业内首档「节气✖投资」栏目——财通证券资管《投资时令说》，二十四节气当晚8点准时呈现，与您一起仰观节气之变、俯察投资之道。
寒露
寒露时节，秋意渐浓，气爽风凉，南方和北方的景象差异较大——北方正是“霜叶红于二月花”的赏枫好时节，而南方的池中可能还“留得枯荷听雨声”。
在这个南北景色迥异的时节，我们邀请一位重量级嘉宾——财通证券研究所首席策略分析师李美岑，一起聊节气民俗、聊投资财富。
李美岑
财通证券首席策略分析师
2019-2020蝉联新财富最佳分析师前三
主持人：寒露意味着秋季进入了下半程，美岑总对这个时节有哪些记忆深刻的事情可以分享？
李美岑：秋天对我个人而言还是意义非凡，因为我是在秋天出生。唐朝诗人刘禹锡这样写到：“自古逢秋悲寂寥，我言秋日胜春朝。晴空一鹤排云上，便引诗情到碧霄。”一到秋天，麦穗、水稻等都从绿油油的一片变成金黄色的一片，是一个收获的季节。秋天整个季节，包括天气都非常舒适、清爽。
主持人：秋天是个好季节，但您刚才也提到“自古逢秋悲寂寥”，自古以来秋天经常跟“凄清”划上等号，与寒露时节有关的诗词中，有一首是大家耳熟能详的——李清照的《醉花阴》，它写道：“莫道不销魂，帘卷西风，人比黄花瘦”。这首词写作的背景是宋朝女词人李清照思念远在他乡的丈夫，写尽了凄凉的愁绪，如果我们把时间拉回到15年前的此时，A股市场发生的变化也引得了许多投资者“人比黄花瘦”。2007年的10月16日，是中国股市一轮大熊市的起点，上证指数在这一天触及了最高点6124点之后，其后一年里跌去了70%多。我记得我入行的时候正是2008年，当时市场愁云惨淡、基金也很难卖。您对这轮熊市的记忆是怎么样的？
李美岑：其实谈到2007、2008年，我印象最深刻的也是第一次接触到金融市场，接触到股票市场，我当时还在求学阶段，印象深刻的一共有三件事：第一件事情是2007年5月30日凌晨，一则爆炸性新闻出现在当天零点央视二套的《经济新闻联播》——我国证券交易印花税从1%调整为3%；第二件事情是当时信息通信还没有像现在互联网这样发达，各大报纸的头版头条都在强调美国次贷危机、金融风暴、全球金融海啸等一系列类似恐慌的词语；第三件事情是我们国内宏观经济其实不仅是简单的非常好，而是非常过热的状态，所以当时央行，包括政府为了去抑制通胀，在持续上调存款准备金率。
这三件事情是我对金融市场、对股票市场最初的印象，也为我后来进入证券市场，从事宏观策略研究埋下了伏笔。
主持人：您从事策略分析，实质上就是在挖掘股市的本质和规律。15年前这个熊市的起点，对于中国股市来说意味着什么，有没有它特别的价值所在？
李美岑：其实不仅仅是15年前，我相信再往前面推几年，大家印象深刻的还是1999年的“519行情”，甚至现在每一次到5月19日，大家对股票市场都有一个情结，认为当时中国股票市场迎来了一个变化。所以，其实从过去20年时间来看，中国股票市场在不断的由小变大，慢慢成熟到现在三十而立，有三个方面的变化让我印象特别深刻：
第一个变化是呈现出越来越丰富的板块，比如说像零几年我们有中小板，现在中小板跟主板也逐步合并；2009到2010年时，出现了创业板；2019到2020年时，上海进出口博览会上宣布设立科创板……我们可以看到从主板到创业板、再到科创板，越来越多板块出现给市场带来越来越多的投资机会。
第二个变化来自于中国股票市场制度的变化，2019年之前，股票市场IPO的发行制度及很多相关配套制度都是以审核制为核心，几经暂停、重启，非常波折。这个过程也标志着我们股票一二级市场从发行到上市的整个过程和制度越来越完善，越来越向发达市场靠拢。
第三个变化与我们切身相关，在过去20年，零几年时公募基金是老十家，但到现在，单从公募基金公司数量来看，已超过100了，还包括这几年发展起来的类似于我们财通资管的券商资管系，以及近几年陆续成立的银行理财子公司，以及30多家保险资管。整体来看，越来越多机构化投资者进入到股票市场。
总的来说，从板块的设立、到制度，再到机构投资者增加，我觉得股票市场越来越成熟，这为未来更长期的发展，为未来金融服务实体奠定了更加良好的基础。
主持人：您说的这些恰恰是那句话——“机会在绝望中诞生”。我当年也正好碰上了这个机会，我在2008年入行后开始基金定投，定投起始时点是A股1800多点，现在看来是多么不可多得的买入机会啊。其实在2007、2008年之后，在2011年和2018年，A股又经历了两次比较极端的下跌行情，同样是熊市行情，它们和2007年开始的这一轮下跌，本质上有什么不一样？
