面：消费对产品标准化的接受程度，迭代需求及品牌认知等，带来对产品推新的要求差异，核心要素稳定有助于标准化。比如商旅客户本身对酒店标准化较偏好，且酒店的标准化在消费者初步认知中首先通过硬件配套标准化来实现，这也有助于其标准化连锁。但对不同细分餐&饮，标准化接受度则各有差异。如果对产品迭代要求较高，则对大数据、产品研发及供应链等有要求，同时也给后进入者一定的机会。 单店模型及连锁方式：产出效率影响扩张空间，但投资回报周期并非唯一衡量指标。其中，直营、加盟方式不同，规模经济差异表现、轻重投资带来的进入难度差异，也影响最终龙头护城河。
聚焦咖啡：优质赛道，本土化风味新机遇，疫情下相对有韧性
一看产品端：咖啡产品易标准，功能性 成瘾性特点，连锁空间较可观。结合我们此前报告，休闲饮料咖啡茶饮的连锁化率通常优于中式餐饮等。进一步，如产品特色鲜明，赛道溢价更加充分，高频日用、有一定成瘾性特征和功能性特征的饮料产品尤其如此，如酒、咖啡、茶饮等。其中咖啡依托其提神醒脑的功能特征 成瘾性特征，产品优势突出。同时，从产品的制作和交付来看，相对均可标准化，品控相对有保证，因此也可进行加盟连锁扩张（对服务体验要求较高的中高端咖啡除外）。同时，咖啡外卖交付也一般较能保证品质，在疫情下相对能承压。当然，考虑外卖交付本身成本也不低，故广泛的渠道布局也来带来一定的护城河。二看供给端：供应链的标准化程度，助力其连锁扩张。其中相对而言，咖啡上游的供应链程度相对高于鲜果茶等，从而也带来连锁爆发发展阶段的差异。同时，供应链进入壁垒太低，则竞争程度相对较高，如果供应链很难实现规模经济，也会削弱龙头的相对竞争优势和成长空间。对咖啡而言，通过星巴克等咖啡龙头的多年发展，其上游种植到生产烘焙等均有相对标准化的供应体系，供应链较为标准化，且运输物流问题也得到充分解决。由于星巴克发展历程推动了咖啡上游的标准化，因此星巴克在供应链有良好的先发优势。但历经数十年发展后，供应链较为成熟，后进者通过差异化产品定位，也有其发展机遇。
三看需求端：除了产品本身特质带来的赛道空间差异外（高频复购强的赛道空间较高），消费者对产品标准化接受度高低，也影响连锁化程度。一般而言，消费者对标准化咖啡的接受度较高，这有助于其连锁扩张。但在意大利，虽咖啡的发源地且较早发明咖啡机，由于当地消费者对咖啡烘培口味要求相对多元，因此其连锁集中程度相对不如美国等。此外，消费者对产品迭代的要求，也会带来龙头不同阶段差异化的机会。海外咖啡产品虽然也历经迭代，但美国仍以美式、拿铁等产品为主（浓缩咖啡 奶或水等），国内此前拿铁为主，近几年趋于本土化风味迭代，饮品化奶咖系崛起，带来新机遇。 四看单店模型：不同连锁业态，单店模型各有差异。其中，咖啡因为毛利率相对较高 66-70%，标准化咖啡机普及下一班人工成本相对略低于新式奶茶，单店模型也有其优势。
并且，后疫情下，PK 餐饮等其他赛道，咖啡赛道相对彰显韧性。结合第一财经商业数据中线线下消费年度观察，尽管疫情影响，但咖啡店的关店比在各餐饮行业中相对最低，一是其相对线上转换可较高，结合美团《2022 中国现制咖啡品类发展报告》数据显示，2021 年美团外卖的小众品类订单量中，其中咖啡品类订单量同比增长 178.7%，远超茶饮、中式糕点、螺蛳粉、卤味小吃等品类；二是其产品的特点下用户复购有支持；三是高性价比咖啡等兴起及部分小型咖啡门店的推广，提高了其疫情下的抗风险能力。总体而言，疫情反复下，咖啡赛道相对彰显韧性。
综合来看，咖啡产品的独特优势带来受众广泛，需求层面本土化风味崛起加速渗透，而供给端的标准化，助力赛道空间广阔，为行业龙头崛起提供了有利的土壤。与此同时，随着国内咖啡需求渗透带来的多元化需求以及后疫情下的新变化，也带来咖啡龙头带来了全新的机遇与挑战。鉴于此，本文聚焦咖啡馆赛道，立足全球变迁视角，看国际咖啡龙头演进，同时结合国内咖啡赛道差异尤其后疫情时代的新变化，探讨咖啡龙头未来成长。
全球咖啡：星巴克占鳌头，区域龙头本土争先全球咖啡赛道：规模 4000 亿美金，空间广阔
全球咖啡行业收入规模超 4000 亿美金，空间广阔。经过多年的发展，咖啡赛道凭借广泛的受众，文化与历史渊源交织，技术革新及上下游推动，行业规模空间广阔。据全球 Statista 的数据，2019 年全球咖啡行业收入规模高达4218 亿美元（不含即饮咖啡），2014-2019CAGR=2%，整体增长稳健。其中现制咖啡收入约3111亿美元，占比约 74%；而速溶咖啡收入 1107 亿美元，占比26%。2020 年因疫情影响规模同比下降 18%，约 3442 亿美元，2021 年已基本恢复至疫前。
综合上述分析及我们此前《咖啡与茶饮行业专题-文化的进击，从西式咖啡到中式茶饮全图谱分析》中的分析，咖啡赛道长坡厚雪，支撑各类咖啡馆龙头崛起，孕育了星巴克这样市值超过千亿美金的休闲饮料巨头。星巴克之外，无论美国还是全球其他区域，在有效把握自身定位和时代机遇背景下，众多咖啡馆龙头通过差异化定位竞争，积极成长。如 Dunkin 占领中低端市场，JDE Peet’s 发力精品咖啡赛道，Panera Bread 主打高端和健康食材。这些龙头都有不同侧重，发展各具特点，精细覆盖不同客群。从全球其他区域来看，部分连锁龙头充分紧扣本土受众偏好，在自身的优势区域发展相对仍较为领先（如意大利Lavazza 和illy、英国的 Costa、加拿大国民咖啡 Tims）。
