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文丨连线出行，作者丨张霏，编辑丨李信
贾跃亭讲的FF“狼来了”的故事，最近又有了新插曲。
导火索发生在上个月，那时距离法拉第未来（Faraday Future，下称“FF”）上市仅不到三个月，贾跃亭创立的这家车企就被做空机构盯上了。10月7日，美国做空机构J Capital Research（下称“美奇金”）针对FF发布了一份28页的报告，通过现场走访调研，从投产能力、资本运作表现、研发投入状况等多个财务数据角度，表达了对FF的质疑。“到2024年公司将需要额外14亿美元现金来实现自身财务目标”，并最终得出“FF不能卖出哪怕一辆汽车”的结论。
这让贾跃亭坐不住了，此事发生后的第二天，他便在个人媒体账号中回应此报告“冷饭热炒，无稽之谈”，表示美奇金已经不是第一次被打脸了。
但这碗被热炒的“冷饭”并未冷掉。此事发生一个月后，11月15日，FF提交给了美国证券交易委员会（SEC）一份报告，表示自己将推迟第三季度财务报告，原因是针对沽空报告中的指控进行的自查尚未完成。
面对被做空的情况，FF的股价不跌反涨，截至15日当日收盘，FF股价涨幅超过7%。
不过，在过去110多个交易日里，FF股价总体趋势是一路下滑的。
此外，在“919未来主义日”活动现场，不论是中国高管团队首次亮相、公布造车进度，还是贾跃亭的公开感言，也被业内认为是给市场、投资者“画饼”。
FF股价走势，图源老虎证券
面对外界种种不信任，如今作为上市公司的FF打消这些负面评价的最好方法，便是财报数据，尤其是通过上市后的首份财报，可以一窥近期发展动态，但如今财报却因做空报告被推迟。
另外值得一提的是，宣布第三季度财报推迟的前两周，FF刚刚宣布更换了CFO，由McBride接替公司原首席财务官Zvi Glasman的位置。
贾跃亭此前的“劣迹”，加之FF最近种种负面消息，外界不难不对其发展产生担忧，不少股民担心“可能乐视的故事再次上演”。而且据FF公布的2021年第三季度的盈利状况显示，公司亏损金额在继续扩大。
不过，与外界诸多负面评价相反，在宣布推迟第三季度财报后的第三天，FF反而受到了资本市场的极大关注。持股机构由21家增为29家，一夜间买入FF股票的机构增加了8家，其中多为行业资本巨头。
不得不说，如今的FF正处于冰火两重天的境地。自查财务的FF能否为信任它的资本方一份满意的答卷，让美奇金再次打脸，尚且需要画上问号。更重要的是，FF即便实现了量产能力，能在强敌环伺的新能源车企中占有一席之地吗？投资人能迎来其实现盈利的那一天吗？
1 、冰火两重天的FF
“跌跌”不休的股价与不断建仓入场的投资机构，形成了鲜明的对比，FF目前处于 “冰火两重天”的状态。
从去年开始，在特斯拉的带动下，蔚来等新造车股价大涨几十倍，传统汽车巨头长安、上汽、广汽等也忍不住下场，资本市场对新能源汽车的狂热、地方政府对新能源项目的追捧，无疑也给了贾跃亭和FF翻身的机会。
今年1月29日，吉利对外宣布，其与FF签署了框架合作协议，计划在技术支持和工程服务领域展开合作，并探讨由吉利与富士康的合资公司提供代工服务的可能性。
吉利控股集团与Faraday Future签署框架合作协议，图源吉利控股集团微信公众号
随后，FF宣布将跟美国特殊收购公司SPAC完成合并，准备在二季度寻求借壳美股上市。
两个月后，FF又进行了一次债权融资，顺利筹集到近 1 亿美元的债权融资，其中由 Ares 领投，成为 FF 宣布与 PSAC 签署合并协议后获得的首次债权融资。
6 月 24 日，美国证券交易委员会批准了 FF 与PSAC的合并计划，紧接着7月，FF成功与SPAC合并在美国纳斯达克上市，募集资金超10亿美元，“解决了量产前的唯一障碍”。
也是这一刻开始，FF似乎成为了被资本热捧的对象。此时的贾跃亭也着实意气风发，在纽约街头接受第一财经采访时毫不掩饰内心的愉悦，“信心非常足，我们不单要on time（准时），还要high quality（高质量），以high product power（高产品力）来交车。”并痛快地说自己必须回国，而且会还债。