李美岑：在A股市场上，大家经常谈到2008、2011、2018年熊市，经常“谈熊色变”。我自己理解，其实过去A股历史上30年的行情当中，真正单年的单边大熊市，或许2008、2011、2018年更具代表性。我一直有一句话想跟各位分享，那就是A股的大熊市其实比大牛市要更难，为什么？
我们去看一看2008、2011、2018这三年的大熊市，30年就三次，占1/10，其他年份不管是牛市还是结构性机会都是层出不穷。在熊市我们会发现都有一个共同特点，即均由外部因素驱使。如2007、2008年时从6124高点下跌，最主要的影响是美国次贷危机；2011年下跌也是来自于外部，特别是欧洲的欧债危机影响；2018年市场则主要受中美贸易摩擦影响。
因此，整个熊市来看，外部因素会导致大家极度恐慌，我觉得这是很重要的特点。
主持人：复盘这几十年A股市场发展，您觉得大致可以分为几个阶段？每个阶段各有什么特征？
李美岑：复盘A股行情，大家肯定对这几轮行情印象深刻。
第一次印象深刻应该是第一轮大牛市，刚刚提到的1999年“519行情”，从5月19日开启，与海外美股互联网泡沫一起变化，当时涨得最好的一批公司都与互联网，包括并购等新的概念、生物医药相关。
第二次印象深刻应该是2005到2007年这一轮，从998点一路涨到了6124点，最开始是当时的“老五朵金花”，包括交运、银行、钢铁，2006年随着人民币升值，涨幅最高的是金融地产，再到2007年的“煤飞色舞”，那一轮是由基本面推动的牛市。
第三次印象深刻应该是在2009、2010年，2008年底时推出4万亿投资计划，急速修复了整体经济悲观预期，当时与经济建设相关的水泥、玻璃等等涨幅靠前。
其次是2013到2015年，中国面临经济转型，当时我们把它称作是“水牛”或者“杠杆牛”，确实是流动性宽松带来新兴成长股，包括以创业板为核心的股票涨幅居前。
最近一次应该说是2017年以来到现在，中间除2018年不太好外，其余年份都还不错，这几年也分成两个小的阶段：第一阶段是在2017-2019年，伴随着11只个股新纳入MSCI中国指数、中国金融市场的开放，同时伴随着棚改货币化，一系列既有基本面，也有流动性所催生的以核心资产为代表的上涨行情，也包括这几年从2020年开始以“双碳”为核心的新能源、光伏等等为代表的新能源变革机会。
主持人：美岑总刚刚讲的非常详实，像放电影一样的回顾了过去几十年A股重要事件与变化。每个阶段的行情都有核心驱动因素，其中也伴随着不同的结构性机会。我记得在2019年，您和所在的策略团队提出了“核心资产”的概念，在当时的市场中引领了一番核心资产关注潮，之后2019-2021年A股的这些“核心资产”也走出了一个价值重估的轰轰烈烈行情。但是近一年来，“核心资产”好像不再奏效，这是为什么？
李美岑：我记得当时我们在2019年出版一本书《投资核心资产》，对于核心资产，如2017到2019年消费、医药涨得更好，大家可能认为消费、医药就是核心资产，其实这样的认知是略有一些偏差的。
从正常意义上来看，核心资产就是中国各个行业及细分领域内具备核心竞争力、公司财务指标优秀、治理稳健的龙头企业。这是核心资产最准确、最完善、最本质的内涵，其他所有的描述都可视为对这三点的解释和补充。第一层次要求是具有核心竞争力；第二层次要求是具有和全球同业龙头企业对标的能力，比如一些互联网巨头公司均有可对标的能力；第三层次要求是不能局限于某些行业或市值大小。
为什么2017到2019年，甚至在2020年，以消费、医药这一类为代表的核心资产相对表现更好？这两年相对来说新能源、科技、光伏这一类资产表现更好？我认为是因为中国改革开放几十年来，最明显的变化是我们已经成为全球第二大经济体，同时也是联合国认证的全球拥有最完备产业链的国家，也拥有14亿人口这个最大的内需市场。因此2017到2019年，消费品是全世界投资者具备共识的个方向，这就是为什么在MSCI纳入A股，包括中国金融开放的过程中，这一部分品种会优先成为大家购买方向。当然在最近几年我们可以看到，伴随着新能源车和全球“双碳”背景下，越来越多优秀新能源链条中电池、上游材料、下游整车厂商等等公司，越来越具备全球影响力。因此大家慢慢从消费品到能够逐步购买中国其他领域龙头公司。
其实，核心资产是一个动态变化的过程，伴随着中国经济的发展、转型，将会有越来越多领域诞生出能够在全球屹立的核心资产。
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