PPP落地示范项目社会资本方全解析
（中国式PPP研究手册第11集）
文／ 管清友 朱振鑫团队
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受诸多因素影响，PPP项目投资遴选标准不尽相同，基于客观因素，我们将已经落地的财政部入库示范项目作为相对最优的参考。这主要依据以下几点逻辑：第一，入库项目优于未入库项目，因为前者已经过地方政府行业主管部门和财政部门的筛选。第二，示范项目优于非示范项目，因为前者已经过财政部专家评审委员会的综合评定和筛选,而且目前示范项目的落地率接近60%，远高于非示范项目。第三，落地项目优于未落地项目，因为这代表地方政府优先推进，社会资本愿意优先出资，各方工作推进较快。
2民企
在民间投资的增速和占比持续“双降”的背景下，PPP模式作为激发民间投资的新途径，被寄予厚望。为激发民间资本的投资热情，国家相继出台支持政策，民间资本投资限制逐渐减少，准入门槛逐步降低，地方相继出台优惠政策，多措并举，保障民间资本的合法权益。据悉，第三批示范项目评审过程中对有民间资本参与的项目给予适当的政策倾斜，有民营企业参与的PPP项目都有加分。因此，许多优秀民营企业积极转型，发挥自身专业优势，积极参与PPP项目。
案例：第二批财政示范项目——山东省泰安市宁阳县引汶工程，在进行社会资本的选择过程中十分慎重：在招标的过程中要求参与投标的企业注册资本金必须在1亿以上，并且能够持续为本项目的长期运营提供资金、人力资源等方面的投入。投标人须自2010年以来在国内承担过合同总金额在人民币10亿元及以上的工程建设项目。同时，为避免项目存在变相融资的嫌疑，宁阳县规定县政府本级融资平台公司及其他控股国有企业不得参与投标。这便为民企提供了良好的发展契机，最终经过层层筛选项目花落本地民营企业山东鲁珠集团。
山东鲁珠集团看好项目的投资回报能力和风险防控能力：从经济层面上看，该项目采用打包组合方式将无收益的水库、灌渠等基础设施与收益性较强的水厂、电站结合起来，保证了项目的合理回报，据悉，宁阳县引汶工程项目与山东鲁珠集团合作期30年，项目的水厂收入、设施租赁收入、发电收入等预计年营业收入2.1亿元，总投资收益率在8%左右。从风险控制层面上看，在项目筹划过程中，当地政府部门及时将项目有可能产生的财政支付责任和可能支付的购买服务费列入预算。在编制年度预算时，将政府付费部分列入年度财政预算，从而保障了项目的顺利实施。
而且，列入示范项目后，在宁阳县财政局的积极协调下，项目融资难题迎刃而解，首先是有多家金融机构前来对接，主动要求合作。借助财政部PPP示范项目的契机，项目已经获得了农业银行1亿元的授信额度，并与工商银行达成了5～6亿元融资意向。其次是积极参加项目推介，先后参加多场省、市各级PPP项目推介会，将引汶工程项目放在更高的平台，推向更广的资本市场。同时，积极协调项目与山东省设立的1200亿元的PPP引导基金进行对接洽谈，目前，项目公司鲁鑫水务发展有限公司已经和PPP引导基金中的建银城投达成了合作意向，该基金拟出资1.5亿元入股SPV公司。政府方对SPV公司融资工作的支持和帮助，大大推动了项目落地实施进程。
3国企＋民企
在PPP项目中，国企在资质、资金方面具备明显的竞争优势，而地方民营企业具备一定的区域资源优势，因此，大型国企与地方民企合作，共同开发区域市场参与PPP项目，便成为一种普遍的模式。
案例：第三批财政示范项目——内蒙古自治区赤峰市中心城区防洪及环城水系治理工程便是一个成功的范例，项目总投资高达39.3069亿元，招标公告明确要求投资人具有120亿以上的融资能力。而且该项目建设内容包括防洪工程、生态景观工程、水质保护工程三大部分，施工期仅有24个月。项目任务重、工期紧，对社会资本要求甚高，最终由北控水务（中国）投资有限公司（国企、综合水务）、中铁三局集团有限公司（国企、施工总承包）、中电建建筑集团有限公司（国企、施工总承包）、南京市园林经济开发有限责任公司（国企、园林绿化设计）、赤峰市嘉易水利投资有限公司（地方民企，水利工程投资）组成的联合体成功中标。通过国企与民企组合，联合体可以满足项目招标要求，实现叠加效应，该项目是北控水务第一个采用股权基金形式投资的项目，也是北控水务目前单体投资额最大的项目；又能合理分工，发挥各自的比较优势。对于这种资金体量大、业态复杂的综合性项目，国企与民企联合具有重要的示范和借鉴意义。
