（报告出品方/作者：海通证券，汪立亭，李宏科，高瑜）
1. 行业：市场环境日趋复杂，组织能力要求攀升1.1 商业环境不确定性增加，化妆品经营难度提升
中国化妆品市场具备两大特点：行业空间大、品牌集中度低。据 Euromonitor 数据， 2020 年中国美妆个护市场规模达 5199 亿元，同比增长 7.2%，预计在 2025 年行业规模 将提高至 9076 亿元，2020-2025E 年复合增长率为 11.8%，实现近翻倍增长。从市场集 中度看，①护肤品：2015-2020 年 CR3、CR5 整体维持低位，CR3 不超 15%、CR5 不 超 22%；②彩妆：2015-2020 年 CR3、CR5 呈现边际下降趋势，CR3 从最初的 31.8% 下降至 19.5%、CR5 从最初的 39.6%下降至 30.5%。
当前时点，化妆品市场经营环境愈发复杂多变，企业“研发→渠道→营销”各环节难 度都在加大。具体表现在以下几方面：（1）研发：化妆品新规推高了新品注册备案门槛， 企业需尽快调整适应新监管环境。国务院于 2020 年 6 月 16 日发布了《化妆品监督管理 条例》，随后相关部门相继发布 10 余套配套法案，涵盖化妆品注册、备案、生产、经营、 质控、功效宣称等各个环节，构建出一套更加严格的监管体系。其中《化妆品功效宣称 评价规范》要求：化妆品新品在备案时需提交产品功效宣称评价试验，才能宣传该产品 具备某一功效，不同功效需完成的试验类型有差异。
据美丽研制公众号援引珀莱雅首席技术官蒋丽刚的发言，化妆品新规对产品开发上 市进程有所影响：①功效宣称依据准备时间长：一方面，功效实验测试时间普遍较长， 测试志愿者招募也要耗费时间；另一方面，文献资料或研究数据搜集时间存在不确定性， 受制于已有资料数据的丰富程度、供应商是否有研究数据等；②测试结果如果不理想要 重做：测试结果不理想的情况下，产品需要删除功效宣称并修改文案，待重新调整配方 后，再进行功效测试，此流程会导致测试时间延长以及测试费用增加。
我们认为，新规推高了化妆品新品备案的门槛，产品开发和宣传不规范、资金实力 弱的企业经营难度将提升，而提前布局、能快速应对监管变化的企业将持续提升市场份 额。
（2）渠道：市场对企业多渠道运营能力的要求进一步提高。我们认为，早期社媒 形态更多承担种草引流角色，最终成交转化依然在天猫等平台；然而，随着以抖音、快 手为代表的直播电商崛起，成交也从天猫等向其他渠道分流，渠道进一步分散化。
据久谦数据和飞瓜数据，从天猫和抖音平台销售额占比分布情况看，自 2021 年 4 月以来，不论是护肤/个人护理类目还是彩妆/美容工具类目，天猫平台销售额占比普遍 呈现下滑趋势，仅在六月和十一月受“618”和“双十一”大促拉动，销售额占比较大。对比 之下，直播电商方兴未艾，抖音等平台销售额占比整体呈现增长趋势，正在逐渐成为美 妆产品线上又一重要销售渠道。因此，相较过去，行业对企业多渠道运营和内容化运营 能力提出更高要求。
（3）营销：基于社媒的 DTC 营销模式将从粗放式向精细化迭代。据聚美丽公众号， 近年来直播带货、KOL、图文及短视频种草等营销手段层出不穷。同时，在激烈的市场 竞争下，部分企业为了快速推广产品、获取流量，出现了跑偏现象，频繁违反市场管理 法规。2021 年随着《化妆品监督管理条例》及《化妆品标签管理办法》等一系列化妆 品相关监管规定的陆续落地，相关监管部门对化妆品行业的监管正在逐渐收紧。
我们认为，面向趋严的监管环境和攀升的流量成本，化妆品企业的营销思路将从粗 放式转向精细化运营，“大水漫灌“式投放各类 KOL 以推高销量的方式不再有效，如何以 最低的成本实现最优的投放回报，是每个企业都需思考和解决的问题。
1.2 传统组织：中心化形态无法适应复杂多变的外部环境
化妆品企业之间的竞争，本质是组织、机制的比拼。我们认为，化妆品企业的日常 经营中，“人”的因素非常重要，不论是产品开发思路、研发布局、方案设计、营销推广 还是渠道建设，已经不再是一个固定的流程，而是非常依赖员工的主观能动性。每一个 优秀产品的推出，其背后都来自于一个团队缜密的规划和持续的迭代升级，是优秀的组 织机制和企业文化下，员工创造力的体现。
