今年，重仓半导体的投资者会很煎熬。
半导体ETF从年初至今，跌幅将近30％，较历史高点（2021/7）回撤40％。市值TOP10中，中芯国际去年至今最大回撤44％，韦尔股份为61％，北方华创和中微公司均超过50％。卓胜微作为过去30倍超级牛股，回撤一度达到69％。
从4月27日开始，半导体板块追随大盘强势反弹了一波，幅度达到17％。那么，现在这个位置，配置半导体指数基金，亦或是细分龙头，是尚好的时机吗？
从去年7月至今，半导体整体大幅回撤，重要逻辑之一是此前主力资金极致抱团导致估值泡沫过大后的正常回归。从历史维度来看，当前半导体处于机会值以下，但现在真的值得去抄底了吗？
01 需求量
一笔好的投资，定性分析一定不能出错。因为这是生死问题，直接决定了投资胜败。定量分析也重要，但不是用来预测具体赚多少钱，而是给出不同的交易假设，最终结果落在盈利区间之内。
现在这个位置，如果想要抄底半导体就需要对未来几年，行业的生意模式以及成长性做出一个定性分析，这至关重要。对于半导体，我们依然可以从量、价两个维度展开去进行剖析。
按照下游应用进行分类，全球半导体主要分为5类——智能手机、PC、消费电子、ICT基础设备、工业控制、汽车，分别占比26％、19％、10％、24％、10％、10％。
2022年一季度，全球智能手机出货量为2.98亿部，较去年一季度下滑3000万部，下滑幅度高达9％。据潮电智库预测，今年全年全球智能手机出货量不超过10亿部，甚至可能只有9亿部，较去年最多下滑20％。
中国市场，一季度手机出货量为6835万部，同比下滑30％。其中3月出货量仅仅2146万部，同比大幅下滑41％。今年4月，出货量仅1760万部，环比继续下滑12.2％。4月销量创下2020年疫情以来的第二差单月成绩，仅高于2020年2月水平，同时这是自2015年以来最差的4月历史销量。由于预期未来收入减少等因素，中国手机用户换机周期已经延长至36个月之久。
2021年，中国市场手机出货量为3.2亿部，占全球市场份额超过30％，然而有机构预测今年出货量可能不超过2.5亿部，较去年大幅下滑22％。
PC市场，全球一季度出货量为7790万台，较2021年同期下滑6.8％。其中，惠普下滑17.8％，华硕下滑5.5％。
据DIGITIMES于4月25日援引IC设计公司消息人士称，由于教育领域的Chromebook需求急剧下降，预计2022年全球PC出货量同比下滑10％。此外，该消息人士还称，他们已经看到一线笔记本品牌的订单削减了约10％。
消费电子领域涵盖较多，包括电视机、TWS耳机等等。据《全球TV品牌出货月度数据报告》显示，2022年一季度全球TV出货量为4490万台液晶电视 150万台OLED电视，同比下降6.1％，连续第三个季度出货规模下滑。这导致整体液晶电视面板价格跌幅远超4月预期，已跌破面板厂现金成本。据潮电智库预测，2022年全球TWS耳机出货量将下滑30％。
汽车行业，据媒体统计的22个国家中，有14个国家汽车销量均呈下跌趋势，有70％的国家销量跌幅均达到两位数。3月，全球前3大市场——中国、美国、日本分别同比下滑11.7％、24％、16.3％。
基于对未来的预期，半导体行业上演疯狂的“砍单潮”。手机领域，今年三星手机产能削减3000万部至2.8亿部。另据媒体报道，国内手机三巨头——小米、OPPO、VIVO已通知供应商，未来几季将砍单约20％。PC领域，联想、惠普、宏碁、华硕均开始下调年度出货目标，下调幅度平均超过20％。
下游终端厂商砍单，驱动IC厂大砍晶圆代工投产能，幅度高达20％-30％。另据媒体报道，自2022年一季度以来，封测行业常规系列产品的订单量下滑了20％-30％。
下游需求疲软，也促使大厂卖不动产品，库存会上升。据潮电智库预计，中国手机厂家在中国手机市场的集体库存应该超过3000万部。美国方面，据报道，4月耐久品库存中，电子设备以及相关零部件库存的月增长率为1.4％，年增长率为16.5％，库存累计金额达到225亿美元，创有数据以来最高。电脑与电子产品的库存月增长率为0.5％，年增长率为5.5％，累计金额高达516亿美元，创2000年互联网泡沫以来的新高。
（来源：FRED）
综上来看，今年甚至未来几年，全球半导体整体需求会有明显的下行趋势。主要逻辑是在货币政策急转弯 40年高通胀 疫情/俄乌之战持续冲击下，海外主要经济体不具备经济“软着陆”的逻辑基础，不排除发生重大经济衰退。
02 价
从2020年末开始，全球掀起一波很强的芯片涨价潮，尤其是汽车行业。据AFS，截止5月8日，全球汽车行业由于芯片短缺今年来累计减产169.38万辆。直到如今，小鹏汽车还曾表示，成本仅几元的产品，对方开价几千元，芯片价格仍被炒高几百倍。余承东也曾吐槽，汽车行业一颗普通的芯片，市场价为10-20元，现在被炒高至2500元，而一辆车需要9颗这样的芯片。
