导 读
单飞，在娱乐界是个热词。拥有足够粉丝资源后，明星离开经纪公司，成立工作室已成惯例。不过，明星单飞，也蕴含风险。持续爆红自然利益最大化，若实力不济昙花一现，无异自毁长城。
企业中“单飞”案例，也并不鲜见。有的是因业务太强而“单飞”，例如海思。有的是因业务常年亏损而“单飞”，例如京东物流。近期，顺鑫农业旗下牛栏山欲“单飞”的消息沸沸扬扬，其又属于哪种呢？
业绩来看，牛栏山固然表现不错，但产品质量、假货、品类单一、高端乏力等问题，还是平添了不少不确定性。
作者：马奇
来源：铑财-铑财研究院
是你的，就是你的；不是你的，永远也强求不来。
正如茅台痴迷“国酒”商标近17年，但主动放弃仅用了不到一个月。
细想也不遗憾，茅台与“国酒”称号，确实有一些距离。
所谓国酒，是指国内最具代表性的酒。茅台虽从知名度上看，绝对是国内第一，但动辄上千元一瓶的价格，又有多少人喝的起呢？
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顺鑫的“不顺心”
公开资料显示，2018年，顺鑫农业全年公司实现营收120.74亿元，同比增长2.90%；实现归母净利润7.44亿元，同比增长69.78%，实现扣非后归母净利润7.93亿元，同比增长129.59%。
其中，白酒业务营收占比超八成，屠宰业务营收同比降低22.46%，其他业务营收同比降低81.39%。尤其是房地产业务，子公司北京顺鑫佳宇房地产亏损2.56亿元，净资产为-5.8亿元。
不难发现，顺鑫农业的业务格局，呈现“一强多弱”之势。作为支柱产业，牛栏山保持着高营收，但其他业务均出现较大下滑，并拖累了顺鑫农业整体表现。
更严重的是，根据顺鑫农业2018年的财报数据显示，其账面现金超过60亿元，应收票据超20亿元，而总借款仍高达36亿元，其中，短期借款24亿元、长期借款11.1亿元。在2017年和2016年，顺鑫农业长期借款分别为7.8亿元和8.2亿元，短期借款分别高达34亿元和31.7亿元。
根据财报信息，顺鑫农业的短期借款周期为一年。值得注意的是，顺鑫农业每个借款周期都会归还借款，再重新借款。
2018年6月，顺鑫农业就分别向两家银行申请20亿元和5亿元的短期贷款，并由大股东北京顺鑫农业集团担保。
横向对比看，白酒类上市企业中，大多都有着十分充裕的现金流，以及较低的借款。例如茅台、五粮液、洋河等等。
香颂资本董事沈萌认为：“一般来讲，白酒企业不缺现金，这些借款不太可能是白酒业务所产生的，但顺鑫农业情况较复杂，本身就是国有企业，有很多其他的农业资产，因此对资金的需求要比一般单纯的酒企大得多。”
顺鑫农业方面也坦承，借款并不是主要由白酒业务产生的。
换言之，顺鑫农业的这些借款，并不是来自牛栏山，而是来自其他业务。可见，对顺鑫农业来说，牛栏山似乎是一头“盈利奶牛”，向其他亏损业务持续输出营养，以保证整体生存发展。
如果是非上市公司，这样的行为自然无可厚非。但顺鑫农业作为上市公司，则意味着其必须要为投资者负责。而投资者对顺鑫农业白酒业务一枝独秀，其他业务持续不振的状态，想必并不满意。
于是，在近期顺鑫农业召开的投资者交流会上，“牛栏山是否会单独上市或者持续剥离其他产业？”成为投资者关注焦点。
事实上，投资者的猜测并非没有根据。早在2006年，顺鑫农业还有着多元布局，同时运营业务高达十多项。
不过，一年后顺鑫便开启剥离之旅，并无法停下脚步。
2007年剥离医药、旅游；2010年剥离果蔬汁饮料，2014年剥离广告、苗木；2015年剥离花卉种子；2016、2017年剥离市场管理、水利建筑等业务。
梳理之下，顺鑫农业目前只剩下白酒、肉制品、房地产、纸业等业务依然在运营。值得注意的是，2019年，顺鑫农业也有意剥离房地产业务。
不难看出，牛栏山的单独上市，似乎只是时间问题。
而顺鑫农业也承认，在未来规划中，确实为牛栏山单独上市作了规划，公司也将继续剥离部分非核心产业。