传统的组织架构管理理念：中心化、标准化以提高运营效率。我们理解，传统的企 业组织架构体系，其核心思想是提高整体运作效率，所以不断地将公司的经营环节以“树 状图”的形式细分，然后保证每个小环节的运作都实现标准化。在这个思想下，企业形成 “自上而下”、“树状图”式的管理结构，确保每个业务流程都有详细的 SOP 文件指导，员 工仅负责自己面向的工作模块，严格按要求规范操作，进而实现企业整体工作效率的最 大化。
美妆市场发展至今，复杂度和不确定性不断增加，“树状图”式的组织管理架构已不 能适应当前复杂多变的市场环境。我们认为，组织是员工与市场环境互动的产物，如果 一个组织无法以最好的状态适应当前的商业环境，这个组织体系就面临进一步升级。随 着科学技术的发展和生产力的提升，我们步入了信息化、数字化、智能化的时代，传播 更迅速、沟通更频繁、环境更复杂。在错综复杂的商业环境下，组织不仅要有效率、更 要具备快速反应能力。
传统的“树状图”式组织架构是工业化经营思路下的产物，强调“标准化”、“流程化”， 在这个管理体系下，企业虽然能一定程度的提高整体运营效率，但是抑制了人的主观能 动性，当外部环境发生变化时，经营反应会较为迟钝，缺乏灵活性和敏捷性。
构建扁平化“网状组织”是企业应对复杂环境提高敏捷度的方法。我们认为“树状图” 式组织架构之所以缺乏灵活性和敏捷度，是因为它将员工之间的联系强行隔离，领导者 自上而下地分配任务，每个人只需要在自己的岗位上把对应工作做好即可，无需交流沟 通。但是，当前商业环境下，各个员工所负责的内容纵横交错、相互关联，且需要根据 市场变化及时有效地做出反应。
如果需要使组织具备快速反应能力，那么员工既要有专业化的分工、同时在责任分 工范围上还要有所关联。通过交错化的分工，员工之间建立了经营上的联系；进一步， 各团队之间通过互信和目标共享，融合成一个新的整体，进而形成扁平化的“网状组织” 架构。
1.3 新型组织：构建灵活高效的开放体系是企业变革关键
西方管理学提出“学习型组织”理论，强调在当今复杂多变的市场环境下，企业需要 构建灵活扁平、高效协同的开放体系。据百度百科，“学习型组织”理论最初的构想源于 麻省理工大学佛瑞斯特教授，其学生彼得·圣吉在其理论基础上发扬光大，并撰写了《第 五项修练——学习型组织的艺术与实务》，成为理论奠基人。本节内容，我们将参考书中 提出的理论体系，尝试探讨化妆品企业构建新型组织体系的建设思路。
我们理解，“学习型组织”即通过营造整个组织的学习气氛、充分发挥员工的创造性 思维能力，进而建立起一种高度柔性的、扁平的、可持续发展的组织。这种组织具有持 续学习的能力，具有高于个人绩效总和的综合绩效的体现。彼得·圣吉在《第五项修练—— 学习型组织的艺术与实务》中提出，学习型组织”包含五个步骤——自我超越、改善心智、 建立共同愿景、团队学习、系统思考；我们理解，这五项要素是逐层递进的关系，相当 于企业的五项修炼。当一个组织完成了第五项修炼，也就成功建立了“学习型组织”。
构建“学习型组织”，实质就是建立一个灵活扁平、高效协同的“自驱型组织”。我们 认为，其核心思想在于——跳出传统模式化、流程化的工作方式，打破不同部门间的职 能壁垒，建立灵活扁平、平等协作、共享协同的架构，让组织持续的具备自我学习、自 我反思、自我进化、自我迭代的能力。
一个优秀的组织应该是没有边界的，虽然组织里的成员分工角色各不相同，但是当 外部环境出现新变化时，员工需要具备超越原先定位和角色去迅速补位的能力，自驱学 习、进化迭代，让组织伴随个人共同成长。我们理解，珀莱雅的成功，正是因为它通过 一系列的改革举措，成功打造出一个灵活扁平、高效协同的“自驱型组织”。（报告来源：未来智库）
