温馨提示：如需原文档，可在PC端登陆vzkoo搜索下载本报告。
1. 内资化妆品企业主要市场空间在于低线城市1.1. 内资企业优势主要在于低线城市
2010-2017 年，中国化妆品渠道发生巨大变革:1电商渠道占比由3%提升至 23%，主要由中国 互联网购物平台的成熟及相关配套设施的完善推动;2日化专营店占比由 15%提升至 20%，随 收入提升，消费者对更为专业、服务更优的 CS 渠道显示出较强的偏好。
内资化妆品品牌乘势电商与 CS店渠道的高速扩张，实现了飞速发展，优势主要集中在低线 城市。2013年大众化妆品市场中，TOP20中内资品牌市占率仅为 14.4%，2017 年该比例 提升至 20.9%;高端化妆品市场中，TOP20 中内资品牌市占率虽提升幅度较大，但是总体 占比仍处于较低水平(7.5%)，且 2017年较 2016 年呈下滑趋势。结合 CBO 走访调研数据 来看，国产品牌在低线城市 CS渠道表现极为亮眼。
1.2. 内资化妆品品牌与国际品牌有较大差距
内资品牌与国际高端化妆品品牌仍有较大差距。1品牌:国际高端化妆品品牌多形成时间较 早，经历了长时间的品牌积淀和产品打磨，积累了强大的品牌效应，具有较高商誉价值;2 研发:从研发绝对投入来看，内资企业远低于国际高端品牌投入，而目前国内企业的研发仍 以模仿式创新为主，韩国国内市场日趋饱和进入平台期后，很多从业人员被高薪聘请进入中 国化妆品企业，将韩国式创新思想融入国内;3不具备产业链优势:中国化妆品原料供应商 实力弱于日本、欧美供应商。
1.3. 深耕低线城市，“农村包围城市”是可行战略
低线城市消费增长强 劲，且对化妆 产品的需求量 高速增长，低 线城市化妆品 市场空间广阔。 我们认为，基于国产化妆品企业的现状及优势，深耕低线城市、“农村包围城市”是内资化妆 品企业的可行战略。因此，深入研究低线城市人群消费习惯、渠道特征对预判国内化妆品企 业的未来发展，极为重要。
2.1. 休闲时间充裕，对耗时较长的门店服务更为认可
2017 年的电影票房市场，三线以下城市占总票房的40%，但增速远超一二线城市;且根据 凯络中国数据，低线城市人口逛商场的频率显著高于一二线城市人口。
由于休闲时间充裕，对耗时较长的门店服务更为认可。低线城市化妆品店内的试妆台已经成 为门店标配，大多数的门店直接把试妆台摆放在彩妆区域，为此方便顾客提供试妆化妆卸妆 等各方面服务。与此同此，连锁店内还开设了客户体验专区，配备设备有躺椅、美容床或是 护肤仪器等等，为进店顾客提供了从洁面、敷面膜、护肤到化妆的全套的一条龙服务。
2.2.价格敏感度高，品牌忠诚度低
根据化妆品财经在线的调研数据，低线城市 CS店客单价约在 70-140元范围内(广东地区包含广州及深圳，客单价较高约185 元)，处于较低水平。且根据埃森哲的调研数据，低线城市客户呈现出价格敏感性较高、品牌忠诚度较低的特点。
低线城市消费者价格敏感度高，品牌忠诚度低的特点，决定了针对低线城市客户群的营销应更为注重营销的重复度。而国际高端品牌在营销中更为注重品牌形象的树立，该特点决定国际高端品牌在低线城市市场的营销战略应区别于针对一二线市场的营销，从而降低了其营销的规模效应，增加了营销成本。
近年来内资化妆品多采用综艺冠名营销，强调品牌名称的重复次数，而综艺冠名营销也具有 良好的效果。在韩束冠名的《火星情报局 3》播出期间，韩束与节目在新浪微博上发起#发现 就是超能力#话题，阅读高达 3.7 亿，讨论超过 15.4 万;此外，韩束还发起“我发现 1 分钟 可以抢韩束火星黑面膜”、“我发现1 片等于 1整瓶精华液的黑面膜更润”等活动;在综艺播 出期间，韩束黑面膜的百度搜索指数在面膜品牌位列第三。丹姿 水密码 在冠名 的《蒙面 唱将猜 猜猜第二季》播出期间，其百度搜索 指数同 样远高 于其他 时段 。