香颂资本董事沈萌认为，牛栏山单独上市，符合大股东和投资者的利益，提上日程也是必然的事情，对于如何实现牛栏山上市的方式还是有很多选择，这主要还是看大股东方态度。
不过，从诸多现象来看，牛栏山还并未做好单独上市的准备。
假货风波
据了解，牛栏山酒厂的主要产品以“牛栏山”和“宁诚”为主。牛栏山的拳头产品为清香型二锅头和浓香型百年两大系列白酒，宁诚现主要为绵香型宁诚老窖白酒。
前者，正是家喻户晓的“牛二”。
7月30日，深圳市市场监督管理局发布最新一期食品安全抽检信息，本次共抽检餐饮环节食品2590批次，涉及餐饮环节经营主体1506家次，共检测食品指标11904项次，其中检出不合格样品13批次。
在不合格食品中，有1批次深圳市宝安区金牌小湘厨餐馆销售的顺鑫农业旗下牛栏山酒厂香河生产基地生产的牛栏山陈酿白酒(42%vol 500ml/瓶)，俗称“白牛二”，酒精度不达标。
酒精度，是白酒的理化指标之一，是指在20℃时，100毫升白酒中含有乙醇(酒精)的毫升数，即体积(容量)的百分数。产品明示执行标准《固液法白酒》(GB/T 20822-2007)中规定，酒精度实测值与标签标示值允许差为42(标示值)±1.0%vol。
若酒精度不达标，首先会影响产品品质及口感。由于实际酒精度与标志不符，对消费者来说，也会构成欺骗行为。
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前车之鉴
尴尬的是，有媒体报道，此次抽检的不合格产品，疑似假冒。
随机抽检都能抽到假冒产品，对企业来说不是一件好事。毫无疑问，受假货问题影响最严重的，莫过于生产正版产品的企业自身，如若泛滥成灾，会严重损害企业形象。
尤其在白酒业，当年的山西汾酒的假酒一案，几乎给山西酒企造成灭顶之灾。直至今日，仍有负面影响还未完全消逝，这正是前车之鉴。
如此看来，深圳市市场监督管理局算是帮了牛栏山一个大忙，提示其防微杜渐。
不过，种种现象可以看出：深圳市市场监督管理局抽到假冒“白牛二”，并不是低概率之事，市场上的假冒牛栏山泛滥，早已是公开秘密。
有媒体报道，2018年11月，涉案金额超4000万元、波及15个省市的牛二制假售假案被曝光。
据公安机关披露，这个制假团伙用散装酒，自制防伪码，成员由亲属构成，形成家庭作坊式制假团队已经外销7万余瓶牛栏山二锅头牌白酒，涉案金额4000余万元。
2018年6月，广西食药监查获一批运自北京的牛栏山假酒。通过抽样送检的方式发现，北京小餐馆中销售的42度500ml牛栏山陈酿白酒（俗称“白牛二”）中40%为假酒。而这些假酒大多来源于北京各大批发市场。
假货对上市公司影响，到底有多严重呢？
以刚刚“脱帽”的贝因美为例，其由国内第一奶粉企业，衰落到险些退市，除经销商问题外，假货风波也是很重要的转折点。
以此观来，虽然目前牛栏山拥有接近百亿业绩，但若不加强对假货问题的管控，势必会成为牛栏山上市后的一大隐患。
低端产品惹的祸
有网友表示，牛栏山作为一家企业，并非执法机关，即便知道市场有大量假冒产品，恐怕也无能为力。
这一观点虽有一定道理，但问题在于，牛栏山的防伪标志，在一个家庭作坊内就能仿造，已侧面说明，牛栏上在防伪方面存在缺失。
除假货外，各种山寨产品混入市场也很能说明问题，如“午栏山”、“羊栏山”等，外包装设计几乎与“牛栏山”正品无异。
那么，牛栏山的防伪能力，为何如此薄弱呢？
白酒专家蔡学飞认为，民酒意味着消费者消费这类白酒时，没有附带场景的消费属性，通俗讲就是价格相对低廉、亲民，重在以量取胜。事实也正如所述，牛栏山的业绩正是被消费者称为“光瓶酒”的牛栏山陈酿（又被称为“白牛二”）撑起。
只是，成也萧何败也萧何。牛栏山业绩，是由其“光瓶酒”撑起，但包装上的简约，节省成本，也失去了包装这第一道防线，无疑让造假成本大大降低。这就使得牛栏上在源头上给假酒、仿酒的存在提供生存空间；倘若假酒采用与牛栏山相同的包装，普通消费者将无法凭肉眼辨别真伪。