资本市场上，钱是最能客观证明一家企业能否具备发展可持续性的存在。FF能够融资上市，说明投资机构对其发展前景的期许和认可，但FF量产时间的一再延期、高端化路线的行情不好等，又成为了市场看衰FF的理由。
上市后，美国二级资本市场首先给FF一顿打击。FF发行价为13.78美元/股，一度股价涨为20.75美元/股，但截止11月18日，股价跌为8.11美元/股，四个月不到市值缩水41%。
相反，FF另一个竞争对手美国新兴电动车厂商Lucid自今年7月通过SPAC上市以来，股价已经累计上涨超过80%。
FF股价的异常表现，被一些做空机构死死盯住也不足为奇。做空机构美奇金也毫不留情，“不认为Faraday Future（一家借壳上市的纯电车企），会卖出一辆汽车。它从美国投资者那里收集资金，然后把钱倒进其创始人、中国最知名的证券诈骗犯贾跃亭创造的债务黑洞。”
值得一提的是，通过SPAC上市这一方式也给了做空机构机会。一般通过SPAC上市的公司，往往是达不到传统IPO的要求，甚至有的公司还没有成熟的产品。这样的企业上市之后可能会经不起市场的考验，市场估值存在泡沫，最终承担损失还是投资者。
因此，撰写做空报告的质疑者紧盯FF在财务层面的问题，直接指出了FF在财务方面存在的几大问题，认为FF只是贾跃亭和其他股东的捞钱工具。
其实自FF在美股上市以来，外界对其猜疑从未停止，尤其是FF91量产这一问题。法拉第未来自2017年首次展示了其具有自动驾驶功能的电动汽车以来，至今过了4年时间，也尚未实现电动车的量产。如今“即将量产”四个字就像“狼来了”的故事一样，让外界对贾跃亭的信任度越来越低。
但吊诡的是，FF的“差劲”表现并未降低投资机构对其的兴趣，反而吸引了更多机构。首先是9月份，Vanguard（先锋领航）于中秋节当天建仓买入53.90万股，一跃成为该公司的第五大股东。要知道，先锋领航是目前全球最大的公募基金公司，掌管的总资产超过7.5万亿美元。此外，它还是苹果、微软等巨头企业的第一大股东，也是仅次于埃隆·马斯克的特斯拉第二大股东。
而此次先锋领航成为FF的第五大股东的原因，或许能从这家公司的投资逻辑中找到答案。先锋领航亚洲区总裁康思德曾经表示，投资成功的概率不取决于时机，而在于长期坚守的时间。这意味着先锋领航或长期看好FF的成长潜力。
其次是11月15日，FF推迟了第三季度的财务报告，以完成对“不准确披露的指控”的调查后的两天，FF持股机构由21家变为29家，意味着在财报未被如约发布的情况下，买入FF股票的机构增加了8家。
FF持股机构发生变化，图源富途牛牛
新增加的机构大多是资本巨头，不乏有高盛集团、花旗集团、摩根士丹利等巨头的身影。这些行业巨头的进入，或可以说明FF进入了全球资本机构的观察视线。若FF91进展顺利，可能会得到更多资本机构关注。
处于资本市场“冰火两重天”的FF，上市后全力准备FF91的交付工作，因为若其未能如约给资本市场一个合格的答卷，恐会失去后者信任，重新陷入困境中。
2 、上市后的FF，造车计划暂未有明显进展
若按FF的理想规划，距离实现FF91量产还差“五个里程碑”。
FF的造车故事直到在纳斯达克上市后，才显露出一丝步入正轨的希望。最先显露迹象的是今年5月。当月25日，FF自主经营的全球第一家体验中心落户美国纽约曼哈顿，公众可以在这一中心见到、体验智能电动车FF91。虽然与行业先量产、后开店的正常顺序相反，但起码FF91从PPT变成了真车。
法拉第未来FF91纽约体验中心店，图源Faraday Future官方微博
那时，FF中国相关工作人员仍表示“FF91具体上市时间目前还未确定”，只透露会在公司成功IPO后一年内完成上市交付。
第一个真正意义上的转折点发生在7月22日，FF在纳斯达克挂牌上市，这意味着FF91会在2022年上半年完成量产。并且，贾跃亭在敲钟现场试乘了FF91，通过直播的方式介绍了产品。