究竟是什么导致了半导体行业持续涨价？
全球半导体分工很彻底，产业链很长，且高度复杂化。在EDA/IP领域，美国占比74％，中国占比3％。在晶圆制造，美国占12％，中国占16％。在封装测试市场，中国占38％，美国仅2％。新冠疫情大规模爆发，对全球半导体行业的冲击无疑是巨大的，尤其是供应链持续混乱，产能供给明显不足。
供给端出现了重大缺口，需求却在2020-2021年很火爆。主要逻辑是美联储为首的海外央行大规模印钞放水，刺激各行各业的需求。且在疫情之下，居家办公等对于电子产品的需求也会有明显增长，尤其是PC。
除此之外，美国单方面的制裁加剧了产业链的混乱。2020年5月，美国加大对华为的制裁，迫使后者丢掉了全球第二大手机厂商的市场份额。这一制裁举措之后，包括手机巨头在内的中国相关厂商大幅增加了芯片的库存量。不仅仅是中国，海外一些电子巨头为了规避类似的巨大经营风险，都在一定程度上加大了芯片库存备货。
本身就存在重大的供需缺口，加之制裁引发混乱，更是加剧了生产商的恐慌心理，同时又有炒家下场囤积芯片，导致芯片出现前所未有的短缺涨价现象。
在美国制裁大棒的威慑下，全球主要经济体，尤其是中国加大了芯片行业的战略投资，促使相关产能，尤其是封测、中低端制造等上来的很快。
欧洲也积极扩大芯片产能，计划时拿出430亿欧元来补贴，在未来10年内大幅度提升芯片产能，并占市场产能总量的20％。日本也要加大投资力度强化半导体产业的竞争力，重视稳定供应。美国自己也准备疯狂扩产能，准备拿出520亿美元的补贴，用于支持芯片生产。
先刨除掉未来继续膨胀的产能，由于海外躺平放开，海外原本因疫情冲击的产能会有明显的修复。
全球需求大幅疲软，叠加产能修复与扩张，半导体价格在接下来会面临巨大的下跌风险，甚至是踩踏。因为之前芯片价格爆炒，囤货倒卖的量并不小。
摩根士丹利4月12日发布研报称，传统消费者产品（个人电脑、智能手机、消费硬件）需求急剧下滑可能导致供应出现过剩危机。现在的情况与过去不一样，当时90％的终端市场均面临供应不足的情况，现在仍然存在供应限制的市场已经不足19％。另据信息行业专家项立刚发文预测，2023年世界芯片将出现严重的供过于求。
在今年下游砍单潮的大背景下，芯片供过于求的现象会逐步显现，那么价格战就无法避免。今年开始，海外厂商可能会用比较极端的价格来抢回原本属于自己的订单。对此，中国厂商有两条对应举措。第一，眼睁睁看到订单被抢走。第二，以比海外更低的价格（可能就是成本线）来维持订单。不管是那种情况，均将面临利润大幅下滑的境地。
中国国内的半导体厂商主要聚焦在中低端，护城河不高，将在接下来面临激烈的市场竞争，行业利润会出现不小的下滑。这已经在一季度上市公司的财报中得以体现。
卓胜微在今年第一度出现了2019年上市以来的首次下滑。营收增长12.43％，归母净利润下滑6.7％。而过去3年，利润分别增长206％、116％、99％。韦尔股份一季度营收下滑10.84％，归母净利润下滑13.9％。过去3年，利润分别增长221％、481％、65％。以上两家公司均是中国实力强劲的半导体龙头，业绩已经开始变脸。
综上第一、二部分的分析，可见半导体行业在接下来的时间内会面临量价齐跌的逻辑，跟过去的几年完全相反。资本市场早从去年7月开始反应行业增长恶化的逻辑，但直到现在依旧没有完全定价。
03 尾声
企业的价值是其生命周期内所有自由现金流的折现。自由现金流的基础概念是企业在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的、可供企业股东和债权人分配的现金。即：（股权）自由现金流=税后净利润 摊销折旧一资本性支出一营运资本追加额一债务本金偿还 新发行债务。
消费股具备很好的商业模式，主要是因为不需要什么投资，没有什么负债利息，且往往可以先款后货，赚取大量自由现金流（净利润≈自由现金流）。而半导体多数公司往往与之相反，赚的利润是“假”的，并不是真正的自由现金流。这也意味着半导体多数时候不具备3-5年，乃至更长的投资周期，更适合做中线、做大波段。比如中芯国际的生意模式就决定了会给一个比较低的估值水平。
站在当前的视角来看，目前A股不少半导体公司虽然估值看起来不贵，但并不适合抄底，因为业绩会在接下来持续恶化。或许还会出现一种现象，就是股价越跌，PE反而越高。
本文源自格隆汇APP
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