2. 珀莱雅：打造“自驱型组织”，迈向化妆品产业平台我们认为，珀莱雅在产品、渠道、营销等各个经营环节所展现出的竞争优势，本质 是由其灵活扁平、高效协同的“自驱型组织”赋能出来的。公司真正的核心竞争力在于—— 成功打造以“产品、内容、运营”等为主线的前中后台高效协同的自驱型组织，构建“文化战略-机制-人才”，从上到下保持一致性的运营管理体系，以文化为牵引，战略为导向， 机制和人才为两翼，保证战略目标执行到位。
本章第一节，我们将拆解珀莱雅是如何成功搭建起目前的“自驱型组织”，第二节至 第四节将分别介绍在这套高效的组织赋能下，公司在品牌、产品、渠道&营销上的卓越表现。
2.1 基础：“文化-战略-机制-人才”的四位一体建设
（A）文化：建立“内外开放”的企业文化，鼓励员工交流学习
据品观网，珀莱雅讲求一种“内外开放”的企业文化，为此，公司常与其他化妆品品 牌进行经验分享，并积极向新锐品牌学习。同时，珀莱雅也善于向年轻员工学习，通过 他们的开放性思维，更加了解年轻消费者的需求，让产品开发更加精准。这种“分享”和“学 习”，最终实现珀莱雅与各个品牌共同成长，一起在整个化妆品行业更健康积极的环境 中共生。
我们认为，要构建“自驱型组织”，需要让员工养成“分享→交流→学习→反思”的习 惯，而这种习惯的养成有赖于公司在企业文化方面的布局。珀莱雅员工间形成的学习氛 围，与其建立的“内外开放”的企业文化密切相关。
（B）战略：从“四化”到“6*N”不断升级
公司近年来经营能力的升级推动了企业战略的升级，2019 年提出生态化、平台化、 国际化、年轻化、数据化的战略，并不断进化到 2021 年的“6 * N”战略，为成为世界一 流的美妆企业，构建新国货化妆品产业平台打下根基。
“6 * N”战略：“6”指新消费、新营销、新组织、新机制、新科技、新智造，“N”指打 造 N 个品牌，核心内涵是指基于以上六项能力打造，赋能、孵化出满足“不同”消费者“不 同”需求的“不同”品牌。①新消费：指满足更多消费者需求，并做好消费者价值创新服务； ②新营销：指营销数字化、全渠道精细化运营及精准超前的消费者洞察能力；③新组织： 指组织扁平化、平台化、自驱协同的高效组织；④新机制：指建立灵活、业务导向的多 元化激励机制；⑤新科技：指在研发领域注重基础科学研究，打造难以复制的研发科技 竞争力，并着力进行公司信息化、数字化改造，搭建智能运营管理系统；⑥新智造：是 指打造敏捷的柔性供应链，适应目前快节奏的生产销售节奏。
（C）机制：扁平化结构以实现高效沟通，多元化绩效保证充分激励
珀莱雅通过组织层级的扁平化，确保了团队交流的顺畅。我们认为，团队要实现充 分的沟通交流，组织架构需要扁平化，而珀莱雅正是通过搭建扁平的组织架构实现了团 队间的高效交流。据聚美丽公众号、CBE 美容博览会公众号和品观网，珀莱雅企业内 部采取去总化、扁平化的管理模式；每位员工彼此以花名互称，以此达到“去层级”的目 的，让员工在更加宽松自在的环境中工作。
此外，珀莱雅内部提出要向互联网企业看齐，学习互联网公司灵活的垂直管理结构； 公司以前的组织结构是金字塔型逐级搭建，现在则是“网状构架”，整个组织框架不超过 3 层，这样能够有效降低沟通成本，而对于一些风口把握和消费者需求洞察上也更加迅 速和准确。
倡导“三高”绩效文化，激励体系多元。公司倡导“高投入、高绩效、高回报”的“三高” 绩效文化，建立“定目标、盯过程、拿结果”的绩效管理体系；围绕业务战略，全力构建 短（季度绩效、项目激励）、中（年度超额分红）、长期（股权激励、合伙人）的多元化 业务激励体系。
通过“项目制”和“赛马制”将个人目标与团队目标充分绑定。据榜样的力量和聚美丽 公众号，公司内部采取项目制和赛马机制，同一个业务设立多个项目组，小组之间相互 PK、优胜劣汰，淘汰的小组人员重新调整组合。以产品开发部门举例，珀莱雅设立了 新锐产品爆品提案评审会，项目组之间采取 PK 模式，如果有哪个组两个月给不出提案， 就淘汰这个部门再重新组合。因此，公司的组织架构每三个月就会发生改变，以使年轻 人更能适应整个企业的运营节奏。
（D）人才：重仓年轻人，与年轻人一起创业