他还在微博发文直言：“我们的第一阶段目标是要在12个月内把FF 91 Futurist Alliance Edition（FF91未来主义者联盟版）按时、高品质、高产品力地交付到全球塔尖用户手中，实现对S迈巴赫、法拉利、宾利等传统超奢华汽车品牌的颠覆。”
一个月后，FF大规模发布招聘启事，并表示“新的招聘将有助于其向2022年交付FF91的目标迈进。”此后不久，FF91完成了3653公里穿越美国66号公路的长距离道路测试，对完成FF91的量产交付意义重大，因为这是一次综合性的测试，意味着FF在性能及体验上均取得了令人满意的测试结果。
与此同时，多家媒体报道称，FF获得了法国巴黎银行能源转型基金代表法国巴黎资产管理公司的4000万美元融资。
若7月、8月的主题分别是上市、完成路测 大规模招聘 融资，那么9月的关键词为未来主义者日。
彼时，FF在美国洛杉矶总部和中国北京联合举办了名为“919未来主义日”的年度活动，FF中国高管团队首次公开亮相，其中FF中国区CEO陈雪峰针对造车相关项目进行了回应。
FF中国高管合影，图源Faraday Future官方微博
据陈雪峰彼时介绍，FF与吉利控股的第一阶段技术合作已经结束，正沟通新一阶段合作，与此同时，中国区造车团队人员从108人增至140余人。
而且他还介绍了FF91量产交付的最近进展，比如生产和技术保障人员开始大规模招聘，以及生产制造副总裁Matt Tall加盟。“FF91已经在中国收到了400余张订单，其中全球300台邀约制限量版FF91 Futurist Alliance Edition已经售罄。”
可以说，这场大会确实给众多投资人、债权人和市场“画了大饼”“打了鸡血”，但没多久，这一效果便被10月美奇金公布的那份做空报告打击得粉碎。
或许是为了自证清白，法拉第未来10月中下旬发布了一则名为“Faraday Future发布业务更新”的短片，展示了目前汉福德工厂的进展情况，并宣布设置了7个量产计划“里程碑”，再次保证到明年7月份，FF91会按时量产交付。
根据贾跃亭近期微博消息，继启动汉福德工厂产线安装后，该工厂才获得最终生产使用资质，完成第二个里程碑。
看起来一切都在FF的计划之中，再迈过5个“里程碑”，就能实现2022年夏季量产这一最终目标。
FF的7个“里程碑”，图源Faraday Future官方微博
FF需要一直“画饼”以获得资金继续。它8年时间未生产出一辆车，废弃了5个工厂，投入了20亿美元，期间没有产生任何营收，最终导致亏损金额不断扩大。
本就发展缓慢的量产计划，再遇上做空机构指控，FF在国内落户建厂的计划恐难顺利实施。汽车行业分析师张翔向连线出行分析，被做空机构提出“信息披露不实”指控后，会对国内相关计划影响。“一旦美国财务造假被确认，FF的商业模式、产品规划、生产运营的信任度不再，可能没办法按照原来的规划在国内量产新车。”
FF实际上非常看重国内市场，不仅要在国内建立生产基地，还要建立中国总部，还提出将提速FF91登陆中国市场的计划。
仅从销售渠道的动作便可看出端倪，继FF在美国纽约曼哈顿落地全球第一家体验中心后，在中国市场销售渠道布局也动作频频。据陈雪峰9月透露，“FF生态旗舰店选址已经完成，第一批确定在北京、上海、广州、深圳四地。”
另据招股书预测，FF将在2022年售出2000辆车，2023年售出39000辆车，2024年售出113000辆车，2025年售出302000辆车，换句话说未来5年，销量大约累计达到40万辆的量级。但在张翔看来这一目标很难实现，价格百万以上的车面向的市场较窄，销量很难上去，“一年卖个1000多辆就不错了，这个销量数据也无法实现盈利。”
何况，即便实现量产，在漫长的量产准备过程中，FF曾经的超前技术也大多过时，面对一众竞争对手，其具备的核心优势已然不多了。
3 、FF能撑到盈利吗？
现在新能源车企陷入“卖一辆亏一辆”的魔咒，FF或也难逃此劫。
中汽协副秘书长陈士华接受中国汽车报采访时曾坦言，除了近期上游原材料涨价等因素外，新能源车企业盈利能力偏低还有两大原因。第一是新能源汽车市场总体规模偏小，整体规模并未达到可以实现盈利的水平；第二是市场化程度偏低，补贴政策退坡后，利润进一步下降。