3. 渠道特征:单品牌店深度下沉、彩妆空间较大、线上高速增长3.1. 渠道结构:“加盟形式 服务”助力单品牌店深度下沉
3.1.1. 全国连锁CS 难以下沉的区域，单品牌加盟店可深度下沉
化妆品财经在线(CBO)在 2017-2018年走访全国数省，实地调研了各地的 CS店龙头企业， 由此获得了各地 TOP10化妆品专营店年销售规模。各省 TOP10化妆品专营店年销售额可在 一定程度反映该省的市场空间及CS 渠道集中度，我们用该数据除以连锁门店在对应地区的 门店数量，得到“进入难度”数值:“进入难度”越高，表示当地 CS 渠道集中、市场空间大、 但是连锁门店开店数较小，用以说明该连锁品牌进入该地区的难度越大。在辽宁、陕西、山 西等区域，全国连锁CS 店屈臣氏与单品牌店植物医生、老中医呈现出较大的数据反差;我 们认为，该数据说明，在全国连锁 CS 渠道受制于区域龙头或地域环境限制难以下沉时，单 品牌加盟店可作为破局下沉战略。
3.1.1.1. 屈臣氏:对中国化妆品市场渗透充分，可作为样本衡量全国连锁 CS 店下沉难度
屈臣氏是长江和记实业有限公司旗下零售部门屈臣氏集团的保健及美容品牌，从店铺数来看， 屈臣氏集团是亚洲和欧洲最大的保健及美容产品零售商。屈臣氏在 1989 年重回中国大陆， 之后持续高速扩张，于 2006/2009/2011年在中国大陆开设第 200/500/1000家店，2017 年 门店数净增 342 家至 3271 家，覆盖全国 454 个城市。从选址来看，2011 年前，屈臣氏选 址主要集中于北上广等经济发达的省市，2011年之后开始加速下沉。
经过近 30 年的发展，屈臣氏对国内化妆品市场已经实现较为充分的渗透。2015-2017年， 屈臣氏在中国区的店铺数目仍保持高速增长，但是收益总额无明显增长、店均收入大幅下滑、 同店增速持续下降。我们认为，一方面是由于网购的高速增长对线下销售的替代作用以及缺 乏高端产品至使高端用户流失、彩妆产品比例较低等经营策略方面的原因，另一方面或为公 司现行的全直营模式在持续扩张中遇到瓶颈。
根据 CBO 及屈臣氏官网门店数据，我们发现新疆、内蒙、四川、辽宁等地为进入难度较大 的区域。其进入难易程度与经济发展水平呈现较大相关性，“黑河-冲腾”线北侧较难进入， 而南侧进入难度较低。
3.1.1.2. 植物医生:在华中、西南以及辽宁地区表现出较强的优势
根据品观网，植物医生于 2004年开出了第一家化妆品专营店，2009年转为单品牌专卖店， 2010年成为了中国 最大的 单品牌 店，并 在 2012年以后 开始迅 速扩张 ，分别于 2013/2015/2016达到 1000/2000/2500家。植物医生的加盟店约占 2/3的比例，在 2016年， 植物医生单品牌店数量增长 25%，销售额增长 30%，同店增速向上。植物医生在华中、西 南以及辽宁地区表现出较强的优势。
3.1.1.3. 老中医:在华中地区呈现出较大优势
老中医化妆品创立于1999 年，从一支软膏和一款痘清霜起家的老中医自 2014 年开始主力推进单品牌卖店模式，在该品牌的官网上目前我们能搜索到的店铺共有1388 家，而据《中国经济周刊》的报道显示，截至去年底老中医共有 3216 家专卖店。
3.1.2. 加盟形式 重视服务，助力单品牌加盟店深度下沉
单品牌 店可以深度下 沉低线城市主 要原因，为其1主要采用对 地域适应性较 高的加盟模式， 并 且2 重视服务满足低线城市消费者需求。