二、法人性质：上市公司优势明显
在经济增速放缓、下行压力加大的背景下，实体投资渠道有限，传统投资模式收益压缩，企业投资意愿不强。而PPP模式存有三大优势：1.加速项目回款，改善财务报表；2.实现产业链扩展，有助于提升盈利能力；3.有效提升经营效率，加快业绩释放。因此，PPP项目成为企业投资时所关注的新热点。按照是否公开发行，参与PPP项目的企业可分为上市公司、非上市公司和上市公司联合非上市公司三种形式。目前，从数量上看，非上市公司较有优势，占比多达54%，但从投资金额上看，上市公司偏好且有能力投资大型项目，上市公司和上市公司联合非上市公司的投资额是非上市公司的1.4倍之多。
1上市公司
PPP项目具有投资大、周期长的特点，对社会资本的资金运作和项目运营能力提出了较大的挑战。但是市场化程度较高的上市公司在参与PPP项目时具有一定的优势：一是上市公司的资本运作能力强大，具有得天独厚的优势。除了一般的银行贷款、内源融资外，上市公司还可通过定向增发、公司债券、PPP产业基金等方式筹集资金。二是上市公司的运作较为规范，具有完善的管理体系和强大的项目执行能力，可有效掌控项目的实际运作进度，提高项目运营效率。因此，上市公司参与PPP项目具有优势，大量中标实属正常。
案例：第二批示范项目、中央财政支持地下综合管廊试点项目——六盘水市地下综合管廊试点城市PPP项目总投资29.94亿元，其中中央财政专项补助资金 8.7 亿元，组建项目公司后，项目资本金10亿元（地方政府配套资金 2 亿元，社会资本方出资8亿元），后期融资约11.24亿元，由中标社会资本方全权承担，按市场化原则自行筹措。若后续融资出现困难，由社会资本方优先提用现有可用授信额度，对项目提供流动性支持。对社会资本的资金运作和项目运营能力提出了较高的要求，最终中国建筑股份有限公司凭借一流的融资、建设、运营管理能力成功中标。
2非上市公司
在PPP模式受到力推的背景下，传统模式市场规模压缩，非上市公司也在积极寻求投资机会。
案例：首个公开的第三批示范项目——亳州市谯城区产城一体PPP创新示范项目，安徽省路网交通建设集团股份有限公司作为非上市公司成功中标，主要是因为公司资质优良，拥有国家公路工程施工总承包、市政公用工程施工总承包以及多个专业承包壹级资质。其控股股东江苏南通三建集团拥有房屋建筑施工总承包特级资质，位列中国企业榜首。而且公司实施“一轴两翼”的发展战略，以基建为轴，以产业引入、金融服务为两翼，致力于联合关联商业合作伙伴，搭建共创共享、互联互通的事业平台，与亳州市谯城区产城一体PPP创新示范项目中对社会资本方的要求不谋而合，不仅负责公共设施的设计、融资、建造、运营，还有产业策划、产业招商、产业投资、产业运营，有利于实现投建与产业运营一体化。中标后，安徽省路网交通建设集团股份有限公司整合相关行业资源、组建专业化的百人招商团队、创新园区运营机制，通过资源整合，为地方政府构建以产业为核心的区域发展运营平台，提供以“创新驱动”为核心的产业运营服务。
3上市＋非上市
如前所述，上市公司积极参与PPP，且在资金运作和经营管理方面更具竞争力，导致非上市公司参与的空间有限，因此，不少上市公司会联合旗下的非上市公司共同参与，发挥联动优势。