珀莱雅搭建出一支富有创业激情的年轻团队，引导员工自主学习。据化妆品观察公 众号，珀莱雅目前不仅仅是在品牌经营层面推进年轻化，为强化企业年轻的心态，组织 架构也偏向于年轻化。珀莱雅员工中 90 后、95 后占到了大多数，逐步搭建成一支拥有 强大的战斗力、学习力、自驱力，并有创业激情的年轻化团队。
同时，公司秉持成为精英人才的汇聚和行业优秀人才的培训之地的目标，始终把员 工学习与成长作为首要任务，持续创新与优化培训调研、培训课题、培训形式、培训实 施、培训评估与改善、师资管理等。在学习形式上，通过提供线下面授、线上平台的学 习与分享，充分提升员工的参与度，从而使员工更有针对性地自主学习。
在公司的扶持下，年轻员工已陆续成长为公司管理层。据聚美丽公众号，珀莱雅管 理层大量启用年轻员工，90 后年薪 30-50 万的非常多，部分做到总监级。我们认为， 这一举措能有效激发年轻员工的干劲，让年轻员工有明确的目标和希望，激发其自我学 习、自我反思、自我进化、自我迭代。我们认为，90 后 Z 世代用户逐渐成为化妆品消 费主力群体，由于成长环境、生活背景的差异，年长员工对于年轻用户的部分消费偏好 很难理解，吸纳更多年轻员工去洞察年轻消费者需求，会更专业、更有效。
2.2 产品：开发流程“营销前臵”，坚持大单品战略
珀莱雅产品开发流程将“营销前臵”，精准切中用户实际需求。我们认为，随着消费 者知识获取能力的提高和对个性化的诉求以及销售渠道的改变，产品开发逻辑发生变 化，公司的研发角色从专能到多能，组织也由部门制度转向共创机制。产品开发不再由 研发部自行决定生产的产品内容，而是在产品研发初期就明确该产品在营销时可传播的 点，也就是所谓的“营销前臵”。
珀莱雅在产品端之所以能持续产出优秀的单品，与其研发部构建的组织架构及灵活 的项目制体系密不可分。“营销前臵”的产品开发思路，要求品牌管理及产品开发部、运 营推广部、研发创新中心、产品设计中心、采购中心组成新品开发项目小组，在项目负 责人的协调下，根据调查评估结果和品牌的战略规划明确标的，整合资源共创目标，产 品实现，总结反馈，快速迭代，责任共担。
坚持推行大单品战略，提高产品口碑。我们认为，美妆品牌打造大单品的重要性在 于，大单品容易让消费者产生信任度、进而认可这一品牌；当消费者提到某个品牌时， 第一个想到的就是这款单品，这种对于消费者心智的占领对于后续提高品牌力具有极其 重要的意义。此外，大单品还能带动同系列其他产品的销售，为品牌全系列产品的发展 创造良好的土壤。
2020 年以来，珀莱雅开始实行大单品战略，核心产品逐渐由面膜类向高端精华/面 霜类靠拢，陆续打造出“双抗系列”、“红宝石系列”、“肌源修护系列”多款精华/面霜/眼霜， 力图构建核心大单品体系。
（1）珀莱雅的大单品战略包括四个方面：精选方向、品类拓展、迭代升级、系列 推新。①精准切入细分需求：公司敏锐捕捉抗衰市场大众化、年轻化的趋势，依托其研 发团队历时多年的科研成果，先后推出了分别针对抗衰、抗氧化需求的两款大单品：红 宝石精华和双抗精华。
②完善品类布局：珀莱雅在成功打造“双抗精华”和“红宝石精华”两个大单品的基础 上，在同一系列下逐渐进行多品类扩展。“双抗小夜灯眼霜”和“红宝石冰陀螺眼霜”陆续 推出；双抗家族和红宝石家族的水乳膏霜套装和面膜成为消费者日常肌肤护理的搭配产 品；另外，双抗家族系列下还推出了“双抗妆前乳”和“双抗粉底液”，采用双抗配方实现精华入妆。
③持续迭代升级：目前双抗精华 2.0、红宝石精华 2.0 均已推出，2.0 产品相比于原 产品进行了升级。双抗精华 2.0 的升级：成分方面，抗氧方阵，联合麦角硫因、EUK-134、 LIPOCHROMAN-6、虾青素，多链路清除关键自由基；抗糖方阵，脱羧肌肽协同 Collrepair 根源粉碎糖化危“肌”；功效方面，不止抗氧抗糖，更能多维改善肤色，弹嫩细腻好肤质； 肤感方面，淡橘水凝流动质地，轻盈肤感，不挑皮。红宝石精华 2.0 的升级：功效方面， 黄金抗皱「胜 A」CP 双重升级，20%进阶双效六胜肽溶液，直击动态纹，1%超分子维 A 醇，对抗静态纹，温和兼高效，提升抗皱力；配方方面，成分更精简，安心无风险； 体验方面，肤感水润丝滑，速效吸收全新 AirFree 真空包装，高能锁鲜，隔绝污染。