国内品牌单品牌店运营多以加盟为主。2017 年植物医生单品牌店已达两千家，林清轩已开 设 417家单品牌直营店。同时，以中医为亮点差异化的老中医已开出3000 多家门店，以面 膜为切入的樊文花开出 2700 家门店，打绿色平价护理的美丽小铺开出2000 多家门店。
低线城市化妆品门店更为注重配套服务。低线城市化妆品店内的试妆台已经 成为门店标配， 大多数的门店直接把试妆台摆放在彩妆区域，为此方便顾客提供试妆化妆卸妆等各方面服务。 与此同此，连锁店内 还开设了客户 体验专区，配 备设备有躺椅 、美容床或是 护肤仪器等等， 为进店顾客提供了从洁面、敷面膜、护肤到化妆的全套的一条龙服务。除此以外，还有一些 化妆品店都在增加免费修眉或是称体重等附加服务，目的也非常明显，以此来吸引更多的客 流。唐三彩全国第一家智能美妆体验馆内也为消费者提供皮肤检测以及头皮检测等多种服务 体验。甚至有些门店采用“前店后院”(化妆品专营店 美容院)的模式，提升客户粘性、延长 顾客停留时间。
3.2. 产品结构:低线渠道彩妆占比较低，有较大提升空间
2014 年起，彩妆增速持续高于个护及快消行业总体，2017 年彩妆全渠道增速达29%、线上增速 达 56%，为各品类中增速最高;2018 年，美妆占比24%。
3.3. 国产化妆品在线销售高速增长
2010 年起，中国化妆品线上销售强势崛起，2017 年线上渗透率已达 23.2%。国产化妆品线上保 持较高增速。
根据淘数据，2018 年 11 月面膜品类淘宝全网销售额前十名品牌中，仅有第八名品牌 JMsolution为外资品牌(韩国)，其余全部为国产品牌。其中，中路股份旗下膜法世家(YoY-20%)、御 家汇旗下御泥坊(YoY 31%)、上海家化旗下佰草集(YoY 538%)、珀莱雅旗下珀莱雅品牌(YoY 560%)位列前十位。
根据淘数据，2018 年 11 月眼影品类淘宝全网销售额前十名品牌中，第五名 Colourpop(美国)、 第六名美宝莲(欧莱雅)、第九名 Huda Beauty(美国)为外资品牌，其余全部为未上市国产品 牌，增速靓丽远超护肤品类。
4. 国际高端化妆品品牌下沉低线市场
随着低线城市化妆品消费能力高速增长，国际高端品牌对低线城市重视程度逐步提升。目前， 外资品牌主要通过降低单价、打开 CS 渠道、渗透线上市场向低线城市市场渗透。但是，我 们认为国际高端化妆品品牌向低线城市下沉，主要有几点问题难以解决: 1消费者差异，削弱营销的规模效应(如 2.2中所述); 2定价偏高，对应客户群较小，若降价则挤压品牌商获利空间，若重新树立新的品牌则需要 较大资本及时间投入;
3下沉低线城市，打开 CS 渠道是必经之路，但对于 CS 渠道而言外资品牌盈利空间较窄、 销售激励性较差;外资品牌发力建设CS 渠道，势必涉及到品牌商与渠道商利润的重新切割。
4.1. 国际高端化妆品单价已有所降低
根据淘数据，2018 年 11 月，主流外资品牌单价除玉兰油( 25%)、欧莱雅( 45%)之外 均呈同比降低趋势;而主流国产品牌单价多呈上升趋势。可知，外资品牌多向下调整品类及 价格，迎合低线市场需求;而国产品牌多向上调整，扩展产品线。
2017 年，欧莱雅发布降价声明，从2017 年 1月 1 日起，欧莱雅(中国)决定响应国家政策， 下调旗下兰蔻、阿玛尼美妆、圣罗兰美妆等品牌部分产品的价格，积极布局三、四线城市美 妆市场。
与在中国市场另一大竞争对手欧莱雅集团全线进军策略不同，雅诗兰黛未来主力将依旧专注 高端市场。在平衡扩张和如何保持高端形象之间，过去 70 年里一直专注高端化妆品细分市 场的雅诗兰黛不急于冒进，依然想保持自己的节奏。