案例：第三批示范项目——商州区高级中学建设（PPP）项目已进入施工阶段，上市公司龙元建设集团股份有限公司与宁波海润惠达投资有限公司联合体被确定为商州区高级中学建设（PPP）项目的成交社会资本方，通过股东信息可以看出，宁波海润惠达投资有限公司是龙元明城投资管理（上海）有限公司的全资子公司，而龙元明城投资管理（上海）有限公司是龙元建设集团股份有限公司为实施基础设施项目投融资、建设、运营管理及开展PPP业务而设立的专业机构。在项目实施过程中，龙元建设集团股份有限公司主要负责项目的工程建设、投资管理，海润惠达主要负责项目融资，二者优势互补，从而实现资源的有效配置，利益共享。
三、主营业务类型：建造类企业占优势
PPP项目全生命周期中需要社会资本参与规划设计、投融资、项目建设、运营管理等事宜，对社会资本的综合能力提出了较大的挑战。纵观现已落地示范项目，结合企业的功能定位，社会资本可分为建造类企业、地方转型后的融资平台、专业运营机构和财务投资机构四大类。建造类企业可谓是PPP模式的最大受益者，除少部分（近5%）的项目是由财务投资方独自作为社会资本外，其他项目都有建造类企业参与，且不仅负责项目施工建设，还会承担前期的融资、后续的运营事宜；融资平台参与的力度不高，不足10%，且项目规模不大，多集中于10亿以下的项目；运营类企业参与多为较为专业的领域，如地铁运营、园区开发等，但现阶段专业运营机构较少，一般项目直接由建设类企业负责项目运营；财务投资机构较为审慎，仅有14个项目（占比4.5%）是由财务投资机构单独作为社会资本，比较常见的形式是与建造类企业组成互补联合体，各取所长。
1建造类企业
在经济下行的背景下，PPP成为稳增长的主要抓手，基建成为重要的着力点，因此，现行的PPP项目多分布于基础设施和公共服务领域，大多包含了施工建设部分，建造类企业便具备优势，因此几乎所有的落地项目中都可以看到建造类企业的身影。
案例：第三批示范项目——南京市江北滨江大道（西江路至绿水湾南路）建设工程也是江苏省财政厅2015年江苏省PPP试点项目，包括“江北滨江大道建设工程（含征地拆迁、道路工程、景观绿化工程及其他附属工程等）”的投资建设与运营管理，招标公告中明确要求社会资本方具备施工总承包一级及以上资质，并自2010年9月1日以来，在国内参与过5亿元及以上的市政公用工程或公路工程或水利水电工程施工项目的投资或施工（包含BT、BOT、BOO等形式），最终资深的建造类企业中铁四局集团有限公司成功中标。
2地方融资平台
43号文下发后，地方融资平台融资渠道受限，积极转型，参与PPP项目。转型后的地方融资平台作为社会资本方参与PPP项目时，通常是从前期设计阶段就开始介入项目，负责项目整体方案设计、投融资、项目建设、运营管理等事宜。除可获得前期的投资收益、中期的施工利润和后期的运营收入外，转型后的融资平台还可借助其平台优势，负责资源整合，实现政府需求、资金、专业技术资源的有效对接，从中获取对应的收益。
案例：第三批示范项目——河南省安阳市引岳入安工程PPP项目是河南省第一批PPP示范项目，也是安阳市的重点工程项目，建成实施后，可有效解决安阳市水资源短缺状况，改善市区水生态环境，构建人水和谐的水系景观，对提升城市品位起到重要的推动作用。河南水利投资集团有限公司是整合省属其他水利国有经营性资产后组建的地方平台公司，大力发展基础水利、城镇水务和水资源延伸产业的三大业务集群，与该项目内容紧密相关，且考虑到公司与地方政府的天然联系，成功中标。
3专业运营机构
不同于传统的BT模式，建成后移交项目即算完成，PPP模式为了保障项目质量，增加了运营环节，不仅对社会资本的资质要求更高，而且政府和社会资本的合作周期也被拉长。因此，有些PPP项目会将运营和维护事务交给专业运营商负责。
案例：华夏幸福模式，作为中国领先的产业新城运营商，华夏幸福全程深入参与第三批示范项目——南京市溧水区产业新城项目，不仅包括前期的规划设计、咨询、土地整理、公共设施，中期的产业发展服务，还有后期的物业管理公共项目维护及公共事业服务。
4财务投资机构