④推出新系列：珀莱雅在推出双抗家族和红宝石家族两大系列后，又推出了源力修 护系列和防晒系列。源力修护系列主打舒缓肌肤泛红、修复肌肤屏障、维护肌肤稳态； 防晒系列则是作为肌肤护理的一个重要步骤，补充了消费者对于整套护肤体系的诉求。
凭借强大的产品品质，珀莱雅核心大单品市场口碑与国际大牌位居同一梯队。根据 美丽修行 APP，对比国际一线品牌雅诗兰黛、资生堂、兰蔻、SK-II 旗下的核心大单品， 珀莱雅的核心大单品双抗精华 2.0 的评分为 4.46、红宝石精华 2.0 的评分为 4.48，与外 资一线品牌的评价居于同一梯队。
大单品战略效果显著，拉动珀莱雅品牌整体销售业绩。根据淘数据，2021 年双十 一珀莱雅热销宝贝 TOP5 中，前三名是双抗精华和红宝石精华的早 C 晚 A 组合以及单 品，销售额占总销售额的比例为 44.2%；第四名为红宝石面霜，前四名的销售额占比达 到了 51.6%。可见，核心大单品已成为珀莱雅销售的主力产品，在此基础上，公司的销 售收入、客单价水平也显著提高，2021 年双十一销售额同比增长 89%，客单价增长超 100% ，大单品战略效果显著，成为推动销售增长的核心。
（2）彩棠的大单品策略思路：用心好做底妆，从高光/修容向粉底液、妆前乳拓展， 奠定大师彩妆品牌形象。彩棠专注底妆产品，推出了多款大师底妆系列明星单品，据淘 数据，高光修容盘蝉联天猫榜单面部高光类目 No.1。除高光外，彩棠还发力打造了妆 前乳和粉底液等多款大师底妆产品，以底妆的口碑拉动品牌知名度。
彩棠热销产品均为底妆产品，市场口碑不逊于一线外资品牌。根据淘数据，2021 年双十一彩棠销售额同比增长 343%，其中热销宝贝 TOP5 全部为底妆产品，其中前两 名为大师多效妆前乳和大师高光修容盘，这两个大单品的销售额占总销售额的比例达到 了 71.8%，优质的底妆产品为品牌带来了良好的市场口碑。
从美丽修行 APP 数据来看，高光品类中，对比国内外一线品牌芭比波朗、MAC、 毛戈平旗下的核心大单品，彩棠的核心大单品大师高光修容盘评分为 4.43；妆前/隔离 品类中，对比国际一线品牌兰芝、纽西之谜、肌肤之钥旗下的核心大单品，彩棠的核心 大单品大师多效妆前乳评分为 4.45，均与国内外一线品牌的评价居于同一梯队。
坚持长期主义，内外并进积累研发实力。（A）内部：引入优秀人才，打造一流团 队和体系。在韩妆受宠、国风兴起、外企高管加盟本土品牌热潮的背景下，珀莱雅迅速 引进多名国内外核心技术人员，如曾任爱茉莉太平洋化妆品集团（Amore Pacific Group） 技术研究院护肤产品首席研究员、法国分公司研发负责人、科丝美诗 COSMAX INC. （韩国）护肤研究所所长金汉坤；曾任韩国高丽雅娜（Corean Cosmetic）护肤配方工 程师、The Face Shop Cosmetic 护肤配方工程师申奉受；曾先后在玫琳凯（中国）、 雅诗兰黛（中国）任职的蒋丽刚等。
蒋丽刚带领建立世界一流研发团队和研发中心，加强原创性研发。据聚美丽公众号， 2008 年，有十多年外资企业研发经验的蒋丽刚加入珀莱雅，主导产品研发，组建研发 部，珀莱雅从此踏上中西合璧的内部研发创新之路。通过引入人才，搭建团队，激励创 新，2 年后，珀莱雅的产品研发自给率就已达到 85%，而且全面涵盖护肤，洗发和彩妆 领域。2013 年，为了吸收更多的研发人员，和国际信息时尚更接轨，珀莱雅公司将研 发部从湖州工厂搬到美丽的杭州西溪湿地旁，建设了一个立志比肩国际先进水平的研发 创新中心，把控产品从创意到上市，继而升级的整个生命周期。
珀莱雅研发创新中心占地 3200 平方米，投资超过二千万，功能完整涵盖了化妆品 研发各要素。这里集合了化学、物理、生物学、医学、皮肤科学、工业造型设计、包装 工程、色彩学、心理学和计算机等不同学科的七十多位高层次科研人员，包括来自韩国、 加拿大等世界各地的外籍科研人员，2013 年后招募的所有应届生均是出自名校，且拥 有硕士及以上学历。