蔡学飞认为，牛栏山单品销售过热，企业对于渠道管控和产品防伪的力度没有及时跟进，也导致了假酒泛滥。但牛栏山作为一个备受消费者青睐的民酒品牌，应爱惜羽毛，谨慎面对日益凸显的假酒问题，通过提升渠道精细化，通过下沉渠道、加大终端渠道补贴、提高产品防伪等措施，减轻市面上假酒横行的情况。当然，有关部门也应完善立法，加强执法力度，多方合力尽快促使假酒绝迹。
曲成管理咨询有限公司董事长苏元辉认为，尽管“牛栏山”现已形成清香型二锅头和浓香型百年两大系列白酒，但主打产品“白牛二”、“大绿瓶”等仍处于低端价位。除低端酒造假成本低、风险小外，顺鑫农业对渠道管控和产品防伪力度没有及时跟进，也是造成假酒横行市场的一个原因，“长久以往将会影响牛栏山的销量。”
顺鑫农业董秘办也坦诚表示，“由于牛栏山以低端白酒为主，在成本较低的情况下，容易被人仿冒。”
管理之殇
不过，乱象之下，牛栏山自身也有不小漏洞。
上述专家观点中，可以发现。除产品问题外，渠道管控也是其假货泛滥的原因之一。
事实上，在2019年1月，就有投资者察觉这一问题，向顺鑫农业提问时指出：有部分地区假牛二较多，可能有经销商和公司业务员参与，公司如何管控销售队伍和经销商？
从目前来看，没有证据表明牛栏山经销商、公司业务员与大量造假问题有关，但种种迹象可以看出，牛栏山在渠道和内部管理方面，存在一定问题。
据悉，目前五粮液、洋河、泸州老窖等都在砍去贴牌产品，加强和经销商联系，以求控制终端市场和防止窜货发生。相比之下，牛栏山的做法明显背道而驰。
有媒体报道，一位不便透露姓名的业内人士表示，牛栏山一直坚持不过分干预经销商经营活动，给经销商以最大自主空间，并将很大一部分利润空间让与经销商，以求经销商能充分发挥积极性，这也是牛栏山毛利率较低的原因之一。由于牛栏山主产品就是白牛二，产品定位很接近普通快消品，因而不存在其他白酒企业所担心的窜货问题。
但管理的粗放，带给牛栏山经销体系活力的同时，也易导致经销商对企业缺乏忠诚，企业对终端失去控制。
早在2016年3.15前夕， 就有多家媒体报道，据锦绣大地批发市场的商户反映，牛栏山酒厂的渠道工作人员“经常下市场，看看货物摆放、销售情况，有时候也来店里聊天，一聊就是一下午”。
有商户向媒体无奈表示，最初自己只卖牛栏山真酒，但由于大家都在卖，而且也没有人管，假酒价格低销量高，真酒反而没有市场，所以最后也就跟着大家进货卖假酒。有业内人士表示，牛栏山酒厂在终端管控环节缺失的由此可见一斑。
更加严重的是，面对假牛栏山酒堂而皇之的在市场销售，牛栏山酒厂工作人员却似乎视而不见。
先来看看管理层的态度。
如果说经销商是为利益驱动而销售假酒。那么作为牛栏山内部工作人员，对假酒放任，又是为了什么呢？
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李颖林、安元芝的态度
针对防伪问题，牛栏山酒厂副厂长陈世俊曾表示，从控制产品成本的角度出发，这个价格区间的产品在防伪方面的投入的确较少。
陈世俊指出：“假酒既侵占了企业的市场份额，又损害企业品牌形象利益，更重要是威胁了广大消费者的利益乃至食品安全。但是，打击假冒伪劣属于政府的职责范围内，若由厂家成立一个专门搜集假酒信息的团队，人力成本过高，将会影响企业利润。”
正所谓“上行下效”，管理层对打假都如此不重视，何况基层工作人员呢？
值得注意的是，2018年4月9日，牛栏山的母公司顺鑫农业在2018年4月9日启动了换帅，董事长和总经理两个职位均换了从内部提拔而来的李颖林和安元芝。
换帅一年，打假问题上没有实质性改观。由此，被不少业内人士及媒体评价为“流于表面”。甚至在回应消费者提出的假货问题时，官方依旧回应：“对于假货问题，公司设有专门的打假部门，积极配合政府部门及经销商解决假货问题。此外，公司将进一步加强科研创新，提高产品防伪性能。”
不难发现，面对泛滥的假货问题，顺鑫农业的回答与此前并无两样，意味着其对假货问题重视程度有待提升。这不仅是能力问题，更是李颖林和安元芝的态度问题。
事实上，作为营收接近百亿量级的企业，付出一定成本用于企业打假，虽短期会影响利润，但从成长性来看是利好之事。尤其是现在牛栏山还未上市，提前支付打假成本，总好过上市后，由于假货问题影响财报表现，那才是真正的因小失大。