一方面，PPP项目规模较大，对社会资本的融资能力提出了较大的挑战，财务投资机构不可或缺，主要负责项目资金的筹集，可提升投融资能力。另一方面，在长期利率下行的背景下，金融机构遭遇资产配置荒，考虑到部分PPP项目收益可观、论证充分规范，PPP项目作为可选择的投资标的。因此，PPP模式受到金融机构的关注，许多金融机构已开始积极开拓PPP业务。
1. 银行
银行是我国金融机构的核心组成部分，也是资本市场最重要的参与者。目前，各家银行都在高度关注PPP，通过直接信贷支持、投贷联动、借道理财资金对接资管计划、PPP基金等多种方式为PPP项目提供资金支持。不难发现，银行参与PPP的方式也正从“资金融通方”向“资产管理方”转变。
案例：第二批示范项目——郑州市107辅道快速化工程PPP项目是河南省财政厅PPP推介项目，也是郑州市第一个PPP项目。总投资约80亿元，大体量的工程采用PPP模式实施建设，对政府来说是一个严峻的考验，在前期数次市场测试中，郑州市政府发现，仅靠一家社会资本的力量并不能完全承担起整个建设工程。对此，经过反复测试和考虑，最终同意社会资本可由建设单位和金融机构组成联合体进行竞标，条件是“牵头人”必须是具有施工资质的“特级 总承包一级”企业，金融机构上海浦东发展银行股份有限公司北京分行先期介入，在充分利用路桥公司作为建筑企业擅设计、建设、运营、维护的优势和浦发银行资金优势后，该项目在签约半个月，资金迅速到位，顺利开工建设。
2.保险
保险资金与PPP项目完美匹配：一是期限匹配，险资投资期限可长达10-30年，具有其他资金无法比拟的优势，不存在期限错配风险；二是风险匹配，险资风险偏好较低，PPP项目有政府参与，纳入财政预算，有政府信用保障，在经济下行的大环境下，PPP项目相对更为安全。三是收益匹配，险资投资时首先关注资金的安全性，投资回报要求相对适中、稳健，与PPP项目现金流稳定、回报率合理的诉求一致。
之前PPP模式尚处于起步阶段，加上保险资金的投资限制，PPP项目中保险资金的身影并不多见。
近来，相关限制逐渐松绑，尤其是2016年7月，保监会修订发布《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》，在防范风险的前提下，放宽保险资金可投资基础设施项目的行业范围，增加PPP模式等可行投资模式。上述政策的出台为保险资金进入PPP项目提供了支撑。在政策制度的支撑下，保险资金加速对接PPP项目。
案例：第二批示范项目呼和浩特市轨道交通1号线一期工程PPP项目正式签约，中国太平保险集团旗下的深圳市太平投资有限公司直接投资，险资入股轨道交通PPP项目第一单成功落地，这是继2016年8月1日正式实施的《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》后，险资首个正式“亮相”的项目，成为保险资金参与PPP项目的成功范例。值得一提的是，这也是1800亿政企基金首单落地项目。
3.信托
信托公司是PPP项目中较有经验的资金提供方，针对PPP项目融资期限长、涉及产业链广、参与主体多等特性，信托灵活的结构设计可以对各个参与主体进行平衡、制约，保护各个参与方的利益。
当前信托公司中，已有中信信托、五矿信托、建信信托、中荣信托、长安信托等机构深度参与了PPP项目相关业务模式的设计研发，甚至已达成了框架协议，但由于政策有待进一步明晰，目前真正落地的项目相对较少。
案例：信托首次直接参与PPP是中信信托参与的第二批示范项目——2016年唐山世界园艺博览会基础设施及配套项目，中信信托通过集合信托计划向社会募集资金，投向唐山世界园艺博览会。该信托计划为“唐山世园会PPP项目投资集合资金信托计划”，为“2016唐山世界园艺博览会基础设施及配套项目”提供资金支持。此计划为业内第一单投资于PPP的信托计划，目前该信托计划仅对接机构客户，预期投资回报率8%。
4. 证券