研发人员数量和质量双向提升。据聚美丽公众号，针对研发工作及研发人员的特点， 珀莱雅研发创新中心实行技术和管理双通道晋升机制，内部讲师培养制度，新入职的研 究员采用传统的师徒制进行一对一指导，通过绩效评价和激励机制，培养追求工匠精神 和职业化的研发队伍，保证研发创新的品质。目前，珀莱雅研发人员已全覆盖了应届毕 业生，技术水平顶尖的工程师，从业 30 多年的资深技术专家等。
（B）外部：与研究机构&原料商合作，助力研发创新
整合全球创新科技，战略技术合作。2019 年珀莱雅与 CODIF、CEVA 合作，成立 珀莱雅海洋护肤研究中心，扎根海洋生物科技领域，潜心专研。同年，与西班牙著名护 肤品牌 Singuladerm 合作，成立合资公司，共同探索全球高端抗衰老护肤市场。2021 年公司与亚什兰达成战略合作，亚什兰定做独家专供珀莱雅的成分设计、在新原料上市 和功效评价方面进行深度合作。同年 3 月与巴斯夫达成战略合作，巴斯夫全球领先的部 分首创技术，将通过珀莱雅公司的产品，在国内实现独占或率先运用；同年 7 月与帝斯 曼在技术与市场等领域的独特资源与优势进行深度融合。
产学研相结合，持续锐意创新。珀莱雅与中国科学院微生物研究所合作开展“深海 微生物资源利用及活性物质开发”项目，与上海应用技术大学国际化妆品学院在人才培 养、科学研究、科技创新、人员培训等方面进行全面合作，同时参与 2 项国家药品监督 管理局化妆品动物替代试验技术重点实验室的科研项目。
我们认为，产品力的基础来自于公司研发实力的积累，优秀的开发机制使其达到事 半功倍的效果。公司以消费者为中心，市场前臵的产品开发体系，及时监测消费者需求 变化和产品使用反馈，进而自我学习、自我迭代，指导研发，不仅有效保证产品与当前 市场需求相匹配，提高产品的成功概率，更有助于提高产品品质，夯实产品力与品牌力。
2.3 渠道&营销：积极布局新平台，精细化运营提效
直营渠道扎实，重点精细化运营。顺应线上化趋势，珀莱雅进行事业部拆分，包含 美丽谷传统国货事业部（珀莱雅等）、太阳岛新锐品牌事业部（彩棠、印彩巴哈等）、月 亮湾海外品牌事业部，根据不同品牌特点进行针对性运营。
从销售结果看，天猫作为销售主阵地，品牌位次持续提升。据久谦数据，2021 年 珀莱雅天猫旗舰店月销额同比增速均为正，除个别月份受基数和大促虹吸扰动外，大部 分月份均实现较高增速。2022 年三八节活动，珀莱雅更是荣登天猫美妆 Top 5、国货 Top 1，天猫渠道实现销售额同比 200% 增速；大单品多点爆发，早 C 晚 A、双抗/红宝 石/源力精华、羽感防晒分别实现 7.8 万 、16 万 、3.9 万 、8.5 万 、28 万 件的销量， 位居品牌前列。整体来看，珀莱雅能够维持较大基数下的稳定增长，其表现在众多外资 及国货品牌中处于上游，具有长期成长性。
敏锐把握抖音渠道机遇，进一步打开增长空间。伴随社交电商的快速发展，抖音已 成为化妆品越来越重要的销售渠道，珀莱雅敏锐的把握其渠道机遇，实现了抖音渠道业 绩的高速增长。整体来看，淘系平台仍是珀莱雅最主要的销售渠道，但随着以抖音为代 表的新兴平台崛起，淘系平台占比逐年下滑，1H2021 天猫及淘宝旗舰店占比降至 41.93%。我们分析，自 2020 年起，受疫情影响人们居家无法外出购物，线上消费需求 得到刺激，抖音平台迅速抢占用户心智，珀莱雅抓住直播带货风口，通过自播与达人播 相结合的形式布局抖音电商，抖音渠道收入体量迅速攀升，占比从 2020 年的 5.54%迅 速提升至 2021 年上半年的 16.56%，成为公司重要的销售渠道之一。
凭借优秀的运营能力，珀莱雅抖音平台销售成绩居前。根据飞瓜数据，珀莱雅抖音 月销额从 2020 年 11 月的 2696 万元逐月增长至 2022 年 2 月的 7427 万元，月销量和 客单价也稳步提高，彰显强大成长性。此外，珀莱雅在 2021 年的 12 个月份均跻身抖 音电商美容护肤类品牌排行榜的前十名中，并且在 2021 年 2 月和 7 月超过一众国际大 牌位列第一位。公司作为国货品牌，凭借优秀的渠道运营能力，在抖音平台战胜各大外 资品牌，获得了良好的销售成绩，展现出强大的精细化运营能力。