另一方面，上市前支付打假成本，也可向资本市场表明自身对于打击假货问题的决心。这对资本前景不明的牛栏山来说，十分必要。
当然，还有一个最重要问题：作为一家接近百亿量级销售额的知名酒企，在打假问题上如此拮据，钱都花哪里了？
营销费用激增
据悉，牛栏山早在2013年就开始区域扩张之路，主要发力三四线市场，随之就是营销费的水涨船高。
数据显示，2018年顺鑫农业的整体营收增加额度3.4亿元，归属上市公司股东的净利润却出现上涨高达70%。财报显示，2018年营业成本压缩或是其报告期内利润大幅增加的主因。
不过，在广告费方面，顺鑫农业在2018年支出约6.4亿元，较同期增加约2亿元。
顺鑫农业以2亿元广告费，仅换来3.4亿元的营业总收入增加，这笔买卖是否值得？
值得注意的是，在牛栏山继续全国化扩张征程中，营销费用的激增几乎已是定局。
4月11日顺鑫农业的股东大会上，有相关负责人指出，未来营销费用率会随规模增加下降，但短期局部市场激烈的话会加大投入。
但问题在于，这些广告费的投入，对牛栏山的全国化扩张，真的有用吗？
香颂资本执行董事沈萌也表示，能不能全国化，要看二锅头酒在各地的认可和接受程度以及品牌的建设，并不是砸了钱就一定能实现。
酒业评论人士欧阳千里认为，二锅头具有天然全国化的基因，对于牛栏山而言，低端全国化不是问题，难在次高端全国化。“牛栏山这些年坚持’京味’传播，就是为次高端布局全国夯实基础，但民酒想要冲击次高端，未来的路还很长。”
换言之，牛栏山即便没有激进营销，凭借其价格优势，也能很快实现全国化扩张。
可见，牛栏山全国化的掣肘，不在营销，也不在低端产品，而在于其产品单一，高端产品缺失。
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慢慢高端路
每种产品都有自己定位，但定位区间的设定，则在于行业。
众所周知，白酒行业的高毛利率非常高，大部分酒企毛利率通常在60%～70%，茅台、五粮液甚至达到90%以上。以廉价取胜的牛栏山，在毛利率上很难达到平均水平。
根据往年的财报看，牛栏山的毛利率一直维持50%左右，甚至还要让一部分给经销商。
由于没有在高端品牌上投入过多精力，这也让牛栏山产品线过于单一，尤其对“白牛二”产生了巨大依赖。但假酒泛滥，意味着牛栏山二锅头的护城河很浅，甚至在农村作坊中就可实现造假，这无疑加大了其在登录资本市场后的风险，也大大限制了其成长性、增加了不确定性。
2018年，牛栏山的营收增幅达到43.82%，增长超40亿元。同时，北京地区所占比例呈现出逐年下降趋势，到2018年，北京地区收入占总营收不足40%。
以此来观，尽管增速惊人，但白酒作为与消费者有高粘度的产品，其未来还能否继续在国内攻城拔寨，尚未可知。
即便其吃尽饮用低端白酒的人口红利，那么下一步，牛栏山又将凭什么打动投资者呢？
若要布局高端产品，且不说茅台、五粮液、泸州老窖等，古井贡、洋河、汾酒等等，都是牛栏山难以跨越的高山。
更遗憾的是，牛栏山以低端切入高端十分艰难，高端白酒切入低端市场，却相对容易。例如五粮液的亲民产品“火爆”、泸州老窖二曲的成功，都很能说明问题。
在茅台涨价突破界限，导致股价连跌后，越来越多高端白酒开始走平民路线，这对牛栏山来说都可能造成降维打击。
种种迹象显示，目前的牛栏山，似乎仍经不起资本市场的大风大浪。历史无数次证明，产品单一只能让企业的资本之路越走越窄。而顺鑫农业近期指出“中长期要剥离地产和猪肉业务，但短期暂时剥离不了，公司最终是要让顺鑫农业成为一家白酒公司”，也意味着牛栏山或还要被拖累一阵。
在铑财看来，这对牛栏山来说未免不是一件好事。借此机会，李颖林和安元芝可重新审视牛栏山的资本前景，思考上述问题的破局之道。如何表现，铑财将持续关注。
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