竞争格局：星巴克独占鳌头，区域龙头本土争先
全球咖啡馆竞争格局：星巴克全球领先，本土龙头差异化竞争。全球来看，星巴克以 34948 家门店居于行业首位（截止 FY2022Q3），分布于84 个国家或地区，在美国大本营及部分新兴市场尤其领先，其中作为早期咖啡文化传播者在亚洲等地形成先发优势，如中国与日本，而其他咖啡文化起步较早的国家等如英国、加拿大本土咖啡品牌较为强势，意式咖啡的发源地意大利也是本土咖啡龙头较具优势。预计随咖啡渗透加速，通过模式创新、本土化改造等有望助力本土龙头崛起，如我国 2017 年以来以瑞幸等为代表的本土品牌也在探索差异化盈利模式。
美国咖啡馆行业竞争格局：寡头垄断高度集中，星巴克占比高达40%，其次为Dunkin，JAB，TOP3 主导。美国咖啡馆赛道品牌连锁龙头基本呈现寡头垄断的格局。根据《2020 年美国咖啡馆报告》，美国 TOP3 咖啡店龙头星巴克、Dunkin及JAB Holding（在美国拥有 Panera，Peet's 和 Caribou 等咖啡馆品牌）市场份额（CR3）合计占比达 78%，其中星巴克占比高达 40%，市占率极高。与之对比，欧洲 Top3 咖啡龙头市占率合计约 47%，与各国消费者对咖啡消费偏好差异及龙头发展差异化路径相关。
全球来看，聚焦不同区域，代表咖啡龙头仍有差异。在中国和日本，星巴克的规模仍然相对领先，在英国、加拿大，本土咖啡品牌则较为强势。此外，意式咖啡的发源地意大利也是本土咖啡龙头较具优势。不同区域特色，不同口味偏好，不同发展阶段侧重，对咖啡馆龙头成长都具有重要意义。聚焦国内，在星巴克持续扩张的同时，其他咖啡品牌依托差异化“另起一行”，紧抓咖啡本土化风味新时代新趋势，在中国不同差异化市场寻找自己的新机会，在后疫情时代仍具有新看点，我们下一章将重点探讨。
国内咖啡：千亿空间，平价化小店化饮品化国内咖啡：渗透融合发展，千亿规模持续扩容，区域相对分化
国内咖啡发展历程：逐步渗透、多业态发展。不同于西方国家悠久的咖啡历史和广泛的受众基础，咖啡文化在中国从出现到兴起仅仅是最近几十年的事情，参考红餐网及德勤《中国现制咖啡行业白皮书》，国内咖啡行业历史大致可以分为速溶咖啡引入、社交场景体验、互联网咖啡兴起，多元业态竞争4 个发展阶段，目前随着咖啡文化的渗透和各品牌门店的扩张，新速溶、精品咖啡、便利店咖啡等赛道群雄并起，形成了多元业态交融竞争的格局。
国内咖啡规模：千亿空间，现制咖啡占比持续提升。结合此前报告分析，参考不同口径，国内咖啡行业规模达 1000-2000 亿元人民币不等，如按艾媒咨询等则2021年超过 3000 亿元人民币，规模可观。由于国内速溶咖啡渗透较早，且相对更加普及，早期速溶咖啡占比较高，但随着居民收入提升，咖啡店的渗透，现制咖啡的占比已经逐步提升（不同口径有差异），但较欧美预计仍有提升空间。
国际对比：国内人均现制咖啡消费较低，仍有较大提升空间。结合《阿里2022中国咖啡产业发展报告》等报告，国内人均咖啡年消费量为9 杯左右，相比美国、日本、韩国、加拿大、英国平均 290-440 杯左右的消费量，仍差异较大。同时，参考《德勤中国现制咖啡行业白皮书》，国内收入越高的人群中，咖啡的渗透相对越高，人均咖啡的摄入量也相对较高。综合来看，我们认为随着咖啡消费的逐步渗透，国内人均咖啡消费尤其人均现制咖啡消费仍有进一步提升空间。
后疫情新变化：连锁提速，社区小店、平价化、本土饮品化
2020 年以来，国内经历了连续两年多的疫情反复，线下连锁业态不同程度的承压，咖啡店业态也承受了各种挑战。结合美团《2022 中国现制咖啡品类发展报告》，国内现制咖啡门店直至 2021 年 4 月门店数才逐渐恢复增长，此后增速不断加快，直至今年 Q2 疫情后又相对放缓。与此同时，依托咖啡赛道本身的韧性，立足国内咖啡赛道目前的发展阶段，国内咖啡馆顺势相应也有了新的变化，核心体现为；一是多区域渗透加速，连锁化率进一步提升；二是店型更趋多元，小型化、社区店日益突出；三是定位更丰富，平价定位较受追捧；四是口味而言更趋饮品化，奶咖风味兴起，更接近中国人的口味，本土化风味带来新机遇。多区域渗透加速，连锁化率提升加速。结合前文，咖啡在我国作为舶来品，最早以核心一线城市渗透为主，近几年在一线城市继续加密同时，新一线、二三线也加速渗透。