自播为主结构均衡，不过度依靠 KOL 和明星。根据飞瓜数据，2022 年 1-3 月珀莱 雅自播号的销售额占抖音直播总销售额的比例为 65.3%。我们认为，相较于头部达人和 明星带货，自播不依赖于头部达人和明星自身流量加成，更考验流量之外品牌的市场口 碑以及产品力。所以珀莱雅能够支撑起其以自播为主的直播销售方式，关键在于珀莱雅 品牌的高认知度、高认可度以及大单品的产品力和长周期。
在流量成本上升的背景下，公司推广费用率依旧保持稳定。其中天猫及淘宝平台和 京东平台作为成熟电商平台，两者费用率基本持平，且近年来费用率普遍稳定在 20%-30%的水平；唯品会作为特卖平台，主要通过销售折扣吸引消费者，平台提供的 广告类推广工具相对较少，平台费用率相对较低，仅为个位数；抖音作为新兴电商平台， 2020 年以拓客引流为主，推广费用率较高，1H2021 已经降低到与天猫等平台相近水平。 整体来看，珀莱雅市场推广费用率保持稳定，对费用的控制力强。
通过深度洞察 新颖表达传递品牌态度，推动品牌升级。我们认为，面向年轻消费 群体，珀莱雅以产品体系升级为核心，以脱离营销表层的深度洞察和具有温度的、诚恳 的品牌态度，以及用心、新颖的表达方式，向年轻消费者传达正向价值观，不断增强品 牌的科技感和年轻感，传递品牌的发现精神，从物质到精神都与年轻一代消费者紧密绑 定。让消费者直观地感受到“珀莱雅真的不一样了”。
营销事件上，公司围绕定位全年持续统一输出品牌内容，通过原创主题内容，新代 言人官宣，以及跨界/IP 等形式与消费者深度互动，不断破圈。①社媒平台与线下联动 营销，与粉丝沉浸式互动。2020 年 12 月 30 日，珀莱雅联合重庆红土地地铁站举办毕业第一年难忘瞬间展览，吸引大众到此打卡并在线上分享自己毕业第一年的工作经历； 2021 年 12 月 30 日，珀莱雅联合深圳翻身地铁站开展“2022，祝你下一站翻身”特别活 动并举办新年“希望”主题诗歌展。
②把握当代热点话题，用情感与大众产生联系。2021 年三八妇女节，珀莱雅与《中 国妇女报》联合发起“性别不是边界线，偏见才是”主题活动，当天发布的推广视频引起 广大网友的讨论；为庆祝中国航天 65 周年，珀莱雅与中国航天 IP 联合发布了多款联名 产品；2021 年 8 月 31 日开学季，珀莱雅联合中国邮政发起“开学来信，写给 18 岁的自 己”主题活动；2021 年 10 月 10 日“世界精神卫生日”，珀莱雅与《中国青年报》、壹心理 开展了多项活动，关注青年的心理健康，随后“珀莱雅回声计划”系列纪录片正式播出， 与了解心理疾病的各领域达人倾听大众的声音。
优秀的渠道运营能力和内容营销能力，得益于公司“自驱型组织”的持续赋能。我们 认为，化妆品的渠道营运和营销（特别是抖音、快手这类社交电商平台）对灵敏度和创 新能力的要求极高，外部市场变化也很快，非常依赖一个富有创造力的团队动态跟踪、 持续调整迭代，这对企业的组织能力提出了很高的要求。公司成功打造的“自驱型组织” 能在当前市场环境下持续学习、迭代、创新，这使得珀莱雅在每一个渠道都取得不俗的 成绩、每一次营销都创造良好的市场反响。
2.4 品牌：“合伙人”制度赋能，构建多品牌矩阵
公司差异化布局各细分赛道，持续打造多品牌矩阵。公司致力于构建新国货化妆品 产业平台，主要从事化妆品类产品的研发、生产和销售。旗下主要拥有“珀莱雅”、“彩 棠”、“Off&Relax”、“悦芙媞”、 “CORRECTORS”、“优资莱”、“韩雅”等品牌。公 司自有品牌已覆盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等美妆领域：
成功打造第二品牌彩棠，带动彩妆品类收入快速增长。从分品类收入结构看，2017 年和 2018 年公司收入主要来源于护肤洁肤类产品，收入占比为 99%，美容（彩妆）类 只占比 1%；自 2019 年公司收购彩棠品牌后，美容（彩妆）类产品销售收入快速增长、 占比持续提高，2019 年、2020 年、2021 年分别为 5%、12%、13%，稳步提高。