证券公司作为金融中介机构，受限于资金规模，在PPP项目中的介入深度不太可能超过银行、保险、信托、基金，但可以通过资管业务设计个性化的资产证券化产品、借助投行业务发行项目收益债等等固收类产品为PPP项目融资。
案例：在已落地的示范项目中，证券公司直接参与的项目较为鲜见，但也有证券公司的身影。如广发合信产业投资管理有限公司与中国建筑第八工程局有限公司组成联合体成功竞得第三批示范项目——山东省日照市奎山综合客运站及配套工程。广发合信产业投资管理有限公司的股东之一是广发乾和投资有限公司，而广发证券是广发乾和投资有限公司的股东之一，因此，广发证券是间接参股广发合信产业投资管理有限公司。
5.基金
PPP项目具有规模大、周期长、收益低、増信不足等特点，通过成立基金，可发挥杠杆效应、撬动资金，滚动续期、实现期限错配，结构分级、保障收益，政府参与、成功増信，进而成功破解PPP项目融资难题，因此，各地积极设立PPP基金，意在发挥财政资金的杠杆和引领作用，吸引社会资本参与，促使PPP项目落地。
案例：贵州省2016年批准设立的首只产业投资基金——贵州PPP产业投资基金，由贵州公共和社会资本合作产业投资基金管理有限公司发起设立，由贵州道投融资管理有限公司与苏交科集团股份有限公司共同组建，总规模为20亿元，首期计划募集4亿元，已成功募集5.1亿元。基金投资方向主要是环保、交通、市政、水务、水利、水环境治理、生态修复、医疗、医药、大健康、海绵城市、智慧城市、城市地下综合管廊等相关行业的股权及债权投资和融资租赁公司的股权投资。
目前，该基金已成功对接第三批示范项目——贵州省贵阳市观山湖区小湾河环境综合整治工程PPP项目，苏交科集团作为贵州PPP产业基金认购份额最大的劣后级合伙人及项目主导方，通过该基金间接投资，并承担了该项目融资、设计、总承包管理到运营维护的全产业链服务。
四、联合体招标：已成趋势，组团参与PPP项目
由于PPP项目的复杂性、综合性和专业性，要求社会资本在项目规划设计、投融资、项目建设、运营管理等面面俱到，但是现实情况下，企业各有所长，难以兼顾，因此通过甄选合作伙伴，参与方临时组建联合体，以一个投标人的身份统一投标，竞标成功后，协同合作，发挥各自的比较优势，共同完成PPP项目，已成为一种趋势。从数量上看，已有超过30%的项目由联合体中标；从投资额上看，趋势更为明显，近一半投资额的项目是由联合体中标。常见的联合体有综合、互补、共性三种形式。
1综合联合体：集团联动，平台优势
该模式适用于经营规模大、涵盖领域广的集团公司，以集团为单位，联合下属不同专业的子公司，组成联合体，参与PPP项目运作。这种综合联合体通过联动集团，发挥平台优势，组织子公司分工协作，共享PPP项目收益。
案例：2014年9月，中信银行和中国水环境集团（原中信水务）组成的联合体成功中标财政部首批示范项目——南明河水环境综合整治二期项目，在项目运作过程中，中信银行负责金融资源与PPP项目的对接，积极发挥渠道作用：首先，由中信银行进行项目授信，额度高达14亿元；然后，中信银行将部分授信额度以融资性保函形式出具给国家开发银行，由国家开发银行香港分行对项目实施境外融资。通过“境内 境外、投行 商行”模式提供全面的金融服务降低银行审批难度，节省了审批时间，同时也节约了融资成本。自此，中信银行成为首家为财政部PPP模式示范项目提供融资的商业银行，境外股权投资融资、境内项目融资的解决方案，为金融机构参与PPP项目提供了很好的示范借鉴。有了充足的资金保障后，中国水环境集团开始南明河干流和支流污水处理厂及配套管网改造建设、污泥处置设施建设、支流清淤治理、干流及5条支流生态修复等工程。在中信联合体的配合下，项目的融资难题得以解决，项目运作顺利，仅用一年时间完成二期一阶段的项目建设，印证了联合体的高效率。
2互补联合体：强强联合，优势互补
互补联合体是由各自独立不同专业的单位组成，旨在将不同领域的企业联合起来，充分发挥其在各领域的专业优势，通过强强联合，实现优势互补。参与方各司其职，分工明确，保障PPP项目的顺利运行。从我们的统计中可以看出，互补联合体的使用最为普遍，95个联合体中标的项目中有51个是互补性的。