门店特点：疫情后小型店、社区店更受追捧。虽然国内消费者对咖啡馆的认知很大程度上受星巴克第三空间理念渗透影响，但随着咖啡消费增加，对咖啡产品的需求日益多元。从追求小资需求、社交空间体验到日常对咖啡提神醒脑的功能追求，由此带来咖啡店多元化探索。从精品大店，到社区快取小店，百花齐放发展。而疫情下，线下体验消费阶段反复受阻，故小型化门店性价比优势更加凸显，经营阶段占优。2022Q2 星巴克中国同店销售额大跌 44%，其中交易量同比下滑43%，客单价下滑 1%。而同样在疫情影响下，以小店快取模式为主的瑞幸咖啡则表现亮眼，2022Q2 瑞幸咖啡总净收入 32.987 亿元，同比增长72.4%。美国会计准则下营业利润为 2.416 亿元，而 2021 年同期为亏损 0.475 亿元,成功扭亏为盈。当然，需要说明的是，我们并不认为门店绝对小型化是咖啡店发展的必要诉求，但就疫情反复的现阶段而言，小型化门店阶段更容易生存（刚性成本压力更低），从而阶段更容易逆势扩张成长。以德勤建立的小店快取模式单店模型为例，小店模式下，位置可选在人流量高但租金又相对便宜的地点（如地铁站出口、商圈周围弄堂小街），人力及物业租金均较低，同时提供产品种类简单，毛利率比“慢咖啡”模式下提升约 10%，可快速实现门店复制扩张，短期内实现盈利并收回投资额，在疫情下具备相对优势。
国内咖啡店玩家：近年来开店节奏加快，性价比定位表现突出
国内咖啡店玩家：从星巴克一家独大逐步到一超多强，错位竞争逐步显现。由于咖啡在国内属于舶来品，国内咖啡行业发展初期以雀巢、星巴克等国外品牌在华扩张为主，雀巢占据速溶咖啡市场核心份额，而星巴克在国内咖啡馆市场一枝独秀。但随着咖啡文化的渗透，消费者的需求更加多元，且咖啡消费习惯可塑性强，此后咖啡行业参与者也日益增加。在咖啡店领域：目前星巴克、Tims 等海外巨头仍占据着较大的市场份额，同时瑞幸、M stand 等国产品牌崛起，中国邮政、中石化、同仁堂、麦当劳等其他行业品牌也纷纷跨界进入咖啡行业。不同玩家定位侧重各有差异，形成差异化竞争共同发展的新格局。
据德勤《中国现磨咖啡行业白皮书》等，目前中国现制咖啡品牌可分为大型综合连锁、性价比连锁以及品质连锁三种定位，一是以第三空间概念为主的老牌连锁咖啡品牌，代表企业有星巴克、Costa 等，其中星巴克占比遥遥领先;二是主打性价比的新兴咖啡品牌，以“小店快取”、“中低档价格实现多样口味”打出差异化路线，代表企业有瑞幸、Manner 等;三是 M stand、Seesaw 等主打精品化、品质咖啡路线的咖啡品牌。在激烈的竞争中，部分品牌开始走综合路线，除了启动线上外卖、开拓新零售外，也在逐渐调整自身定位、拓展业务边界，比如星巴克提供专星送（2018）和啡快业务（2019），并利用 Web3 打造数字“第三空间”（2022）。整体而言呈现多元化竞争局面，主要玩家情况如下表所示。2021 年下半年国内咖啡龙头扩张提速。从近几年的新店扩张的节奏来看，各大国内品牌经历了 2020 年底开始的前期蓄力后，在 2021 年Q3 和2022 年年初新开店数量有一个比较密集的爆发期，其中瑞幸尤为突出，新开店数量大幅上扬，在2022年 1 月达到了月 420 家的顶峰，远超同期星巴克的112 家，而同期新开店数量前3-5 名分别为 Mc cafe（78 家），Nowwa（59 家），Manna（39 家），即前五中有四家是主打性价比路线的咖啡品牌，一定程度上代表了主要的市场份额流向，可以看出性价比路线也是当前国内品牌对抗“占优”的星巴克的主要差异化打法，下沉扩张能力和下沉市场表现直接影响龙头疫情下的成长能力。
相比之下，其他开店速度较为平缓的品牌则在差异化定位上做得更极致。一是定位咖啡路线的 M stand、Seesaw 等投入不低，扩张较慢，但以极具特色的门店风格以及优质的就餐体验吸引高端客群，2021 年阶段增速较为可观。二是定位“咖啡 餐饮”的 Tims 等品牌，在门店上通过联名主题店吸引细分群体，同时也推动小型门店 Tims GO（面积在 20-50 平米）等扩张渗透，近年来扩张节奏也在加快。整体来看，国内咖啡行业从星巴克一家独大逐步到一超多强，瑞幸、TIMS、Manner、麦咖啡等立足差异化定位逐步兴起，我们将在第三章分别分析。
咖啡本土化新时代，从星巴克独大到一超多强星巴克：咖啡巨擘迎新挑战，数字化、多业态助力新成长
星巴克：国内咖啡巨擘迎新挑战。星巴克是全球最大的连锁咖啡企业，最新市值超千亿美金。结合此前报告《文化的进击——从西式咖啡到中式茶饮全图谱分析》报告，公司 1999 年进入中国，以第三空间定位 优良经营树立管理标杆，推动咖啡店在国内的渗透，在国内市场先发优势突出，成为国内咖啡市场的绝对引领者。截止 2022Q2，公司共 34948 家门店，其中美国 15650 家，中国5761 家。但近年来，公司也面临新挑战：1、中国居民咖啡消费需求日益多元化；2、中国本土新势力及其他外资品牌综合挑战；3、持续疫情反复下公司大店模式相对承压。鉴于此，公司正通过提效、全渠道扩张等巩固地位，以应对后疫情下全新挑战。
线下大店模式阶段经营承压，外卖快取等需求占比加速提升
北美同店销售额恢复至疫情前，国内阶段承压。北美2022H1 同店销售已超疫前18%，但主要系客单价提升近 4 成推动，同店销量则恢复至疫前8-9 成。国内高线城市经营受限、开店放缓，客单价显现韧性。
