“ 2019年房地产TOP10的销售金额为4.5万亿，占总销售金额的28.4%，行业集中度进一步提升，对于投资者，应该怎么选房地产公司？”
上篇：2020-2030年，房地产投资最后的黄金十年（上篇）
圣经《新约.马太福音》：“凡是少的，就连他所有的，也要夺过来。凡是多的，还要给他，叫他多多益善”。这是“马太效应”的来源，反映的是社会中各个行业存在的普通现象，强者愈强、弱者愈弱，即我们通常所说的赢家通吃。
房地产行业的“马太效应”正在加剧，而且非常明显，根据中国产业信息网统计的数据，从2011到2018年11月，房地产企业TOP10、TOP11-20、TOP21-50、TOP51-100的市场占有率都在逐步提升，而前十名的市场份额从2016年开始呈现加速趋势。
注：2018年全年TOP10房企的市占率为26.9%
而根据克而瑞的数据，2019年房地产行业的集中度进一步提升，TOP10全口径总销售金额4.5万亿，占全行业销售额的28.4%。从行业发展规律看，行业集中度持续提升是我国房地产业正处于从成长期向成熟期过渡的阶段性特征。与较为成熟的房地产市场相比，我国房地产业集中度依然有一定提升空间。未来TOP10房企的市场占有率会达到多少呢？
2018年，融创董事长孙宏斌在业绩发布会上提到，房地产集中提升的趋势非常明显，TOP5房企的市场占有率预计将达到30%-40%。作为业界大佬，我觉得孙总的预测有很高的参考价值，我们可以保守点按30%来估计，那么对于15-16万的房地产市场，top5的销售总金额将会达到4.5-4.8万亿，平均销售金额为9000亿-9600亿，TOP3房企的销售规模将会过万亿。
为什么强者恒强相对于中小房地产公司，龙头企业存在以下几个方面的优势？
1. 融资优势
房地产是杠杆经营的行业，能否融到资、融资成本的高低对于企业经营至关重要。商业银行在进行信贷配置时，首选国有控股的房地产企业，其次是排名前十位的龙头房企，在“房住不炒”的政策指导下，政府进一步加强对房地产信贷的增长。大型房地产企业拥有多种融资渠道，包括银行贷款、信托融资、发行债券（企业债、永续债）、增发新股等，2019年前10房企的平均融资成本只有4.52%，而中小房企融资渠道相对单一，融资成本高企，通过信托渠道的融资成本已经在12%至15%之间。
2. 拿地优势
毛利率=(营业收入-营业成本)/营业收入*100%，房地产的营业成本主要包括拿地成本和建筑安装成本（简称建安成本），建安成本相对固定，拿地成本的高低基本决定了一个项目能否赚到钱，赚大钱还是赚小钱。房企拿地方式主要分一级市场和二级市场拿地，一级市场主要是招拍挂，我们平时看到某某房企通过几轮举牌获得某某地块，就是这种公开化土地市场交易的形式。大型房企的资金实力强，对区域房价的控制能力强，大型房企的引入往往成为刺激本地房价、地价的重要因素，因此地方政府偏好引进资金实力较强、规模较大的房企参与开发建设。二级市场拿地包括收并购、小股操盘，前者需要收购方拥有足够规模和资金量，比如融创这几年靠收并购获取了大量的优质地块，包括632亿收购万达商业、125亿收购泛海项目，这些收购一般的房企根本吃不消，小股操盘是指项目引入龙头房企作为小股东，龙头房企输出自己的团队、产品、品牌，通过这种合作方式实现多赢。
3. 其他优势
龙头房企采用标准化的开发流程，减少物料种类，同时通过集中采购的方式来降低原材料成本，这就使得龙头房企的建安成本相对中小房企更低。同时龙头企业的户型设计、配套设施、小区绿化、物业管理，都会做得比小房企更好，因此相同地段的龙头房地产项目能获得一定的品牌溢价，均价卖得比不知名房企高。
TOP5房企的利润有多少既然龙头企业的市场份额会越来越大，那么我们在选择投资房地产行业时，最简单的方式就是选择龙头企业，那么龙头企业的净利润会有多少呢，由于2019年度的报表还未发布，我们以2018年的数据作为参考
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销售金额 |
营业收入 |
毛利率 |
归母净利润 |
净利润率 | |
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碧桂园 |
7287 |
3791 |
27% |
346 |
9% |
|
万科 |
6070 |
2977 |
38% |
338 |
11% |
|
恒大 |
5511 |
4662 |
36% |
374 |
8% |
|
融创 |
4600 |
1248 |
25% |
166 |
13% |
|
保利 |
4050 |
1945 |
33% |
189 |
10% |