从分品牌收入结构看，2017 年以来公司其他品牌的收入占比稳步提高，从 2017 年的 6%逐年提升至 2021 年的 17%。其中，彩棠天猫平台销售额由 2020 年的 1.35 亿 元上升至 2021 年的 2.98 亿元，同比增长 121%，是驱动其他品牌收入增长的主力。
第二品牌彩棠的成功打造，得益于公司“合伙人”制度的赋能。据化妆品财经在线公 众号，珀莱雅的“合伙人”赋能模式包含四个方面：①孵化基地方面，珀莱雅从自身大楼 中拿出一整层给创新项目使用，创业者可以在此沟通交流以及邀请内外部专家前来分享 指导，为新品牌的孵化提供了硬件设施。②产品设计和配方支持方面，珀莱雅为新品牌 提供工业设计、平面设计和研发资源的支持，避免同质化，并协助中小品牌做临床验证。 ③供应链方面，珀莱雅在距离杭州不到一小时车程的湖州，拥有国内领先的自建工厂， 已将化妆品智能制造与 5G 信息技术融合，降本增效，以及遍布全球的供应链体系，可 以为创业者提供供应链支持。④资金方面，珀莱雅会对部分符合条件的企业，给予低息贷款或者持续的股权融资支持，消除创业者在融资道路上的困扰，让他们更好地专注于 业务发展本身。
在公司“合伙人”模式赋能下，彩棠成功从孵化期迈入高速成长期，成为公司第二大 品牌。据爱企查，珀莱雅持有宁波彩棠 71.36%股份，创始人唐宏毅持股 28.64%。公 司利用美妆产品经营优势，与化妆师强强联合，共同促进品牌成长。据久谦数据和美丽 修行 App，2021 年彩棠品牌连续多个月位居天猫高光类目第一，旗下产品凭借过硬的 产品品质，获得了良好的消费者口碑。
我们认为，彩棠品牌来自于公司“自驱型组织”的实践，是公司扁平化的组织架构、 充分激励的合作机制、开放&共享的企业文化等共同作用的结果，是公司实现从 1 到 N 的集团化之路上的优秀样本。（报告来源：未来智库）
3. 盈利预测3.1 盈利预测：预计 2022-2024 年归母净利润 7.5/9.4/11.6 亿元
珀莱雅作为国内大众美妆龙头，受益于电商社媒红利，直营渠道重点精细化运营， 抖音小店等新兴渠道快速增长。我们看好公司后续成长为有科技感、年轻感、未来感的 多元化新国货品牌，短期受益于彩妆品类从孵化期到高速成长期的增量贡献，中长期将 受益于大单品策略和研发科技竞争力。
（A）线上渠道：考虑到化妆品线上渠道高景气度，公司线上精细运作渠道，预计 未来线上渠道占比及增速持续加码。我们预计 2022-2024 年线上渠道收入 54.93、71.06 和 88.70 亿元，占主营业务收入比分别为 91.3%、93.8%、95.2%，增速 40%、29%、 25%。
（B）线下渠道：我们预计 2022-2024 年线下渠道收入 5.22、4.70 和 4.46 亿元，增速分别为-25.06%、-9.92%、-5.06%。其中日化专营店收入增速分别为-27%、-12%、 -6%，占线下收入比为 70.3%、68.7%、68.0%；其他（包含商超、单品牌店、其他） 收入增速分别为-20%、-5%、-3%。
毛利率和费用率：预计 2022-2024 年毛利率各 68.6%、69.8%、70.4%，销售费用 率各 45.0%、46.3%、47.1%，管理费用率各 4.8%、4.5%、4.4%，研发费用率各 2.2%、 2.5%、2.7%。
综上，我们预计 2022-2024 年收入 60.34、76.05 和 93.59 亿元，同比增长 30.2%、 26.0%和23.1%；归母净利润7.49、9.44和11.61亿元，同比增长30.0%、26.0%和23.0%， EPS 各 3.73、4.70 和 5.78 元。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站
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