快取外送等线上订单占比明显提升。从海外市场看，根据Project Café2023，疫后预订、外送及得来速的咖啡消费习惯将继续存在，即消费者更加追求便利。从星巴克美国表现看，汽车快取门店（Drive-Thru）销售额、移动订单销售额占比分别提升至 50%、25%，无接触型点单加速提升，对门店类型设置、出餐效率等提出更高要求，而第三空间则有所弱化。聚焦国内市场，星巴克中国移动端订单占比于 2022Q3 达到 47%，同比增长 13%，环比增长4%，较疫情爆发初期2020Q1的 15%、当年 5 月的 22%均大幅提升。
疫后谋变一：提效，前端门店设备 中后端供应链体系综合发力
自动化设备更新、数字化科技赋能，提升单店运营效率。对于美国市场，星巴克从提升门店周转入手，计划于 2023 年投资约 4.5 亿美元更新现有门店设备，一方面加快出餐时间，有效适应疫后消费变化并提升店效；另一方面减少员工操作步骤等。后续不排除以美国大本营为标杆，在全球范围铺开。而对于中国市场，公司计划未来三年投入 2.2 亿美元架构星巴克中国首个专属数字技术创新中心，借助物联网、机器学习等智能化技术优化门店管控并提升运营效能。
疫后谋变二：开店，多形态门店拓展，啡快轻店型扩张
鉴于疫后消费习惯和行为变化，星巴克积极调整全球门店扩张类型，以美国和国内市场为例：
美国市场：2025 年目标实现 18000 家，汽车餐厅得来速（Drive-Thru） 快取 外卖店主导。目前星巴克美国门店已近 1.6 万家，仍以第三空间咖啡馆为主（占比超 6 成），但 FY2023-FY2025 年新店计划中传统咖啡馆仅占2%，其余均为“快咖啡”店型。中国市场：2025 年目标 9000 家店。经过多年市场探索，星巴克中国打造出金字塔形门店组合：烘焙工坊、臻选门店、核心门店，前两类旗舰大店核心在于提供多元化体验，核心门店则聚焦加密扩张。公司在 2022 年底增至6000 店基础上，计划 2023-2025 年新增约 3000 家门店，进一步跑马圈地。
高线加密啡快店，低线侧重标准店：2020 年起星巴克宣布加快“啡快”店布局，当年 Q4 及 2021 年计划新开店中约 10%为啡快店。一方面，啡快店作为第三空间的补充，通过智能派单系统，高峰时段有效分流标准店的专星送外卖单，提升交付效率 保障不同需求的用户体验，适应疫后消费习惯变迁；另一方面降低拓店成本，有助于提高拓店速度与灵活性，目前已经由一线、新一线向二线城市拓展。此外，星巴克在二线以下城市则重点布局商业中心店，更侧重场景功能属性。继续深挖第三空间特色：一方面，星巴克以先发优势卡位高线城市办公区位（一线 47%门店布局办公场所），仍满足商务办公等刚需。2021 年11 月，星巴克在上海来福士广场办公楼开了一家共享空间概念店，精准触达上班族。同时也在积极挖掘休闲社交需求，如今年 1 月，星巴克中国同时在美团及大众点评首次推出综合性空间服务“1971 客厅”，消费者可在线预订星巴克门店中的专属空间，享用个性化的场景与服务。
疫后谋变三：全渠道拓展，数字化创新，发力第四空间
组织架构及高管团队调整：2019 年星巴克中国将业务重组为“星巴克零售”和“数字创新”两个板块，提升数字化的战略高度。而在中国区市场同店增长承压背景下，2021 年 8 月星巴克中国高管团队进一步调整，三位核心成员未变动，其中王静瑛女士保留董事长一职，专注带领星巴克中国Siren Ventures 创投基金推动星巴克的数字创新，着重布局长远规划，蔡德粦、刘文娟则分别担任中国区首席执行官、首席运营官，线下门店零售与数字化创新双向拓展。
前业绩翻倍。星巴克自 2015 年起就逐步着眼“第四空间”线上新零售平台策略布局，疫后随消费者快咖啡消费场景占比不断提升，专星送 啡快业务进一步向多平台延伸，逐步打造线上 线下流通闭环。2018 年星巴克中国已完成与阿里系四大平台的合作与会员互通，今年 1 月上线美团专星送为骑手配发双方联名的专属工作服、定制冷热分离外送箱、提供专属客服团队和售后团队等综合保障消费者在口味 服务体验。此外，星巴克中国目标于 2025 年实现星享俱乐部注册会员数超过 1.7 亿，活跃会员数相较 2022 财年翻番。 布局即饮咖啡：星巴克立足于现制咖啡拓展业务边界，基于自身供应链向高端即饮、速溶胶囊咖啡等跨赛道布局，并计划将即饮咖啡铺入550000 个商超及便利店。
总体来看，星巴克海外市场显示：随品类渗透深化，产品 便捷交付成为关键，且后者能够进一步增强消费粘性，目前星巴克在美国重点以汽车快取餐厅加密。聚焦国内，2018 年以来，公司逐步培养出一批咖啡习惯的用户，部分用户快取型消费习惯也在疫情期间得到巩固，星巴克对此积极调整应对，通过单店提效 多类型门店加密 加码线上等满足不同需求变化。虽然疫情反复下，公司高线城市大店经营阶段承压，但考虑常态化下公司第三空间社交需求在核心城市仍有其需求，星巴克本身先发卡位商圈办公等核心区位优势仍突出；另一方面疫后公司客单价相对稳定，彰显受众购买力韧性。综合来看，公司作为咖啡巨擘，面对疫情和外部竞争的调整，本身也在积极应对，巩固自身优势根据地，并积极扩容边界。
瑞幸：本土快咖啡引领者，跌宕起伏后再谋“重生”