案例：第三批示范项目——河南省开封市G230通武线开封至尉氏段改建工程PPP项目（开港大道），是开封市市委、市政府“十三五”新增十大基础设施重点谋划的1号工程。该项目的招标竞争异常激烈，北京市政路桥股份有限公司、中国建筑第五工程局有限公司、中国建筑第六工程局有限公司、上海星景股权投资管理有限公司中国建筑一局（集团）有限公司（联合体）共四家单位通过了资格预审，最终上海星景股权投资管理有限公司和中国建筑一局（集团）有限公司组成的联合体成功胜出，主要是因为项目采用“两标并一标”，通过一次招标的方式确定具备相应公路施工总承包资质、能力及经验的社会资本方（组建项目公司）负责项目投融资、建设、运营维护等，由项目公司和具备相应施工总承包资质、能力及经验的社会资本直接签署施工总承包合同，无须再进行二次招标，因此，对社会资本方的要求较为严格：一是具备建设行政主管部门核发的市政公用工程施工总承包一级和公路工程施工总承包二级及以上资质，具有有效的安全生产许可证；二是财务状况良好且具备较强的融资能力，有能证明申请人有财务能力实施本项目的信贷支持证明文件，即具有由中国人民银行、银监会、证监会、保监会等金融监管部门统一颁发的经营金融业务许可证（具备任一许可证即可）的金融机构（一家或多家）为本项目出具的不低于人民币16亿元的贷款意向书及其他信贷支持等材料。在这样的条件下，联合体形模式较为契合，中国建筑一局（集团）有限公司作为资深的施工单位承担项目的施工建设运营等事宜，上海星景股权投资管理有限公司作为复星集团、复星地产旗下专业的基金管理公司、唯一的PPP投资平台。公司以保险为核心，以“PPP ”模式创新投资为动力，具有强大的资本运作能力，可保障项目资金来源，双方各司其职，分工明确，保障PPP项目的顺利运行。
3共性联合体：分工协作，收益共享
共性联合体的组成成员通常是同一专业的企业，一般是由集团及其下属公司组成联合体统一对外招标，适用于规模大、工期紧的项目，参与方可各自承担部分。一方面，便于协调，保证项目进度；另一方面，可实现收益共享、风险共担，降低项目的经营风险，提高中标概率。
案例：第二批示范项目——北京市兴延高速公路，也是全国首例通过公开招标建设的高速公路PPP项目，2015年9月，该项目中标方为中国铁建联合体——由中国铁建股份有限公司及下属中铁十二局集团有限公司、中铁十四局集团有限公司组成。项目采用联合体竞标的主要原因是兴延高速公路全线有特大桥3座，特长隧道3处，桥隧比超过60%，施工难度大，对施工单位的要求甚高，中国铁建股份有限公司及其下属子公司作为全国隧道、桥梁及城市交通建设领域的领军者，具备丰富的山地修建隧道、桥梁的施工经验，是首选的项目施工方。且作为2019年延庆世园会及2022年冬奥会重要的配套交通基础设施，项目计划于2018年竣工验收，施工工期紧张，三家单位可通过完善的内部分工合作机制，在保障质量和安全的前提下，把控项目进度。
中国式PPP相关研究报告
PPP财政管理办法的十大要点（中国式PPP研究手册第10集）
中国式PPP大数据（中国式PPP研究手册第9集）
PPP落地：还有多少政策值得期待？（中国式PPP研究手册第8集）
一个优质的PPP项目是怎样炼成的（PPP研究手册第7集）
中国式PPP的五大关键数字（PPP研究手册第6集）
中国式PPP的方向：纠正关于PPP的六种误读 （PPP研究手册第4集）
中国式PPP调研：政府、银行和企业各方参与PPP的动因、模式与风险（PPP研究手册第4集）
中国式PPP的十大痛点（PPP研究手册第3集）
中国式PPP的样子：落地项目模式全梳理（PPP研究手册第2集）
中国式PPP崛起之路：政策与发展脉络全梳理
研究成果】
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