4.2. 通过 CS 渠道向低线城市下沉
随着低线城市市场放量、CS渠道渗透率逐步提升，外资化妆品巨头已经充分认识到通过 CS渠道向低线城市下沉的重要性，制定了一系列策略，希望通过提升终端服务、改善产品结构 加强与 CS 渠道的合作。
外资品牌 CS 渠道占比较低的主要原因是:1定价偏高，对应客户群较小;2盈利空间较窄、 对 CS渠道销售激励性较差。 各品牌具有不同的选择。资生堂选择以签约专卖店的形式覆盖市场(不同于雅芳专卖店模式， 而是由资生堂选择既 有专营店合作 ，设立专柜销 售产品)，同 时充分发挥其 特有的咨询服务 中心美容顾问的作用。资生堂通过给化妆品店更多的供货折扣、适当下调部分产品定价、加 码电商深入拓展三、四线城市。
国产化妆品在 CS 渠道的供货折扣相对较低——大部分品牌都是3-3.5 折到代理商、5折到 店，加上返点和政策，国产品牌在 CS店的折扣大都低于 5折。国际大牌的折扣力度则普遍 小于国产品牌，欧莱雅的 CS店供货折扣普遍在 7-7.8折，爱茉莉太平洋则在 6折左右。2017年，资生堂中国在 CS渠道狠下血本，针对 CS渠道发布了悠莱、泊美等大众化妆品品牌新 政策，大幅度下调泊美与悠莱在专营店的折扣:其中泊美由 7.2 折降至 5.2 折，悠莱从 7.5 折降至 6 折。但资生堂此次下调折扣的时机不算好，由于国产品牌的活动力度很大，外资品 牌即便下调折扣，起到的刺激作用也比较有限。
4.3. 渗透线上市场，已实现较高增速
2016 年，欧莱雅集团线上营业收入增速达33%，线上占比提升至 6.6%( 1.5pcts);欧莱 雅中国 2017 年在数字营销的投入首次超过了传统营销，电商销售占总销售额达 25%( 10pct)，2018 年预计将达三分之一;而美国和欧洲占比仅10%-15%，中国基本是其他 市场的 2 倍。
雅诗兰黛集团 2016 年线上营业收入增速达 27%，占比提升至 8.9%( 1.6pcts);FY2017 年线上销售持续提升至 11%。
爱茉莉太平洋 2016 年中国内地线上营业收入约14 亿元人民币，占比约22%。爱茉莉太平 洋和天猫签署协议后，旗下的雪花秀(Sulwhasoo)、IOPE 艾诺碧、兰芝(LANEIGE)、梦妆 (Mamonde)、悦诗风吟(innisfree)、伊蒂之屋(ETUDE HOUSE)和吕(Ryo)实现旗下七大品牌 在天猫平台上的集体亮相。
5. 推荐标的:珀莱雅、上海家化5.1. 珀莱雅:三四线城市布局成熟，电商业务助力腾飞
5.1.1. 多渠道协同发展，线上渠道助力腾飞
珀莱雅成立于 2006 年，是本土大众化妆品龙头企业，旗下拥有“珀莱雅”、“优资莱”、“韩 雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”等品牌，涵盖护肤品、彩妆、洗护清洁与香薰等产品类别，构建 了覆盖日化专营店、商场超市、电子商务、单品牌店等多渠道销售网络。2017 年实现营业 收入 17.83 亿元，同比增长 9.83%;主要得益于公司加快拓展电商各渠道并取得喜人业绩。 2013-2017年归母净利由 1.78亿元增至 2.01亿元，CAGR 为 3.56%。13、14 年下滑主要 系受电商冲击，线下渠道客流被分散。自 16年起业绩增速明显上升，主要系公司积极布局 线上渠道，且线上渠道毛利率高于线下渠道。伴随着线下渠道回 暖与电商渠道高增长，业绩 有望持续增长。