瑞幸：最快上市-快速退市-谋求“重生”，跌宕起伏的发展历程。瑞幸咖啡成立于 2017 年 10 月，最早创始团队为原“神州系”的陆正耀、钱治亚等人。此后经历董事会重组管理层换血，以郭谨一为首的新管理层在 2021 年对公司整个运营管理层架构进行了重整。同时，公司与SEC达成了 1.8 亿美元罚款的和解协议，破产重组等，大钲资本和愉悦资本增资介入，成新的实控人，在相关赔偿和债务问题逐步推进解决中，业务战略全面调整，叠加疫情后的挑战与机遇中，谋求重生。 总体来看，瑞幸咖啡在经历了上市和退市起伏，历经2020 年整顿期，2021年恢复调整期后，2022 年经营利润转正，有望逐步进入常态化增长发展新阶段。
2021 年以来营收逐步回升，2022Q1 经营利润开始好转。在2020-2021 年管理层换血，业务全面调整后，2021 年，公司收入为 79.65 亿元/ 97.50%，经营亏损为5.39 亿元，较 2020 年 25.87 亿元减亏。其中，瑞幸咖啡自营门店同店销售增长率达到69.3%；此外，自营门店层面利润也在2021年首次实现年度转正，达到12.53亿元（2020 年同期则为亏损 4.35 亿元），开始改善。2022Q1 和2022Q2，公司实现收入分别为 24.05/32.99 亿元，分别同增 89.53%和72.38%。同时，2022Q1公司 Non-GAAP 营业利润为 9210 万元，Q2 实现 Non-GAAP 营业利润达2.68 亿元，环比增长 170%。根据美国会计准则（CAAP）下瑞幸咖啡2022Q2 营业利润为2.42亿元，对应营业利润率为 7.30%，而 2021 年同期为亏损0.48 亿元。虽然 2022Q2 国内疫情反复影响较大，但公司自营门店同店销售增长率达到41.2%，自营门店门店层面利润率达 30.6%（此前在 20%左右），表现突出，核心得益于其门店网络、小店模型、平价策略及下沉扩张等。
2022Q2 末，公司门店规模已超星巴克，月均用户持续较快增长。截止2022上半年底，瑞幸在国内的门店数已经达到 7195 家，超越星巴克成为了目前国内门店数最多的连锁咖啡品牌，当然单店规模和收入贡献还与星巴克存在较大差距。从结构来看，截止 Q2 末，瑞幸咖啡共有 4968 家自营门店，2227 家联营门店，加盟占比 31%。2022Q2 公司新增 615 家门店，逆势仍保持较快扩张。同时，2022Q2，公司月均交易客户数同比增长了 68.6%，达到 2070 万，增长可观。
治理层面：2022 年 3 月，公司退出清盘程序，结束一年多的清盘状态，开始逐步迈入常态化发展。同时，在第一季度成功完成债务重组之后，瑞幸咖啡在境外股东集体诉讼处理方面取得了实质性进展。
深思瑞幸从退市到逐步开始重新正常发展背后的原因，我们认为：国内咖啡赛道优势，瑞幸本身定位特点、效率基因的沉淀及成功的产品和营销策略等均较为重要，具体我们将逐一分析。 总体定位：瑞幸定位小型快咖啡连锁品牌，利用互联网思维卖咖啡，并利用数字化手段打造了极致的单店模型。早期公司主要通过大额补贴的方式获取用户并采取较为激进的门店扩张策略，虽然问题重重，但客观也为公司积累了一定的用户和门店基础。2020 年 1 月公司门店数为 4500 家 ，沉淀了上百万的私域顾客。经历了破产重组和疫情挑战后，公司以数字化极致优化单店模型，进一步聚焦其小型快取门店定位，围绕年轻客群，侧重产品推新和营销推广，且其定位在疫情下相对受益，进而逐步开始“重生”。
门店策略：重新打磨单店模型，快取门店疫情下受益，加速社区及下沉扩张
从外卖到快取门店模式。瑞幸早期主要通过外卖店触达客户，但外卖配送成本较高，在高额补贴客单价不高下，该模式难以跑通。重组后，瑞幸对店型进行进一步调整，由外卖为主走向自取快取模式，优化了部分亏损门店，同时面积更小、租金更低的快取店占总直营门店数比例由 2018Q1 的29%增长至2021Q3 的97%，在降低成本的同时提高了单店效益。自提快取核心逻辑是压低租金成本和外卖成本，以相对较低的客单价及走量来提升盈利能力。
数字化合理选址，一二线城市以办公楼店为主。瑞幸在客群上瞄准了年轻客群，将咖啡定义为年轻群体高性价比的饮品（而非星巴克所代表的精致生活的标签），在选址时会结合内外部数据生成外卖热力图以提高选址质量，通过门店寻找顾客而非让顾客找店。与星巴克重点侧重一线城市，布局商圈主打第三空间不同，瑞幸在一二线城市的门店多在写字楼一角等，一线城市写字楼店占比可达近7成，进而有效控制租金成本，疫情期间刚性经营压力相对可控，且快取模式和契合疫情防控要求，而星巴克的第三空间大店模式疫情下阶段受制。借助联营快速打开下沉市场。由于客群主要面向学生和白领，瑞幸积极下沉。下沉过程中，瑞幸对于城市门店数少于 10 家的城市往往采用联营策略，充分利用下沉市场本地加盟商的物业优势。对加盟商，瑞幸采取0 加盟费，向加盟商提供应链支持，阶梯毛利分成方式（如果月毛利低于 2 万，则不收毛利提成），进而吸引其进入其体系扩张。2022Q2 瑞幸净增门店 615 家，其中联营门店净增322家，成功打入了 11 个低线城市。其下沉市场门店则购物中心、住宅及办公场所兼有，合计占比近 7 成。截止 2022 年 7 月底，公司二三线及以下城市占比为45%，且下沉市场开店率较高，保持较快趋势。