而且，造车本身就是一项非常烧钱的买卖，一辆车从概念到产品，再到最终产生盈利，还有很长的路要走。与FF同期起步的“蔚小理”早已上市，如今位列新造车势力第一梯队，尚未实现盈利。FF在2024年扭亏为盈的目标，恐怕也会沦为纸上谈兵。
从市场规模来分析。据中汽协统计，今年上半年新能源汽车共销售完成120.6万辆，占总体市场份额的10％左右达到，历史最高水平。其中，只有五菱宏光MINIEV、特斯拉和比亚迪三家销量超过10万辆，常年排在造车新势力第一名的蔚来，同期累计销量才4.2万辆。
年销量破10万辆，在汽车领域是一道坎，少于这一数字的话，很难达到规模经济效应的要求，实现盈利也无从谈起。小鹏汽车创始人何小鹏也公开表示，“一年卖出10万台车是所有未来可能性的前提。”
平安证券在研报中也指出，持续的高研发投入和快速拓展的销售服务渠道将继续拖累业绩，造车新势力达到盈亏平衡预计需要800亿元的年营收规模（约年销售20-40万辆）。
对定位豪华市场的FF来说，即使是年销量10万也很难做到。何况美奇金还认为，目前FF对外公布的累计1.4万个订单量，也存在虚假问题。即便这一订单量为真，也不足以支撑一家车企的生存。
在漫长的量产准备过程中， 2017年FF91设想的“高配置”，在如今的新能源战场上已不算亮点了，难以与当年“全球地表加速王”的称号相匹配。
比如在续航方面，FF91的700公里的能力，现在只能算中规中矩，因为同样主打高端的蔚来、广汽等搭载新电池技术后的车型，均可达到1000公里，并且在明年就能量产。
自动辅助驾驶方面，无人代客泊车系统和激光雷达也已经是智能汽车的常见配置，小鹏P5成为了行业内首款搭载激光雷达的量产车型。
芯片方面也同样被其他同行超越，特斯拉已经实现了芯片自研，理想汽车使用FF 91同款200TOPS的Orin系统级芯片；高通推出了Snapdragon Ride自动驾驶平台，总算力达700TOPS……
而且FF91高达100多万元的售价，处于高价低配的尴尬境地，相当于消费者花费100万元多购买一台“旧车”。因此，即使FF91实现量产，也很难大规模走量。
其次是研发成本方面。中银证券汽车首席分析师彭勇曾算过一笔账，“就自主品牌乘用车而言，按照15万辆产能设计，每辆车在生产设备和设施上的投资约为3亿至4亿元，再加上相关环节，至少需要30亿元左右的资金。”
连何小鹏也忍不住感慨：“以前看别人做车觉得花100亿元太夸张了，现在自己跳进去才知道200亿都不够花。”
据平安证券分析，“蔚小理”三家车企，仅仅研发投入均达到65亿元/年-70亿元/年，“蔚小理”确实有这个资本。从这三家造车新势力企业今年第二季度的财报数据来看，蔚来、小鹏汽车和理想的现金储备分别为483亿元、443.15亿元和462.3亿。
FF目前的财力与它们相比，实现量产或可能都不够用。尽管上市募集资金近10亿美元，但对于总负债额接近6亿美元的FF来说，这笔融资不过是杯水车薪，后续其他新品的研发、大规模量产、生产基地建设及交付等环节更烧钱。做空报告也指出，到2024年，FF还需要14亿美元才能实现其财务目标。
FF车型研发计划，图源cnBeta
另外，根据FF最新公告，截止到9月30日，该公司现金流仍为负，运营累计赤字涨至约28亿美元，并且第三季度净亏损将由去年3300万美元增至2.8亿美元。若不出意外，FF的亏损还会继续扩大，毕竟最早明年7月才可量产交付。
市值排名第一的车企特斯拉用了15年才实现盈利，蔚来、理想等头部造车新势力仍处于亏损的状态，更别说还不具备量产交付能力的FF。
如今，FF的内部调查仍在继续，何时完成以及调查结果是否对公司财务状况造成影响都无法预测。它只给外界留下一个“将尽快在调查结束后披露财报”的模糊时间节点，但与明确的量产交付时间相比，市场留给FF91的时间越来越少了。
上市后的FF必须接受来自二级市场的检验，资本也不再只想听好听的故事了，反而更看重销量、营收等硬指标。如今陷入冰火两重天的FF，也需要尽快证明自己。
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