电商渠道同比增长 31% ，随着线上渠道占比提升，有望持续增厚业绩。线上渠道 17年表 现亮眼，实现销售收入 6.43亿，同比增长 31.91%。通过积极开拓新渠道如新开京东珀莱雅 旗舰店，以及注重店铺精细化运营实现业绩高速增长。唯品会渠道分销同比增长11.50%， 淘宝分销与直营网店增长幅度均超50%。珀莱雅当前线上占比36%，同比上升 6pct,但仍有 较大提升空间。 未来随着电商渠道份额的持续增加，公司销货能力将得到提高，毛利率与净 利率水平也将进一步提升。
日化专营店已形成三四线城市布局，单品牌店助力品牌力构建。截至 2017年，旗下各品牌 的日化专营店覆盖了全国 4个直辖市、293个地级市(含省会城市)、368 个县级市。主品牌 珀莱雅的线下经销商超 120 家，线下日化专营店销售网络终端网点达 13000余家。可见公 司在渠道下沉方面具备外资品牌无可比拟的优势，随着消费升级、城镇化推进，将持续从低 线城市布局中获益。此外，公司持续加码单品牌店投入，未来品牌力将大幅加强。截止 2017 年底，公司已有悦芙媞单品牌店 31 家、优资莱单品牌店开店 126 家;2018年公司继续快速 布局优资莱单品牌店、并尝试拓展珀莱雅单品牌店。到2018 年 11月，优资莱签约门店破 1000家。
5.1.2. 多品牌覆盖护肤 彩妆，营销、创新加码品牌建设
深耕大众化妆品，拥有“差异化、年轻化”的多品牌资产。珀莱雅自设立以来秉承多品牌策 略，不断丰富产品线。主品牌珀莱雅以“海洋护肤”为理念，单品价格在 100-200 元区间，主 打深度保养，贡献了 80%以上的业绩，2017 年推出“靓白芯肌系列”和“赋能鲜颜系列”， 丰富产品系列，持续 吸引用户眼球 。优资莱品牌 全新启动“茶 养元年”，陆 续推出低中高端 价位的茶养产品系列;此外，公司对韩雅、悦芙媞、悠雅、猫语玫瑰等品牌优化升级，拉近 与消费者的距离。
在推广 新产品的基础 上，珀莱雅致 力打造年轻化 形象，并借助 数字化营销不 断提高曝光度。
2017 年新签代言人唐嫣，与另一代言人宋仲基共同呈现更年轻的品牌印记;独家冠名浙江 卫视独播剧《秦时明 月丽人心》， 投放综艺《梦 想的声音》特 约赞助，联合 微博、微信朋友 圈、搜素引擎、APP、自媒体、社交论坛、女性网站等新媒体，搭载 H5和视频多种形式， 开展立体式营销，提高品牌影响力。在对营销的持续投入下，未来公司品牌知名度将进一步 提升，带来更多年轻的 90 后客户。
5.2. 上海家化:本土日化企业龙头，营销、研发加码品牌发展
上海家化既是中国美丽健康产业的开创者，引领了时代对美的认知，也是中国日化行业发展 历程的见证者，亲历了民族日化产品的变革和复兴。从近 5 年营收来看，除 16 年因整体经 济下降、传统渠道受挫影响有所下降，其余年份营收均稳步增长。旗下十大品牌在各自领域 均表现出色，涵盖了女士面部护肤产品、身体护肤品、男士护肤、婴幼儿护肤、药妆等类型 产品。各品牌通过提供高品质、个性化产品，展开个性化、娱乐化的营销活动和跨界联动吸 引年轻消费者。
立体品牌布局完成，多维渠道调整通顺，管理效率持续优化，老牌新生进行时。公司主力品 牌市占率稳居前列且持续提升(2018 年，六神占花露水市场 74.8%，美加净占护手霜市场 12.8%，高夫占男士面霜市场 7.0%，启初占沐浴市场 6.6%，启初占婴儿面霜市场 13.6%)， 培育期品牌高速成长;线上渠道调整后成效显著，线下渠道稳步扩张;经营管理效率持续优 化，盈利能力稳步提 升。公司立体 品牌布局完成 ，多维渠道调 整通顺，管理 效率持续优化， 有望依托龙头规模优势，实现持续稳定增长。
,