产品策略：年轻人定位，饮品化持续推新，促销策略更合理
1、年轻定位，奶咖化产品创新。瑞幸 2021 年重新明确品牌为“专业、年轻、时尚、健康”，针对年轻人的偏好，瑞幸高度重视咖啡产品的口味和创新，通过大数据支持高频开发新品及打造爆款。2021 年爆火的“生椰”系列核心在于更接近中国市场奶咖化创新，受众更广（从普通大学生到白领都可覆盖），15 元左右的客单价也具备足够的性价比。2022Q2 瑞幸推出了 34 款新品，依托大数据持续快速推新研发，提高产品的成功率。 2、促销策略更加合理。瑞幸初期是营销策略就是通过高额补贴吸引客流，从而支撑其快速扩张，但由此带来较大的推广费用压力，且对年轻人而言瑞幸的咖啡除了“便宜”外没有更大吸引力，对精英人士吸引力也不大。2018/2019 年瑞幸的广告费和免费赠饮在营业收入中占比分别为 59%/26%，造成了初期较大的成本压力。目前瑞幸的营销策略进行了转变，例如取消了新用户首杯免费、买二赠一等优惠活动，这使得 2021 年广告费用和赠饮成本占营收大幅降低（小于3%）。同时，也正是其促销策略调整，对其经营利润改善也有重要意义。3、品牌年轻化，代言人改为利路修和谷爱凌。在对外品牌形象的营销上，重组后瑞幸对外的品牌营销形象更年轻化了，利路修的“瑞幸YYDS”成了年轻人的一部分品牌记忆，谷爱凌的大火和健康运动形象很好重塑消费者对瑞幸品牌认知。此外，还通过推出 0 卡糖等产品契合年轻人的消费偏好。
互联网基因，全面系统提升效率，供应链深化
瑞幸最早即立足互联网基因，技术系统优势领衔，为其在运营和销售层面数字化建设提供良好支撑。在经营层面，利用小程序点单 自动咖啡机提高效率，并与后台供应链等对接，提升整体单店模型效率。同时，瑞幸产品奶咖化后，其制作工艺相对易标准化，但供应链上游更多元，新品研发提速，因此公司进一步加强上游供应链等布局。
Tims：加拿大国民级咖啡，定位咖啡 暖食，资本化加速
Tims 于 1964 年诞生于加拿大汉密尔顿，由多伦多枫叶冰球队的传奇后卫蒂姆·霍顿（Tim Horton）以自己的名字创立，主要售卖优质混合咖啡、茶、以浓缩咖啡为基础的冷热特色饮料和新鲜烘焙食品。Tims 中国由 Tims horn 母公司 RBI（旗下有快餐连锁汉堡王、炸鸡品牌Popeyes）与笛卡尔资本合资成立，创始团队多来自国际餐饮品牌及国内互联网龙头企业，其中 CEO 卢永臣曾于 2012-2018 年任职兄弟公司汉堡王中国CFO。2019 年2月上海开设首店，在资本支持 差异化定位 数字化管理等综合作用下，Tims 中国实现较快扩张，截至 2022 年 9 月 Tims 中国门店近 470 家，开店目标从最初10年1500店调高至 2026 年达到 2750 家门店。 据 Silver Crest 数据，2019-2021 年，Tims 中国的营收分别为5725.7 万元、2.1亿元和 6.4 亿元，对应净亏损分别为 8782.8 万元、1.4 亿元和3.8 亿元，快速扩张中经营仍承压；其五年业务计划中指出到 2026 年，公司目标销售增至超70亿元人民币，并利用网络效应、规模经济和协同效应，将利润率扩大到19%以上。
资本化加速为后续拓店提供资金支持：依托原有品牌优势及强势股东背景，Tims 中国进入初期就受资本青睐，先后完成 3 轮融资，目前估值约为14亿美元。其中 2020 年获腾讯上亿元独家战略投资，2021 年2 月腾讯增持至14.9%。此后谋求上市加速资本化，据 foodtalks，2021 年8 月Tims 中国宣布与SilverCrest 合并，计划通过“SPAC PIPE”上市纳斯达克。2022 年8 月SilverCrest已批准此提案，预计合并后的实体将以新的股票代码"THCH"和"THCHW"交易。后续若进展顺利，依托上市平台支持，公司门店扩张有望进一步提速。
此外，依托腾讯系技术和平台流量资源，Tims 中国业务线上化程度较高，2021年末会员规模达 600 万，自营门店的数字化业务营收占比达73%，且与腾讯合作已从微信延伸至音乐、电竞等多平台。我们认为大股东引流在品牌从0至1过程中发挥重要作用，且对后续进一步客户画像、精准营销，以及快速有效的门店选址等提供一定支持，但最终复购等还是依赖产品口碑。总体而言，Tims 依托海外形成的品牌优势 股东实力在国内获得资本青睐，尤其腾讯系带来流量和技术支持，同时以“咖啡 暖食”差异化定位及多类型门店覆盖消费者多元需求，近期资本化加速有望进一步支撑其后续扩店。
其他：上海咖啡代表 Nowwa，Manner、M stand、Seasaw
结合前述，上海咖啡渗透在国内领先，人均咖啡馆供给与伦敦、纽约等成熟市场相近，充足多元的需求孕育了良好的咖啡经营环境，如海外品牌进入我国多选址上海开拓首店，且近两年受一级资本关注的本土品牌也多起源于此，我们依据门店数量、资本关注度，选取上海 4 个品牌对比分析其定位与特色，要点如下：