净利润的计算公式如下：
净利润=营业收入－营业成本－营业税金及附加－销售费用－管理费用－财务费用－资产减值损失＋公允价值变动收益（－公允价值变动损失）＋投资收益（－投资损失）＋营业外收入－营业外支出－所得税费用
在看净利润时，有几点需要特别注意：
1. 销售费用 管理费用
我国商品房采用“预售制度”，消费者购买的是期房，房企当年的销售金额在资产负债表里体现为合同负债或者预收款，1-2年后房子交付给消费者，此时合同负债/预收款转为营业收入，由于销售/管理费用对应的当期销售金额，而营业收入主要结转自去年/前年的销售金额，所以在房地产企业的规模还在增长的阶段，销售/管理相对当年的营收是偏高的，因此净利润会偏低，具体低多少要看营业收入和销售金额的比例
2. 财务费用
财务费用包括利息净支出和汇兑损益，而利息资本化是净利润的一个重要因素，所谓资本化，就是将当年产生的利息部分算到存货中，部分算到财务费用中，因此利息资本化可以降低当期的财务费用，提升当期净利润
2018年TOP5利息资本化
|
总利息支出（亿） |
资本化利息（亿） |
利息资本化比例 | |
|
碧桂园 |
191.3 |
191.3 |
100% |
|
万科 |
141.5 |
59.6 |
42% |
|
恒大 |
579.3 |
499.4 |
86% |
|
融创 |
146.2 |
129.4 |
89% |
|
保利 |
139.2 |
94 |
68% |
3. 公允价值变动收益
碧桂园、恒大、融创在港交所上市，保利在上交所上市，万科同时在港交所和深交所上市，香港允许投资物业按市场价值重估，就是将开放商持有的物业按公允价值重估（由于这些年房价一直上涨，因此会价值会变高），重估产生的利润作为当年的利润，比如碧桂园2018年投资物业的公允价值变动产生了17.3亿收益，恒大公允价值产生13.4亿收益，因此香港上市房企的净利润相对内地上市房企是偏高的。
我们假设TOP5房企的平均销售金额稳定在9000-9600亿，净利润保持10%，则TOP5房企的平均净利润将达900-960亿。
选哪家龙头企业目前行业排名前5的龙头，在未来十年大概率还是会继续留在top10的行列中，今年销售金额排名前五的房企分别是：碧桂园、万科、中国恒大、融创中国、保利发展，至于这五家公司谁最值得买，我觉得可以从以下几个方面考虑：
1. 当前的市值
对于龙头房企给予8-10PE，按TOP5平均净利润900亿-960亿来计算，那么平均市值应该为7200亿-9600亿人民币，按目前的市值买入，持有5年，大概的收益率也是可以算出来的
2020年2月23日TOP5市值
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企业名称 |
市值（亿） |
市盈率 |
市净率 |
|
碧桂园 |
2080 |
5.87 |
1.57 |
|
万科 |
3305 |
9.79 |
1.98 |
|
中国恒大 |
2211 |
5.77 |
1.49 |
|
融创中国 |
1740 |
10.25 |
2.53 |
|
保利发展 |
1829 |
9.68 |
1.5 |
注：碧桂园、恒大、融创的市值已经由港币转换为人民币
2. 开发模式和项目分布
这五家企业都是高周转模式，拿地之后不压货，快速开工，快速销售，快速回笼资金后再投资，碧桂园的高周转被业内成为“456模式”，即拿地4个月开盘，5个月资金回笼，6个月资金再周转。万科、融创、保利这三家公司专注于1/2线城市，恒大分布在1/2/3线城市，其中3线城市占33%，碧桂园的项目分布在2/3/4线城市，其中3/4线城市占56%。
3. 近两年的销售金额和权益金额
销售金额是营业收入的先行指标，前两年的销售金额会在今明两年转化为营业收入，通过计算基本可以算出未来两年的营收，进而大致可以估算出净利润
4. 土地储备和成本
对于房地产开发商来说，拿地的成本高低决定了项目能否赚钱，通过土地储备量和土地成本可以预估出未来3-4年有多少资源可以开发和销售
5. 财务稳健性
房地产企业是杠杆经营，稳健的经营思路能保证在遇到行业寒冬时活下去，因此财务的稳健性是选择房地产公司的一个重要指标，包括净资产负债率、货币资金和短期负债的比值、利息资本化比例、存货的跌价准备等
6. 进取心
TOP5中，碧桂园、恒大、融创是民营企业，万科和保利是国有企业，相对来说，民营企业会比国有企业更有进取心
利益相关：本人持有万科和融创，本文为个人投资记录，文中任何操作或看法不可作为投资依据，切记！
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