性价比咖啡：Nowwa 轻资产助力门店扩张，Manner 兼顾效率与品质
Nowwa：定位年轻、平价，咖啡饮品化，加盟模式快速扩张。挪瓦咖啡于2019年成立于上海，2 年时间内在中国一线和新一线城市开出超1000 家店，我们认为其快速开店归功于 1）产品定位：用茶饮思维做咖啡，定位高性价比（单杯15元左右，该定位受众广泛在茶饮赛道已被反复验证）；2）小店外卖模型：单店20-50㎡，初期投入 20-50 万不等，约 10 月收回投资，线上外卖渠道占75%；3）以更轻的加盟模式扩张：寻找存量门店翻牌，初始成本可控，与疫情反复下投资人保现金流考虑相契合。日常经营中，店主承担租金，挪瓦负责从供应链、产品体系到门店运营等工作。 Manner：兼顾手冲特色与效率，深耕上海高势能区位，自带杯优惠差异化营销。Manner 于 2015 年成立于上海，主打性价比精品咖啡，以手冲咖啡为特色，客单价在 15-30 元左右。1）卡位性价比品质咖啡，在坚持精品咖啡策略的同时通过缩小门店、精简包装等方式降低成本，以此让利产品价格，实现高性价比，Manner上海早期门店仅数平米，凭借高品质产品和实惠定价收获了稳定客群，现已开出477 家门店。但受限于精品咖啡对咖啡师、咖啡豆等方面的要求，以及平价化对供应链管理能力的挑战，Manner 在上海实现盈利的高坪效单店模型在下沉中仍待验证，目前主要扎根上海等核心城市（上海门店占比68%）。2）扩展产品线，除增加咖啡机、咖啡杯、挂耳包等零售产品外，2021 年Manner 新增面包等小食产品，并于 2021 年 1 月在上海环球金融中心开设了全国首家轻食店，正式试水效率型简餐，同时与 Vans、野兽派、赫莲娜等品牌联名推出咖啡及周边产品吸引细分客群。三是以环保理念实现差异化营销，通过自带杯优惠价获客提升复购率。
Seesaw：咖啡创意化本土化，提供精致、高价场景空间。Seesaw 于2012年创立于上海，以“创意 精品”咖啡和一店一色特点为主，客单价在40 元左右，门店面积平均在 100 ㎡以上，多位于人流量较大的购物中心和写字楼，打造精致、高价的场景空间。截至 2022 年 8 月 Seesaw 已经入驻上海、北京等9 个城市，拥有102 家门店。经过近 10 年的摸索，Seesaw 走出了一条创意化本土化的咖啡品牌路径，Seesaw 以“做一杯更适合国人口味的创意咖啡”为目标，把咖啡文化中“小而精”的创意特调大规模复制到门店现制饮品中，在保留原有咖啡豆风味的基础上，加入食品小料、果汁、气泡水等，研发更符合大众口味的饮品，2021 年 5 月创意咖啡销售占比超过了传统咖啡，复购率高达40%。产品策略获得市场认可，Seesaw 的“咖啡 ”品牌营销也较为成功，Seesaw 把咖啡文化和中国青年的生活潮流相融合，推出节日系列、联名系列营销活动，2021年10月与 Marimekko 的联名系列让 Seesaw 营业额在国庆黄金周基础上再上涨20%。
总体看，M Stand 与 Seesaw 均定位精品咖啡，注重空间设计，本身“网红打卡”自带流量，预计单店租金相对可控，高客单溢价下单店盈利能力或相对可观。其中 M Stand 资本合伙人周华曾公开表示，品牌单店回报，利润率等财务数据较好。
跨界玩家：立足已有渠道&供应链，入局咖啡赛道
结合前述，咖啡本身上游供应链体系及门店端操作相对标准，加之近年来国民咖啡需求觉醒等，除专门咖啡品牌外，其他跨赛道入局者众多。
麦咖啡：依托麦当劳供应链优势&门店渠道迅速扩店，疫情下加速扩张
麦咖啡（McCafe）为麦当劳旗下咖啡品牌，1993 年于澳大利亚成立，以独立咖啡店形式出现，和麦当劳甜品站各自分立快餐店一角。2022 年麦咖啡日常出杯中约50%的顾客专为咖啡而来，麦咖啡新顾客中约 10%也是麦当劳新客，贡献新增长引擎，并计划2023 年麦咖啡将在三线城市新增约 1000 家门店，拓展更多增量市场。在差异化定位上，麦咖啡一是主打经典、精简的“大单品”策略，打磨好基本经典款式咖啡，菜单极简，保证出品标准稳定并以明星单品持续吸引客源。2022年9 月麦咖啡宣布发布全新“奶铁系列”并将每周二定为“奶铁日”，意图打造类似麦当劳“巨无霸”的标志性明星单品。二是主打性价比定位，打造“全民属性”咖啡，得益于“大单品”思维，麦咖啡可实现高出品效率并降低采购成本，同时依托已有麦当劳门店其开店运营成本较为可控，在使用优惠后咖啡产品实际售价大部分在 20 元以下，处于主流价格带。定位便宜、好喝、连锁的“全民属性”咖啡，麦咖啡从产品、空间、价格等方面持续打造品牌竞争力，同时依托麦当劳本身客群的全民属性，麦咖啡有望持续扩张下沉。
茶饮：积极推出咖啡产品或直接投资，立足已有门店，以产品研发赋能
根据 Donews 和新浪财经，奈雪顾客中有 80%既喝茶又喝咖啡，茶饮与咖啡两大品类逐步融合发展。2018 年末奈雪推出茶咖融合“冻顶鸳鸯”，此后基于霸气系列推出大咖柠檬等水果咖啡饮品，2022 年投资专做 B 端的澳咖，并在深圳奈雪生活中设立线下首店。喜茶 2019 年上线“喜茶咖啡”，2020 年联合网红咖啡店%Arabica在上海等地推出限时快闪店，近年投资咖啡品牌 Seesaw 及少数派；蜜雪冰城则新设幸运咖快速扩店抢抓下沉市场，试图打造第二增长曲线。我们认为，茶饮品牌有望在咖啡饮料化趋势中，立足本身产品研发优势实现创新与联动。
重点以蜜雪冰城子品牌幸运咖为例，延续极致性价比定位，下沉市场初具规模。幸运咖创立于 2017 年，由蜜雪冰城股份有限公司全资运营。2020 年以河南市场为主正式对外开放加盟业务，截至 2022 年 9 月 2 日，全国门店数量达到986家（河南占比 28%），并把江浙沪作为拓店新目标。门店数量仅次于瑞幸、星巴克、麦咖啡和挪瓦咖啡，有望成为蜜雪第二增长曲线。 为进行差异化竞争，幸运咖一是主打极致性价比，加速下沉市场扩张：幸运咖单价约 5-15 元左右，区别于其他大多数咖啡品牌由上海等一线城市逐步向外的扩张路径，幸运咖现有 986 家门店中60%以上位于三线及以下城市，且仍在抢抓下沉市场机遇。二是调整产品结构，打造流量型产品：此前幸运咖以雪球冰淇淋引流，主推果咖，多次调整菜单后全国门店咖啡产品的平均售卖比重达到 70%。除招牌产品销量客群稳定外，还诞生了“白云”、“黑土”、燕麦拿铁等流量型产品；此外增设小食、咖啡豆，挂耳等零售，推出联名产品（与Chako联名背带杯、与 holoholo 联名咖啡杯等），门店客单价提升至15 元以上。
其他跨界玩家：立足线下广泛网点布局，高频带动低频实现双向引流
除餐饮相关企业外，其他主体如中国邮政、中石化等拥有广泛网点布局，李宁、特步等运动品牌，首旅、华住等酒店也纷纷跨界入局，一方面拓展门店服务范围提高店效，另一方面以高频消费带动低频购物/住宿客流，核心在于充分利用已有线下渠道实现双向引流，但目前上述跨界多数还处于孵化阶段，未来成长仍然有待跟踪。
连锁赛道 PK 与思考，看有意思的咖啡赛道。综合对比连锁赛道，开店逻辑背后，产品特色、供应链标准化、需求迭代、单店效率影响龙头连锁扩张空间。聚焦咖啡店，产品“功能性 成瘾性”特点带来需求空间广阔；供应链标准化助力连锁扩张，也给后进者一定机会；单店效率影响经营韧性和扩张势能。需求迭代中，咖啡本土风味化带来新机遇，疫情反复下，平价与小店显韧性。全球咖啡：规模超 4000 亿美金，星巴克占鳌头，各国本土龙头差异化竞争。2019年全球咖啡行业收入规模达 4218 亿美元（不含即饮咖啡），2014-2019 CAGR=2%，增长稳健，现制咖啡居主导占比超 70%，2021 年已基本恢复至疫前。星巴克全球领先，在美国、日本、中国等部分区域优势相对突出，而欧洲、加拿大等区域因咖啡历史渊源和偏好差异，本土咖啡龙头相对占优。
国内咖啡：千亿空间，平价化、小店化、本土饮品化。国内咖啡发展兴起仅几十年，目前全口径收入规模预计人民币千亿 ，规模可观，并形成多元业态交融竞争的格局。目前，国内咖啡馆一是从聚焦一线城市到二三线等渗透加速，连锁化率进一步提升；二是疫情下店型更趋多元，小型店、社区店日益突出；三是定位更丰富，疫情下平价定位较受追捧；四是口味更趋饮品化，奶咖风味兴起，更接近中国人的口味，从而带来咖啡参与者差异化成长机遇。国内咖啡玩家：从星巴克独大到一超多强错位竞争。由于咖啡在国内属于舶来品，国内咖啡行业发展初期以雀巢、星巴克等国外品牌在华扩张为主，雀巢占据速溶咖啡市场核心份额，而星巴克在国内咖啡馆市场一枝独秀。但随着咖啡文化的渗透，尤其是近年来瑞幸为代表的品牌以平价化、奶咖化现磨产品 广泛渠道触点等进一步加速咖啡的大众普及度，相应需求也更为多元：提神、社交、悦己等，且咖啡消费习惯可塑性强，加之资本支持，此后咖啡行业参与者也日益增加，在高低线城市形成各自差异化竞争格局。而在疫情反复的当下，一批定位性价比的小型快取店模式逐步跑通，刚性成本可控 满足提神需求共同作用下部分品牌实现逆势扩张并在同店层面取得靓丽表现；相较而言，大店阶段承压背景下，龙头也积极通过降本增效、多类型门店拓展、向线上延伸等综合发力以应对重重挑战。
以代表品牌为例，星巴克以第三空间定位 优良经营树立管理标杆，推动咖啡文化在国内的渗透，成为国内咖啡市场的绝对引领者，但疫情下大店模式也面临考验。瑞幸经历了上市退市的跌宕起伏后，以互联网基因 小店高效模型 产品饮品化创新推动新发展，2022 以来经营利润转正。Tims 加拿大国民级咖啡，主营“咖啡 暖食”，纳斯达克上市；Manner 兼顾手冲与性价比，在上海打磨出高坪效快取模型；Nowwa 定位平价 加盟扩张 2 年千店；精品咖啡M stand、Seesaw 百余店，一店一设计，单店盈利客观。其他跨界：麦当劳麦咖啡主推大单品奶铁，门店数量第三；蜜雪子品牌幸运咖极致性价比，下沉初具规模；奈雪自营咖啡 投资2B澳咖；首旅推出如咖啡；此外，众多线下网点品牌跨界入局，目前尚处孵化阶段。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。系统发生错误
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